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ＩＭＦが緊縮一辺倒の過ち認める、遅すぎた方向転換
2012年 10月 15日 16:53
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［東京 １５日 ロイター］ 過去に国際通貨基金（ＩＭＦ）の緊急融資プログラムを実施して景気悪化の痛みを味わった国々は、今ごろになってＩＭＦが緊縮策のコスト計算を間違っていたとを認めたことで、憤懣(ふんまん）やる方ない気持ちだ。
アルゼンチン、インドネシア、韓国といった国々はかつて、ＩＭＦによる数百億ドルの融資と引き換えに厳しい財政支出の削減を義務付けられた。これらの国々は、ＩＭＦがようやくアジアや中南米の経済危機の際に犯した過ちから学び始めたとみている。
インドネシアのギタ貿易相は「彼らは過去の出来事から学んでいる。我が国が１９９８年に経験したことは間違いなく過酷だった。その時期を生き延びた私は、われわれが被った困難が教訓となるよう期待する」と話す。
インドネシアはアジア金融危機が勃発した１９９７年に１００億ドルのＩＭＦ融資に調印し、財政支出削減、増税、銀行閉鎖、引き締め的な金融政策といった経済プログラムに着手した。ＩＭＦは、これらを実施すれば景気の悪化を抑制できると主張していた。
インドネシア経済は結局、９８年に１３％ものマイナス成長に陥り、ＩＭＦの予想した３％のプラス成長とは程遠い結果になった。
ＩＭＦのストロスカーン前専務理事は２０１０年、ＩＭＦがアジアにおいて「過ち」を犯したことを認めた。
ＩＭＦは先週発表した調査報告書で、厳しい財政緊縮策による経済への打撃は以前想定していた規模の３倍に及ぶ可能性があると指摘した。
ラガルド専務理事は１２日に東京で開かれたＩＭＦと世界銀行の年次総会全体会合の冒頭で「助言というのは、受け取るのも与えるのも時として難しい」と述べた。
調査報告書と並行してＩＭＦは、ユーロ圏債務危機に対処するため財政緊縮を促す従前の姿勢を緩和し、ギリシャその他の重債務国に早急な財政赤字削減を強いれば副作用を招くとの主張に転じた。
＜緩衝剤＞
ＩＭＦの報告書は、２００９年の前後で緊縮策が先進国に及ぼす影響が著しく変化したことを示している。０９年以降、大半の主要先進国は政策金利をゼロ近くまで引き下げている。
通常なら、財政政策を引き締めても中央銀行が利下げという緩衝剤によりその打撃を和らげることができる。しかし現在は金利が限界まで下がったため、財政引き締めを相殺するために打ち出せる金融政策は乏しい。
ＩＭＦのブランシャール調査局長は「現在は多くの国々が流動性の罠に陥っている。これは周知の通り、金融政策を使えないことを意味しないが、平時に比べて金融政策には大幅な制約がある。こうした場合、金融政策によって相殺されずに財政健全化の影響が直に出ることになる」と述べた。
１９９７年のインドネシアでは、ＩＭＦは財政赤字の削減と金融引き締めの両方を勧告。これが景気悪化を深刻化させたとの批判を招いてきた。
ＩＭＦは９９年、インドネシア経済が予想よりはるかに悪化していることが明らかになった時点で、もっと素早く政策の緩和を許す余地があったことを認めた。しかし同時に、インドネシア政府がＩＭＦの計画を適切に実行しなかったことを批判した。
アジアにおけるＩＭＦの評判には今でも泥が塗られたままで、アジア諸国は二度と救済を仰ぎたくないという理由もあって、総額約６兆ドルの外貨準備を積み上げている。
＜失敗が約束された戦略＞
アルゼンチンのロレンシノ経済財務相はＩＭＦが失敗を認めたことについて、ユーロ圏危機に対する姿勢を改める「最初の一歩」になるはずだと言う。
経済財務相はＩＭＦに寄せた公式声明で「ＩＭＦはまたしても失敗を約束された政策条件や改革戦略を支持している。これらは対象国における景気後退を深刻化させ、失業率を押し上げ、債務は持続不可能な道をたどって社会的な失敗も招くことになる」と訴えた。
アルゼンチンは過去１０年間にＩＭＦから合計約２３０億ドルの融資を受け、それを返済。現在はＩＭＦが融資対象国に課す条件を声高に批判している。
韓国は１９９７年にＩＭＦから２１０億ドルの融資枠を与えられ、成長率が９７年の５．７％から９８年には３％に減速することを前提とした改革プログラムに合意した。実際には韓国経済は９８年に６％近くのマイナス成長に陥った。
９７年のＩＭＦとの交渉で韓国代表団を率いた鄭徳亀氏は、ＩＭＦは通貨危機の診断を誤り、財政政策の問題だとして間違った改革案を処方したと指摘。「すっかり手遅れになってから消防団が到着したが、十分な水を積んでおらず火事の性質も正確に把握していなかったようなものだ。その結果、火事はますます大きくなった」と話した。
ＩＭＦの示した処方箋から離れることによって成功を収めた国が少なくとも１つある。
ボリビアのアルセ経済・財務相は、ＩＭＦが他の国々で失敗を犯したのを見たため、ボリビア政府はＩＭＦの勧告を無視することを決めたと説明。ＩＭＦの勧告と正反対の政策を実施したことにより、２００５年に３８％を超えていた貧困率を１１年には２４％強に抑え、一人当たり国内総生産（ＧＤＰ）はこの間に倍増したと述べた。
財務相は「ボリビアでは国家の介入を強めることで、より良い富の配分を成し遂げた。われわれは市場をまったく信頼しておらず、２００６年に市場主義経済を捨てた」と指摘。「ＩＭＦ理事らの志は良いのだが、一部の局はＩＭＦ内で実施すべき改革にまったく耳を貸さない。ラガルド専務理事ができる最良の行動は、彼女の良い志を下のレベルまで浸透させることだ」と述べた。
（Emily Kaiser、Sophie Knight記者）
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河野龍太郎 ＢＮＰパリバ証券 経済調査本部長
[東京 １５日 ロイター] １１月６日投開票の米大統領選挙が終盤戦に入る中、「フィスカル・クリフ（財政の崖）」の問題が山場を迎えている。「財政の崖」とは、２０１２年末にブッシュ前政権以来の大型減税措置が失効し、加えて２０１３年初めに政府支出の強制削減が発動されることから、まるで崖から転落するように急激な財政引き締めが起きてしまうことをいう。
米議会は財政赤字を中期的に削減することが望ましいとの見解では一致しているが具体的な方法をめぐって意見が対立しており、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）のバーナンキ議長からは財政の崖を回避できなければ米経済の回復が損なわれる可能性があるとの懸念が表明されている。現実に、先行き懸念から企業が設備投資を先送りする動きも見られる。ＦＲＢは９月、量的緩和第３弾（ＱＥ３）の実施を表明した。
ただ、筆者は、この「財政の崖」は１１月の大統領選と上下両院の議会選挙を経て、最終的には政治的妥協がなされ回避策が取られるだろうと考えている。「財政の崖」による不況は回避されるが、民主・共和党で今年もチキンゲームが繰り返され、米国民の既存政党への不信はさらに強まることになるだろう。
また、もう一つ心配されるのは、以下述べる通り、米国の政策当局が自国の潜在成長率を過大評価するあまり、裁量的な財政・金融政策を続け、必要な構造調整を阻害してしまうのではないかという点である。
＜高齢化が招く潜在成長率低下への無自覚＞
米国の潜在成長率については２％台半ば、あるいは２％台後半と考える人が多いが、筆者の分析では、高齢化に伴い労働力人口の伸びが鈍化している影響などで１％台後半まで低下している。
米国で高齢化というと、違和感を持つ人が多いかもしれない。移民流入で高い出生率が続いていると考えられているからだ。しかし、それは程度の問題であり、日欧ほど深刻ではないが、米国の生産年齢人口（１５―６４歳）の伸びは次第に鈍化している。
さらに、海外からの労働移動も大幅に低下している。後者については、米経済の低迷によって、米国で働くことの収益性が低下しているためだが、同時に米政府がビザの発給などを含め労働移動を制限していることも少なからず影響している。
労働移動の制限は「９．１１」（２００１年９月１１日の同時多発攻撃）後に始まったが、それでも２０００年代の半ばまでは経済が好調で、米国に移動することの収益率が高かったため、不法移民は増えていた。しかし、２０００年代末からは、景気低迷と労働移動制限の双方の要因が米国への移動を抑制するようになっている。
こうした状況を受けて、１６歳以上人口に占める労働力人口（就業者と完全失業者）の割合である労働力率も２００１年から低下している。あまり気付かれていないが、労働力人口も２００９年から２０１１年までの３年間、わずかではあるが減少した。
ちなみに、労働力人口の減少は景気循環の影響を大きく受けており、減少トレンドには入っていないと今のところは考えている（減少トレンドに入ったとすれば、一大事である）。ただ、労働力率はすでに低下トレンドが始まって１０年以上が経過している。これは、労働力率の低い５５歳以上の人口の割合が上昇し、労働力率の高い働き盛りの２５―５４歳の人口の割合が低下しているためだ。その結果、全体の労働力率が押し下げられている。要するに、最大の要因は高齢化である。
では、高齢化で労働力率が低下し、労働力の伸びが鈍化すると、どのような影響が経済に生じるか。
付加価値を生み出すために必要なのは、労働力と工場やオフィスなどの資本ストックである。労働力の総人口に占める比率が上昇していく局面では、資本ストックが相対的に不足してくるため、資本収益率は限界的に上昇し、企業は設備投資を積極化させる。さらに、働き盛りの人が増えることで需要面でも消費が強くなり、積極的な設備投資が正当化される。これらの結果、労働力の割合が高まる局面では投資ブームが生じる。
ブームの最終局面では、収益性の低い設備投資も相当に行われるが、それらはバブルの崩壊後、過剰ストックや過剰債務となり、長い停滞をもたらす原因となる。低成長が観測されるのはバブルの後だが、収益性の低い資本ストックが増え、効率性が低下しているという点からすれば、潜在成長率の低下はバブルが観測される段階から始まっていると考えられる。
高齢化で労働力の総人口に占める割合がピークを打つと、今度は潜在成長率の下方シフトが始まる。労働力の伸びの鈍化によって、資本ストックは相対的に余剰となるため、限界的な資本収益性は低下し、企業経営者は投資を控えようとする。この結果、成長率に恒常的に下押し圧力が加わる。高齢化によって引退する人が増えると、消費も鈍化するため、設備投資を抑制することが妥当となる。
こう考えることで、重要な論点が浮かび上がってくる。
９０年代以降の日本において、バブル崩壊後の調整が長引き景気低迷が続いたのは、単に大きなバランスシート問題を抱えていたからではない。人口動態の要因で潜在成長率が低下する中で、バランスシート問題を抱えていたからである。さらに、バランスシート問題に直面する企業や金融機関だけでなく政策当局までも、潜在成長率の低下を事前に認識していなかった。バブル期にかさ上げされた成長率がそのまま変化しないという想定の下で、バランスシート問題を解決しようとするから、当然にしてうまく行かない。
同様に米国のバランスシート問題がここまで尾を引いたのは、潜在成長率の低下に気付かず、むしろ２０００年代半ばのバブルによってかさ上げされた高い成長を念頭に、問題を解決しようとしたためではないだろうか。南欧諸国も、人口動態の要因から潜在成長率の低下に直面しているが、それを念頭に置かずバランスシート問題やソブリン問題の解決にあたっているから、空回りしてしまう。
ちなみに、日本では９８年に金融危機が訪れた段階でさえ、潜在成長率は２％台と考える人が少なくなかった。現実には９０年代の平均成長率は１．１％であり、２０００年代も０．８％であったから、実際には９０年代末時点で潜在成長率は１％程度に低下していたと考えられる。しかし、潜在成長率が高水準に維持されていると誤って判断し、あくまで景気循環的に成長率が低下していると考えたために、アグレッシブな財政・金融政策だけで対応しようとした。
もし潜在成長率の水準を正しく認識していれば、財政・金融政策だけで対応しようとせず、潜在成長率を高めるために構造改革を進めたはずである。現在でも、アグレッシブな財政・金融政策が必要と訴える人が少なくないが、そのような人は潜在成長率がいまだに高いと想定しているのだろう。筆者の推計では、日本の潜在成長率はすでに０％から０．５％にまで低下している。
＜創造的破壊という米国の強みが失われる恐れ＞
前述の通り、日欧ほどではないにせよ、米国でも高齢化の影響によって労働力人口の伸びは鈍化しており、資本蓄積の鈍化から潜在成長率は１％台後半まで低下していると見られる。今後も高齢化が潜在成長率の回復の足を引っ張るだろう。
２０１２年第１四半期の成長率の実績は前期比年率で２．０％、第２四半期は１．３％だったが、筆者の仮説が正しければ、最近の成長率は潜在成長率の近傍（きんぼう）で推移しており、それほど悪いものではない。それでも、自国経済の潜在成長力を２％台半ばと過大評価する米国の政策当局は、成長が足りないとして、今後も裁量的な財政・金融政策ばかりを追求することになるのだろう。
筆者は、その結果、米国の強みである産業社会の創造的破壊が阻害される可能性があると危惧している。たとえば、超低金利政策の長期化・固定化で衰退分野の延命が図られると、労働力や資本ストックなどが成長分野にシフトすることなく、衰退分野に滞留することになり、そのことが成長分野の出現を抑制することになりかねない。一方で、潜在成長率が低下していないと皆が認識するため、構造改革が積極的に行われることもない。そうした政策の組み合わせが、潜在成長率の回復をさらに遅らせる恐れがある。
＊河野龍太郎氏は、ＢＮＰパリバ証券の経済調査本部長・チーフエコノミスト。横浜国立大学経済学部卒業後、住友銀行（現三井住友銀行）に入行し、大和投資顧問（現大和住銀投信投資顧問）や第一生命経済研究所を経て、２０００年より現職。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。（here）
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家計債務減少が米景気を後押し-クレジット利用が今後追い風に
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10月15日（ブルームバーグ）：アニタ・ブロックモーリーさん（37）は2007年、27枚のクレジットカードで５万7000ドル（約450万円）の負債を抱え、自己破産寸前だった。しかしアトランタの相談サービスの支援を得て毎月約1400ドルを返済し、借金を完済した。今や800ドルの「ｉＰａｄ（アイパッド）」購入と「ｉＰｈｏｎｅ（アイフォーン）」最新版への買い替えに現金を充てるようになった。
金融危機から回復局面に入って３年余りで、米消費者がついに財務状況を立て直したことを米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）の統計は示している。家計の可処分所得に占める債務の比率は４−６月（第２四半期）に113％となり、リセッションに陥る前の07年に記録した過去最高の134％から低下した。可処分所得と比較した債務返済の比率も約18年ぶりの低水準。クレジットカードの延滞率は08年末以来の低水準にある。
ムーディーズ・アナリティクスのチーフエコノミスト、マーク・ザンディ氏は、「家計の借り入れ解消プロセスはほぼ終了している。クレジットの利用は近いうちに、経済に対する大きな逆風から追い風に変わる」と指摘した。
家計状況の改善が前進しているため、国内総生産（ＧＤＰ）は連邦政府による来年の財政赤字削減を吸収し成長を続けると、ザンディ氏はみている。同氏によると、議会は年末の減税失効や来年からの歳出の強制削減について、全てではないが一部をそのまま発動させるもよう。そうした状況下でも13年のＧＤＰは2.1％増と、今年の見通しである2.2％増を若干下回る程度の鈍化にとどまる見込み。しかも、全体のＧＤＰ数値からは見えないが、民間部門の成長率は3.1％から3.6％に加速する見通しという。
資産価格上昇が影響
家計のバランスシート修復は、株式など資産値上がりが寄与してきた。Ｓ＆Ｐ500種株価指数は09年３月に付けた安値から111％上昇。住宅価格も上向き始めており、米スタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）／ケース・シラー住宅価格指数でみると、４−６月は過去６年余りで最も高い伸びを示した。
その結果、ＦＲＢの統計によると、可処分所得に対する家計純資産の比率は今年第２四半期に527％と、金融危機のさなかにあった09年第１四半期の477％から回復。06年のピーク時の652％には及ばないものの、1980年以降の平均である515％を上回っている。
ＦＲＢの金融緩和策も米家庭の財務基盤がより強固になっている一因だ。ＦＲＢは08年12月以降、フェデラルファンド（ＦＦ）金利の誘導目標をゼロ付近に維持している。住宅ローン金利が過去最低水準にあることを利用して、多くの借り手は債務をより迅速に完済できるよう期間が短めのローンに借り換えている。
原題：Economy in U.S. Buoyed by Consumers Accommodating LowerDeficit（抜粋）
記事に関する記者への問い合わせ先：ﾜｼﾝﾄﾝ Rich Miller rmiller28@bloomberg.net;Atlanta Steve Matthews smatthews@bloomberg.net;ﾆｭｰﾖｰｸ Elizabeth Dexheimer edexheimer@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：Chris Wellisz cwellisz@bloomberg.net
更新日時: 2012/10/15 12:46 JST
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今週の数字：83％−2000年代、新興国の景気拡大期間の割合
Real Time Economics
2012年 10月 15日 11:00 JST
ソウル中心部
国際通貨基金（IMF）が最新の世界経済見通しで示したところによると、新興国と開発途上国は、先進国の景気拡大の期間が少なくなる中で、景気下降からの回復力が高まっていることを示した。1970、80年代に途上国が景気下降となった期間は約33％あったが、2000年代には83％の期間が拡大期となった。先進国はこれとは対照的に、過去20年間は景気下降の期間の方が多かった。
新興国と途上国の回復力が高まっているのには多くの理由がある。一つは、これらの諸国は依然として外国からのショックには弱いが、ネガティブな国内の出来事がそれほど頻繁に起きないということだ。ほとんどの先進国が2008〜09年に銀行危機の打撃を受けた際も、途上国世界は国内業界がこのような激しいショックを受けるのを回避できた。
構造的枠組みの改善や財政状況の改善も支援要因だ。ほとんどの新興国や途上国の対外債務は国内総生産(GDP)の40％を下回っている。40％は、ケン・ロゴフ、カーメン・ラインハートの両経済学者が指摘した、安定のための重要な限界線だ。一方で、これら諸国の政府は為替制度をより柔軟にし、貿易をよりオープンなものとした。中央銀行も明確なインフレ目標を設定するなど、役立つ政策を採用している。
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