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(回答先: 日本がドイツより幸福度が低い理由の1つは店の「サービス過剰」 キューバで感じた日本との「常識」の違い 投稿者 うまき 日時 2019 年 2 月 06 日 19:41:58)
https://diamond.jp/articles2019年2月6日 西岡純子 ：三井住友銀行 チーフ・エコノミスト
株式市場の混乱は本当に落ち着いたか？鍵を握るのは中国
中国経済
Photo:PIXTA
日経平均株価は、昨年10月の高値2万4270円から12月下旬の安値1万9155円へ5000円超下げたのち、足元にかけてはおおよそ下落分の3分の1程度を取り戻した。
この間、米国のＳ＆Ｐ500指数は、下落した分を6割強取り戻している。
日米の株価急落の間には、ファーウェイのＣＦＯがカナダで拘束され、米中貿易摩擦の火に油を注いだことや、昨年12月に米国で利上げが実施されたことなど、急落の引き金とされてもおかしくないもっともらしいイベントがあったことは確かだ。
だが、過去の株価急落局面と比較して見ると、時価総額の2割が消えてしまうほどの要因だったのだろうか、という「謎」が残る。
一方で、落ち着きを取り戻した様子の市場が、再び混乱することはないのだろうか。
株価急落は
世界経済の「大事」になるか
過去、株価が2割以上上げ下げした局面では、はっきりした材料があった。
例えば、株価が4割も下がった「リーマンショック」は、サブプライムローンなどの焦げ付きがどれくらいあるかわからない疑心暗鬼が強まる中で、金融機関や企業が金融市場から一気に資金を引き揚げたことがあった。
流動性を確保しようとした結果、世界からドルの流動性が瞬時に干上がってしまったことが、危機につながった。
ドルの出し手がいなくなった市場で、多くのドル決済の貿易が瞬時に止まり、それは実体経済にも波及して、企業活動が停止するなど甚大な問題になったのだ。
2015年から2016年にかけて断続的に起こった「チャイナショック」では、中国での構造調整が成長率を圧迫するとの懸念から、一斉に投資家センチメントが冷え込んだ。
その事態をより深刻にしたのは、原油価格が暴落したことで金融市場が混乱に陥ったことだ。
2014年の中ごろから1年半の期間で3分の1にまで原油価格が下落してしまったことで、米国のエネルギーセクターが採算割れに追い込まれ、それが金融市場での信用不安を生むクレジットイベントに波及したのだ。
それでも、事なきを得たのは、米国全体で見ればエネルギーセクターの付加価値は、全産業のうち2％にも満たないうえ、ＦＲＢが緩和的な金融政策を維持していたことによる。
実はその後も、米国では自動車ローンの増加と延滞率の上昇が、市場を緊張させた時期があった。しかし、それも今から見れば小さなクレジットイベント問題として消化された。
こうしたことを考えれば、昨年末からの株価急落も、低格付け企業向けのローンを対象とした金融商品のバブルとその調整であり、それが、年末の商いが薄い時期だったこともあって、クレジット市場の混乱を発端に値崩れが一気に加速してしまった、と考えるのが妥当だろう。
それを裏付けるように、ＦＲＢが1月のＦＯＭＣ（連邦公開市場委員会）で利上げの停止を表明し、市場の不安を抑える方向に急きょ、政策のかじをきったことで、市場は見事に落ち着きを取り戻した。
中央銀行や政府が、株価に一喜一憂するかのような政策運営をすることがいいのかどうか、議論の余地は多くある。
ただ、多くの国の中央銀行や政府が、株価の動向を重要視して政策運営をしている現状を考えれば、過去の金融危機時のような、大手金融機関の突然の破綻をきっかけとした流動性危機が露呈しない限り、世界経済は、主要国が連続してマイナス成長になるような大事にはならないのだろう。
米国経済は拡大続く
中国の対応が要注目
実体経済の面でも、米国は空前の規模の減税が行われたことで、2018年は、「下振れリスク」や「先行き不透明」がいわれていたにもかかわらず、成長率が最終的には2.9％と、前年の2.2％から加速する見込みだ。
2019年も、減税規模は昨年以上である（議会予算局試算）。
前年との比較で見れば、2018年は、17年が減税規模ゼロだったことから、2300億ドル相当の恩恵を受けた。2019年は、2018年ほどには底上げの恩恵はないだろうが、それでも17年からだと2年間で総額3500億ドル相当の減税規模である。
企業、家計双方に恩恵をもたらすものであり、これがあって、景気が良くならないわけがないという減税の規模感である。
日本も、日本経済が米国に強く依存していることを考えれば、米国経済が拡大を続ける状況で、日本経済が長くマイナス成長が続くようなシナリオは立てにくい。
問題は中国である。今年に入ってから、「昨年11月ごろから受注や生産が半減した」など、中国経済が大きく下振れしたことを示唆する声が少なくない。
中国の需要が大幅に下振れているのであれば、日本だけでなく、米国、欧州など、多くの国が実需は下振れするリスクに晒される。
ただ一方で、中国政府も、経済の下振れに対する対応を機動的に行っている。
2019年の経済運営について、中国共産党の中国経済工作会議で議論された政策を見ると、財政政策は2018年に引き続き、「地方特別債」を財源としたインフラ投資を拡大することに加え、大規模な減税などで景気浮揚を目指すことが盛り込まれている。
「地方特別債」は、主にインフラ投資の財源になるが、これまでの野放図な投資拡大とは異なり、投資プロジェクトの採算性・利用度などに関し、行政の審査を通過しないと、発行が認可されないものだ。
つまり従来のようなシャドーバンキングといった透明性の低い資金調達手段は徹底して排除される。
2018年の地方特別債の発行枠は1兆3500億元だったが、今年はその枠を大幅に拡大する方針が示されている。
これまで地方債の発行は、例年3月に開催される全国人民代表大会（2019年は3月5日〜）で予算が承認された後でないとできなかった。
だが2019年は、1月から発行（暫定的な発行枠：1兆3900億元（うち一般債：5800億元、特別債：8100億元））することを、すでに中国国務院が承認している。発行規模だけでなく、機動性も向上しているのだ。
また、減税政策については、昨年は8000億元の目標に対し、8700億元の減税が実施されている。今年は、企業の付加価値税の減税が行われると見込まれ、減税規模も昨年を上回ることが中央経済工作会議で示されている。
リーマンショック直後の“4兆元規模の経済対策”ほどではないが、かなり本腰の入った対策だ。
また金融政策でも、当局による企業の資金繰りサポートは広範囲にわたる。
中国人民銀行（ＰＢＯＣ）が特に注視しているのは、当局の指導で過大な借り入れによる信用取引の解消が進められてきた揺り戻しで、民間中小零細企業の資金繰りが逼迫（ひっぱく）していることだ。
特に2018年に入り零細企業向けの融資の伸びは鈍化してきた。
これに対して、民間中小零細企業向けの融資環境改善に向けた動きは、昨年後半から積極化している。
（1）緩和的な日々の流動性オペレーション、（2）融資枠等の緩和、（3）今後の民間企業向けの融資を拡大する方針の提示、（4）新たな中小企業支援策の公表、などの対応策が矢継ぎ早にとられている。
具体的には、（2）に関しては、昨年6月、10月にそれぞれ1500億元、12月に1000億元分の零細企業向けの融資の再貸付・再割引の枠を拡大した。
（3）については、全体の企業融資のうち、現状で約4割程度と見られる民間企業の割合を、今後3年で5割に増やす指針が示されている。
（4）についても、昨年12月19日に中小・民間企業向け融資に対する流動性供給制度として「標的型中期貸出ファシリティー（ＴＭＬＦ）」が新設された。
これは通常の「中期貸出ファシリティー（ＭＬＦ）」より0.15％程度低い金利で金融機関に流動性を供給する制度である。
金融政策面では、1月15日と25日にそれぞれ0.5％ずつ、既に計1.0％のＲＲＲの引き下げを発表、実施している。そして、3月には全人代である。
政治リスクは政治が対応
厄介なのは市場の過剰反応
振り返れば、2016年の英国国民投票でＥＵ離脱が支持されたこと、同年の米大統領選挙でトランプ氏が当選したこと、その後、米中貿易戦争に発展したことで、このところ、市場は「リスク」の大合唱だった。
ただ、いま一度、認識すべきは、英国、米国、中国いずれも、極端な経済の下振れには至っていないことだ。
英国では急速に進んだポンド安で物価が上昇し、それが消費者の購買力をそいだ。しかし、足元ではインフレが落ち着くと、消費は回復が顕著だ。
米国については、前述のとおり、2018年は2.9％の成長が見込まれている。
中国の成長率は減速基調ではあるものの、意図的な調整の範囲内であり、仔細に見ると、製造業の固定資産投資は増加ペースが高まりつつある。いわば、政府が目指す自律的な成長が実現するかたちだ。
米中貿易戦争についても、世界全体の貿易数量の減少には至っていない。むしろ、半導体市況に沿って増減を繰り返すという、至って健全なサイクルを描いている。
今、世界で言われているリスクは金融危機、すなわち保有金融商品の時価の下振れが金融機関の体力をそぎ落とし、これが実体経済の活動まで停滞させるといったものではなく、いわゆる「政治リスク」である。
政治に起因するリスクというのは、足元の米中協議が暗示するように、結局は、株価が下落したり、「壁」の建設に絡む政府閉鎖の長期化がトランプ大統領にとって分が悪くなったりする展開となれば、それを修復させる方向で政治が動く。そうなると、政治リスクは如実に下がるのだ。
混沌としているとされる英国のＥＵ離脱でさえ、そうであろう。
メイ政権とＥＵとの間でいったん合意したはずの離脱案が英議会で否決されたことで、事態は振り出しに戻ってしまった様相だが、それでも、経済と市場が恐れる「合意なき離脱」は野党労働党の意をくむ形で回避される可能性が濃厚だ。
これもまた、最後は政治的判断でリスクはリスクではなくなる展開となるのだろう。
「リスク」が意識される局面において、経済にとって最もやっかいなのは、市場がそのリスクに過剰に反応してしまい、株価の下落によって今度は実体経済が連鎖的に下押しされることだ。
そうした局面では、日本の場合は、漏れなくドル安円高を伴うため、日本経済はダブルパンチを受ける。
2月に入り、経済の落ち込みは恐れていたほどではなかったかもしれない、ということが明らかとなれば、近視眼的な市場は即座にリスク資産を買い増すリスクオンに傾くのだろう。
ひとまず、それにつながるかどうかは、中国が鍵を握っている状況だ。
（三井住友銀行 チーフ・エコノミスト 西岡純子）/-/193133
2019年2月6日 The Wall Street Journal
中西経団連会長「中国は敵ではない」 WSJインタビュー
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Photo by Takahisa Suzuki
【東京】日本の経済界首脳は、中国経済の減速で同国への依存度の高さが鮮明になる中、貿易摩擦を巡り米国に比べ穏健な姿勢を示している。
日本経済団体連合会（経団連）の中西宏明会長（日立製作所会長）はインタビューで、中国について「敵に回したりしては日本は存在し得ない。米国の場合はそれはできるかもしれないけど、日本はそうはいかない」と語った。
ここ2週間ほど、業績予想を下方修正する日本企業が相次いでいる。日本経済の原動力である輸出にとって、米国が最も重要な市場ではなくなった様子が浮かび上がっている。
中国は2018年に日本から1460億ドル（約16兆円）の財を輸入。前年比では6.8％増加し、米国の輸入額をわずかに上回った。そのほか香港も日本から350億ドル相当を輸入した。
かつて米国に家電を輸出していた日立など日本勢は、中国メーカーへの供給という、目立たないが収益性の高い事業に軸足を移している。
中西会長は「裏側の材料とか、それに半導体の製造装置であるとか、あるいは工作機械とか、そういう商売を日本がずっと享受しているが、それにブレーキがかかったのは事実だ」と話した。
さらに、中国は地元提携先への技術移転の義務づけなどの外資規制を撤廃すべきだと指摘。ただ、中国政府にあまり強い圧力をかけるのは賢明ではないと説明した。
中西氏は「貿易赤字の問題、技術移転の問題だけに焦点を当てるのはおかしいと思う」とし、「関税の攻防戦はもう全く意味がないと思う。お互いに誰も勝者はいない」と話した。ただ、米トランプ政権の不興を買うと日本にも関税をかけられかねないため、あまり強くは主張しないと語った。
中西氏は、中国側には李克強首相ら、応じる構えのある首脳もいると指摘。「無理やり『技術をよこせ』という話はもうよしましょう、と言わないといけない。『その通りだ』とトップの指導者に言われる」と述べた。
さらに、「李克強さんは特にそういうことの担当だから『何か問題があったらいつでも俺に言ってくれ』と言ってくれる。ただ現場は時々、そうじゃないことがいっぱいある」と語った。
（The Wall Street Journal／Peter Landers）
https://diamond.jp/articles/-/193203
2019年2月6日 The Wall Street Journal
低金利がもたらす経済の低迷、そのからくり
大手は中小よりも有利に活用し他社の追随も困難に
小さなレストランのオーナーになったつもりで考えてみてほしい。事業を拡大したいと思っても、金利が高ければ再考するかもしれない。しかし金利が下がれば、借り入れにもっと前向きになるかもしれない。
ところが、近所にある大手チェーンレストランも同じような水準の低金利で借り入れ、それ以上に大規模な事業拡大を行うかもしれない。それによって小さなレストランは顧客を奪われたり、閉店に追い込まれたりする可能性もあるのだ。
過去20年くらいにわたり、そうした現象がさまざまな業界で繰り広げられてきた。プリンストン大学の経済学者、アーネスト・リュー教授とアティフ・ミアン教授、シカゴ大学ブース経営大学院のアミール・スフィ教授による新たな調査によると、米国経済全体の活力がそれによって弱められているという。
金利が下がると、業界の大手は中小企業よりもはるかに有利に活用できるということが分かったのだ。これには大手の成長を加速させ、生産性を高めるという以外に、他社の追随を難しくするという影響もある。
しばらくすると、中小企業は弱気になり、新製品や技術への投資をやめてしまう。すると、もはや競争に脅かされることがないほど巨大になった業界大手も投資を手控えるようになる。市場支配力が少数の大手企業にますます集中することで、開業を決断する起業家も減少していくだろう。
その結果は、従業員1人当たり1時間当たりの生産高で測定される生産性の伸びの減速であり、経済全体の成長低迷である。
スフィ教授は「まずは金利が下がり始める。次に市場支配力の集中が進み、それを受けて生産性の伸びが減速する」と説明する。
その調査は、過去数年にわたってエコノミストを悩ませてきた疑問にいくつかの答えをもたらしている。過去10年間の生産性の伸びが年平均1.3％と過去の水準を大きく下回ってきた理由が説明しやすくなった。それは失業率がこの50年近くの最低水準に低下してきたにもかかわらず、グレートリセッション以降に米国経済が低迷してきた一因なのかもしれない。開業率が1987年の15.4％から2016年の10.3％に低下してきた原因についても説明できるかもしれない。開業率は開業1年未満の企業が全企業に占める割合である。
研究者が概説した枠組みの中であれば、経済の活力が低金利によって弱められるまでには数十年を要する可能性がある。実際、最初の数年には経済成長が加速し、その後に減速していくということが分かった。
というのも、金利が最初に下がり始めたとき、中小企業は積極的に借り入れ、競合する大手に追いつこうとして投資するので、生産性の伸びも加速するのだ。
1990年代にはまさにそれが起きていた。10年物米国債の利回りを基準とする長期金利の低下は大企業と中小企業に投資を促した。1990年代と2000年代の生産性の伸びはそれぞれ年率平均2.2％と2.8％だった。
ところが2003年ごろになると、金利は下がり続けていたにもかかわらず、生産性の伸びは減速し始めた。中小企業が業界大手に追随するのをあきらめたのもそのころだとスフィ教授は指摘する。
「生産性の伸びが減速に転じたのは90年代の終わり、2000年代の初めだと考えている」と同教授は言う。
その論文は金利が着実に低下していった原因を説明していない。ハーバード大学のローレンス・サマーズ教授など他の経済学者は高齢化している人口によって経済の全体的な需要が抑制され、金利が低く維持されているという説を唱えてきた。
米連邦準備制度理事会（FRB）高官や市場関係者は金利に関して当面は低いままだろうとみている。つまり、その論文で説明されている現象はしばらく続くかもしれないのだ。
（The Wall Street Journal／David Harrison）
https://diamond.jp/articles/-/193209
2019年2月6日 ロイター
トランプ氏、一般教書演説で政権の優先課題を再提示
トランプ米大統領
2月5日、トランプ米大統領（写真）は、2019年の一般教書演説に臨み、米政権の優先課題を示す。写真はアーリントンで1月撮影（2019年 ロイター／Kevin Lamarque）
［ワシントン 5日 ロイター］ - トランプ米大統領は5日、2019年の一般教書演説に臨み、米政権の優先課題を示す。以下は大統領の演説原稿の抜粋。
政策課題
今晩私が打ち出す政策課題は共和党のものでも民主党のものでもなく、米国民の課題だ。
米国は20世紀に自由を守り、科学を劇的に変え、中間層の生活水準を再定義して世界がそれを確認した。われわれは大胆かつ果敢に、「偉大な米国の冒険」の次章に進むべきで、21世紀の新たな生活水準を創造する必要がある。
われわれが力を合わせれば何十年も続いた政治の停滞を打破することが可能だ。過去の相違を解消し、古い傷を癒し、新たな連合を築き、新たな解決策を生み出し、米国の将来の素晴らしい可能性を切り開くことが可能だ。それを決めるのは私たちだ。
これまでの2年間、私の政権は両党の指導者が何十年も放置してきた諸問題に切迫感と歴史的なスピードで対応してきた。
ここ2年の急速な発展を経て、われわれの経済は世界の羨望（せんぼう）の的だ。われわれの軍は世界最強で、米国は毎日勝利している。
われわれには、米国民の生活と雇用を守る移民制度を築く道徳上の義務がある。
素晴らしい経済の成功をさらに発展させるため、1つの課題が最も重要だ。つまり、数十年にわたる破滅的な通商政策を破棄することだ。
老朽化している国内インフラを立て直すため、共和・民主両党は結束できるはずだ。
われわれは米国産エネルギーに革命を起こした。米国はいまや世界最大の石油・天然ガス生産国だ。
不法移民の問題ほど、米国の労働者階級と政治家の分断を如実に表しているものはない。裕福な政治家や政治献金の提供者は開かれた国境を唱えながら、壁や門、警備員に守られて暮らしている。
同じ場所で生産されている場合の多い、全く同じ薬に対して、米国民が他国の人より大幅に高い金額を支払うことは容認できない。これは不当であり、結束して歯止めを掛けることができる。
米国は自由を追求するベネズエラ国民を支持する。
（次期）大統領選の候補として、新たなアプローチを約束する。偉大な国は終わりのない戦争を戦わない。
「米国に死を」と唱え、ユダヤ人の虐殺を脅す体制から目を背けない。
https://diamond.jp/articles/-/193309
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