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市場が真剣に警戒する「第2次朝鮮戦争」
上野泰也のエコノミック・ソナー
それでも「リスク回避の円高」はあてはまるのか？
2017年4月18日（火）
上野 泰也
昨年9月、66年前の朝鮮戦争における洛東江（ナクトンガン）での北朝鮮軍との戦いを再現した韓国陸軍。（写真：AP／アフロ）
金融市場が注目する「北朝鮮情勢」
物価は相変わらず上がりにくく目標の2％がはるかに遠いため、日銀は身動きが取れず、粘り強く金融緩和を続ける姿勢である。FRB（連邦準備理事会）は、3月に追加利上げを前倒し的に強引に行った後は、様子見モードに入っている。ECB（欧州中央銀行）は5月7日に決選投票が行われるフランス大統領選挙の結果待ちで、様子見を決め込まざるを得ない。このように日米欧の金融政策が「フリーズ」状態になる中、市場の関心は地政学的なものを含む政治リスクの行方に寄せられやすくなっている。フランス、シリアと並んで注目を集めているのが、北朝鮮情勢である。
4月上旬に2日にわたって米フロリダ州パームビーチで行われたトランプ大統領と習近平国家主席の米中首脳会談は、特に北朝鮮の問題で、どうやら物別れに終わったようである。両首脳の共同記者会見は行われず、共同声明も発表されなかった。ティラーソン米国務長官が記者会見で、両首脳は「北朝鮮の核開発が深刻な段階に達した」という認識で一致し、同国の核開発阻止に向けた協力強化で合意したと述べたものの、具体的な内容への言及はなかった。米国側出席者によると、トランプ大統領は今回の会談で、中国が協力しないなら米国は単独での行動も辞さないという考えを習主席に伝えて、核開発阻止に向けた意味のある行動（北朝鮮への強い圧力行使）を迫った。
一致した解決策を見いだせなかった米中首脳
「これまでの首脳会談では共同会見か、合意に失敗した場合でも共同声明を発表しており、今回のような状況は極めて異例と言える。これは両首脳が北朝鮮核問題で一致した解決策を見いだせなかったことを意味する」と、韓国の聯合通信は指摘した。日本経済新聞は4月9日朝刊で、「2日間の会談後、米中共同の発表や中国側の記者会見も一切ない。深刻な対立があった証拠である」と断言した。
米海軍のスウィフト太平洋艦隊司令官は4月6日のインタビューで、米国の対北朝鮮政策について、外交的・経済的な手段では期待したような成果が出なかったと言明。北朝鮮に先制攻撃をするかどうかはトランプ大統領の判断次第だとした。
4月8日には、シンガポールを出港した米原子力空母カール・ビンソンを中心とする第1空母打撃群が南下する予定を変更して北方に向かったことが明らかになった。トランプ大統領は「無敵艦隊」だと形容し、北朝鮮を強くけん制した。
日本が戦闘に巻き込まれる懸念も
ティラーソン国務長官は4月9日のテレビ出演で、シリアに対する米国のミサイル攻撃に関連して、「国際合意に違反し他国の脅威になれば対抗措置を受けるというメッセージだ」と述べて、国連決議に違反する核開発を続ける北朝鮮に警告を発した。ただし、米国の目的はあくまで朝鮮半島の非核化であり、北朝鮮の体制転換ではないと述べた上で、米国が金正恩委員長暗殺を1つの選択肢として検討しているとの報道については「そうした計画は把握していない」と否定した。
こうした米国による軍事的威圧に対し、激しい言葉づかいで北朝鮮は反発している。
日本政府の動きはどうか。共同通信によると、北朝鮮封じ込めも意識したとみられる米軍のシリア攻撃について政府筋は「米国を敵視する北朝鮮に衝撃を与えたはずだ。日米同盟の抑止力は高まった」と判断しているが、米国や日本が描く筋書き通りに北朝鮮が米国の力に屈するかどうか見極めきれない点が問題で、圧力が裏目に出て金正恩委員長の理性を欠いた自暴自棄の行動を誘発する可能性もあると分析している。政府内には米国が本当に対北朝鮮軍事行動に踏み切れば日本が戦闘に巻き込まれるとの懸念も漂っているという。
「重大な挑発を仕掛ける可能性もある」
ドル／円相場は筆者が予想していた通り、110円さらには109円を割り込む円高ドル安になった。平壌では4月11日、北朝鮮の国会にあたる最高人民会議の第13期第5回会議が開催された。この日は金正恩（キム・ジョンウン）朝鮮労働党委員長が当時の党の最高職位だった第1書記に就任してから5年にあたる日でもあったのだが、目新しい動きはなかった。韓国の黄教安（ファン・ギョアン）大統領代行（首相）は同日、北朝鮮が「さまざまな記念日に合わせ、追加核実験をはじめ、重大な挑発を仕掛ける可能性もある」として、一層の警戒を指示した。その後、さまざまな動きが日々伝えられており、市場でも緊張が高まっている。
北朝鮮の核兵器・弾道ミサイル実戦配備は、実際に戦争を起こして勝とうとする動きではなく、米国を直接交渉の場に引きずり出して北朝鮮の現在の政治体制維持への保証をとりつけることを最大の狙いとした「政治的なカード」だというのが、コンセンサスになっている。武力で朝鮮半島の統一を行おうとしても、米国との軍事力・継戦能力の差は歴然としている。金委員長が軍事的に暴発するようだと、それは体制の崩壊に直結するだろう。
だが、何が起きるか分からないのが現実世界である。発生する確率は低いもののひとたび発生してしまうと損害が甚大なものとなるテールリスクに備えて、北朝鮮が自暴自棄になり米韓と交戦状態に入るケースで市場がどう動くのか考えておくことは、全くの無駄ではないだろう。
万一の時のシナリオを検討する
現時点での筆者の考えを整理すると、次のようになる。
（1）【戦争になれば、円買いが急速に進む】
第2次朝鮮戦争が発生した場合には初期反応として、「リスクオフ」の円買いが急速に進む可能性が高い。
交戦国の通貨である米国のドルと韓国のウォンは、条件反射的に売りを浴びるだろう。米国に関しては戦費による財政赤字拡大、韓国に関しては戦争被害・マインド悪化・終戦後に起こり得る北からの難民大量流入という難題が悪材料視されやすい。北朝鮮の隣国である中国との経済関係が深いオーストラリアドルも、対円で急落するだろう。
（2）【ミサイルが着弾するなどの被害が出れば、円には売り戻しが入る】
戦闘地域が朝鮮半島とそのごく近くにとどまれば、円は逃避通貨という位置付けのままだろう。しかし、北朝鮮のミサイルが日本の領土に着弾したり、特殊部隊が日本海側から上陸して在日米軍基地や原子力発電所を襲ったりする事態になると、円の逃避通貨としての信頼感が弱まり、いったん買われた円にはある程度売り戻しが入ると予想される。もっとも、そうした緊急事態は短期間で終息する可能性が高いため、「逃避通貨」としての円の位置付けは維持されるだろう。
（3）【為替相場の動きが急激な場合は、協調介入実施の可能性】
為替相場の動きがあまりにも急激だと判断される場合、要するに円高ドル安の進み具合がイレギュラーで市場の秩序が壊れたと判断される場合には、G20・G7の従来からの合意に沿って、円売りドル買いの協調介入が実施される可能性がある。これはパニック的な円高ドル安を止めて、円安ドル高方向にある程度押し戻す効果を発揮するだろう。
（4）【戦争が終結すれば、難民流出や財政負担などの問題も】
第2次朝鮮戦争がそう長引かずに終結した後には、北朝鮮から韓国・中国・日本などへの難民流出の問題、南北のインフラ再建需要とその財政負担といったマターが、市場で随時材料になっていくと考えられる。
日経ビジネスはトランプ政権の動きを日々追いながら、関連記事を特集サイト「トランプ ウオッチ（Trump Watch）」に集約していきます。トランプ大統領の注目発言や政策などに、各分野の専門家がタイムリーにコメントするほか、日経ビジネスの関連記事を紹介します。米国、日本、そして世界の歴史的転換点を、あらゆる角度から記録していきます。
このコラムについて
上野泰也のエコノミック・ソナー
景気の流れが今後、どう変わっていくのか？先行きを占うのはなかなか難しい。だが、予兆はどこかに必ず現れてくるもの。その小さな変化を見逃さず、確かな情報をキャッチし、いかに分析して将来に備えるか？著名エコノミストの上野泰也氏が独自の視点と勘所を披露しながら、経済の行く末を読み解いていく。
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トランプ氏「ドルは強すぎる」発言の矛盾と限界
ニュースを斬る
「口先介入」によるドル安円高は長続きしない
2017年4月18日（火）
武田 紀久子
日米経済対話を前に、円相場が急上昇している。シリア攻撃や北朝鮮問題による「安全資産＝円」へのマネーの逃避に、トランプ大統領の「ドルは強くなり過ぎている」発言が追い打ちをかけた。だが、トランプ大統領の為替問題に対する姿勢には3つの矛盾が内包しており、口先介入によるドル安円高は長続きしない。国際通貨研究所の武田紀久子・経済調査部上席研究員が分析する。
（写真：ロイター/アフロ）
日米経済対話直前に円相場が急上昇
円相場が対ドルで108円台へ上昇している。きっかけはトランプ大統領が4月12日に米ウォール・ストリート・ジャーナル（WSJ）とのインタビューで「ドルは強くなり過ぎている」と発言したこと。続く14日にはトランプ政権下で初となる半期毎の「為替報告書」を米財務省が公表したが、同大統領が12日のインタビューで示唆した通り、選挙公約の目玉の一つであった「中国の為替操作国認定」は見送られている。
日米経済対話の初回会合が18日に都内で開催され、その後20〜21日には米ワシントンでG20（主要20カ国・地域）財務相・中央銀行総裁会議が実施されるなど、この先も重要イベントが目白押しだ。そのため、為替問題を巡るトランプ政権の出方に、改めて大きな注目が集まっている。
トランプ政権のドル高牽制で浮かび上がる3つの矛盾
もっとも、今のトランプ政権には為替問題に対する首尾一貫した方針やコミュニケーション・スタイルがうかがえず、そのこと自体が混乱を招いている面は大きい。そして、残念ながら「日米経済対話」や「G20財務相・中銀総裁会合」を境に一気呵成にそれが確立されるとも思えず、しばらくはこうして「ブレ」の激しい状況を覚悟する必要がありそうだ。
一方で日本政府にしてみれば、日米間に是正すべき為替問題は存在しない、というのが基本スタンスであろう。「対話」において為替問題がどのような優先順位で取り扱われるか現時点で見極めは難しいが、戦術的には初回「対話」直前にドル安円高が大きく進んだことで、むしろ「現在は円が増価している」「市場の変動幅が非常に大きいことを懸念する」などと言い込む“のりしろ”が確保できたと言えるのかもしれない。
一連の重要イベント直前であるため、本稿では、ドル政策を巡りトランプ政権が直面している政治経済的な「3つの矛盾」に触れておきたい。それは、以下の3つである。
（1）「国境調整税（BAT）」も含め、トランポノミクスの柱の多くが実はトランプ支持者の直接的メリットにならない政治的矛盾
（2）米連邦準備委員会（FRB）が推進する超緩和政策からの出口戦略は、本質的にはドル高要因であるという金融政策との矛盾
（3）長い目で見た場合、財政・経常赤字とドル高の併存は持続可能ではないという経済理論的な矛盾（とそれがもたらすリスク）
まずは、1つ目の矛盾から見ていきたい。
矛盾（1）：トランポノミクス効果を実感できないトランプ支持者
1つ目は、“トランポノミクス”が掲げる財政刺激・減税・規制緩和が米ドル金利や米ドル相場へ与える作用は基本的に「金利上昇・ドル高」だが、それは、トランプ大統領誕生の原動力となった支持者層、すなわち製造業が集積する中西部“ラスト・ベルト”の低所得労働者に直接的なメリットをもたらさない。そればかりか、デメリットも大きいという点だ。
財政刺激については、公共投資の「真水」規模や主たる投資対象が未だ判らず、他方、規制緩和策は主として金融と環境に集中している。また、昨年来、共和党が提起している法人税改革「国境調整税（BAT）」では、輸入品への課税・輸出品への課税免除などを通じ貿易赤字を縮小させ、国内調達が増えることで結果的に、雇用増加に繋がることなどが企図されている。
しかし、その目論見が実感されるよりも前に、輸入製品の価格上昇が顕在化することで、「ラスト・ベルトのトランプ支持者」は国内物価の上昇と実質所得の低下を通じ、生活コストの上昇＝窮乏化に直面することになるだろう。また、BAT導入は、理論的には「輸入関税と同率程度のドル高が進む」ことを意味している。ドル高は米製造業にとって、無論、マイナス要因である。
彼らがトランポノミクスによって実は今よりも窮乏化するリスクに気付けば、トランプ大統領の支持基盤は崩れていく。政権発足から「100日のハネムーン」（4月30日まで）が終わりに近づいたこのタイミングでトランプ大統領があからさま過ぎるドル高牽制に動いた背景には、こうした支持層に対する一定の配慮があったことも考えられる。
矛盾（2）：ドル高の背景はFRBによる金融政策正常化推進
2つめの矛盾は、トランプ大統領が「強くなり過ぎている」とコメントした目下のドル高をもたらした最大の要因は、実はFRBによる金融政策正常化＝利上げ推進にある、という点である。ドル相場は実質実効相場でみて確かに約30年ぶりの高値水準にあるが、そこに至るドル高を招いたのは、FRBの金融政策と上述の“トランポノミクス”への期待であり、つまり、今のドル高は米国自らがその原因を生み出した結果と言える。
冒頭のトランプ大統領発言に加えて、シリアや北朝鮮情勢など地政学的リスクの高まりも相まって円高が進んでいる。こうした「安全資産への逃避」が進む中でも、米債利回りは昨秋の米大統領選挙後の下限水準を割り込んでおらず、それはやはり、米ドル金利の先高感が市場にしっかり根付いているから、と思われる。織り込み済みとはいえ、この先年内に追加で2〜3回の利上げが想定される米金融政策とその結果としての日米金利差などを考えれば、口先介入でのドル安円高誘導には自ずと限界があろう。
ドル高の背景と是正アクションを日本に求めることには本来的に無理があり、それは本邦当局が承服しないという以上に、「FRB利上げ推進→ドル高定着」の道理が変わらない以上、無理は通らないということになるだろう。FRBは次のステップとしてのバランスシート縮小＝国債購入の再投資停止に言及するなど、正常化推進にいよいよ本腰を入れている。米国とそれ以外の国や地域の金融政策のダイバージェンスが続く限り、抜本的なドル高是正は難しく、いくら口先介入の語気を強めたところで、その効果は一時的に留まる可能性が高い。
出所：BIS（国際決済銀行）
http://business.nikkeibp.co.jp/atcl/report/15/110879/041700666/p1.png
矛盾（3）：持続可能でない対外赤字とドル高の併存
3つめは、かなり長い視点に立ってのことだが、財政赤字、及び、それに伴う経常赤字とドル高の併存は、長期的に持続可能ではない、という点だ。
財政支出の拡大とインフレの進行は、最終的には当事国通貨の価値を毀損させる。将来的な話とはいえ、そうしたリスクを抱えている通貨ドルに対し、大統領自らが場当たり的な口先介入で闇雲にドル安誘導を行うことは、場合によっては、ドル安が無秩序なものに発展する危険性を伴う。基軸通貨であるドルに仮にそのような事態が発生した場合、金融市場のみならず、世界経済が大きく混乱するリスクがあるだろう。
トランプ政権下での初の「為替報告書」の含意
最後に、トランプ政権下で初めて発表された米財務省の「為替報告書」に触れておきたい。トランプ大統領の公約に反して「中国の為替操作国認定」が見送られたことが大きく報道されている。しかし、丁度一年前にオバマ政権下で導入された「為替監視国リスト」作成と「為替操作国認定」のクライテリア3項目は、言うまでもなく、米財務省自らが設定したものだ。2項目でリスト入り、3項目で操作国認定という手続き上、この基準項目などを変更しない限り、1項目しか抵触していない中国を操作国として認定することはできない。
先のオバマケア代替法案提出の断念に続き、公約であった中国の為替操作国認定が見送られたことは、報道などにある通り、トランプ大統領の政治資本のそもそもの低さ、あるいは、減退を意味しているかもしれない。しかし、考えようによっては、トランプ大統領が議会や官僚に耳を傾ける、ある意味政権運営の正常化の事例の一つと取れなくもないだろう。
なお、今回「為替報告書」を見る限り、日本に関する指摘に目新しさや切迫感は特に見て取れない。報告冒頭の監視国に関するレビューのサマリーにおいても、後段の詳しい記述部分でも、日本に対しては繰り返し「貿易不均衡の背景となっている低成長や低インフレの長期化を是正するために、従前の金融緩和と財政出動に加えて、労働市場等を中心に構造改革をより強力に推進し、生産性の向上などを目指すこと」が指摘されているにとどまる。
トランプ政権の財政・金融政策は本質的に「ドル高型」であり、米当局による口先のドル安誘導には無理がある。そして、米財務省「為替報告書」において、少なくとも日本については為替水準ではなく構造改革推進の必要性が強調されていたことなどに鑑みれば、この先の口先介入による円高ドル安進行には限界があるように思われる。
口先介入による円高ドル安誘導に限界があるならば、別の言い方をすれば、一段の市場開放や障壁削減への圧力は予想以上に高まる可能性があるのかもしれない。それほど、トランプ大統領誕生以前から「輸出振興・通商保護」に傾斜していた米国の経済保護主義の根は深い。
日経ビジネスはトランプ政権の動きを日々追いながら、関連記事を特集サイト「トランプ ウオッチ（Trump Watch）」に集約していきます。トランプ大統領の注目発言や政策などに、各分野の専門家がタイムリーにコメントするほか、日経ビジネスの関連記事を紹介します。米国、日本、そして世界の歴史的転換点を、あらゆる角度から記録していきます。
このコラムについて
ニュースを斬る
日々、生み出される膨大なニュース。その本質と意味するところは何か。そこから何を学び取るべきなのか――。本コラムでは、日経ビジネス編集部が選んだ注目のニュースを、その道のプロフェッショナルである執筆陣が独自の視点で鋭く解説。ニュースの裏側に潜む意外な事実、一歩踏み込んだ読み筋を引き出します。
http://business.nikkeibp.co.jp/atcl/report/15/110879/041700666/
米国株：上昇、６週間で最大の上げ−薄商いの中で不動産など高い
Oliver Renick
2017年4月18日 05:36 JST 更新日時 2017年4月18日 06:40 JST
17日の米株式相場は４営業日ぶりに反発。６週間で最大の上げとなった。イースター（復活祭）の休暇で連休となっていた週末に、世界の成長を脅かすような大きな地政学的イベントが発生しなかったことが背景にある。米国株は週間ベースでは、先週まで２週続落となっていた。
Ｓ＆Ｐ500種の業種別11指数は全て値上がりした。この日は欧州市場がイースターマンデー（復活祭後の月曜日）の祝日で休場。米国では取引が再開されたが薄商いとなった。
Ｓ＆Ｐ500種株価指数は前営業日比0.9％高の2349.01。ダウ工業株30種平均は183.67ドル（0.9％）上げて20636.92ドル。
Ｓ＆Ｐ500種の業種別指数では金融や不動産が特に上げた。一方で上昇率が最も低かったのはエネルギー株。
米証券取引所全体の売買高は約53億株と、年初来で最低だった。売買高の多かった個別銘柄はアーコニック、インサイト、イーライリリー、ネットフリックスで、30日平均の２倍以上となった。
シカゴ・オプション取引所（ＣＢＯＥ）のボラティリティー指数（ＶＩＸ）は14.7に低下した。
原題：U.S. Stocks Climb on Low Volume as Real Estate, Tech Shares Gain（抜粋）
原題：Stocks Rise, Dollar Slumps as Weekend Risks Fade: Markets Wrap（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-04-17/OOKLXS6VDKHS01
ＮＹ外為：ドルが対円で上昇、ムニューシン財務長官発言に反応
17日のニューヨーク外国為替市場でドルが対円で上昇。ムニューシン米財務長官の発言を手掛かりに売り優勢から反転した。米10年債利回りも上昇した。
ニューヨーク時間午後３時56分現在、ドルは対円で0.3％上昇して１ドル＝108円97銭。対ユーロでは0.2％下げて１ユーロ＝1.0641ドル
ニューヨーク在勤トレーダーによると、108円70銭でストップロスの買い注文が発動され、ドルは一時109円台に上昇した。ムニューシン長官は年内の税制改革をなお見込んでいると述べたほか、「長期的には強いドルが好ましい」と語った。
◎米国株：上昇、６週間で最大の上げ−薄商いの中で不動産など高い
17日の米株式相場は上昇。６週間で最大の上げとなった。イースター（復活祭）の休暇で連休となっていた週末に、世界の成長を脅かすような大きな地政学的イベントが発生しなかったことが背景にある。米国株は週間ベースでは、先週まで２週続落となっていた。
Ｓ＆Ｐ500種の業種別11指数は全て値上がりした。この日は欧州市場がイースターマンデー（復活祭後の月曜日）の祝日で休場。米国では取引が再開されたが薄商いとなった。
ニューヨーク時間午後４時過ぎの暫定値では、Ｓ＆Ｐ500種株価指数は前営業日比0.9％高の2349.01。ダウ工業株30種平均は183.67ドル（0.9％）上げて20636.92ドル。
◎米国債：小幅安、米財務長官の発言で売り−朝方は買い優勢
17日の米国債相場は小幅安。ムニューシン米財務長官の発言を受けてドルが上昇したため、終盤にかけて売りが優勢になった。同長官は、長期的にみて強いドルは良いことだと発言した。
ニューヨーク時間午後４時19分現在、10年債利回りは前営業日比１ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）上昇の2.25％。
アジア時間の取引では2.197％と、昨年11月17日以来の低水準を付ける場面もあった。米債券市場が休場だった14日に発表された消費者物価指数（ＣＰＩ）や小売売上高が予想を下回ったことが買い材料となった。欧州では多くの市場がイースターマンデー（復活祭後の月曜日）の祝日で休場となる中、米国市場の早い段階で上げ止まった。今週の社債発行が膨らむとの予想が背景にある。
◎ＮＹ金：４営業日続伸、５カ月ぶり高値−ドル下落で
17日のニューヨーク金先物相場は４営業日続伸。３月22日以降で最長の連続高となった。
ニューヨーク商品取引所（ＣＯＭＥＸ）の金先物６月限は前営業日比0.3％高の１オンス＝1291.90ドルで終了。終値では昨年11月４日以来の高値
ブルームバーグ・ドル・スポット指数は低下
「ここ数日に見られた買い注文の大半は地政学的な問題に後押しされたものだった」−エレメンタルのトレーディング責任者、ブラッド・イエー ツ氏
プラチナ先物７月限は1.4％高の991.10ドルで終了
銀先物は0.02％高の18.514ドル
パラジウムは0.9％安の788.55ドル
原題：Gold Advances to Five-Month High as Dollar Drops; Platinum Rises（抜粋）
◎ＮＹ原油：反落、米国生産の増加見通しを嫌気
17日のニューヨーク原油先物市場ではウェスト・テキサス・インターミディエート（ＷＴＩ）先物が反落。シェールオイル開発の拡大を示すデータを受け、米国の生産急増で石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）主導の減産分が帳消しになるとの観測が広がった。
ベーカー・ヒューズが前週末発表したデータによると、米国の石油リグ（掘削装置）稼働数は先週11基増加した。コンサルティング会社ショーク・グループのスティーブン・ショーク社長は電話取材に対し「リグ稼働数は直近36週中の32週で増加した。生産量が８週連続の増加となったほか、米エネルギー情報局（ＥＩＡ）は2018年の米生産量が日量990万バレルになるとの見方を示した。米国の製油業者は堅調で、好調さは増すばかりだ」と話した。
ニューヨーク商業取引所（ＮＹＭＥＸ）のＷＴＩ先物５月限は前営業日比53セント（1.00％）安い１バレル＝52.65ドルで終了。北海ブレント６月限は53セント安の55.36ドルで取引を終えた。
原題：Crude Falls as Rising Rig Count Seen Boosting U.S. Production（抜粋）
◎欧州株：イースターマンデー（復活祭後の月曜日）の祝日で休場
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-04-17/OOKMYH6VDKHU01
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