黒田総裁の「いやいやながらのUターン」　これから政府と日銀の「総力戦」が始まる（JBpress）赤かぶ

黒田総裁の「いやいやながらのUターン」　これから政府と日銀の「総力戦」が始まる（JBpress）
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投稿者赤かぶ日時 2016 年 9 月 23 日 00:17:20: igsppGRN/E9PQ　kNSCqYLU

日銀の黒田総裁がほぼ全面的な「敗北」を認めた。上空から撮影した日銀本店（資料写真）。(c)AFP/YOSHIKAZU TSUNO〔AFPBB News〕

黒田総裁の「いやいやながらのUターン」　これから政府と日銀の「総力戦」が始まる
http://jbpress.ismedia.jp/articles/-/47960
2016.9.23　池田信夫　JBpress

注目されていた日本銀行の「総括的な検証」と、金融政策の「新しい枠組」が発表された。おおむね予想された通り「2％のインフレ目標」を無期延期し、マネタリーベース（現金供給）という指標を実質的に取り下げる方針転換である。

ただこの発表は難解な「日銀文学」で書かれており、行間を読まないと意味が分からない。普通のビジネスマンが理解するのは容易ではないと思われるので、ここではその内容をやさしく解説し、それが何を意味するのかを考えてみよう。

■黒田総裁の失敗を認めた「総括的な検証」

まず「総括的な検証」を読んでみよう。これは黒田総裁が就任してから3年半たって初めての総括だが、内容は常識的なものだ。ここでは「2％の『物価安定の目標』は実現できていない」と率直に認め、その原因を次の3つに求めている。

・原油価格の下落
・消費税率引き上げ後の需要の弱さ、
・新興国経済の減速と国際金融市場の不安定な動き

この説明には無理がある。黒田総裁が最初に狙ったようにマネタリーベースの激増によるフォワード・ルッキングな（将来を見越した）期待形成が実現すれば、こういう要因は無関係だ。国民がみんな「2年後に物価が2％上昇する」と期待していれば、目先のブレは影響しないからだ。

予想物価上昇率の動向（出所：日銀）

実際には上の図のように、マネタリーベースの拡大はまったくきかず、予想物価上昇率はずるずると下がって来た。この原因は2013年後半から、円安（ドル高）による輸入インフレが起こったからだ。

つまり人々の予想は、インフレ率の実績に連動してバックワード・ルッキングに決まるのだ。日銀総裁が何％といったかなんてほとんどの人は知らないので、それをもとにして投資する経営者はいない。

したがって日銀は「マネタリーベースについては、長期的な増加にコミットする」、つまり短期的な追加緩和はしない。注目されたテーパリング（国債買い入れの減額）については、黒田総裁が記者会見で「将来必要な額はその時々の経済によって上下すると思う」と認めたように、年80兆円という国債の買い入れ額は減るだろう。

要するに、インフレ目標もマネタリーベース拡大も国債買い入れも失敗した、というほぼ全面的な敗北宣言だ。これは（私も含めて）多くの経済学者が指摘してきたことであり、3年半たってから失敗を認めたのは遅きに失したとはいえ、日本では珍しい。

■支離滅裂な「新しい枠組」

ところがこれを踏まえたはずの「新しい枠組」は分かりにくい。その2つの柱は「イールドカーブ・コントロール」と「オーバーシュート型コミットメント」だが、両方とも意味不明だ。

まずイールドカーブ・コントロールとは「日本銀行が指定する利回りによる国債買入れ」によって長期金利の利回りをゼロに固定するというものだが、9月20日現在の10年物国債の名目金利はマイナス0.07％だ。

つまり長期金利ゼロというのはゼロ以下に下がらないようにするのだから、金融引き締めになる。これは金融政策としては理解できないが、日銀のマイナス金利政策で収益に大きな影響が出ている銀行業界への配慮だろう。

「オーバーシュート」に至っては、まったくナンセンスだ。「総括的な検証」でフォーワード・ルッキングな期待形成が不可能だと認めたのに、2％を「2％を超えるまで」と変えても不可能が可能になるはずがない。

このように「総括的な検証」が客観的事実を認めているのに「新しい枠組」が支離滅裂なのは、データを検証した日銀の事務方と枠組を決めた黒田総裁との間に意見の対立があったことをうかがわせる。

■「日本橋」で何が起こっているのか

では日銀で何が起こっているのだろうか。黒田総裁になって日銀の事務方もリフレ派になったと誤解する向きもあるが、企画局の主流派は白川前総裁の時代とほとんど変わらないので、彼らは面従腹背だ。

マネタリーベースの拡大で物価が上がると信じている幹部はいない。それが不可能であることは、福井総裁の時代に確認ずみだからである。以下は想像だが、彼らの会話はこんな感じだったのではないか。

日銀企画局の幹部（以下「日銀」）総裁、総括的な検証によると、インフレ目標も量的緩和もマイナス金利も失敗だったという結論が出ました。

黒田それは困るな。1つぐらいうまく行ったものはないのか。

日銀円安はききましたが、これはマネタリーベースと無関係です。為替にきいたのは実質金利の低下ですが、これは実体経済がよくないからです。

黒田それじゃかっこ悪いから、「金利コントロールに切り替える」ということにしよう。これならFRB（米連邦準備制度理事会）と同じだろ？

日銀いや、あれは短期金利です。うちはもうマイナスにコントロールしてますよ。

黒田じゃ長期金利もコントロールすればいいじゃないか。

日銀それじゃ昔の規制金利の時代に戻ってしまいます。国家社会主義ですよ。

黒田うるさいな。アベノミクスは国家社会主義なんだよ。

そんなわけで矛盾だらけの文書が発表されたわけだが、ともかくも撤退に舵を切ったのはいいことだ。日本の官僚機構には、帝国陸軍の昔から「進むを知って退くを知らず」という伝統があるので、今回のように官僚機構みずから方向転換するのは珍しい。

これは日銀が霞が関ではなく、日本橋にあることも影響していると思われる。霞が関では、ある省の決定が他省庁に影響する場合は合議（あいぎ）と呼ばれる各省折衝で関係各省すべての合意を得ないと閣議決定できないが、日銀は合議に入っていない。

このため白川前総裁が安倍首相のバッシングを受けたときも霞が関は守ってくれなかったが、日銀の独立性は高い。黒田総裁としては不本意だったと思うが、彼が決めれば「Uターン」して玉砕を避けることができるのだ。

しかし難しいのは、これからの退却戦だ。330兆円以上に積み上がった国債を日銀が売ることは不可能なので、安倍政権が財政を健全化し、金利の急上昇（国債の暴落）を防ぐことが大事だ。これからは政府と日銀の「総力戦」になる。