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米FRB利上げ先送りでもくすぶる「債務のマグマ」、遠のく量的緩和からの脱却
https://diamond.jp/articles/-/197666
2019.3.22 週刊ダイヤモンド編集部 竹田幸平：記者 
ハト派メッセージは株価上昇をもたらすか？テレビ画面に映る人物はパウエルFRB議長 Photo:AP/AFLO
2019年の利上げ回数をゼロとし、バランスシート縮小停止も大きく前倒しする方針を決めたＦＲＢ（米連邦準備制度理事会）。政策決定に政治リスクの影がちらつく中、膨張を続けてきた米企業や米国財政の債務問題は依然くすぶる。こうした“債務のマグマ”の膨張は景気悪化時に思わぬ強襲を招きかねない。加えて、今回のＦＲＢの決定は、もはや世界経済が中央銀行の金融緩和に頼らなければ成長の勢いを保てない、“新時代”への突入を象徴しているかのようだ。（「週刊ダイヤモンド」編集部 竹田幸平）
「私たちの今の政策姿勢は適切だ」――。ＦＲＢ（米連邦準備理事会）のパウエル議長は20日、ＦＯＭＣ（米連邦公開市場委員会）終了後の記者会見でこのように強調した。だが、2019年の利上げ想定回数を18年12月時点の「2回」から一気に「ゼロ」へと引き下げ、バランスシート縮小も今年9月で終了するという新たな方針を市場は「想定以上にハト派的だ」と受け止めている。
トランプ大統領がパウエル議長に圧力
英ＥＵ離脱や米中貿易戦争のリスクも
では、何がパウエル氏を想定以上にハト派的な判断へと向かわせたのか。
まず、政治の圧力に屈したことは否めない。伏線は昨年12月24日。「米国経済が抱える唯一の問題はＦＲＢだ！」――。トランプ米大統領がツイッタ―にこんな投稿をして、12月18〜19日開催のＦＯＭＣ後に起きた米国株式相場の下落の責任を押し付け、さらにはパウエル議長の解任をちらつかせたことにある。この後、パウエル氏は昨年まで米国経済が好調として利上げ継続の方針を示していたのに、1月のＦＯＭＣでは一転して利上げ一時停止を示唆。2月上旬には、トランプ氏がホワイトハウスにパウエル氏を招いて会食するなど、利上げをしないよう圧力をかけ続けている。
パウエル議長は「トランプ大統領は私を解任できない」と話すなど、表向き金融政策への影響を否定している。ただ、1月以降のパウエル氏の変心は、トランプ氏への“忖度”が働いたと見る向きは少なくない。例えば米ＣＮＮでは2月下旬、「パウエル議長がトランプ大統領との関係を問われて話題をそらした」と題した記事で、本当にトランプ氏の圧力がＦＲＢの政策判断に影響を与えていないのか疑義を呈している。
もちろん、政治からの圧力だけが理由ではない。パウエル氏は今回、欧州や中国経済の減速、米国経済に鈍化の兆しがあることを利上げ先送りの理由に挙げた。英国のＥＵ（欧州連合）離脱をめぐる情勢は3月29日の期限を前に混迷を極める。また何より、パウエル氏を批判するトランプ氏自身が主導する米中貿易戦争こそ、先行きの不確実性を高めている。ＦＯＭＣ後の記者会見で、「英国のＥＵ離脱や（米中で）進行中の貿易交渉など未解決の政策問題は、経済の見通しにリスクをもたらす」とパウエル氏が述べている通りだ。
米国の景気減速を示す指標も目立っている。アトランタ連邦銀行が公表するＧＤＰ（国内総生産）の短期予測「ＧＤＰナウ」の19年1〜3月期の成長率は前期比年率0.3％増と、18年10〜12月期の速報値（同2.6％増）からの急激な落ち込みを示唆している。さらには、米景気の先行指標とされる2月のＩＳＭ（米供給管理協会）製造業景況感指数は前月から2.4ポイント低下し、54.2と2年3ヵ月ぶりの低水準となった。
景気減速に歯止めかからず
企業・財政の債務リスク増大へ
加えて、利上げ停止の方針が打ち出されても、市場は米国の景気減速を警戒するかのような反応を示している。ＦＯＭＣ発表を受けた20日、米債券市場では長期金利が急低下（債券価格は急上昇）。米10年物国債の利回りが1年2ヵ月ぶりの低水準となった。外国為替市場では円相場が一時1ドル＝110円台半ばと、ほぼ3週間ぶりの円高・ドル安水準に上昇した。
さらに極めつけは株式市場だ。米金利低下により金融株の下落が相場の重荷となった上、トランプ大統領の発言を受けた米中貿易交渉の先行き不透明感が市場心理を冷やし、20日のダウ工業株30種平均は前日比141ドル安の2万5745ドル67セントで取引を終えた。
景気減速に歯止めがかからないとなると、懸念されるのが、企業や国の債務増大という“マグマ”が膨らんできた問題だ。
「ジャンク（投機的）」とも称される、高利回りだが信用度が低い「ハイイールド債」市場の広がりに加え、信用度の低い企業への融資となるレバレッジド・ローンの残高が急増。社債市場では、投資不適格すれすれのトリプルＢ格の社債の発行残高に占める割合が金融危機後は急激に上昇している。
そうした中、投資適格すれすれのトリプルＢ格から投資不適格へ格下げされる企業のことを米国では「フォーリンエンジェル（堕天使）」と呼んでいるが、ＯＥＣＤ（経済開発協力機構）やＢＩＳ（国際決済銀行）は3月に入って相次ぎ、景気悪化時には一気に堕天使が姿を現しかねないとして警鐘を鳴らしている。信用度の低い企業の債務拡大、投資不適格企業の増加は景気悪化時の信用不安の火種となる。
企業だけではない。トランプ氏が主導した減税政策の影響などで、米国の財政状況は悪化の一途。19年度以降の米財政赤字は4年連続で1兆ドルを超える見通しだ。
さらに最近の米国では、「ＭＭＴ（現代貨幣理論、Modern Monetary Theory）」なる考え方が議論され始めたことも気掛かりだ。議会は政府債務に対して、政府の野放図な債務拡大を防ぐために上限を定めているが、この理論は端的に言えば「米国政府の債務残高増加は問題ない」という主張。ただでさえ、インフラ投資などへさらに予算をつぎ込みたいトランプ氏がＦＲＢに低金利政策を迫り、財政拡大に向けて理論を活用する――。そのようなシナリオに至る政治リスクも高まっていると言える。財政赤字のさらなる拡大は、金利上昇をもたらし景気を悪化させる懸念を膨らませる。
この先、米景気の減速が続けば、膨張したこの債務のマグマが世界経済の足を引っ張りかねないのだ。
「緩和なくして成長なし」
量的緩和から脱せぬ中央銀行
今回の決定は中央銀行のバランスシート縮小、いわゆる「出口戦略」の難しさをも物語っている。15年12月の利上げ決定を皮切りに日米欧の先進国で唯一、バランスシート（ＢＳ）の縮小を進めてきたＦＲＢが、ここにきて早期停止に追い込まれてしまった。米国は失業率が歴史的な低水準にあり、成長の勢いがさほど衰えたわけではないにもかかわらず、だ。
金融危機後の量的金融緩和を受け、ＦＲＢのＢＳは危機前の5倍程度となる4.5兆ドル規模にまで膨張。その後、17年10月から、保有する国債やＭＢＳ（住宅ローン担保証券）の再投資をせず、バランスシート縮小を開始したが、今年9月に縮小を終えるとまだ3兆5000億ドル前後の資産が残る見込みである。今後、再び利上げを継続できる公算は小さいだけに、さらなるバランスシートの縮小は望みにくい。むしろ、景気後退期に利下げで支え切れなければ、ＢＳは再び拡大する懸念すらある。
出口戦略のトップランナーを走ってきたＦＲＢでさえこのありさま。ＥＣＢ（欧州中央銀行）や日本銀行は言うに及ばない。量的緩和によるカネ余りに慣れきってしまったがゆえに、引き締めが進んでマネーが縮小すると、年末年始の株価急落のように市場は動揺する。金融市場の不安定化は投資家心理の悪化、逆資産効果を通じて経済を冷え込ませる要因にもなる。
このように、もはや先進国は中銀の「緩和マネー」なくして、望ましい水準の経済成長を持続できなくなりつつあるのではないか。今回のＦＯＭＣは、いわば世界経済が量的緩和という名の“麻薬”から抜け出せない新たな時代に入ってしまったことの象徴として後に記憶されるかもしれない。
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