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日産、ルノーが中国企業に全株売却で「中国企業化」シナリオも
https://biz-journal.jp/2019/01/post_26308.html
2019.01.18 文＝小笠原泰／明治大学国際日本学部教授 Business Journal
日産の西川廣人社長（写真：ロイター／アフロ）
今回の東京地検特捜部による“奇襲作戦”が、日産自動車と日本政府にとって果たして有利になるのかを検討してみたい。
■今後の交渉にとって有効だったのか
東京地検特捜部は11日、日産自動車前会長のカルロス・ゴーン氏を会社法違反（特別背任）の罪で追起訴した。さらに同氏と法人としての日産を、金融商品取引法違反（有価証券報告書の虚偽記載）の罪でも追起訴。ゴーン氏の勾留は続いている。
フランス政府代表としてルノーの取締役を務めるマルタン・ビアル氏とルメール経済・財務大臣の側近らが、日産や日本政府関係者と協議するため来日しているが、私企業の問題を超え、国家間の問題となりつつある。
ゴーン氏は8日、拘留理由開示手続きで東京地裁の法廷に手錠と腰縄で姿を現し、「I am innocent」と無罪であることを強く陳述したが、国内向けには大したインパクトはないが、海外に向けては大きなインパクトがあっただろう。これは、裁判官へのプレッシャーとなるのではないか。その一方で、ゴーン氏側の準抗告が東京地裁によって棄却されたことで、拘留は長期化の様相を呈している。
特捜部の期待される役割は、ゴーン氏を長期拘留して世間に向けて反論する機会を与えないことだろうが、今回のゴーン氏逮捕の本来の目的は、日産を表に立ててオールジャパンとしてルノーとの交渉を有利に運び、日産とルノーのアライアンスをひっくり返し、日産をルノーの植民地から解放し、再度独立させることだろう。しかし、それはかなり困難だ。日産のほうが販売台数や技術力の面で上回っているので独り立ちできるという見方もあるが、現在、全販売車両における共通パワートレインの使用率は3分の1であり、このシナジー効果を失うことは、ルノーばかりでなく日産にとっても大きなダメージである。
もしアライアンスを解消すれば、株価は大きく下がるであろう。業績の大幅低下につながることは容易に想像できる。直近（1月11日）の日産の時価総額は3.8兆円で、これが市場の日産への評価である。ちなみにトヨタは21兆円、ホンダは5.3兆円だが、時価総額で上回るホンダですら単独での生き残りの難しさが指摘されるなか、日産が事実上傘下に収める三菱自と単独では、規模の面で、グローバル市場で生き残っていくのは難しい。
一方、ルノーの時価総額は2.1兆円だが、ルノーにとってアライアンス維持は死活問題である。もし日産が業績上のデメリットを覚悟でアライアンスの解消を持ち出せば、ルノーは態度を硬化し、日産株の43.4％を有する大株主として株主利益維持のために最大限の介入を試みるであろう。それは、ルノーの大株主であるフランス政府が日産に介入することを招く。ルノーから多額な賠償請求を受けるリスクもある。日産はかつてルノーから8000億円近い支援を得たが、この20年近いアライアンスのなかでルノーにそれを上回る額の配当金を払っている。だが、“手切れ金”はその程度では到底すまない。
また、もし日産がアライアンス解消を持ち出せば、ルノー株を25％まで買い増しして日産におけるルノーの議決権を失効させて、ルノーの傘下から抜けるという選択肢が使えなくなる。なぜなら、改訂アライアンス基本合意書（RAMA）に日産がルノーの株を買い増す条件として「日産の経営判断にルノーによる不当な干渉を受けた場合」と明記されており、日産の側からルノーの介入を招く行為をすれば、ルノー株買い増しの権利を自ら放棄することになる。そもそも、ルノー以外の株主からの反発も予想され、日産経営陣が単独でアライアンス解消に動くことは困難であろう。
以上より、アライアンスの解消はできないであろう。
■ルノー主導の交渉
それを前提に今後の展開を考えると、ルノー主導の交渉にならざるを得ないであろう。まず、前述のとおり、ルノーのほうから先に日産に介入をしなければ、日産がルノー株を25％まで買い増しして日産におけるルノーの議決権を失効させることはできない。もし日産がルノーに対して一方的な株買い増しをすれば、ルノーが日産にTOB（株式公開買い付け）をしかけてきて、日産株式の過半数を所有する可能性がある。
ルノーサイドが、ゴーン氏の後任を近々選定するという報道があるが、これはゴーン氏の拘留長期化が決定的となり、実務に復帰できる見込みが立たないので当然の決定である。フランスは日本のように推定有罪ではないので、推定無罪に基づき日産のようにすぐには解任しない。実務的な観点で後任を選定するのは、日産や日本の法制度を慮るわけではない。この後任決定は日産に有利なわけではなく、むしろ真剣に厳しい交渉に臨む態勢を組んでくると理解すべきであろう。
そもそも、ルノー株を25％まで買い増すとルノーは確かに議決権を失うが、その代償として、10％分の株購入費用（時価総額ベースの2100億円にかなりのプレミアムを付けての購入が想定）を払って、議決権が行使できないルノー株を所有することになる。それに他の株主が賛同するとは考えにくい。また、ルノーと日産が相互に議決権のない大量の株式を保有することを、市場は歓迎するだろうか。
次に、穏便な方法を考えてみよう。フランスの会社法では、ルノーの日産株式の保有が40％未満になると、日産の保有するルノー株15％に議決権が発生するので、日産がルノー保有の日産株43.4％のうち3.5％を買い取ることも考えられる。それにより、両社は相互に議決権を行使できることになるが、ルノーとフランス政府が合意する可能性は低いだろう。もし合意しても、現在約3割の議決権を有するフランス政府は対抗して、ルノー株を買い増して3分の1の議決権を確保するであろう。
もうひとつは、日産が増資をしてルノーの株保有比率を40％未満になるように希釈するという方法もある。そのためには約1割の増資が必要だが、それを既存の株主や市場が歓迎するかは、はなはだ疑問である。いずれにしてもこれらの選択肢は、基本合意書が有効である限りは、行使できる可能性は低いであろう。
■中国企業に日産株を売却の可能性も
もし、日産がルノー株式を25％まで買い増しすることに成功したとしても、株主の興味は、日産が日本の会社であるかなどではなく、日産がPER（株価収益率）の高い企業になるかどうかである。ルノーが議決権のない無駄な日産株を売却してもアライアンスを維持でき、さらにフランス国内の雇用が守れるのであれば、ルノーは日産株を中国企業やファンドに売却するかもしれない。日産はこれを妨げることはできない。
もしルノーが中国企業に日産株を売却すれば、相当なキャッシュも入る。日産は現在、日本市場での販売台数は全体の1割程度で、中国市場は北米市場に次ぎ、全販売台数の3割弱（27％）を占める重要な市場なので、中国企業や中国政府も興味を示すだろう。市場もこれを歓迎して、日産の株価が上がるかもしれない。米国のトランプ大統領は怒るかもしれないが、フランスのマクロン大統領との関係は冷めきっているので、止めることもできないだろう。
結局、日産の主要株主が中国企業になるという展開だが、日産の中国市場依存をみれば、あながち荒唐無稽な話ではない。グローバル企業との交渉は、そこまでのリスクを見て行うのが当然だ。
次回は、これまでの議論を前提に、国家を巻き込んでルノーと日産の闘争はどのように着地するのかを検討してみたい。
（文＝小笠原泰／明治大学国際日本学部教授）
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