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安倍晋三首相（写真：ロイター／アフロ）
空前のアベノミクス好景気、戦後3番目の長さへ…「終了」の兆候、日銀の金融緩和限界
http://biz-journal.jp/2017/05/post_19079.html
2017.05.15 文＝真壁昭夫／信州大学経済学部教授 Business Journal
2012年12月の総選挙で、自民党が政権を奪取した。このタイミングを境に、わが国の経済政策は大きく変化し、大胆な金融政策、機動的な財政政策、民間投資を喚起する成長戦略の“3本の矢”からなる“アベノミクス”が進行した。
なかでも、日本銀行が実行する金融政策の役割は大きかった。13年4月、黒田東彦総裁は2年で2％の物価目標を達成すると力説し、短期決戦型の金融政策の導入に踏み切った。その後も、日銀は金融緩和によって物価目標を達成するというスタンスを貫いている。アベノミクスについてさまざまな論評があるが、なかには「アベノミクスは金融政策一本足打法だ」と揶揄するエコノミストがいることも確かだ。
その背景には、「アベノミクスは、経済に流通するマネーの量を増やせばデフレから脱却できるという考えに執着しすぎた」との見方がある。実際、アベノミクス下の日本銀行は、マネーの供給量を増やせば物価は自然に上昇するというリフレーションの考えを重視してきた。
実際のデータを見ると、当初の日銀の主張と異なり、デフレ脱却は達成されていない。3月の消費者物価指数は前年同月比で0.2％（総合ベース）と2％の目標には遠い。生鮮食品及びエネルギーを除く総合ベースではマイナス0.1％だった。
日銀の国債買い入れが限界に近づいていることもあり、今後、金融政策でデフレ脱却を実現するのは難しい。先々の展開を考えると、日本はいかにして経済成長の基盤を整備するかを真剣に考えなければならない。今、日本経済は、重要な局面を迎えていると考えられる。
■14年3月末にピークを迎えたアベノミクス
12年11月、日本の景気は底を打った。それから17年4月末まで、景気は53カ月続けて回復してきたと考えられる。これは、戦後3番目の長さである。今回の景気回復は、海外経済の好調な展開に支えられたといえる。特に、アベノミクスが始動しはじめた時点で、米国では「シェールガス革命」と呼ばれたエネルギーの生産量の増大が進行していた。それが米国の緩やかな景気回復を支え、ドル高・円安の流れを生み出した。海外発の円安環境が整っていたことは、日本にとって福音だった。
アベノミクスは、円安の流れを金融緩和策でジャッキアップしたと考えることができる。13年4月、日銀は量的・質的金融緩和の導入を決定し、流通市場から国債を買い入れて金融市場にマネーを供給し始めた。これが円の借り入れコストを低下させ、ドルなどの高金利通貨買い・円売りの円キャリートレードを活発化させたのである。
円安の進行によって、一時的に日本の景況感は改善した。基本的に、ドルなどに対して円が減価すると、国内企業が海外に保有する子会社などの資産評価額が“かさ上げ”される。それに加え、14年4月の消費税率引き上げ（5％から8％へ）が迫ったために、多くの消費者は税率が低いうちに、自動車や家電などの耐久財などを中心に当面の消費を済ませようとした。
14年3月末、駆け込み需要はピークに達した。物価、企業の設備稼働率、賃金などの水準を包括的にみると、14年3月31日、日本の景気はアベノミクス下での回復のピークをつけたのである。
それ以降、日本経済は金融緩和に依存した状況が続いてきた。14年10月末には、駆け込み需要の反動減から落ち込んだ景気を支えるために、日銀が金融緩和を拡大し、国債の買い入れ額は年間80兆円程度に引き上げられた。
この時も、米国の緩やかな景気回復が支えとなり、追加緩和がドル買い・円売り圧力を高めたといえる。その結果、15年6月には125円台半ばまでドル/円は上昇（円安が進行）し、日本の景気が支えられた。
■行き詰まるアベノミクス
15年半ばを境に、為替相場では円がドルなどに対して上昇してきた。15年の夏場以降、中国経済の先行き懸念が高まり、世界の金融市場ではリスク回避的な動きが広がった。多くの投資家は、それまでの円売りポジションを手仕舞ったのである。
16年1月末、日銀はマイナス金利政策を導入し、金融緩和を強化した。しかし、この政策は金融機関の利ザヤを縮小させた。加えて、マイナス金利は保険商品の想定利回り、預金金利の低下などにもつながり、家計の経済に対する信頼感など、マインドを悪化させた。
マイナス金利への批判などを受けて、日銀は同年9月に金融緩和の「総括的な検証」を実施し、過剰な金融緩和策の限界と弊害を認めた。加えて日銀は、金融政策の持続性を重視した政策に方針を転換した。これが、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」である。
この方針転換は、日銀が短期決戦型の金融政策を放棄し、物価上昇を実現するための環境整備に政策の路線を変更したといえる。言い換えれば、日銀は長短の金利を固定することで金融機関の収益に配慮しつつ、政府の構造改革を支えることに軸足を移した。
こうしてアベノミクスが重視してきた金融政策が行き詰まるなか、首相官邸が重視してきた賃上げにも変化が現れた。14年、15年の春闘では、政府が直接、各企業に賃上げを要請したことが功を奏した。これが、“官製春闘”だ。
しかし、16年以降は賃上げが実現してはいるものの、その伸び率は鈍化している。円高、欧米の政治不透明感の上昇、国内での人手不足の深刻化などを理由に、先行きに慎重な企業は多い。需要低迷により国内での投資機会が見当たらないため、国内重視の経営戦略を進めることも難しい。
その結果、事業拡大の選択肢を突き詰めると、海外での合併・買収（M＆A）にいきつくことが増えているようだ。同時に、海外でのビジネスリスクを十分に理解できていなかった結果、東芝のように巨額損失に直面する企業も増えている。こうした状況を総合的に考えると、アベノミクスは限界に直面しているといえるだろう。
■今後の展開予想 構造改革の内容が問われる
今、世界の経済全体を見渡すと、中長期的な成長の見通しは不透明と考えられる。足許、世界経済は米国の緩やかな景気回復と中国の財政出動に支えられている。ただ、この動きがいつまで続くかを考えると、楽観はできない。
米国では、新車販売台数の減少など今後の景気動向に関するリスクが高まっている。今すぐではないにせよ、徐々に米国経済が回復のピークを迎える懸念はある。中国の習近平国家主席は、秋の党大会に向けて支配基盤の強化を重視するだろう。特に、財政出動を通した不動産バブルのソフトランディングは、最優先の事項のひとつと考えられる。
こう考えると、「年内の景気はなんとかなるが、来年以降の世界経済はわからない」との見方は増えやすいだろう。そんななか、日銀は依然として国債買い入れを通した物価目標の達成を目指している。しかし、どこかで国債買い入れが限界に直面することは避けられない。アベノミクスは金融政策に代わる取り組みを提示できていない。
政府はこれまで以上に構造改革を進める必要がある。それが、当初のアベノミクスが掲げた成長戦略の本義だったはずだ。まず、人手不足解消のためには、機械化などを大胆に進め、限りある労働力を有効に活用する取り組み（省人化）が必要だ。それが進まないと、本当の意味での働き方改革も覚束ない。ドローン、自動運転技術に見合ったように、都市空間の設計を見直すことも必要だろう。
加えて、米国が自由貿易体制から保護主義政策に舵を切りつつあることを受けて、東アジア新興国を中心に日本のリーダーシップを期待する声も高まっている。日本が国際社会での発言力を獲得するためにも経済外交を進め、親日国の数を増やすべきだ。
アジアの新興国は世界経済のダイナミズムの源泉であり、主要先進国がその需要を取り込もうとしている。日本がアジア経済との関係を強化することで自国の経済基盤を強化し、世界経済における発言力を高める意義は大きい。そうした取り組みこそが、中長期的な日本経済の安定、デフレ脱却には不可欠だろう。
（文＝真壁昭夫／信州大学経済学部教授）
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