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FRBに「生産性とは何か」を教えた男
サンフランシスコ連銀のジョン・ファーナルド氏。生産性の研究に定評がある
By SHAYNDI RAICE
2017 年 1 月 13 日 15:39 JST
米サンフランシスコ地区連銀のシニア・リサーチ・アドバイザー、ジョン・ファーナルド氏は1990年代半ば、職場でのインターネット利用の恩恵について連邦準備制度理事会（FRB）の上司に報告する際、途方に暮れてしまった。
ファーナルド氏は最近のインタビューで「何が恩恵が良く分かっていなかった」と当時を振り返る。
現在、同氏の見解は明確で影響力は大きい。同氏の調査で90年代のIT（情報技術）ブームが03年頃まで企業の効率化に寄与したことが判明した。だが、そうした効果は04年までに薄れ始め、現在は技術革新の恩恵がソーシャルメディアやスマートフォンのアプリなど余暇活動へ流れている。
生活水準向上の鍵は、労働1時間当たりの生産、つまり生産性を大幅に上げることではなく、余暇を増やすことかもしれない。
ITブームが生産性に与えた影響に関する同氏の研究を受け、FRBは経済成長や金利、インフレのとらえ方を改めている。
FRBはグレートリセッション（大不況）後の数年、超低金利政策でてこ入れしたにもかかわらず経済成長が期待を裏切ったため困惑していた。今では生産性の伸びの減速が一因だったとみているが、これが長期的問題か危機後の一時的問題かで意見が分かれている。
ファーナルド氏は、08年の金融危機のかなり前から生産性は低迷し始めていたとFRB幹部に納得させる重要な役割を果たした。
これは、危機の影響が消えても生産性の伸びは回復せず、経済成長が大きく回復しないことを示す。つまり、インフレ抑制のためFRBが大幅に利上げする必要はないことになる。
ジャネット・イエレン議長などFRB当局者は、ファーナルド氏に何度も言及している。サンフランシスコ連銀のジョン・ウィリアムズ総裁は「（同氏の）研究で、生産性の伸びの原因や尺度、動きに関する重要問題を理解できた」と評価した。
スタンフォード大学のロバート・ホール教授は「最近の生産性低迷の原因や将来の生産性拡大の見通しに関する議論で（ファーナルド氏は）健全な声だ。成長を巡る不確実性をきちんと強調している」と語る。
長期景気拡大は、労働人口増と技術や設備などへの投資、そして効率性を高めるため両者を新手法で組み合わせることで実現する。最後の要素は「全要素生産性（TFP）」と呼ばれ、技術革新の経済への貢献度を示す。TFP成長率は95年末から04年まで平均1.8％だったが、その後年平均0.5％まで失速している。
ファーナルド氏の念頭にあるのは、今日の技術革新が事業効率でなく余暇活動の改善に重点を置いていることだ。
「ITやインターネット、ソフトウエアなどに関しシリコンバレーなどで途方もないことが起きているが、生産性を本当に変えるにはこれらが経済全般での事業運営方法に結びつけられねばならない」と言う。
生産の伸びの弱さは、労働力拡大の減速や学歴が安定していることの反映でもあるという。同氏は米経済成長率のニューノーマル（新常態）を1.5％〜1.75％としている。これは戦後から05年まで一般的だった3％〜4％の約半分だ。
現在52歳のファーナルド氏は、ハーバード大で博士号取得後、93年FRBに入行。ここ15年は生産性を重点的に研究している。
多数のエコノミストと同様、同氏も成長減速を解明しようとしている。各学派が生産性減速はグレートリセッションの深刻さによるところが大きいとしている。
同氏は自らについて、一部の学者のように自説に固執してはいないと語る。例えば、将来の生産性の伸びについてノースウエスタン大学のロバート・ゴードン教授ほど「独断的考えではない」という。ゴードン氏は、高度成長を経験した1870年〜1970年のような時代は二度と来ないと言う。この時代は電気や州間幹線道路、屋内配管などの画期的革新が効率を大幅に押し上げた。
ゴードン氏は、かつて年3％だった生産性の伸びが年1％の範囲で「比較的低位にとどまるとの持論にきちんとした理由がある」とし、技術革新が今後20年の経済成長に与える影響は革命的でなく漸進的なものになるとみている。
一方、ファーナルド氏は、90年代半ばには職場のインターネット活用の価値が自分にもすぐに分からなかったように、企業が自社の利益となる技術革新の活用法を今後見いだす余地はあると言う。
「FRBに他人の意見をただ受け入れる人はいない」中、自身の理論は急速に受け入れられているようだと述べた。
同氏の2014年の論文は頻繁に引用されるようになったが、この研究を開始した当初、同氏の考えに人々は「面白い」といった驚きの反応を示したという。
だが「（研究が）公になった頃までには、人に聞いたら『常識でしょう』と言われていただろう」と同氏は振り返る。
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中国の保険会社、高リスク投資で当局に懸念
中国当局は保険会社が高リスク商品を販売して高リスクの投資に振り向けていることを懸念している
By JAMES T. AREDDY
2017 年 1 月 13 日 15:48 JST
【上海】中国の27歳のある男性は、貯蓄のうち1万5000ドル（約172万円）を生命保険に充てることを決めた時、子どもを持つことは予定していなかった。その代わり、中国のインターネット主導の投資ブームの最新トレンドに飛び込んだ。だがこれは、規制当局を心配させる行動の一つだ。
この男性が前海人寿保険から購入した保険商品は、保険と呼ばれているものの、むしろ高利回りの1年物預金に近く、利回りは銀行預金金利の2倍を超えている。
前海人寿やその他の保険会社は、最新の投資商品の販売で調達した多額の資金を、他の中国企業の株式の大量取得や海外事業の拡張に投じている。
中国の規制当局は、長期の安心を与えるという主要な使命からそれた行動をしている保険会社を公然と批判し、前海人寿を含む少なくとも10社を処罰した。
証券当局の責任者は昨年12月、保険業界の積極的な資金調達と短期的な投資を指して、保険会社を企業の乗っ取り屋に例えた。30年前に米投資会社が高リスク・高利回りのジャンク債（投資不適格債）で資金調達し、企業を買収した後に分割して処分していたことに言及して、「野蛮人」という言葉を使った。
前海人寿は一部の資金調達をやめるよう命じられた。同社を含む処罰された保険会社は、ウォール・ストリート・ジャーナル（WSJ）のコメント要請に応じなかった。ただ発表文で、事業戦略と財務状況の健全さへの自信を表明したほか、業界の安定化を目指すと繰り返し述べた。
保険業界のこうしたうたげは、すでに不安定化している中国金融システムに難題をもたらす恐れがある。中国では債券のデフォルト（債務不履行）が増え、アナリストは銀行融資の5分の1が不良債権と見積もっている。このことは、ヘルスケアなど将来有望な業界の先行きを脅かすことになりそうだ。こうした業界は保険会社との高度な連携を必要としている。
懸念されるのは、保険会社が手元資金を増やしていても、多くの顧客が保険は安心を得るためではなく利益を得るための手段と見なしていることだ。
中国政府はこれまで、保険業界を発展させ、それによって一般の中国人にセーフティーネットをもたらすとともに長期的な投資の考え方を育てようとしてきた。中国保険監督管理委員会（CIRC）は2年足らずの間に30件の保険事業免許を付与し、さらに200件の申請が審査を待っている。
コンサルティング会社オリバーワイマンのアナリストによると、インターネットを通じた保険販売が増えたため、業界全体の2015年の保険料収入は20％増の3700億ドルとなり、20年には7000億ドルに達すると予想されている。
保険専門の格付け会社AMベストは、中国の保険会社は昨年10月末時点で、貯蓄部分と生命保険部分から成るユニバーサル保険に関わる預金を1570億ドル保有していたと見積もっている。この金額は2年前の3倍を超える。
AMベストのクリスティ・リー氏によると、こうした保険は短期的な資金調達と長期的な投資契約がバランスを欠く恐れがあるとの懸念が高まっている。同氏は「投資での見込み違いがあれば、生命保険会社の支払い能力を著しく脅かす恐れがある」と指摘している。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiK_O7h7b7RAhUFsJQKHe_CCEkQFggcMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10558161838683014507104582556431396652666&usg=AFQjCNE2x6cy1iYwKdEYbsS5tS1E9UYxRA
アングル：ソブリン債に強まる格下げ圧力、皮切りはイタリアか
［ロンドン １２日 ロイター］ - 世界全体で今、かつてないほど多くのソブリン債が格下げリスクにさらされている。経済は徐々に上向いているものの、各地で高まる政治的な不透明感や、２年余り続いたコモディティ安が影を落とす。
主要格付け会社がカバーする１２０─１３０カ国のうち、およそ２５％に現在格下げリスクが存在する。
Ｓ＆Ｐの格付け見通しは「ネガティブ」と「ポジティブ」の件数が３０対７、比率で言えばほぼ４対１だ。フィッチではこの比率が６対１になる。トリプルＡ格付けのソブリン債は減少の一途で、Ｓ＆Ｐの格付けのうち「ＢＢＢマイナス」以上の投資適格級が占める割合は、過去最低の５２％に低下している。
こうした中でカナダのＤＢＲＳが１３日、イタリアの格付け見直しを行う。
ＤＢＲＳの格付けは、欧州中央銀行（ＥＣＢ）が資金供給オペで銀行から差し入れられる担保国債の評価基準に採用されている。格下げとなればＥＣＢの評価引き下げを通じて、イタリアの銀行の資金調達コスト増大につながりかねないだけに、今年最も注目される事案の１つになりそうだ。
スタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）キャピタルＩＱのクレジット・デフォルト・スワップ（ＣＤＳ）を使った推計モデルによると、イタリア国債に対する市場の実際の評価はＤＢＲＳの「Ａ（低＝Ｌｏｗ）」より４段階も低く、通常であれば格下げされることを示唆している。
ただ、ＤＢＲＳの首席アナリスト、ファーガス・マコーミック氏は、銀行大手モンテ・デイ・パスキ・ディ・シエナ（モンテ・パスキ）(BMPS.MI)の支援計画からは安心感を得たと発言。目下の鍵を握る問題は、モンテ・パスキの資本増強がイタリアの銀行システムに対する投資家の信頼回復につながるかどうかにあるとした上で、月内に決まる選挙法見直し案の内容が政局見通しにとって重大な要素になると予想した。
１３日にはムーディーズによるポルトガルの格付け見直しも予定されている。また２７日はムーディーズが、欧州連合（ＥＵ）離脱派が勝利した国民投票結果を受けて「ネガティブ」とした英国債の格付け見通しについて、判断を下す。
今年、投資適格級から転落する恐れが大きいとみられているのは、政治対立が続き経済が低迷している南アフリカだ。
Ｓ＆Ｐは１年以上、格付けを投資適格最下位の「ＢＢＢマイナス」、見通しをネガティブとしている。ただ、正式な見直しは６月２日以降になる。Ｓ＆Ｐより格付けが１段階高いムーディーズは、４月７日に見直す予定。Ｓ＆Ｐと同じ格付けのフィッチは、その中間に見直しを行うだろう。
これら３社はいずれも、南アフリカが景気後退に突入するかどうか、中央銀行や財務相が政治圧力によって独立性を損なう事態になるかどうかを注視している。
一方、Ｓ＆ＰキャピタルＩＱのモデルからは、一気に２─３段階の格下げがあると予想される。
欧州はイタリアを別にすれば、総じて格付け見通しは改善している。それでも英国のＥＵ離脱（ブレグジット）問題は言うに及ばず、オランダ、フランス、ドイツと相次いで国政選挙が実施される状況を踏まえると、見通しが急速に悪化してもおかしくない。
（Marc Jones記者）
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ＤＢＲＳ、欧州ソブリン格付けで新責任者
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http://jp.reuters.com/article/ratings-idJPKBN14X0MN?sp=true
選挙年の欧州でECB批判、ドラギ総裁の正念場
欧州諸国で選挙がある2017年は、ドラギ総裁にとって正念場となりそうだ
By TOM FAIRLESS
2017 年 1 月 13 日 16:45 JST
【フランクフルト】ユーロ圏の大国で緊迫した選挙が相次ぐ2017年は、欧州中央銀行（ECB）のマリオ・ドラギ総裁が域内の政治家からやり玉に挙げられる恐れがある。
ECBが量的緩和の規模を約5000億ユーロ拡大すると発表し、17年はほぼ現状維持とする考えを示唆してからまだ一月もたっていないというのに、欧州連合（EU）各国での反EU派の台頭を受け、ドラギ総裁に再び注目が集まっている。
12日に公表された昨年12月分のECB理事会議事録によると、債券買い入れの延長期間を大方の予想よりも長い9カ月としたのは、「とりわけ政治環境に端を発する衝撃」によって生じかねない不安定な状況に対処するためだった。
17年中に総選挙が行われるドイツ、フランス、イタリア、オランダの政治家は最近、ECBに対する「口撃」を強め、10兆ユーロ規模のユーロ圏経済に対する支援が不十分、あるいは支援が行き過ぎといった正反対の批判を展開している。いずれの国でもユーロ懐疑派政党が得票率を大きく伸ばす見通しで、主流派政党は重圧にさらされている。
南欧諸国が景気低迷にあえぐ一方、12日発表の統計によると、ドイツは16年の経済成長率が1.9％と5年ぶりの高水準に加速し、財政収支も3年連続で黒字となった。3年連続で黒字を計上したのは少なくとも40年ぶりのことだ。
ユーロ圏は各国の経済見通しに大きな差がある（失業率を見てもギリシャの23％からドイツの4％まで幅広い）ことが原因で右傾化が進んでおり、ドラギ総裁の市場との対話は難しさを増している。定例理事会後の総裁記者会見は、次回は1月19日を予定している。
ドラギ総裁は、政治面で混乱が予想される17年を通して「冷静を保つ」と断言している。それでも、ドラギ総裁に次の一手を求める圧力は高まりそうだ。
投資家はそのうち、現行の債券買い入れが期限を迎える17年12月以降にECBがどう動くつもりなのかについて情報を求めてくるだろう。
ECBが債券買い入れを延長する、あるいは買い入れ規模を拡大する兆しを見せれば、極右政党「ドイツのための選択肢（AfD）」などドイツ国内の反ECB派にとって格好の批判材料となるだろう。逆に、債券買い入れを終了する可能性を示唆すれば、債券市場に混乱が広がり、南欧諸国の国債利回りは急上昇しそうだ。その場合、イタリアなど景気低迷に苦しむ加盟国でユーロ懐疑派の勢いが増すことになる。
ドイツ銀行のチーフ為替ストラテジスト、ジョージ・サラベロス氏は「米連邦準備制度理事会（FRB）が利上げしても、それは米経済成長が加速するという見通しを反映したものであるため、ドルにとって好材料となる」が、「ECBが利上げすればイタリアは大変なことになる。ECBには良い選択肢が残されていない」と述べた。
13年半ばにFRBのベン・バーナンキ議長（当時）が量的緩和縮小に着手するとほのめかした際、米国債の長期債利回りは急上昇し、ドル相場は大幅高となった。「テーパリングかんしゃく」として知られる出来事だ。
ECBへの批判が再燃しているが、ユーロ圏経済は長年の低迷から抜け出しつつあるようだ。12日に発表された11月のユーロ圏鉱工業資産は前年同月比3.2％増となり、10月の0.8％増から伸びが加速した。また、域内の失業率は7年ぶりの低水準にある。さらに、ユーロは対ドルで等価（1ユーロ＝1ドル）近辺まで下げ、域内輸出業者の追い風となっている。
しかし、ユーロ圏の16年12月の消費者物価指数（CPI）が前年同月比1.1％上昇と、3年ぶりの高い伸びとなったことで、欧州北部諸国から再び不満の声が出ている。これら諸国の政治家は以前から、低金利は貯蓄者を犠牲にして南欧諸国の借り手の負担を軽くしていると訴えてきた。
あるドイツ紙は8日付の紙面に、赤目の怪物がユーロ紙幣を飲み込む姿を描いた風刺画を掲載し、インフレが「ドイツ国民の貯蓄をがぶ飲み」していると論じた。ドイツのアンゲラ・メルケル首相の側近、マーカス・ゼーダー氏は今月、ドイツの貯蓄者にとってECBの政策とインフレの上昇は「大惨事」だと忠告した。
ドイツのIfo経済研究所のクレメンス・フュースト所長は「ドイツ経済はほぼ完全雇用状態にあるため、需要を刺激する必要など全くない」と話した。
ドイツ以外のユーロ圏諸国では、ECBが導入した政策の景気刺激効果が限られていることに批判が集中している。
フランスの極右政党「国民戦線」のマリーヌ・ルペン党首は先日、ユーロが経済成長を阻んでいるとして、フランスはユーロ圏から離脱すべきとの考えを示した。同氏は5月のフランス大統領選・決選投票に進むと目されている。
イタリアのピエール・カルロ・パドアン経済・財務相は先月、異例の措置に出た。世界最古の銀行であるイタリアのバンカ・モンテ・デイ・パスキ・ディ・シエナ（モンテ・パスキ）について、ECBが約90億ユーロの資金調達が必要との判断を示したことを批判したのだ。コメディアン出身のベッペ・グリッロ氏率いるポピュリズム（大衆迎合主義）政党「五つ星運動」は、イタリアはユーロ圏から離脱すべきで、同国はECBと交戦中だと指摘している。同党の支持率は30％をうかがう勢いだ。
グリッロ氏は最近のブログで、「ドイツ人が何もかも阻止している。（中略）ドイツ人のためだけに周縁国はユーロ圏という檻（おり）の中に閉じ込められている」と述べた。
ドイツの懸念に配慮したかのように、ECBは昨年12月、月額800億ユーロとしている債券買い入れ規模を17年4月から600億ユーロに減額すると発表した。議事録では、複数の理事が債券買い入れの延長自体に反対したことも明らかになった。同措置に批判的なドイツ連邦銀行（中央銀行）総裁のイェンス・バイトマン理事もその一人だった。
だが、毎月の買い入れ額を減らすだけでは不十分だったようだ。ドイツでは今年、銀行員やエコノミスト、政治家らが結束してECBに路線変更を求めている。フュースト所長は、ユーロ圏のインフレ率が1.5％に達したなら、ECBは4月にも債券買い入れの縮小に着手すべきだと提言した。ECBはインフレ率を2％弱で維持することを目標としている。
ドイツ経済研究所（DIW）のマルセル・フラッシャー所長は、ドイツではECB関係者から出口戦略をにおわすような発言がないか誰もが耳を澄ましていると述べた。
ECBは次第に量的緩和の縮小に傾いていく、といのがエコノミストらの見立てだ。ECBの債券買い入れは対象債券が徐々に減っており、副作用に対する懸念も高まっている。12月分の理事会議事録によると、買い入れ対象を拡大するため銘柄ごとの買い入れ上限を33％から引き上げるという選択肢は、法的リスクや信用面のリスクを伴う恐れがある。ドラギ総裁は加盟国政府に対し、成長支援策をより積極的に講じるよう繰り返し求めている。
今のところ、量的緩和縮小について議論するのは時期尚早のようだ。ドラギ総裁によれば、ECB理事会では量的緩和縮小は議論すらされていない。
JPモルガン・アセット・マネジメントのストラテジスト、サシュカ・マラハジ氏は「ECBがメッセージを調整するのはまだ早い」とし、食料品とエネルギー品目を除くコアのインフレ率が一貫して低い点を理由に挙げた。そうした懸念は昨年12月のECB理事会でも出ていた。
それでも3月ごろには、量的緩和縮小に関してもっと情報を提供するよう求める声が投資家から出始めそうだとマハラジ氏は述べた。
エコノミストの間では、ECBが量的緩和縮小に言及するのであれば、フランスの選挙後かつドイツの選挙前である夏場がふさわしいとの意見もある。
元アイルランド中央銀行副総裁で、現在はBSI銀行のチーフエコノミストを務めるステファン・ゲルラッハ氏は「買い入れ縮小に言及し始めた時点で市場は大荒れとなるだろう」とし、「それでも、ECBはチェスの駒を動かし始めた」とし、今後、記者会見の雰囲気は変わり始めるだろうと述べた。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwj9idW57b7RAhUMtJQKHa0PAQMQFggcMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10558161838683014507104582556513060916878&usg=AFQjCNELBEvAK6fE4WlwoEivwuljFpt3Sw
コラム：
ドル120円は年後半まで持ち越しか
鈴木健吾みずほ証券 チーフＦＸストラテジスト
［東京 １３日］ - ドル円相場は今週に入り、２０１６年終盤の急激な上昇にブレーキがかかり、年初につけた１ドル＝１１８円台から一時１１３円台まで調整した。
ここから１０３円方向か、それとも１２３円方向か。ロイター外国為替フォーラムの直近のバックナンバーリストを見ても、「強いドルが復活へ」「最強通貨は円か」などの表題が並び、専門家の見方も割れている。筆者もここで２０１７年のドル円相場の基本ビューを示しておきたい。
＜想定レンジは１１０―１２５円＞
結論から言うと、筆者は２０１７年９月までのドル円の想定レンジを１１０―１２５円としており、基本的にはドル高円安派だ。理由を３つ挙げるとすれば、１）世界的なリスクの後退、２）米国への期待、３）日銀の緩和継続、となろう。
２０１６年前半にドル円は２０円以上もの大幅下落を演じたが、この間のドル指数はほぼ横ばいで、円指数が２割ほど円高になっていることを考えると主語はドルではなく円だ。
１月の日銀によるマイナス金利導入にもかかわらず円高になっていることから、ドライバーは金融政策ではなく原油価格下落や中国経済に対する懸念、これらが転じて米国経済の腰折れ観測につながったことや英国の欧州連合（ＥＵ）離脱決定などといったさまざまなリスクの高まりが「リスクオフの円高」をもたらしたと考えている。
しかし、世界経済のリスクは大きく後退した。原油価格は産油国の減産合意を経て安定に向かいつつあり、それ以外の商品市況も反発に転じている。中国は政策総動員で景気下支えに躍起だ。特に今年は秋に５年に１度の共産党全国代表大会を控えるなか、経済の大幅減速は政府が何としても抑え込むとみられる。
米国経済も緩やかな回復が確認され、トランプ次期政権下では加速期待が高い。英国のＥＵ離脱問題はくすぶるものの、ソフトブレグジット（穏健な離脱）がメインシナリオだ。
足元、米国への期待が新興国・資源国からの資金流出につながるとの懸念もあるが、バーナンキショックのあった２０１３年頃とは環境が違ってきている。政策努力や通貨安によって経常収支など経済の耐性が高まっている国が増加しており、経済協力開発機構（ＯＥＣＤ）が発表する景気先行指数を新興国・資源国の加重平均値で見ると、２０１１年以降の低下傾向がようやく止まり、昨年初を境に上昇に転じている。このような環境の改善はリスク回避の円高圧力を後退させるだけではなく、「リスクオンの円安」に向かう可能性も秘めている。
＜１１０―１１７円が当面の主戦場＞
米国に対する期待は、言わずもがなではあるが、トランプ次期政権の政策や連邦準備理事会（ＦＲＢ）による利上げに対する期待だ。完全雇用のもとでの積極的な財政政策の発動は良くも悪くもカンフル剤となって株・金利・ドルを押し上げ、物価の上昇は利上げペースを加速させるとみられる。
すでに期待が先行しており、またＦＲＢの利上げも１―２回程度にとどまる可能性はあるものの、それでもトランプ次期米大統領が選挙戦中に披露した景気刺激策を一定程度実行に移せば、相応のドル高圧力になるとみている。
一方で、日銀は現状維持を継続するだろう。日銀は昨年９月の金融政策決定会合で、消費者物価上昇率の実績値が安定的に２％を超えるまでマネタリーベースの拡大方針を継続するオーバーシュート型コミットメントを導入している。昨年末に公表された１１月の消費者物価上昇率は０．５％。安定的に２％を超えるにはまだ相応の時間がかかるだろう。
ただ、ドル円が１２０―１２５円を達成するのは年後半になるとみている。目先は、「昨年終盤の大幅上昇に対するテクニカル的な調整」「ＦＲＢの利上げ実施やトランプ氏の大統領就任による材料出尽くし感」「急激なドルや金利の上昇による米経済指標の悪化」などに加えて、３月にかけては英国のＥＵ離脱問題に対するリスクが意識される可能性もある。
目先、１―３月期は予想レンジの下半分１１０―１１７円近辺が主戦場になる展開を想定、その後、トランプ新政権の政策やＦＲＢの利上げペース、欧州での選挙結果などを確認しながら上昇する展開をメインシナリオにしている。
＜テールリスクは３つ＞
リスクシナリオとしては、「欧州の政治」「トランプ氏の言動」「米中の対立先鋭化」の３点を特に注視している。
英国のＥＵ離脱がハードブレグジット（強硬な離脱）となる懸念や、今年予定されるオランダ、フランス、ドイツ（もしかするとイタリアでも）の選挙でポピュリズム・反ＥＵの流れが強まれば世界経済の混乱の火種となりかねない。
また、昨年終盤以降の株・金利・ドルの上昇はトランプ新政権の政策に対する期待が原動力だ。今後のトランプ氏の発言や行動が米国の大統領にふさわしいものとならず、その政策の実現性に市場が疑問を抱けば、一気に期待は崩れるだろう。
加えて、トランプ政権下では中国との対立が強まりそうだ。すでにトランプ氏は南シナ海問題に言及し台湾の蔡英文総統と電話会談を行っている。初めての記者会見で言及した貿易赤字問題でも米国の対中貿易赤字額はダントツでトップ、３位の対日赤字の５倍を超える規模だ。実際、新政権の国務長官や米通商代表部（ＵＳＴＲ）、新設された国家通商会議のトップには対中強硬派が指名されている。
一方で、前述の通り、中国では今秋に５年に１度の共産党大会が開かれ、習近平氏が党中央の「核心」として総書記に再任される予定だ。これがイコール２期目の国家主席への道となる。それだけに、中国は米国に対して弱気姿勢を示すことはできないだろう。中国と米国の摩擦や対立の先鋭化がドル円相場にどのような影響を及ぼすかは不透明要素が多いが、世界経済にとって大きなリスクとなる可能性がある。
これらはあくまでテールリスクであり、メインシナリオは前述の通りドル高円安方向だ。しかし、そのシナリオを狂わせるリスクとして、この３点に注目している。
＊鈴木健吾氏は、みずほ証券・投資情報部のチーフＦＸストラテジスト。証券会社や銀行で為替関連業務を経験後、約１０年におよぶプロップディーラー業務を経て、２０１２年より現職。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
（編集：麻生祐司）
東京マーケット・サマリー・最終（11日） 2017年 01月 11日
コラム：「トランプ時代」の勝ち組と負け組、日本はどちらか 2016年 12月 05日
コラム：日ロ関係の複雑化招く「米中」要素＝斉藤洋二氏 2016年 12月 27日
http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-kengo-suzuki-idJPKBN14X0DG
【債券週間展望】長期金利は低下か、米大統領就任式や国債入札にらみ
船曳三郎
2017年1月13日 17:07 JST
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大統領就任演説、リスクアセットが好感する内容も−パインブリッジ
https://assets.bwbx.io/images/users/iqjWHBFdfxIU/iUef7ATWwIRY/v2/-1x-1.png
来週の債券市場では長期金利に低下圧力がかかりやすい展開が見込まれている。トランプ次期米大統領の就任式を20日に控え、政策期待で先行した株高・円安を修正する流れが続くとの見方が背景にある。一方、国内では20年債や５年債入札を控えて金利低下余地は限定的との指摘も聞かれている。
マスミューチュアル生命保険運用戦略部の嶋村哲金利統括グループ長は、「基本的にはトランプラリーの調整がポイント」だとし、「鍵になるのはダウ工業株30種平均の２万ドル台乗せで、達成できれば心理的な節目から米株が調整売り優勢になる公算が大きい。トランプ大統領就任前の調整売りもありそうだ」と説明。米10年債利回りについては「2.2％以下にある窓を埋めなければ金利上昇は困難」とし、「円債にも金利低下圧力が加わりそう」とみる。
今週の新発10年物国債345回債利回りは３連休明けの10日に付けた0.06％が上限となり、トランプ氏の会見内容を受けた株安・円高を背景に12日には0.04％まで低下した。
来週20日には米国で第45代大統領の就任式が行われる。トランプ氏は11日の記者会見で、「米国を離れ、好き勝手に振る舞う企業には多額の国境税が課されるだろう」と発言。市場が注目していた財政拡大やインフラ投資など景気浮揚につながる政策に踏み込んだ内容に乏しく、失望につながった。
トランプ次期米大統領
トランプ次期米大統領 Bloomberg
パインブリッジ・インベストメンツ債券運用部の松川忠部長は、「トランプ氏の記者会見では、具体的な政策がなかったということで債券が買われたが、オーバーリアクションだった」とし、「米長期金利は2.3％ちょうどをボトムに反転しかかっており、これ以上の金利低下は難しいのではないか」と指摘した。
来週は17日に20年利付国債、19日には５年利付国債の入札が予定されている。岡三証券の鈴木誠債券シニアストラテジストは、「入札が続くことが、相場の上値を抑える要因になる」と予想。その上で、「中短期国債には根強い投資家の需要が見込める一方、超長期国債利回りの低下余地は限定的と思われる」としている。
市場関係者の見方
◎マスミューチュアル生命保険運用戦略部の嶋村哲金利統括グループ長
*20年債入札、仮に米小売売上高が悪くてダウ平均が２万ドル達成ならずとも債券積み増しとなった場合は好調な結果になり得る
*基本的には不透明感が高い中、一定の需要に支えられ、金利上昇要因にはならない
*長期金利の予想レンジは0.00％〜0.06％
◎岡三証券の鈴木誠債券シニアストラテジスト
*米景気拡大期待や米利上げ観測の継続で米債利回りの大幅低下は見込みづらいが、株安・円高基調が回復するにはしばらく時間かかる
*日銀支店長会議では国内景気の緩やかな拡大基調が確認されよう。金融緩和姿勢に変化ないと思われるが、引き続き上値追いには慎重な投資家が多いだろう
*長期金利の予想レンジは0.03％〜0.07％
◎パインブリッジ・インベストメンツ債券運用部の松川忠部長
*20年債入札はショートカバーニーズが高く、無難に吸収される見込み
*ただ、５年債入札もあり、好調でも相場は上がらない展開か
*長期金利の予想レンジは0.03％〜0.08％
*T
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-01-13/OJPJT46KLVS501
きょうの国内市況（１月13日）：株式、債券、為替市場
Bloomberg News
2017年1月13日 16:06 JST
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●日本株反発、決算評価の７＆ｉなど小売買われる−円高一服で安心感も
東京株式相場は反発。セブン＆アイ・ホールディングスが急伸するなど好決算が評価された小売株が上げ、情報・通信や電力、パルプ・紙株など相対的に内需セクターが買われた。為替市場での急激な円高一服が安心感につながり、精密機器やゴム製品など輸出株の一角も堅調。
ＴＯＰＩＸの終値は前日比9.48ポイント（0.6％）高の1544.89、日経平均株価は152円58銭（0.8％）高の１万9287円28銭。
明治安田アセットマネジメントの杉山修司チーフストラテジストは、「日本株の買い圧力は想定以上に強い。日本銀行が１月末の金融政策決定会合で、長期金利のゼロ％誘導目標を解除する可能性を織り込み始めたのかもしれない」と言う。日銀が動けば、為替のドル安・円高要因になり得るが、「日本の景気の良さを投資家に印象づけるため、企業業績の改善期待が一段高まる」との見方も示した。
この日の取引開始時は株価指数オプション１月限の特別清算値（ＳＱ）算出で、ブルームバーグ・データの試算によると、日経平均型で１万9182円28銭。12日終値を47円58銭上回った。株式需給面での不透明材料を通過したことも、株価の堅調な動きにつながった。東証１部売買高は16億20万株、売買代金は２兆2566億円。ＳＱ日だったが、代金は前日より５％減った。上昇銘柄数は1211、下落は613。
東証１部33業種は小売やパルプ・紙、電気・ガス、精密機器、石油・石炭製品、ゴム製品、通信など30業種が上昇。その他製品や非鉄金属、鉄鋼の３業種のみ下落。売買代金上位ではＫＤＤＩやアスカネット、ＪＲ東海、長谷工コーポレーション、ディップが高い。発表した新ゲーム機「スイッチ」の価格は想定通りとみられた任天堂は、午後の取引で下げ幅を拡大。大株主の米投資会社が一部保有株を売却した西武ホールディングス、ニッケル需給の悪化が懸念された住友金属鉱山、台湾半導体大手の設備投資横ばい計画が嫌気されたＳＣＲＥＥＮホールディングスも安い。
●債券反落、米金利低下一服や日本株高で売り−超長期ゾーンには買いも
債券相場は反落。前日の米国市場ではトランプ次期米大統領の経済政策に対する不透明感から債券高・株安の展開となったものの、その後米金利低下が一服し、日本株式相場が反発したことが売り材料となった。
長期国債先物市場で中心限月３月物は、前日比変わらずの150円33銭で取引を開始した。いったん４銭高の150円37銭を付けた後、水準を切り下げ、150円19銭まで下落。結局は６銭安の150円27銭で引けた。
みずほ証券の山内聡史マーケットアナリストは、「寄り付きは先物などはしっかりだったが、次第に上値の重い展開になった」と説明。「中期ゾーンの調整は今週序盤に買われた反動ではないか。米長期金利の低下が一服していることや、来週の20年債入札も意識されている」と述べた。
現物債市場で長期金利の指標となる新発10年物国債の345回債利回りは、日本相互証券が公表した前日午後３時時点の参照値より0.5ベーシスポイント(bp)高い0.045％で始まり、一時0.055％まで上昇した。新発２年物の372回債利回りは0.5bp高いマイナス0.22％。11日にはマイナス0.25％と、新発として昨年11月以来の水準まで買われた。
新発20年物の159回債利回りは横ばいの0.595％で開始し、0.60％を付けた後、0.59％に下げた。新発30年物の53回債利回りは0.5bp低い0.73％を付けている。
財務省がこの日に実施した残存期間１年超５年以下を対象とした流動性供給入札の結果は、募入最大利回り較差がマイナス0.005％、募入平均利回り較差がマイナス0.013％となった。投資家需要の強弱を示す応札倍率は4.88倍と、前回の同年限入札の4.95倍から低下した。
●ドル・円が上昇、米金利持ち直しで一時115円台−米小売売上高に注目
東京外国為替市場ではドル・円相場が上昇。トランプ次期米大統領の会見以降のドル売り・円買いの流れが一服し、今夜の米小売売上高や20日の米大統領就任式に注目が移る中、米金利の持ち直しや日本株の反発を背景に一時１ドル＝115円台を回復した。
午後３時半現在のドル・円相場は前日比0.1％高の114円86銭。前日の海外市場では113円76銭と昨年12月８日以来の水準までドル安・円高が進んだ後、米国株の下げ渋りや米金利の低下幅縮小を背景に114円台後半に戻した。この日の東京市場では、米金利の上昇を背景に一時115円18銭まで値を切り上げる場面が見られた。
外為オンライン情報サービス室の佐藤正和顧問は、「ドル・円はトランプラリーが終わりそうな気配を見せているが、まだ完全に終わったとは言えない」と指摘。「来週の大統領就任演説で経済政策について何も発言しないということはないだろう」と言い、「すべてはトランプ氏次第というところもある」と語った。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-01-13/OJP9DS6K50XU01
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