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国債暴落シミュレーション：日銀の債務超過
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■はじめに
私は、日本の財政は破綻しないと思っています。しかし、市場参加者が財政は破綻すると考えた場合、国債の相場が暴落することは充分に考えられます。その時、どのような事態に陥り、それがどのように収束するのか、頭の体操をしてみました。
数回の連載を予定しています。まずは初回分をご笑覧いただければ幸いです。冒頭、経済初心者用の解説を載せました。一般の読者は飛ばしていただいても結構ですが、復習のために一読していただければ幸いです。
■金利はインフレ率との関係が重要・・・経済初心者向け解説
インフレの時には、人々は「来年使う物も今のうちに買っておこう」と考える（買い急ぎ）。そのために預金を引き出すか、銀行から借りる。そうなると、銀行は日銀に預けてある準備預金を引き出して顧客に支払うことになる。その結果、物が良く売れるので、物価が上昇する。そうなると、人々は一層買い急ぎをするようになるので、インフレが更に加速する、という悪循環に陥りかねない。
しかし、予想されるインフレ率が２％で、銀行預金の金利も銀行の貸出金利も２％であれば、わざわざ来年使うものを今のうちに買う必要はないので、人々は特に何もしない。したがって、インフレ率も特に変化しない。
このように、金利はインフレ率（＝消費者物価上昇率）との関係が重要なので、金利マイナス消費者物価上昇率を「実質金利」と呼び、金利の経済への影響を考える際に注目される。
なお、銀行間資金貸借の金利が２％だとすると、顧客から預かる預金の金利は２％より若干低く、顧客に貸し出す際の金利は２％より若干高くなるが、本稿ではそのあたりの事は気にしないこととする。
■長期金利の基本は予想短期金利の平均・・・経済初心者向け解説
投資家は、１０年国債を買うか、１年国債を買って満期に新しい１年国債を買うか、選択出来る。そこで、１年国債を１０回買い換えた場合に比べて１０年国債を買った方が有利ならば１０年国債が値上がりし、１０年国債を買った方が不利ならば１０年国債は値下がりする。結果として、「どちらが得か不明」となるのである。
つまり、「短期国債を１０回買うと受け取れると予想される金額が、１０年国債を買っても受け取れる」ようになる。言い換えると、「長期金利は、将来の短期金利の予想値の平均になる」というわけである。
経済の仕組みとして、「どちらが得か不明」となるように価格が決まる場合は多い。どちらかが明らかに得であれば、そちらが買われて今一方が売られて価格が変化するので、結局は「どちらが得か不明」となるように双方の価格が調整されるからである。
なお、長期金利は厳密には予想短期金利の平均にはならない。長期債の需給によって若干の乖離が生じたり、若干のリスクプレミアムが上乗せされたりすることがあり得るからである。
長期債の需給としては、たとえば昨今は日銀が大量の長期国債を購入している（＝日銀が巨額の長期資金を供給している）ため、長期債が値上がりしている。言い換えると、長期資金の借り手よりも貸し手の方が多くなっているので、長期金利が予想短期金利の平均よりも低くなっているのである。
リスクプレミアムというのは、貸し手が「リスクがあるから貸したくない」と考える場合、借り手が「その分だけ高い金利を払うから貸してくれ」という、差額の事である。貸し手としては、長期資金を貸し出すと、自分が途中で資金が必要になった場合に困るので、短期資金の貸出を繰り返した方が安心である。だから、長期金利は予想短期金利の平均よりも少し高くなるのである。この部分を、リスクプレミアムと呼ぶ。
リスクプレミアムには、「途中で資金が必要となる」という貸し手側のリスクのみならず、「貸している間に借り手が倒産する」という借り手側のリスクも含まれる。つまり、貸し手が借り手の倒産可能性を高いと思うと、長期金利が予想短期金利よりも高くなるのである。
■金融緩和の終了
日銀は、インフレ率を２％に高めるべく、かねてより金融の緩和を行ってきた。当初は「世の中に資金が出回って、物と資金の比率が変化して物価が上がる」といった期待をしていた人もいたが、世の中に資金が出回らなかったために、その経路は実現しなかった。
しかし、「黒田信者」たちが「金融が緩和されればドル高、株高になるだろう」と予想してドルと株を買ったため、実際にドルと株が値上がりし、結果として景気は回復した。金融緩和の「偽薬効果」である。
景気が回復したことで、労働力不足となり、非正規労働者を中心として時給が上昇をはじめた。非正規労働者の時給は、労働力の需給をストレートに反映するからである。
景気が回復し、賃金が上昇し、それがインフレに繋がるまでには、長い時間を要する。日銀が当初目指していた「２年以内に２％」という目標の達成は、大幅に後ズレし、７年で実現することになった。２０１９年のことである。
インフレ率が２％に達すると、日銀は金融の超緩和を続ける必要が無くなる。しかし、保有している国債を売却すると影響が大きすぎるので、「新たな購入は行わない」ということになった。保有している国債が償還されるたびに、日銀の保有国債が減少していくことになったわけである。
そうなると、当分の間、巨額の超過準備（銀行が日銀に預けておく準備預金には、最低必要額が決まっている。これを上回っている部分を超過準備と呼ぶ）が残ることになる。物価が上昇している時に、これに付利しないと、超過準備が一斉に引き出されて物品の購入に用いられ、インフレが加速する可能性が高くなる。したがって、日銀は超過準備に付利を行なう必要がある。
金利を何％にするかは、「インフレを加速させずにインフレ率を２％程度に保つために必要な金利水準」を模索することになるが、実質金利がゼロとなる２％程度がとりあえずの付利の目安と考えてよいであろう。
日銀は、預かっている預金に対して２％程度の金利を支払う一方で、保有している国債からの金利収入は見込まれないから、差額分だけ赤字となる。日銀は純資産が3.5兆円ほどしか無いので、200兆円の超過準備に２％の利払をすると、１年程度で債務超過に陥ることになる。
日銀が債務超過に陥りそうだということで、様々な議論が行われた。一つは、日銀の責任論である。今ひとつは、政府が日銀に資本注入すべきか、という議論である。
日銀の責任論については、「日銀が日本経済を回復させるために、将来赤字になることを覚悟した上で金融を緩和したのであり、結果として日本経済が回復したのであるから、日銀の責任を追求すべきではない」「数兆円の減税によって景気を回復させるのと、金融緩和で景気を回復させた副作用として数兆円の損失が出たのと、同じことだ」「日銀が国債を購入したおかげで長期金利が下がり、政府の利払が減ったのだから、政府と日銀の連結決算で見れば損は出ていない」といった意見が出され、結局日銀の責任追求はなされなかった。
政府が日銀に資本注入すべきか、という議論も、「中央銀行が債務超過だと、通貨に対する信認が失われかねない」ということで、仕方ない事だと了解された。上記のように、政府の利払が日銀のおかげで減った分を日銀に「出資」という形で戻してやると考えれば、財政赤字が膨らむという反対意見も説得力は今ひとつであった。
余談であるが、政府が無利息永久国債を日銀に購入してもらい、その代金でバラマキ政策を行なうという「ヘリコプター論」を採用した場合も、同様の事が起きるはずである。政府が返済すべき借金は減るが、一方で日銀支援のための支出も増えるので、それほど美味い話では無いのである。
日銀による超過準備への付利が行われると、短期国債の利回りも、銀行間の資金貸借も、裁定取引によって、概ね同じ金利となった。かつての金融政策は、銀行間金利を誘導目標に近づけるために、資金供給を増やしたり減らしたりする（増やすためには市場から国債を購入して代金を支払い、減らすためには市場に国債を売却した）ものであったが、今や銀行間金利を誘導目標に近づけるためには、超過準備への付利水準を誘導目標とすれば良くなったのである。
さて、超過準備への付利が概ねインフレ率と等しいとすると、短期国債の利回りも概ねインフレ率と等しくなる。将来的にもこの関係が続くとすると、長期金利は将来の予想インフレ率の平均が基本となるはずである。
市場参加者の予想する将来のインフレ率は、物価連動国債の価格と長期国債の利回りから逆算出来る。逆算された結果をBEI（ブレイク・イーブン・インフレ率）と呼ぶ。リスクプレミアムを考えれば、長期金利はBEIよりも僅かに高いのが自然である。
そして実際、日銀の増資が行われた時点でも、長期金利はBEIを若干上回る程度であった。これは、リスクプレミアムが小さいことを意味していた。もしも、投資家たちが政府の破綻可能性を強く意識していたのだとすれば、リスクプレミアムは大きくなっていた筈であるが、そうはなっていなかったのである。
http://ameblo.jp/kimiyoshi-tsukasaki/entry-12199547792.html
国債暴落シミュレーション 財政は小康状態
2016-09-13 14:20:05
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■はじめに
私は、日本の財政は破綻しないと思っています。しかし、市場参加者が財政は破綻すると考えた場合、国債の相場が暴落することは充分に考えられます。その時、どのような事態に陥り、それがどのように収束するのか、頭の体操をしてみました。
数回の連載を予定しています。初回の「日銀の債務超過」に続き、今回は２回めです。
■少子高齢化による労働力不足で、日本経済は黄金時代
２０２０年代、日本経済は、黄金時代を迎えていた。高度成長期やバブル期のように経済が発展するわけではないが、バブル崩壊後の長期停滞期に日本経済を悩ませていた数々の問題が、少子高齢化による労働力不足によって、自然と解決していったのである。
長期停滞期の最大の問題は、失業であった。しかし、少子高齢化により現役世代の人口が減り、総人口に占める現役世代の比率が下がったことにより、労働力不足の時代となったため、失業問題は基本的に解決した。
子育て中の女性や、高齢者など、１日４時間しか働けないような人でも、労働力不足であるから仕事にありつく事が可能となった。まさに、働く意欲と能力がある人は誰でも活き活きと仕事が出来る世の中になったのである。
非正規労働者の待遇は、労働力需給の引き締まりにより格段に改善した。正社員になれずに非正規労働で生計を立てざるを得ない「ワーキング・プア」たちも、マトモな生活が送れ、結婚も出産も出来るようになったのである。
ブラック企業も淘汰された。以前は、ブラック企業の社員が退職しようとしても、失業が待っていたので、仕方なくブラック企業にしがみついていたが、労働力不足の時代になると、ブラック企業を辞めてもすぐに次の仕事が見つかるので、ブラック企業の社員が次々と退職していったからである。
日本経済の供給サイドも強化された。まず、失業対策が不要になり、労働生産性の低い公共事業が縮小した。各企業は省力化投資を進めた。それから、賃金が上昇したことにより、高い賃金を支払えない非効率な企業から高い賃金の払える効率的な企業へ労働力が移動した。まさに、小泉構造改革やアベノミクスの成長戦略が目指したものが、労働力不足によって自動的に実現したのである。
■コンパクトシティ化で財政負担が軽減
過疎地からの人の移動も進み始めた。数名の高齢者だけが住む離島があったとすると、離島の住人が対岸に引っ越すようになったのである。きっかけは、離島の住民を対岸に移住させようとした知事の登場であった。
知事の趣旨は、以下の様なものであった。「これまで、離島の方々を病院に運ぶために船を運航して来た。離島の道路や港湾の整備も行ってきた。水道も下水道も提供してきた。これらは、離島の方々のためでもあったが、失業対策でもあったため、税金を投入してきたのだ。」
「しかし、今や失業対策は不要なので、彼らに対岸への引っ越しをお願いする」「今後、離島への船の運行は行わない。一方で、引っ越してくれた方々には県から特別年金をお支払いする」「船の運行に携わってきた職員には、今後は介護の仕事をお願いする」。
知事に対しては、「生まれ育った島で暮らしたい高齢者には、そうさせてやるべき」といった反対論もあったが、都会人の支持は得られなかった。都会には、高度成長期に農村から移住して来た人々、その子であるが結婚と同時に親とは離れて住み始めた人々、転勤族、等々が多く暮らしていたからである。
そして、地方に於いてもある時から反対論は急に消え失せた。ある住民がインタビューに対し、「自分たちは離島に住む権利があるのだから、国民の税金で船を出したり港湾を整備したりするのは当然だ。財政が赤字だとか介護の労働者が足りないだとか、自分には関係ないことだ」と回答したからである。
回答の内容も問題であったが、その際の話し方がいかにも全国の納税者を敵に回すような表情と声色だったのである。これを機に、全国的に「離島や山間部の住人には引っ越してもらおう」というムードが広がった。
これにより、全国的に「コンパクト・シティ」化が進み、行政も効率化し、労働力の有効利用と財政負担の軽減が大きく進展したのである。
■財政赤字は小幅に縮小
高齢化により、財政支出には増加の圧力が強まった。医療費や年金支給額が増加を続けたからである。しかし、一方で財政赤字が縮小する力も働いたため、財政赤字はむしろ小幅ながら縮小した。
まず、医療の進歩などもあり、高齢者が元気で過ごせるようになったため、「定年を７０歳にして、年金支給開始も７０歳にする」ようになった。企業としても労働力不足なので、社員が７０歳まで働いてくれる事は喜ばしく、社員としても「元気な間は働きたい」と考えている人が多いので、総じてハッピーであり、年金財政としても当然に支払額が減ってハッピーであった。
医療費についても、延命のためだけに莫大な医療費を使うことに対する疑問から、延命治療が制限されるようになった。また、「延命治療は望まない」という意思表明をする高齢者が増えたこともあり、医療費全体としての伸びも抑制されたのである。
更に影響が大きかったのは、失業が少ないので、増税が容易になった事である。現在の財政赤字が巨額に上っている背景としては、政治家が人気取りのために歳出削減や増税を避ける事に加え、「増税をすると景気が悪化して失業者が増える。失業対策が必要になり、結局財政赤字は縮小しない」という事情があるわけだが、労働力不足の時代になると、「増税して景気が悪化しても失業者が増えない」ので、「気楽に」増税が出来るようになるのである。
税法の改正も大きかった。「被相続人に配偶者も子供もいない場合には、遺産の半分を相続税とする」と定められたため、相続税収が著増したのである。日本人の高齢者は、平均すれば比較的多額の資産を持っている。100歳まで長生きをしても困らないように、備えをしているわけであるが、実際には100歳になる前に他界するため、その半分が税収になることの影響は大きいのである。
税務署が徴税を強化した事も、税収の増加に大きく寄与した。マイナンバーの普及等々により、人々の財産状況や収入などが正確に把握できるようになった事から、税の徴収漏れが激減したのである。
こうして、財政赤字はむしろ小幅ながら縮小した。毎年の赤字が累積していくため、政府の借金が増え続けていったことは当然であるが、毎年の赤字が縮小している事もあり、財政が破綻するといった懸念は、漠然と人々の頭の中にはあったものの、差し迫った問題として意識されることは無かった。
20年代の実体経済は黄金時代を謳歌していたが、財政を巡る諸状況は、さほど素晴らしいものではなかった。かと言って特に問題が顕在化するわけでもなく、小康状態だったのである。
国債暴落シミュレーション 不気味な雰囲気
2016-09-13 14:35:05
テーマ： ブログ
■はじめに
私は、日本の財政は破綻しないと思っています。しかし、市場参加者が財政は破綻すると考えた場合、国債の相場が暴落することは充分に考えられます。その時、どのような事態に陥り、それがどのように収束するのか、頭の体操をしてみました。
数回の連載を予定しています。今回は、「日銀の債務超過」「財政は小康状態」に次ぐ３回めです。ご笑覧いただければ幸いです。
冒頭、経済初心者用の解説を載せました。一般の読者は飛ばしていただいても結構ですが、復習のために一読していただければ幸いです。
■経常収支は、家計簿と似ている・・・経済初心者用の解説
経常収支は、貿易収支、サービス収支、第一次所得収支、第二次所得収支の合計で、「国の家計簿」と考えて良い。家計簿の黒字は、収入の範囲内で生活が出来たことを意味するが、家計簿の赤字は収入の範囲内では生活出来ず、不足分は預金の取り崩しか借金で賄った事を意味する。経常収支も同じである。
経常収支が黒字であれば、輸出代金や外国からの受け取り利息などで輸入代金などが賄えている事を意味するが、赤字になると外国にある資産を取り崩すか外国から借金をして輸入代金などを支払うことになる。
高齢化が進むと、物を作る現役世代の人が減るので、輸出が減り、輸入が増え、経常収支は赤字になりやすい。現在の日本は経常収支が黒字であるが、将来は赤字になると予想されている。
今ひとつの説明は、「高齢者は収入が少ないので、家計簿が赤字で、貯金を取り崩して生活する。国民の多くが貯金を取り崩すようになると、日本国の家計簿である経常収支も赤字になり、外国に預けてある貯金を取り崩すか外国から借金をするようになる。」という説明も可能であろう。
経常収支が赤字になるのを防ぐためには、国内の輸出産業を育てて輸出を増やす、ドル高円安にして日本の輸出企業が外国で日本製品を売りやすくする、国内の景気を悪化させて人々が物を買わないように仕向けることで輸入を減らす、といった手段がある。
もっとも、輸出産業を育てるのは容易なことではないし、ドル高円安にすると諸外国から苦情が来るので、これも容易ではない。一方で景気を悪化させると国内から苦情が来るので、政治家の判断としては、これも避けたい。そうなると、経常収支の赤字化を避けるのは、容易ではないのである。
ちなみに日本において、財政が赤字なのに経常収支が黒字だということは、民間部門が大幅な黒字だという事である。「夫が赤字でも、妻が大幅な黒字であり、妻は夫に金を貸して、余った分を銀行に預金している夫婦なら、家計簿は黒字である」といったイメージであろう。こうした状態を、「財政赤字が国内でファイナンスされている」と呼ぶ。ファイナンスというのは資金調達のことであり、財政赤字分を外国から借りなくても国内で借りることが出来ている、という事である。
■経常収支が赤字転落
２０２９年、日本国の家計簿とも言える経常収支が、赤字寸前となった。通常の国であれば、経常収支が赤字になる事自体は大きな問題ではない。まして、日本のように巨額の対外純資産（過去の経常収支黒字分を外国の銀行等に預けてある分）を保有している国であれば、それを取り崩せば良いだけなので、特に問題は無い。そこで、何も対策は採られなかった。
翌２０３０年、経常収支がいよいよ赤字に転落した。政府や経済学者は取り立てて問題視しなかったが、金融市場はこのニュースに反応した。「日本の財政赤字が心配無いのは、赤字が国内でファイナンスされていたからだ。経常収支が赤字に転落したという事は、財政赤字が国内でファイナンス出来なくなったという事だ。外国の銀行等が日本政府に金を貸してくれなければ、日本政府は破産するかも知れない」と考えたのである。
市場参加者の中には、ドルを買う人、不動産や美術品を買う人などが少しずつ増えていった。万が一政府が破産したら、日本銀行券の価値が無くなるので、円をドル等に換えておこう、というわけである。ドルや不動産や美術品が少しずつ値上がりし、ドル高によって輸入物価も少しずつ値上がりするようになった。
市場はインフレを予想しはじめた。「ドル高が続けば輸入インフレが起きるだろう」と考えたのである。「１０年以内には政府が破産して激しいインフレが来るかも知れない」と考える人も出始めた。BEI（ブレイク・イーブン・インフレ率）は、４％に近づいていた。ちなみにBEIとは、物価連動国債の価格と長期国債の利回りから逆算して求めた「市場参加者が今後１０年間のインフレ率として予想している数字」の事である。
更にずっと不気味だったのは、長期金利がBEIを上回る幅が少しずつ拡大していた事である。長期金利がBEIを少しだけ上回るのは、「貸し手が資金が必要になるリスクを考えて、少し高めの金利でないと長期国債を買わない」という意味のリスクプレミアムであるから健全である。しかし、これを上回る部分は「日本政府が破産するかも知れないから、かなり高い金利でないと長期国債を買わない」と投資家が考え始めた事を意味しているのである。
こうなると、不安が広がり、不安を煽る人が登場する。「日本政府は破産しそうだから、金を買いましょう」「預金封鎖が心配だから、金庫を買いましょう」といった宣伝に、不安を募らせる高齢者が増加していったのである。
■長期金利の上昇が財政破たん懸念を増幅する悪循環
長期金利が上昇すると、政府の利払負担が増加するので、財政赤字が増加する。長期金利の上昇は、景気に悪影響を及ぼすので、税収を減らし、その面からも財政赤字を増加させる。そうなると、政府の破綻を懸念する投資家が増加して、長期金利が一層上昇する。悪循環である。
悪循環を断ち切るため、政府は長期国債の発行を減らし、短期国債を大量に発行するようになった。将来的には政府が破産するとしても、当面は大丈夫であろうから、短期国債ならば政府の信用リスク（政府が破産するかもしれないリスク）は考えなくて良いので、リスクプレミアムが不要となるからである。
インフレを抑制するため、日銀は金融の引き締めを検討した。しかし、金利が上昇すると、政府の利払が増えて財政赤字が拡大し、財政破綻懸念から実物投資が増加し、インフレが一層進展してしまう可能性がある。
そこで、増税で景気を悪化させてインフレを抑制する事となった。増税は、景気を悪化させてインフレを抑制させるのみならず、財政赤字を減らして財政破綻懸念を和らげ、通貨の信頼を回復することにも役立つ、一石二鳥の政策となったのである。
こうして、財政危機がインフレを加速して金利を上昇させ、一層の財政危機を招く、といった悪循環は回避されたのである。
■邦銀が外貨の調達に苦労
日本政府が破産するかもしれない、という噂が広まると、外銀（外国の銀行）が邦銀（日本の銀行）に金を貸したくないと考えるようになる。「貸して欲しければ、高い金利を払え」というわけである。この上乗せ分を「ジャパン・プレミアム」と呼ぶ。
邦銀は、国内ならば多数の支店を持ち、円の預金を大量に集めているが、海外では支店が少ないのでドルの預金を余り持っていない。そこで、海外でドルの貸出を行なう際には外銀からドルを借りることになる。その際の金利が上昇すると、逆ざや（貸出金利よりも借入金利の方が高い状態）になってしまうのである。
それでも、外貨が借りられる間はまだ良い。いよいよ外銀が外貨を貸してくれなくなると、邦銀が外貨の資金繰りに困ることになりかねない。それを防ぐためには、政府が保有している外貨（外貨準備）を邦銀に貸し出せば良い。
ここから先は、少し技術的な話になるのだが、政府内には「邦銀が倒産したら、回収不能になってしまうからダメ」という反対論もある。そこで、政府が預金保険機構にドルを貸し出し、預金保険機構が邦銀にドルを貸す、ということになった。
預金保険機構というのは、邦銀が倒産した時に、邦銀への預金者に対して預金を払い戻す「官営保険会社」である。邦銀が倒産した場合には、どうせ損をするのだから、預金保険機構は「邦銀が倒産したら損をするから、邦銀にはドルを融資しない」といった心配をしなくて良いのである。
こうして、邦銀の危機も回避された。邦銀の決算は、逆ざやによって悪化し、銀行の株価は暴落したが、日本経済への悪影響は限定的であった。
種々の危機は回避されたが、嫌な雰囲気は立ち込めていた。何らかの切っ掛けがあれば、すぐにでも危機に発展しそうな、そんな不気味な日々が続いていたのである。
国債暴落シミュレーション Xデーのパニック
2016-09-13 17:17:00
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■はじめに
私は、日本の財政は破綻しないと思っています。しかし、市場参加者が財政は破綻すると考えた場合、国債の相場が暴落することは充分に考えられます。その時、どのような事態に陥り、それがどのように収束するのか、頭の体操をしてみました。
数回の連載を予定しています。今回は、「日銀の債務超過」「財政は小康状態」「不気味な雰囲気」に次ぐ４回めです。ご笑覧いただければ幸いです。
冒頭、経済初心者用の解説を載せました。一般の読者は飛ばしていただいても結構ですが、復習のために一読していただければ幸いです。
■「格付け」は借り手の返済可能性を示す指標・・・経済初心者向け解説
英語検定という試験がある。学生が受験料を支払って試験を受け、結果を就職試験の際に提出することで、自分の英語能力をアピール出来る、というものである。企業の採用担当者は、学生の英語能力を知らないから、アピールするためには第三者の「成績表」を見せる必要がある、という事である。
格付けも、同様である。貸し手は借り手の返済能力を知らないから、借り手は検定会社（この場合は格付機関）から成績表をもらって、貸し手に対して自分の返済能力をアピールするのである。日本政府の場合は、頼まなくても格付機関が無料で格付けをして発表しているようだが、本質は同じである。
格付けは、一定以下になると「投機的」となる。成績表で言えば「不可」である。こうなると、投資家たちから「買いたくない」と言われるのである。学生にとって不可と可の境目の１点が極めて重要な意味を持つのと同様に、借り手にとっても格付けが「投機的」であるか否かの境目は、極めて重要な意味を持っているのである。
■日本国債の格付けが「投機的」に
２０３?年?月?日、米国の格付機関が日本国債を「投機的」に引き下げると発表した。日本時間の未明、ニューヨーク市場の日付は、まだ前日であった。猛烈なドル高円安となり、ニューヨーク市場に上場している日本株はすべて暴落した。邦銀のニューヨーク支店には外銀から返済要請が相次ぎ、ニューヨーク連銀が（おそらく日銀の要請を受けて）資金を融通して難を免れた。中央銀行は、「最後の貸し手」なのである。
翌朝、東京市場が開くと、日本国債は暴落した。額面100円の国債が30円で取引されたのである。機関投資家の中には、投機的格付けの債券を保有してはならないとの自主ルールを設けている所も多いため、売りが殺到したのである。自主ルールを設けていない投資家も、「自主ルールを設けている投資家が売るだろうから値下がりするだろう。自分も急いで売ろう」と考えて売り注文を出した。
１ドルは３００円になった。政府が破産するような国の通貨は誰も持っていたくないので、ドルに替えようという注文が殺到したのである。株価は、当然のようにほぼ全ての上場銘柄がストップ安となった。
金融市場という所では、値下がりすると売り注文が増える力が働きやすい。たとえば「損切り」という自主ルールを設けている投資家は多い。一定以上の損が出た場合には、一度すべての持ち物を売る、というルールである。損失が無限に拡がる事を回避する目的、負けが込んだ担当者が冷静になるための時間を設ける目的、等があるとされている。このルールにより、値下がりが売り注文を増やすのである。
借金で国債を買っていた投資家には、不安になった銀行から返済要請が来るので、泣く泣く売らなければならない、という場合もある。国債先物を売っていた投資家も、同様である。株式であれば、「信用取引」を行っている投資家が株価の下落によって「証拠金の追加」を要求され、払えない場合には泣く泣く持ち株を手放す事があるが、同様のことが国債についても通貨についても発生し得るのである。
このように、「売りたくない売り」が大量に出てくる事が予想されると、先読みをして「売りたくない売りが出てくるはずだから、自分が先に売っておこう」と考える一般の投資家たちが出てくるので、一層価格が下落することになりかねない。
金融市場は、まさにパニックであった。多くの市場参加者は、持っている国債や株を投げ売りし、円をドルに替えようと奔走したのである。
特に悲惨だったのは、外国人投資家であった。彼らは来日した際に１ドルを約１００円に替え、概ね額面で国債を購入していたのだが、額面の３分の１に暴落した値段で国債を売り、売却代金の円をドルに替えて本国に逃げ帰ったのである。投資額は、およそ１０分の１に目減りしていた計算になる。
■この世の終わりを覚悟する
政府は、大規模なドル売り介入として、外貨準備を１兆ドル売却したが、焼け石に水であった。ドル売り介入で市場から吸い上げられた資金を供給するため、日銀は巨額の買いオペ（市場から国債を購入して代金を支払う取引）を行なったが、国債価格は回復しなかった。
株価は暴落し、GPIF（年金の資金）などが必死に買い支えたが、ほぼ全銘柄がストップ安のまま、取引を終えた。
市場関係者の多くは、「この世の終わり」が近づきつつあると感じていた。ため息もつけないほど青ざめていた人も多かったのである。
しかし、彼らが本当に青ざめたのは、翌日、嵐が去った後のことであった。
次回は、いよいよ最終回です。「嵐のあとで」を御覧いただければ幸いです。URLは以下のとおりです。
http://ameblo.jp/kimiyoshi-tsukasaki/entry-12200284732.html
国債暴落シミュレーション 嵐のあとで
2016-09-15 20:34:43
今回は、「日銀の債務超過」「財政は小康状態」「不気味な雰囲気」「Xデーのパニック」に次ぐ５回目、連載の最終回です。ご笑覧いただければ幸いです。
■ドルを売った政府、国債を買った日銀
市場がパニックに陥り、猛烈なドル高円安になったため、政府は、ドル売り介入として外貨準備を１兆ドル売却した。その代金として３００兆円が市場から吸い上げられたため、同額を市場に供給すべく、日銀は３００兆円で国債を市場から購入した。額面の3割で購入したため、額面1000兆円分の国債が日銀の手に渡ったのである。（技術的な事だが、政府は、日銀から外国為替特別会計が発行した短期国債を１００兆円分買い戻し、償却した。）
■嵐は過ぎ去った
夕方になり、東京市場が閉まると、投資家たちは長かった一日を思い出し、其々にため息をついた。しかし、本当のため息をついたのは、その後であった。
冷静に考えると、今日一日で日銀は1000兆円分の国債を購入している。日銀は以前から大量の国債を保有していたため、合計すると、今では発行済国債のほとんどを日銀が保有している事になる。政府の財政赤字は、事実上消えたと言っても過言ではない。
政府と日銀を連結決算で見た連合軍は、かつてドル買い介入として１００兆円で買ったドルを３００兆円で売り、それを使って1000兆円分の国債を買ったので、今日１日で９００兆円の利益を稼いだ事になる。何の事はない。敗者に見えた連合軍が、実は最大の勝者だったわけである。
今日、多くの投資家が空売りをした。「とりあえず空売りしておき、値下がりした所で買い戻して利益を得よう」と考えていたわけである。彼らは、明日以降、買い注文を出すであろう。損切りの売り注文を出した投資家も、「とりあえず全部売って、担当者が冷静になったから、明日からは再び買おう」と考えている。
しかし、発行済の国債は、ほとんどを日銀が持っている。日銀が何円で売ってくれるか、わからない。空売りをしていた投資家は、日銀が「額面の５倍」と言ってきたら、その値段で買い戻さなければならないのである。彼らは恐怖の一夜を過ごすことになる。まさか中央銀行がそのような殺生な事はしないだろう、という勝手な読みだけが一縷の望みであった。
政府と日銀は、高らかに勝利宣言をした。「ご安心下さい。嵐は過ぎ去りました。あとは、残骸の整理をしっかりと行ないます」
すでにロンドンとニューヨークの市場は開いており、猛烈なドル売り円買いが起きていた。円を空売りしていた投資家が一斉に買い戻しを始めたのである。
■残骸の整理：銀行の倒産を回避
多くの投資家が大損をした。倒産する所も出てくるだろう。政府・日銀連合軍が巨額の利益を得たのだから、損をした投資家がいるのは当然のことだ。それは「自己責任」の世界の事であるから、政府が救済すべきことでもあるまい。
といっても、何事にも例外はある。銀行が倒産すると困るのである。金融は経済の血液と言われている。銀行の倒産によって金融の流れが止まってしまうと、実体経済が廻らなくなり、大打撃を被りかねないのである。そこで、銀行が倒産しないような救済策が必要となるのである。
バブルが崩壊した後、多くの銀行が倒産し、金融危機となった際、政府が銀行を救済しようとして大きな議論となった。「バブルの戦犯であり、最近では貸し渋りをしているケシカラン銀行を助けるために、我々の血税を使うのはダメ」といった反対意見が多かったのである。
しかし今回は、銀行はどちらかと言えば被害者というのが世論の理解であった。保有していた国債が暴落したのもジャパン・プレミアムを払わされたのも、政府の財政赤字が悪いのだ、ということであった。そこで、比較的スムーズに銀行救済策が実現した。
内容は、銀行に議決権の無い優先株を発行させて政府が購入する、というものであった。将来、銀行の自己資本が充実してきた段階で、銀行が政府から優先株を買い戻すという条件であったため、法的には、また決算書上は、株式であったが、実質的には融資に近い性格であったと言えよう。
こうして銀行が短期間で健全性を回復したため、銀行の融資が滞ることもなかった。金融市場は大混乱したが、実体経済は何事も無かったかのように、通常の活動を続けていた。当然、企業の生産も利益も影響は受けなかったから、株価も以前の水準まで戻った。ここでも嵐は去ったのである。
おしまい。
（おまけ）
本文は、これで終わりであるが、最後に政府・日銀連合軍の勝因について述べておきたい。第一は、負債が円建てだったこと、第二は、連合軍の結束が堅かったこと、である。
■負債が円建てで助かった
通常、政府が破産するような国では、経常収支が赤字で、政府も民間も外貨債務を抱えている。そうした国で政府が破産するという噂が流れると、外国から融資返済要請が殺到する。そうなると、借り手は自国通貨をドルに替えて返済することになるため、ドルが高くなっていく。最初に返した借り手は良いが、次から返す借り手は巨額の自国通貨を用いて返済用の外貨を購入することになり、破産するのである。
しかし、日本の対外資産負債は、原則として資産がドル建て、負債が円建てであるため、外国からの返済要請が来ても何も困らない。むしろ、日本政府が破産するという噂でドル高円安になると、日本政府（およびドル資産を持っている日本人投資家）が儲かることになるのである。
これは、非常に強固なポジションである。何と言っても「日本政府が破産する」と言われれば言われるほど日本政府のバランスシートが改善していくのである。これでは財政が破綻する筈がないであろう。
仮に日本政府が外貨準備を持っていなかったとする。その場合でも民間の投資家が保有しているドルが高値で売却でき、その売却益の一部が納税される事によって、財政バランスは大幅に改善されるであろう。いずれにしても、日本の財政は盤石なのである。
■連合軍の結束が堅かった事が勝因
金融危機に際して懸念されるのは、結束の乱れである。第一に与野党の結束が乱れ、必要な法案が政争の具としてもてあそばれる可能性である。国会の審議拒否、牛歩戦術なども迷惑だが、衆議院と参議院の「ねじれ」があると最悪である。今回は、国難に際し、各党が協力して事に臨んだ事が最大の勝因であったと言えよう。
今ひとつ、日銀と政府の協力関係も、じつに円滑であった。日銀の赤字と政府の赤字を「連結決算」と考え、「日銀が黒字なら政府に納付金を支払い、赤字で債務超過なら政府が日銀の増資を引き受ける」という事が、特段の抵抗なく行われたのである。
「日銀の政府からの独立性」は「金融政策は政府の命令ではなく日銀が自分の判断で決める」という事であって、決算内容まで日銀と政府が競い合ったりするべきものでは無いし、（日銀に落ち度が無い限り）日銀の赤字を政府が追求するべきでもない。このあたりの協力関係が上手く行ったことも、今回の勝因の一つであった。
今回は、シミュレーションであったが、仮にこうしたシナリオが実現したとしても、政府・日銀連合軍が一致団結して対処する事を切に願うものである。
http://ameblo.jp/kimiyoshi-tsukasaki/entry-12200284732.html
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