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マートン教授デリバティブ信奉揺るがず、ＬＴＣＭ破綻どこ吹く風
野沢茂樹、Tom Redmond
2016年10月27日 01:00 JST 更新日時 2016年10月27日 14:08 JST
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金融面での革新は社会に多大な便益をもたらした
1997年にノーベル経済学賞、翌年にＬＴＣＭが破綻
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米著名投資家のウォーレン・バフェット氏が「金融の大量破壊兵器」と表現したことのあるデリバティブ。その価格決定に関する研究でノーベル経済学賞を受賞したロバート・マートン氏は、社会にとって有益で必要な発明だとの主張を貫いている。
マサチューセッツ工科大学（ＭＩＴ）のマートン教授は、デリバティブは「利用者の利益を犠牲にすることなく安全を提供できる解決策」だとし、バフェット氏の発言はデリバティブを批判したい人々によって曲解されていると言う。米銀による自己勘定取引の制限を提唱するポール・ボルカー元連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長の批判的な発言には憤りを隠さない。
ボルカー氏によれば、金融の革新が社会の利益になったのは現金自動預払（ＡＴＭ）が最後。これに対しマートン教授（72）は24日、京都市内でのインタビューで、オプション取引や金利スワップが金融市場でかつてないほどの賑わいを見せるなど「金融面での発明と理論的な発展が生んだ利益は莫大だ。この利益を認識する必要がある」と反論した。
ロバート・マートン教授
ロバート・マートン教授 Photographer: Shigeki Nozawa/Bloomberg
マートン教授はノーベル経済学賞を1997年にマイロン・ショールズ氏と共同で受賞。93年に旧ソロモン・ブラザーズ副会長だったジョン・メリウェザー氏らと共同で設立した米大手ヘッジファンド、ロング・ターム・キャピタル・マネジメント（ＬＴＣＭ）は高収益を上げていたが、受賞翌年の98年秋にロシアによる突然の債務不履行で金融市場が混乱に陥る中、運用失敗で巨額の損失を抱え、実質的に破綻した。
この破綻劇は国際金融システムを危機の淵にまで追い込んだほか、2007年以降は複雑な証券化商品の価値急落が世界的な金融危機をもたらした。ボルカー氏のＡＴＭ発言が飛び出したのもリーマンショック翌年の09年。デリバティブはウォール街を一歩離れれば、未だに実体経済・社会から懐疑的な目で見られがちだ。それでも、マートン教授は持説を曲げていない。
実際、マートン教授が発展に貢献したデリバティブ取引は数々の金融ショックを経ても、いっこうに衰えない。米市場における株式オプションの売買高は今年30億枚と、11年に通年で記録した過去最高の45億枚に見劣りしない活況ぶりだ。国際決済銀行（ＢＩＳ）によると、スワップと先物、オプション取引を含む金利デリバティブの売買高は１日当たり約2.7兆ドルと13年の約2.3兆ドルから拡大している。
ボルカー氏は2009年にウォールストリート・ジャーナル（ＷＳＪ）開催のイベントで、「金融市場における偉大な革新の数々を耳にするが、彼らはきっと非常に沢山の革新を必要としているのだろう」と指摘。しかし、少なくとも「クレジット・デフォルト・スワップ（ＣＤＳ）と合成債務担保証券（ＣＤＯ）という二つの発明品のせいで、われわれは破滅の危機にひんしたのだ」と述べた。
マートン教授は「ＡＴＭがいつ発明されたか知っているか？1969年だ」と言い、ボルカー氏の見解が正しければ「70年代以降に生じた全ては社会にとって有益でなかったことになる。しかし、数々の発明が無益だとは言えないだろう」と語った。「もし自動車が動かなければ、必要なのは修理だ。車という発明自体を否定することではない」と述べた。
70年代は、ドルを基軸通貨とする戦後の国際金融システムであるブレトンウッズ体制がニクソン米大統領による金とドルの交換停止で事実上崩壊。日米欧経済は２度にわたるオイルショックにも見舞われ、景気の停滞と高インフレが併存するスタグフレーションに陥った。ただ、この苦しみこそが今日に至るまで社会に恩恵をもたらしている発明を生んだのだとマートン教授は言う。
相場の変動リスクを効率的に回避するためのオプション市場の創設、債権・債務の構造的な金利リスク回避などに有効なスワップ取引の発明。マートン教授は、円滑な融資が可能な米住宅金融市場の成立や、今では幅広く受け入れられている国際分散投資という考え方も当時は斬新だったと指摘し、指数連動型ファンドや経営者の拠出による企業年金もこの時代の産物だと加えた。
危機の一因は金融機関に
一方で、こうした革新的な金融取引は過度な投機にも利用され、結果的に世界経済を崩壊寸前に追い込んだ経緯もある。債務不履行による元本リスクを回避するために有効なＣＤＳは、保証料に相当するプットの価格算出にマートン教授の定理がいかされている。ＣＤＳの契約残高（想定元本ベース）は金融危機前の2007年に世界の国内総生産（ＧＤＰ）を上回る規模に膨らんでいた。
大量のＣＤＳ取引を手掛けていた米証券リーマン・ブラザーズ・ホールディングスがサブプライム（信用力の低い個人向け）住宅ローン問題で08年９月に破たんすると、取引相手の米保険会社アメリカン・インターナショナル・グループ（ＡＩＧ）も経営難に直面。米政府は、金融システムの崩壊を阻止するため救済を余儀なくされた。
マートン教授によると、ＣＤＳは本来、信用リスクが高い企業にも自社製品の販路を広げたい大企業などにとって重要な解決策になる。世界的な金融危機の一因はＣＤＳ自体ではなく、手数料欲しさにプットを売りすぎたＡＩＧのような金融機関の投資行動にあったと言う。
一連の危機を通じて能力不足と不誠実さを露呈した金融機関と規制当局は信用を失ったと、マートン教授はみる。当局は監督対象である金融市場の複雑さを理解できなくてはならず、優秀な人材の確保には報酬の引き上げも必要だと指摘。ウォール街で働く人々の大半はひたすら強欲だとの見方には真っ向から反論した。
どの業界にも愚か者や悪党はいるが「私が知る金融の専門家や研究者のほとんどは自らの仕事に真剣だ。一般市民から資産をだまし取ろうとする詐欺師や倫理を踏み外した人物ではない」と言う。
バフェット氏を曲解
バフェット氏は会長を務める投資・保険会社バークシャー・ハサウェイの02年年次報告書の中で、デリバティブは金融の大量破壊兵器と指摘し、致命的になり得ると述べた。ひとたび弱い金融機関が倒れれば、経済全体に悪影響が広がるドミノ効果が生じる恐れがあると分析。中央銀行には潜在的なリスクを監視したり、コントロールする術がないとの見方を示している。
バフェット氏に関してマートン教授は、「彼はデリバティブを絶えず利用しているし、偽善者でもない」と指摘。一部の人々によって「本来の文脈から離れた形で勝手に誤った解釈がなされている誤訳されているのだろう。誰も試みないが、彼に直接尋ねてみると良い。非常に面白いだろう」と述べた。
米当局への届け出によると、バークシャーは７月に１億9500万ドルを支払い、債務不履行に対する保証を提供するポジションを解消した。このＣＤＳから生じ得る最大損失額は６月末時点で78億ドル。同社はなお、複数のデリバティブ契約を結んでいる。ブルームバーグはバフェット氏にコメントを求めたが、答えは得られていない。
マートン教授によると、ＭＩＴは今日の複雑なデリバティブ取引を理解できる人材の育成をさらに強化していく方針。年金基金の収益向上に向けた取り組みに過去12年間の多くを費やしてきたと言い、いくつかの失敗も経験したが、現在のような低金利環境では株式と債券だけに投資する世界に戻る理由はないと述べた。
マートン教授は日本を代表する公的年金基金、年金積立金管理運用独立行政法人（ＧＰＩＦ）が国内株式の運用を一部委託するディメンショナルのレジデントサイエンティストを務める。同社が運用を受託しているＧＰＩＦの資産残高は３月末時点で1190億円と１年間で９％増えた。
デリバティブが「社会に便益をもたらさないなら話は簡単だ。やらなければ良い。しかし、これらの金融工学は莫大な価値を生み出す」と、マートン教授は語った。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-26/OFN91F6S972H01
ドイツ銀７−９月：予想外の黒字−費用低下、トレーディング増収
Nicholas Comfort
2016年10月27日 14:40 JST 更新日時 2016年10月27日 15:48 JST
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債券トレーディング収入は前年同期比14％増加
訴訟と事業再編の費用はアナリスト予想下回る
ドイツ銀行の７−９月（第３四半期）決算は、予想外の黒字となった。債券トレーディング収入が大幅に増えた一方、法的問題に対応する費用は低下した。
27日の発表によると、純損益は２億5600万ユーロ（約290億円）の黒字。前年同期は60億1000万ユーロの赤字だった。ブルームバーグ・ニュースがまとめたアナリスト14人の予想平均では３億9400万ユーロの赤字が見込まれていた。トレーディング収入は前年同期比10％増の26億ユーロ。債券・通貨トレーディングが好調で、同業務の収入がアナリスト予想を上回った。
ジョン・クライアン最高経営責任者（ＣＥＯ）は発表資料で「再編は順調に進んでいる」とした上で、「しかしながら、ここ数週間はこうした前向きな展開に米国での住宅ローン担保証券問題をめぐる交渉についての注目が影を落とし、状況を不安定にさせてきた。ドイツ銀はこの問題を可及的速やかに決着させるため鋭意取り組んでいる」と説明した。
純収入は前年同期比2.2％増の75億ユーロ。リスク加重資産は5.6％減った。収入に対する費用の割合は87％と、６月末の91％から低下した。
第３四半期の訴訟費用は５億100万ユーロと、前年同期の12億1000万ユーロから縮小。ブルームバーグがまとめたアナリスト12人の予想平均の６億5000万ユーロも下回った。リストラ費用は7600万ユーロ。アナリスト10人の予想平均は２億7900万ユーロだった。
債券・通貨トレーディング収入は14％増の20億7000万ユーロ。アナリスト11人の予想平均（16億8000万ユーロ）を上回った。一方、株式トレーディングとヘッジファンド向けサービスのプライムファイナンスの収入は減少した。
米国との交渉開始に伴いグローバル・マーケッツ事業とウェルスマネジメント部門の「一部で業務減少と資産流出があった」が、この傾向はその後は収まり、分野によっては反転したとドイツ銀は説明した。
普通株ティア１自己資本比率は11.1％と、６月末時点の10.8％から上昇。アナリスト13人の予想平均は10.9％だった。
ドイツ銀
ドイツ銀 Photographer: Krisztian Bocsi/Bloomberg
原題：Deutsche Bank Posts Unexpected Profit on Lower Overhaul Costs（抜粋）
最新の情報は、ブルームバーグ端末にて提供中 LEARN MORE
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-27/OFOY3G6JIJUR01
ドイツ銀の第3四半期は純利益2.7億ユーロ、債券取引増加で
［フランクフルト ２７日 ロイター］ - ドイツ銀行(DBKGn.DE)が２７日発表した第３・四半期決算は純利益が２億７８００万ユーロ（３億０３００万ドル）となった。債券取引が大幅に増加したことが寄与した。
ドイツ銀は「金融危機前の住宅ローン担保証券（ＲＭＢＳ）事業に関する調査を終結させるための米司法省との協議は続いている」と説明した。
クライアン最高経営責任者（ＣＥＯ）は電話会見で「今四半期はＲＭＢＳ問題で司法省の和解提案をめぐる協議に注目が集まり（業績に）影を落とした。これにより不透明感が生じた」と述べた。
同ＣＥＯは社員に宛てた書簡で「残念ながら当面は困難な状況が続くことを想定しなければならない」とし、罰金について「できるだけ早期に」協議をまとめるよう努力していると述べた。
第３・四半期は約４４００億ユーロ相当の資産を有していた個人向け小口金融と富裕層向けサービス部門で預かり資産が９０億ユーロ減少した。現在は資金流出は落ち着いているという。
クライアンＣＥＯによると、手元資金は２０００億ユーロとなった。９月末時点では２１５０億ユーロ超、６月は２２３０億ユーロだった。
法的費用引当金は６月末時点の５５億ユーロから５９億ユーロに積み増した。
収入は７５億ユーロと小幅増加し、アナリストの予想を上回った。トレーディング収入の増加が支えとなる一方、他の事業は低金利環境で軒並み前年の水準を割り込んだ。
債券トレーディングによる収入は１４％増加した。ただドイツ銀は債券取引部門を縮小しているため、押し上げ効果は他社と比べて小さかった。
一方、株式取引による収入は減少した。市場の動きが小さく投資家が積極的な取引を控えた。
法人向け大口取引部門と投資銀行部門の収入は１％減少した。
＊記事を加筆し、カテゴリー・写真を追加しました。
http://jp.reuters.com/article/deutsche-bank-results-idJPKCN12R0JG
英国：７−９月ＧＤＰ速報値、前期比0.5％増−予想を上回る
Jill Ward
2016年10月27日 17:50 JST
英国は７−９月（第３四半期）に予想を上回 る経済成長を果たした。欧州連合（ＥＵ）離脱選択の影響に対し、サー ビス業が単独で踏ん張っている様子が明らかになった。
英政府統計局（ＯＮＳ）が27日発表した７−９月国内総生産（ ＧＤＰ）速報値（季節調整済み）は前期比0.5％増。ブルームバーグが まとめたエコノミスト調査の中央値は0.3％だった。サービス業は0.8％ 拡大し、建設と製造業の落ち込みを補った。
原題：U.K. Economy Proves Resilient to Brexit With Hollywood’s Help（抜粋）
--取材協力：Mark Evans.
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-27/OFP6P56S972U01
ＯＰＥＣ単独で減産の成果挙げるのは不可能−供給過剰大幅減見込めず
Grant Smith
2016年10月27日 14:29 JST
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ＯＰＥＣ減産合意は前例のない原油在庫の過剰を解消するのが狙い
ＯＰＥＣ計画の最大の削減幅でも過剰在庫解消は困難な見込み
https://assets.bwbx.io/images/users/iqjWHBFdfxIU/iTpm92LyP.e8/v2/-1x-1.png
石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）は、原油減産計画を最大限実施し市場の懐疑的な見方を払拭（ふっしょく）できたとしても、既に地下から生産された大量の原油の供給過剰を減らすことはできない見通しだ。
バルキンド事務局長によれば、ＯＰＥＣは８年ぶりの減産によって世界で膨らんでいる原油在庫を縮小することを目指している。ただ、ＯＰＥＣのデータによれば、検討されている減産幅が最大限適用されても、過去最高水準に達している在庫が来年大幅に減少する可能性はほとんどない。そのため、供給過剰を解消するには主にロシアなど競合する産油諸国の協力が非常に重要だ。
世界の原油供給が需要を３年連続で上回り、供給過剰は超大型タンカー約160隻分に達している。ＯＰＥＣのデータによれば、９月に決定された減産計画が最大限実施されれば、さらなる増加は止まるものの、既存の供給過剰の来年の減少率は11％にとどまる見込みだ。コメルツ銀行によると、ＯＰＥＣがロシアと合意できなければ、原油価格がさらに下落するリスクがある。
ＰＶＭオイル・アソシエーツ（ロンドン）のアナリスト、タマス・バーガ氏は「提案されている生産水準で実際に世界で積み上がっている大量の在庫が減少するだろうか。明るい兆しはない。現在利用可能なデータと過去の例に基づけば、来年需給バランスが引き締まる可能性は低い」との見方を示した。
原題：OPEC Can’t Succeed Alone as Cuts Would Barely Drain Oil Surplus（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-27/OFOQKU6S972S01
焦点：ＯＰＥＣ減産の原油価格上昇2月から、供給面の不安残る
［シンガポール ２６日 ロイター］ - 石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）は１１月３０日の総会でやっと減産を決める見通しだ。しかし原油価格が本格的に上昇するのは来年２月からで、価格押し上げ効果もＯＰＥＣが前回減産した２００８年より小さくなりそうだ。
総会で減産が決まれば１２月１日にも実施されるが、価格に最も大きな影響が出るのは現物ではなく２０１７年初頭に受渡日が設定されている先物の約定で、２月渡しが中心になるとトレーダーはみている。
エナジー・アスペクツ（シンガポール）の原油アナリストのビレンドラ・ショーハン氏は「今年第４・四半期中の原油価格には影響がないだろう。減産が決まる１１月には取引の中心は１月渡しと２月渡しに移るからだ」と話した。１月渡しですら１１月下旬には期限を迎える。
データからも２月渡しで持続的に新規のポジションが増えている様子が読み取れる。ＯＰＥＣが減産の方針で合意した９月２８日以降、先物２月渡しの未決済建玉は４８％増加。オプション市場でも２月渡しに絡む取引が急激に増えている。
ＯＰＥＣの生産調整後の相場の動きがフルに反映することになる３月渡しでも９月２８日以来、未決済建玉が１２．７％増えており、３月渡しの価格はこの間に５．５％ほど上昇した。
＜２００８年と異なる事情＞
ＯＰＥＣが前回減産で合意したのは世界金融危機時の２００８年。このときは０９年１月から生産量が日量３０２２万バレルから同２８６９万バレルに削減された。
原油価格は１０月下旬の６０ドル台前半から急落し、１月には４５ドル近辺で安定。その後は年末にかけて回復基調をたどった。
ただ、当時は現在と状況がかなり異なる。ＯＰＥＣの減産幅は日量１５０万バレルで今回の計画よりも大きかったが、需要の落ち込みに対応したものだった。
一方、現在の主な懸念は供給面。米国はシェール革命で世界第３位の産油国に浮上し、ＯＰＥＣとロシアの生産量が増えて世界的に生産は過剰となっている。
アナリストの間では、ＯＰＥＣが減産に踏み切っても世界の原油生産は高水準が続き、減産決定後に価格が急上昇することはないとの見方が大勢だ。
バーンスタイン・エナジーは今月、来年のブレント原油の価格見通しを従来の７０ドルから６０ドルに引き下げた。
同社は「ＯＰＥＣの年初来の供給量は過去最大級で、世界的に国内総生産（ＧＤＰ）は弱く、原油在庫が増え続けているため、原油価格の見通しを引き下げた」と説明した。
（Mark Tay記者）
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http://jp.reuters.com/article/opec-oil-price-idJPKCN12R0D1
石油大手が探鉱費を削減−低リスク事業にシフト
英石油メジャーBPのボブ・ダドリーCEOは10月11日、オーストラリア南岸沖深海での試掘井掘削計画の断念を発表した
SARAH KENT
2016 年 10 月 27 日 17:40 JST
【ロンドン】英石油メジャーBPは6月、エジプトで新たなガス田を発見したと発表し、これを「重要な」発見と位置づけた。
ところが、実際にはこれは2012年以降に発見されたガス田のうちで上位50にさえ入らない小さなガス田であることが判明した。BPと共同開発にあたったイタリアの石油大手エニがこの発見を大成功とアピールしたという事実は、石油業界の「いま」を物語っている。
大手の石油・ガス企業は長年、未開拓地に巨大な油田・ガス田を求め、莫大な金額をつぎ込んできた。だが、探査の成果にはむらがあり、大発見がない中、14年に原油安が始まった。これを受けて、各社はコスト削減を迫られ、高コスト・高リスクの探鉱から手を引いた。
15年の世界全体の石油探鉱支出は07年以来の低水準だった。英エネルギー調査会社ウッド・マッケンジーによると、過去2年半の間に発見されたシェールやオイルサンドではない従来型の石油・天然ガスは、12年単年よりも少ない。
アナリストらによると、石油企業がこれから発表する7-9月期決算では、探鉱予算を引き続き圧縮していることが明らかになる公算が大きい。
一部の業界関係者は、探鉱支出の減少がいずれ石油不足と原油価格急騰につながるだろうとみている。サウジアラビアのファリハ・エネルギー産業鉱物資源相は10月、ロンドンでの会合で、過去2年間の原油安を背景とした投資低迷を受け、やがて「供給不足の時期」が到来するとの見方を示した。
一方、これがニューノーマル（新たな常態）だという意見もある。BPや英蘭系石油大手ロイヤル・ダッチ・シェルなどの石油メジャーは、リスクが小さくアクセスしやすい地域での探鉱へ徐々に軸足を移すだろう。また、かつて探査に投じていた資金の一部を使って既存の資源を他の小規模な企業から買うという動きも出てくるはずだ。
石油企業は2000年代に、原油高とアジアの需要拡大を追い風として探鉱支出を増やしたものの、その実績は芳しくなかった。ウッド・マッケンジーの資料によると、従来型の石油・ガスの年間発見量は10年以降、減少の一途をたどってきた。
14年の原油価格急落を受け、大手企業は探鉱支出を大幅に削減した。ウッド・マッケンジーによると、BPやエニなどの15年の探鉱支出は13年と比べて35％減少した。
ウッド・マッケンジーの探鉱調査担当部長、アンドリュー・レイサム氏によると、大手石油企業は、従来の探鉱で現行生産量の約半分を補おうとしているとみられ、残りの約半分を維持するために、シェールのような非従来型資源に頼るか他の企業の資源買取などをせざるを得ない状況にある。
大手企業は次第にこれまでよりも規模の小さいプロジェクトを選ぶようになっている。
BPのボブ・ダドリー最高経営責任者（CEO）は先週、既存インフラに近い未開発地域での探査は容認できるが、極めて大規模で長期間に及ぶ深海未開拓地域での探査を同社が手掛けることは恐らくないと語った。
BPは10月11日、環境保護団体からの反対を受けて、オーストラリア南岸沖の深海で試掘井を掘削する計画を断念した。同社は予算の制約によるものと説明した。
ペトロナス、サウジアラムコと合弁設立で合意間近か
ペトロナスが製油所や石油化学プラントを建設予定のマレーシア南部ジョホール州に積まれた石油パイプライン
By YANTOULTRA NGUI
2016 年 10 月 27 日 17:31 JST
【クアラルンプール】マレーシア国営の石油・天然ガス会社ペトロリアム・ナショナル（ペトロナス）は、サウジアラビア国営石油会社サウジアラムコが参加する見通しの約210億ドルの製油所・石油化学プラント建設プロジェクトについて、12月に最終的な投資決定を下す。事情に詳しい関係者2人が明らかにした。
関係者によると、ペトロナスはサウジアラムコに対し、同国南部ジョホール州に製油所や石油化学プラントを建設するプロジェクトの権益を折半する案を提示する見通し。
合意に至れば、両社はプロジェクトの運営を担う合弁会社を2017年1-3月期に設立する。製油所の操業開始時期は19年初頭を見込む。
ペトロナスはコメントを控えた。サウジアラムコからは今のところコメントを得られていない。
原油輸出量で世界最大のサウジアラムコのプロジェクト参画が実現すれば、ペトロナスにとって大きな手柄となる。
長引く原油安を受けて経済の石油依存脱却に向けた構造転換の一環として、サウジはサウジアラムコの新規株式公開（IPO）を予定している。同社の評価額は推定2〜3兆ドルで、サウジは同社株5％を売却して1000〜1500億ドルを調達するとみられる。
一方、ペトロナスは米フォーチュン誌が毎年発表している世界企業番付「フォーチュン・グローバル500」にマレーシア企業として唯一ランクインしているが、やはり原油安が打撃となっている。ペトロナスは1月、今後4年間で500億リンギ（約1兆2500億円）ものコストを削減すると発表したが、長期プロジェクトへの投資を続ける考えも示している。
ペトロナスによると、製油所と石油化学プラントの建設で約127億ドル、原水供給施設や液化天然ガスの再ガス化ターミナルといった関連施設に86億ドルを投じる計画だ。
ペトロナスの4-6月期決算は純利益が前年同期比86％減の16億リンギ（前年同期は111億リンギ）となった。原油安と資産価値下落が響いた。同社は今年3月に1000人の削減を発表したが、さらに数百人規模の削減を計画している。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiv76WD4vrPAhXLkZQKHRGHB8sQFggeMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB11740957682223234214304582399663013675358&usg=AFQjCNE2U7A7-w67lcTZN6PGV_U41xl8Fw
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