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変わるパッシブ投資家、市場の見えざる手に
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ブラックロックのミシェル・エドキンス氏 PHOTO: JESSEWINTER FOR THE WALL STREET JOURNAL
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SARAH KROUSE, DAVID BENOIT AND TOM MCGINTY
2016 年 10 月 25 日 13:55 JST 更新
アクティビスト（物言う投資家）のジェフリー・オシャー氏と彼のアドバイザーは、プリペイド会社グリーン・ドット・コーポレーションが5月に開催した年次総会の会場に出向く時、最高経営責任者（CEO）を取締役会から外すのに十分な票を確保済みだと考えていた。
だが駐車場で、そうではないと気づいた。4番目の大株主であるインデックスファンド大手バンガード・グループが、その前の週末にCEO支持に翻っていたのだ。
このことは、米国企業の取締役会にいま影響力を及ぼしているのは誰かということを思い出させる。パッシブ・ファンドのパイオニアであるバンガードなどの投資家の影響力がますます拡大しているのだ。
個人投資家でも大型年金基金でも、まず最初の選択肢がパッシブファンドというケースが増えている。
バンガードの場合、S＆P500企業のうち、米国ベースの同社パッシブファンドが5％以上の株式を保有する企業は2005年末時点ではわずか3社だったが、WSJの分析によれば、今年6月末には468社（指数構成企業全体の94％）に急増した。
上：米国ベースのパッシブファンドが5％以上を保有しているS＆P500企業の数、下：パッシブファンド・ETFによる保有株数がアクティブ投資家を上回るS＆P500企業の数
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かつてのパッシブファンドには、企業の動向の多くに口をはさむ体制も意欲もなかった。だが新たな力を得て、買収案件やCEOの去就、その他の重要な決定に対して行使できる影響力の大きさに目覚めつつある。
動き出したパッシブファンド
今年6月には、やはり多くのパッシブ投資を手がける資産運用会社ブラックロックが、後発薬を手掛けるマイランの幹部報酬計画に反対票を投じた。マイランはその後、アナフィラキシー補助治療剤「エピペン」の値上げを巡る批判の渦中にある。ブラックロックは昨年には、コンサルティング会社タワーズワトソンと保険ブローカーのウィリス・グループ・ホールディングスとの180億ドル規模の合併計画に賛成票を投じ、その実現に寄与した。
インデックスファンドの経営陣は株主投票担当の従業員を増員している。ただ、保有株数を増やし要求を突きつけるアクティビストのような形では、自らの新たな力を行使していないという。インデックスファンドは通常、日々の経営に介入すべきでないという長期投資家を自認している。
‘われわれは降りられない車に乗っている。ガバナンスはシートベルトでありエアバッグだ。’
—バンガードのグレン・ボラエム氏
ブラックロックがパッシブファンドの中で保有する議決権を管理するミシェル・エドキンス氏は「全ての事柄について経営陣の動きにあれこれ言うのは株主の役割ではない」と述べた。
企業に対する影響力は、経営陣に敬意を表す投資家にシフトしつつある。この姿勢は、株主は権利を主張すべきだと考えるストックピッカー（銘柄を選択する人）にとっては困りものだ。
アクティビストのウィリアム・アックマン氏は今年、自身が運営するヘッジファンドの投資家にあてた書簡で、「ますます多くの資本がインデックスファンドに流入しており、それらのファンドがガバナンスの問題にどれだけ真剣に取り組むかが、米国や世界の企業の競争力にとって一段と重要になっている」と述べた。
自らの影響力を知らしめる
バンガードが1970年代遅くにインデックス投資を開始した時、創業者のジョン・ボーグル氏は株主投票を監督する業務をアシスタント1人に任せていた。何年もの間、バンガードのインデックスファンドは一部企業の株主投票に参加していたが、投資先企業の経営陣との面会にはあまり経営資源を投じていなかった。
今は違う。ボーグル氏（既にバンガードを退社）は「われわれは、以前は自らの影響力を知らしめることを避けていたが、今ではそれについて絶対的な関心がある」と述べた。
バンガードでは、世界の企業約1万3000社を15人で監視している。ブラックロックはインデックスファンドやETFで保有する約1万4000社のガバナンス関連事項を20人余りで担当しており、広報担当者によると今後数カ月で7人増員する予定だ。
ボストンを拠点とするパッシブファンド大手ステート・ストリート・グローバル・アドバイザーズ（SSGA）では、10人に満たない数の担当者で約9000社の動向を追っており、年ごとに焦点を置く企業を特定するため複数の自動フィルターを使用している。
アックマン氏は15年の夏にバンガードを訪問した。その数週間前に、バンガード、ブラックロック、SSGAがデュポンの株主投票で経営陣を支持し、アクティビストのネルソン・ペルツ氏と同氏が共同創業したトライアン・ファンド・マネジメントが訴えていた取締役受け入れが失敗に終わっていた。この株主投票を受けて数人のアクティビストが、パッシブファンドは単にパッシブ（受動的）すぎるとの懸念を抱いた。
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ブラックロックのオフィス PHOTO: JESSEWINTER FOR THE WALL STREET JOURNAL
一方でインデックスファンド側は、企業の経営を注視していると話す。幹部らによれば、インデックスファンドは投資の期間や手数料体系がアクティビストとは異なり、それが投資先企業に関する決定に影響している。
冒頭のグリーン・ドットでの株主投票前、アクティビストのオシャー氏が株価下落と期待外れの決算を受けて同社CEOで創業者のスティーブン・ストレート氏が辞任すべきだと訴えたことから、バンガードは取締役らと協議した。
グリーン・ドットは、CEOを支持しつつ、同社が変革に努めていると投資家を納得させたようだ。株主投票前の週末、同社はCEOではない取締役2人の辞任を発表した。
複数の関係者によると、この動きはバンガードとの協議に後押しされた。株主投票では、バンガードはストレート氏を、多くのアクティブ運用マネジャーはオシャー氏を支持する票を投じた。
ガバナンスはシートベルト兼エアバッグ
インデックスファンドは、ガバナンス問題に対する投資先企業のアプローチが自分たちの投資や全株主にとって最適であることを確認するため、定期的に投資先企業と協議しているほか、データを活用したり調査をしたりしていると話す。
バンガードで企業のガバナンスを担当するグレン・ボラエム氏は「われわれは降りられない車に乗っている。ガバナンスはシートベルトでありエアバッグだ」と述べた。
米株式投資信託とETFの投資資金の純流出入額：パッシブ運用型（黒）とアクティブ運用型（黄）
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ボストンカレッジ、ワシントン大学セントルイス校、ペンシルベニア大学ウォートン校の研究者が2月に発表した研究によると、企業はパッシブ投資家の保有比率が上昇すると、取締役の期差任期制など株主に対する防御措置を減らし、独立取締役を増やす。アクティビストがよく要求する幹部の報酬や資本配分への影響はほとんどみられなかった。
ブラックロックや他のパッシブ投資会社の票が株主投票の結果を左右することは頻繁にある。WSJがプロキシー・インサイトのデータを分析したところ、2014〜15年の間に否決された環境や社会問題に関する株主提案で、ブラックロック、バンガード、SSGAの支持があれば可決していたケースが20件近くあった。
ブラックロックのエドキンス氏は、自社パッシブファンドが投資する米企業約1200社について、ブラックロックの保有比率などを根拠に、自らが影響を及ぼせると考えている。エドキンス氏によれば、非公開の会議で経営陣への反対票以上のことが決まることもある。ブラックロックは通常、企業に反対意見を唱える前に変革の期間として1年の猶予を与えるという。
市場の見えざる手に
ブラックロックは6月末時点でマイラン株の6.5％を支配する3番目の大株主だった。2人の関係者によると、数年前に同社と協議した際、ブラックロックは幹部の報酬や経営陣の構造に懸念を示した。
当局に提出された書類によると、マイランのその後の変化に不満を持ったブラックロックは、今年の年次総会で幹部の報酬と報酬委員を務める複数の取締役の承認に反対票を投じた。マイランは、株主が幹部の報酬を承認したとしている。その後、マイランはエピペンの値上げで批判され、幹部の報酬に注目が集まっている。
ブラックロックの票は、タワーズワトソンとウィリス・グループの合併計画で引っ張りだこだった。タワーズの株主は提案された買収提示額（現金と株式の組み合わせ）が案件発表時のタワーズの株価を下回ることに憤慨した。
議決権行使助言会社インスティテューショナル・シェアホルダー・サービシズ（ISS）とグラス・ルイスは反対票を投じるよう勧告。関係者らによると、ブラックロックのパッシブチームも反対票に傾いたが、アクティブファンドのポートフォリオマネジャーは長期的な価値が高まるとの理由から合併に賛成だった。アクティブファンドのマネジャーは賛成するよう同僚を説得した。
バンガード創業者のボーグル氏は、2000年代初頭に他のインデックスファンドのマネジャーと株主グループを結成しようとして失敗に終わった時のことを振り返った。ある会社からは、インデックスファンドは投資先企業の業績を「市場の見えざる手」にゆだねるべきだと言われたという。
それが最近では、「われわれが市場の見えざる手だ」とボーグル氏は述べた。
パッシブ運用特集
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米タイム・ワーナー株、今こそ利益確定の好機
90ドル超えで売りたいところ
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JACK HOUGH
2016 年 10 月 25 日 08:27 JST
•巨大コンテンツ企業への転換
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タイム・ワーナーの株価はAT＆Tによる買収報道で大きく上昇した PHOTO: GETTY IMAGES
米メディア大手タイム・ワーナー（TWX）買収をめぐる情報が同社の株価を89.48ドルまで押し上げた。本誌が今年の春に推奨記事「割安タイム・ワーナー株、期待リターンは25％」を掲載して以来、23％の上昇だ。行き過ぎた高値水準ではないものの、上値余地はそれほど残されていないように見える。ウォール・ストリート・ジャーナル（WSJ）は、米通信大手AT＆T（T）による買収計画が近く発表される可能性があると報じた（訳注：AT＆Tは22日、タイム・ワーナーを買収することで合意したと発表した）が、そうなれば株価がさらに跳ね上がることも想定できる。
しかし、買収をめぐる協議が物別れに終わった場合や、買収条件が投資家の望む水準を下回った場合、あるいは、規制当局の認可取得に関する懸念から、株価が買収条件として示された価格を大幅に割り込む状況になると、値を崩す可能性もある。90ドル超えで売りたいところだ。
電話会社というのは、投資家が考える以上に放送メディアにぴったりの相手といえる。人々は、部屋に置かれた60インチのテレビと5.5インチのiPhone（アイフォーン）の画面に視聴時間を振り分けるようになっている。アルバート・フライド・アンド・カンパニーの最近のレポートによると、コンテンツの配信量では今後10年で電話会社がケーブル放送業者を上回る可能性があるという。その頃までには、有線ブロードバンドのスピードに対抗する次世代電話サービスが登場し、その後押しをするだろう。HBO、CNN、TNT、TBSといった放送局だけでなく、映画事業を手掛けるワーナー・ブラザーズを傘下に持つタイム・ワーナーは、AT＆Tに膨大なコンテンツを簡単に手に入れる方法をもたらすのだ。
•注目される買収条件
とはいえ、価格についてはよく考える必要がある。2年前、タイム・ワーナーは1株当たり85ドルという21世紀フォックス（FOXA）からの買収提案を拒否したが、これはAT＆Tによる買収価格の下限とも見られている。ウェルズ・ファーゴ・セキュリティーズのマーシー・リビッカー氏によると、1株100ドル、あるいは負債込みの買収総額が1000億ドル超となる場合、EBITDA（利払い・税引き・償却前利益）倍率は11.5倍になるという。これに対し、AT＆TのEBITDA倍率は6.6倍であり、コスト削減だけで正当化できる価格ではない。
昨年、現金と株式の組み合わせによりディレクTVを買収したことで（負債込みの買収総額は670億ドル）、AT＆Tの既存債務は1270億ドルに到達。同社は信用格付けで、投資適格とされる中で負債額が最も大きな企業の一つとなった。一方、タイム・ワーナーの債務は240億ドルである。これが、金曜日（21日）にAT＆T株が下落した要因だ。
さらに、規制当局の問題もある。コムキャスト（CMCSA）によるNBCユニバーサル買収の件については、公正競争に関する協定に違反した疑いがあるとして当局が注視していると報じられている。
タイム・ワーナーの株価（89ドル）は、2016年の同社の1株当たり予想利益の約16.5倍だ。これに対し、S＆P500指数の株価収益率（PER）は18.2倍。同社は順調に利益を伸ばしており、11月18日は子どもたちや業界の経理担当者が胸をときめかせるワーナー・ブラザーズの「ハリー・ポッター」シリーズ最新作の公開日だ。
タイム・ワーナーの株価は過度に高いわけではない。だからといって、買収話が失望に変わった時、バーゲン価格に陥ることがないわけでもない。ここは利益確定に行くべきだ。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=2&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwjfqeWfmPXPAhWBi5QKHd4oB8kQFggfMAE&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB11740957682223234214304582393313659501338&usg=AFQjCNHMi--jvS4puSJIda71EdpEW9-KqQ&bvm=bv.136593572,d.dGo
米タイムワーナー買収実現に懐疑論、株価はＡＴ＆Ｔ提示額19％下回る
Todd Shields
2016年10月25日 07:42 JST
• 854億ドル規模の買収をめぐる規制上のリスクを株価は反映
• レーヒー上院議員は司法委員会での公聴会開催を呼び掛け
米メディア企業タイムワーナーの株価は米ＡＴ＆Ｔから提示された買収価格を19％下回る水準にある。これは、854億ドル（約８兆9000億円）の買収合意が米当局の厳しい審査に直面し、実現が難しいとの投資家の見方を映しているようだ。
タイムワーナー株は24日、前週末比3.1％安の86.74ドルで終了。ケーブルテレビ局のＨＢＯや映画会社ワーナー・ブラザーズを傘下に置くタイムワーナーの買収でＡＴ＆Ｔが支払いに同意した現金・株式で１株当たり107.50ドルの条件を大きく下回った。ＡＴ＆Ｔ株は1.7％安の36.86ドル。
https://assets.bwbx.io/images/users/iqjWHBFdfxIU/iyqM2jFfp8Vs/v2/-1x-1.png
レコン・アナリティクスのアナリスト、ロジャー・エントナー氏は、投資家が連邦政府・議会のある「ワシントンで悪いことが起こると予想している。投資家は買収の実現に懐疑的だ」と指摘した。
米議事堂
Photographer: Joshua Roberts/Bloomberg
政治家や競合会社は既に懸念を表明。共和党の大統領選候補ドナルド・トランプ氏は週末、当選した場合に買収の阻止を目指すと発言。民主党では、副大統領候補のティム・ケーン上院議員やアル・フランケン上院議員らが懸念を示したほか、上院司法委員会の同党筆頭理事、パトリック・レーヒー議員が同委で「遅滞なく」公聴会を開催すべきだと語った。
ＡＴ＆Ｔとタイムワーナーは直接競合してはいないが、買収を批判する人々はＡＴ＆Ｔが既に有料テレビサービスで米国最大の提供者であるため、メディア業界で過剰な支配力集中を招くと指摘する。ＡＴ＆Ｔは有料テレビや携帯電話、ブロードバンド・サービスで合計１億人余りの顧客を抱える。
２年前にタイムワーナー買収を試みた21世紀フォックスと、ウォルト・ディズニーは別々の発表文で、ＡＴ＆Ｔによる買収計画を当局が十分厳しく審査すべきだとの見解を示した。
原題：Time Warner Deal Skeptics Keep Shares 19% Below AT&T Terms (1)（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-24/OFKMZ56S972Z01
専門家9人が選ぶ21の推奨投資対象
By
LAUREN R. RUBLIN
2016 年 10 月 25 日 08:29 JST
• 投資成功のための技巧コンファレンス
本誌が10月15日に主催した第12回「The Art Of Successful Investing Conference（投資成功のための技巧コンファレンス）」の要約をお届けする（株価などは10月14日現在）。
• フェリックス・ズラウフ氏（ズラウフ・アセット・マネジメント [スイス] 社長）
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ズラウフ・アセット・マネジメントのフェリックス・ズラウフ社長 PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
市場が中期的な調整段階または下降局面にあるとみており、大統領選挙前後に当面の底値を予想している。ドナルド・トランプ氏が勝利した場合は米国経済にとっては悪材料だ。ヒラリー・クリントン氏が勝利して共和党が議会支配を維持すれば、米国政府の手詰まり状態が続くことになり、米国の経済情勢を改善するための構造的変化を実行できないことを意味する。いずれにしても強気相場は最終段階にあり、来年には弱気相場入りする可能性がある。
世界の債券利回りは夏場に底打ちしてから上昇している。10年債利回りは来年上半期に2％に達するだろう。
株式市場は、来年上半期にピークに達し、少なくとも2018年まで続く弱気相場入りするだろう。2008年の弱気相場ほどは厳しくないだろうが、段階的な下落となる。
米ドルが最強の通貨になるだろう。米ドルは、保護主義や国粋主義が高まり、グローバル化が反転するという今後見込まれる状況における、最大の受益者だ。米国は世界最大の純輸入国で、世界貿易が縮小すれば経常収支は改善することになる。アジアや欧州の大型輸出国の経常収支は悪化し、通貨にとって打撃となるだろう。
• スコット・ブラック氏（デルファイ・マネジメント 創設者で社長）
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デルファイ・マネジメントの創設者で社長のスコット・ブラック氏 PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
S＆P500指数の今期予想株価収益率（PER）は19.4倍で割高だ。アナリストのS＆P500指数構成企業の今年の予想利益は、以前は126ドルだったが、現在は110ドルへ低下しており、実績利益は6四半期連続で減少している。
クルーズ船運航大手のカーニバル（CCL）の株価は約46ドルで、52週高値から大幅に下落している。利益は転換点にあり、1株当たり利益（EPS）は2016年11月期の3.35ドルから、2017年度は3.75ドル近くへ増加する可能性がある。来期予想PERは12倍で市場を大きく下回る。ちなみに、増益の原動力は原油価格の下落だ。予約は増加しており、現在から2020年にかけて17隻を追加する見込みだ。
アイルランドの製薬大手シャイアー（SHPG）の株価は約187ドルで、米国のバイオ医薬品会社であるバクスアルタ買収を除く内部成長率は約12％だ。注意欠陥・多動性障害薬のアデラルの後継薬であるビバンセを含む、強力な医薬品群を保有している。売上高が10億ドルに達する可能性のあるドライアイ治療薬の承認を最近獲得しており、バクスアルタ買収で売上高10億ドル規模の血友病治療薬が加わった。新たな遺伝性血管浮腫の売上高は15億〜20億ドルとなる可能性がある。来期予想PERは12.5倍。純負債／利払い・税引き・償却前利益（EBITDA）倍率は約5倍だが、経営陣は2017年末までに2.8倍へ引き下げることを確約している。
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小規模の委託製造業者であるセレスティカ（CLS）の売上高は、4〜5％増加しており、利益率は上昇傾向にあり、来年のEPSを1.25ドルと予想している。1株当たり1.37ドルのネットキャッシュとストックオプション費用を調整すると、来年のPERは8.5倍となる。同業のサンミナ（SANM）のPERは10.5倍以上だ。PER上昇で株価は20％超上昇する可能性がある。
ウェブサイトの翻訳などを手掛けるライオンブリッジテクノロジーズ（LIOX）は、時価総額が約2億8000万ドルの超小型株だ。売上高に占める割合は、マイクロソフト（MSFT）が15％、アルファベット（GOOGL）の子会社であるグーグルが11％。その他、ハイテク企業、製薬会社、消費財などの企業を顧客に持つ。今年のEBITDAマージンは8.8％だが、将来は10％を超えるだろう。売上高は1桁半ばの伸びだが、営業レバレッジは高い。株価は約4.70ドルで予想PERは8.5倍だ。
• マリー・アン・バーﾄレス氏（メリルリンチ・ウェルス・マネジメント ポートフォリオ・ストラテジー担当）
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メリルリンチ・ウェルス・マネジメントのポートフォリオ・ストラテジー担当マリー・アン・バーﾄレス氏 PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
株式市場は割高だが、長期的には持続的な強気相場にあるとみている。
ベビーブーマーがヘルスケアセクターをけん引すると共に、彼らが退職して旅行が増えれば、旅行・レジャーセクターも恩恵を受けることになる。
われわれは2000年にデジタル時代入りし、ビッグ・データ、クラウドコンピューティング、ロボット、拡張現実で技術革新が続いている。それは、ハイテクセクターへの持続的な投資の原動力となり、半導体も復権している。
われわれは最近、新興国市場の投資判断を引き上げた。景気後退状態にあったが、景気は底打ちしつつあるようにみえる。
• ウィリアム・プリースト氏（エポック・インベストメント・パートナーズ 最高経営責任者 [CEO] 兼最高投資責任者 [CIO] ）
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エポック・インベストメント・パートナーズのウィリアム・プリーストCEO兼CIO PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
マイクロソフトは、テクノロジーによる破壊的効果の先陣を切っている。先進国全般で、テクノロジーが資本と労働力の両方を代替しつつあり、企業の利益率の維持または押し上げに寄与している。フリーキャッシュフロー利回りは6％で、EPSの成長率は1桁後半となっている。株価は約57ドルで、バリュエーションは妥当だ。
グーグルも、テクノロジーによる資本と労働力の代替の受益者だ。フリーキャッシュフロー利回りは5％で、フリーキャッシュフローが10％台半ばで増加すると予想している。
企業向けのテクノロジーソリューションを手掛けるPTC（PTC）は、いわゆるモノのインターネット（IoT）のリーダーだ。同社のテクノロジーによって製造業者は、例えば保守管理を予測するために、機器や機械をクラウドコンピューティングに接続できる。時価総額は50億ドルで、株価には大幅な上値余地がある。
ビザ（V）はビザ・ヨーロッパを買収したばかりで、それは利益を押し上げる見込みだ。売上高は年率10％増加する可能性がある。
• マリオ・ガベリ氏（ガムコ・インベスターズ 会長兼CEO）
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ガムコ・インベスターズのマリオ・ガベリ氏会長兼CEO PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
ソニー（6758）は、TVゲーム、映画、音楽といった娯楽関連が年間50億ドルのEBITDAの半分を稼ぎ出している。娯楽の世界は常に変化しており、同社はその変わりつつある世界に関与している。最近では、プレイステーション4で使うゴーグル型端末プレイステーションVRを発売した。株価は33ドルで、12カ月後には非常に面白い銘柄になる可能性がある。
自動車・トラック・機器レンタルサービスを手掛けるハーク・ホールディングス（HRI）も好んでいる。クリントン氏かトランプ氏のいずれが大統領になっても、インフラストラクチャー投資は増える見込みで、同社は関連銘柄の1社だ。株価は30ドルで、業績好転の初期段階にある。EBITDAマージンは同業他社の48％に対して同社は35％であり、改善しなければならない。ただ短期的には、スピンオフに伴う上場費用や、元同一会社であるレンタカー大手のハーツ・グローバル・ホールディングス（HTZ）との法的問題も抱えている。
防衛支出もテーマの一つで、通信機器メーカーのハリス（HRS）も選好している。株価は90ドルだ。
マディソン・スクエア・ガーデン（MSG）の株価は165ドルで、15億ドルのネットキャッシュを保有し、マディソン・スクエア・ガーデンの空中権は4億〜6億ドルで売れる可能性がある。eスポーツやeゲーミングに対するエクスポージャーも得られる。プロアイスホッケーチームのニューヨーク・レンジャースの価値は約9億ドルで、プロバスケットボール・チームであるニューヨーク・ニックスは10億ドル以上の価値がある。これらを総合すると、同社の株価は210〜275ドルとなる。
• オスカー・シェーファー氏（リビュレット・キャピタル 会長）
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リビュレット・キャピタルのオスカー・シェーファー会長 PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
英国の冷凍食品企業であるノマド・フーズ（NOMD）は欧州が販売地域だ。公開時の株価は10ドルで22ドルまで上昇したが、1桁へ下落した。同社はプラットフォーム企業で、プラットフォーム拡大のために加工食品企業を買収している。向こう数年間のEPSは1.25ドルになる可能性があり、そうなれば株価は約20ドルになる可能性がある。来年の予想PERは11倍だが、規模が同水準の加工食品メーカーであるピナクル・フーズ（PF）の株価はノマド・フーズの企業価値（EV）の2.5倍となっている。
プエルトリコの決済処理会社であるエバーテック（EVTC）では、同国の財政問題から投資家が逃げ出し､2016年予想PERは10倍となっているが、同業他社は30倍で買収された。プエルトリコでクレジットカードやATMの利用が増加すれば、同社にとって恩恵となる。またオバマ大統領がサインした法律が、同国の債務再編を支えることになる。
通信インフラを提供するコムスコープ・ホールディング（COMM）は3件の買収を実施した。事業の変動は大きいが、買収に関連したシナジーが拡大しつつある。数年後の1株当たりキャッシュフローは4.20ドルになる可能性があり、それに15倍を適用すると株価は60ドルになる可能性がある。現在は約30ドルだ。
特殊医薬品会社のアニ・ファーマスーティカルズ（ANIP）をここしばらくトップピックとしている。EBITDAは2010年から79％増加しており、同社の短・中期的のEBITDA目標は1億ドルである。目標に8倍を適用すると、時価総額は8億ドル、1株当たりでは75〜80ドルとなる。現在は65ドルだ。点頭てんかん薬は承認済みで、アイルランドの特殊医薬品会社マリンクロット（MNK）が保有する15億ドルの市場で競争することになる。今後数年間で、売上高で3億〜4億ドル、EBITDAで2億ドル貢献する見込み。
• アンドリュー・ウェリントン氏（リリカル・アセット・マネジメント 共同創業者でCIO）
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リリカル・アセット・マネジメントの共同創業者でCIOのアンドリュー・ウェリントン氏 PHOTO:JENNA BASCOM FOR BARRON’S
市場全体は若干割高にみえるが、市場の半分が非常に割高になっているのが原因だ。その半分とは、高配当銘柄、市場が非常に安全とみなす銘柄（生活必需品など）、超高成長銘柄に分けられる。最後の区分には、フェイスブック（FB）、アマゾン・ドット・コム（AMZN）、動画配信大手のネットフリックス（NFLX）、アルファベットなど、成長が永遠に続くと人々が考えている銘柄が含まれている。従って、市場の残る半分は割安である。
家電メーカーのワールプール（WHR）の事業はそれほど魅力的ではないが、株価は割安でPERは約10倍だ。利益は住宅危機から回復して過去最高に達しつつあるが、業界は完全には回復していない。家電販売額はトレンドを依然として下回っており、同社の今後数年間の成長率は過去平均を上回る見込みだ。
保険大手のリンカーン・ナショナル（LNC）のPERは8倍だ。生命保険や年金は家電よりも退屈かもしれないが、低いバリュエーションは魅力的だ。同社のPERは12倍だったこともあるが、金利動向に敏感であると誤って批判されてきた。低金利は生命保険会社にとって悪材料ではあるが、それを補うために保険料を値上げしている。
半導体メーカーのマイクロセミ（MSCC）は、投資のスクリーニングで浮上するまであまり知らなかった。同社の半導体は超高性能で、航空機、ミサイル、通信機器などに利用され、利益率は高い。増収率は年率7〜8％で、増益率はそれを上回る10〜15％だ。PERは10倍と割安である。
タイヤ製造大手のグッドイヤー・タイヤ・アンド・ラバー（GT）の場合、アジアからの安価なタイヤの輸入で15年前に非常に苦しんだ。その結果、低級品から撤退し、低コストメーカーが競争できない高級品に特化している。利益は過去最高を更新しており、利益率にはまだ改善の余地がある。金融危機前のEPSは約1.60ドルだったが現在は4ドルとなっている一方で、市場はまだ懐疑的なため8倍のPERという割安で投資できる。
• ジェローム・ドッドソン氏（ パルナッソス・インベストメント 創業者で社長）
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パルナッソス・インベストメントの創業者で社長のジェローム・ドッドソン氏 PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
保有上位銘柄の一つにウェルズ・ファーゴ（WFC）があるが、環境、社会、企業統治（ESG）に焦点を置くファンドのマネジャーとして、厄介な質問に直面した。同社が200万件の顧客口座を承認なく開設したスキャンダルが起きたからだが、熟考の末、保有継続を決めた。個人顧客には顧客管理料が返却されるため、大きな損害はないためだ。ウェルズ・ファーゴは営業目標を達成するために、行員に圧力をかけ過ぎたのかという問題もあったが、その慣行は止んだと考える。
ESGの観点からは同社を依然選好している。慈善団体にとっては全米第3位の貢献企業で、役員と経営幹部の約半分が女性で、性的少数者（LGBT）社会や同性愛者の従業員にとって優しい企業になっているからだ。
過ちを犯したが、問題を解決している。CEOは辞任し、4100万ドルの報酬を放棄した。個人向け銀行業務担当者は約1900万ドルの報酬を辞退し、やはり辞任している。
現在の株価は約45ドルだが、3年後には70ドル台へ上昇する可能性がある。低PERで買う好機だ。
• ヘリマ・クロフト氏（RBCキャピタル・マーケッツ コモディティー戦略担当）
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RBCキャピタル・マーケッツのコモディティー戦略担当ヘリマ・クロフト氏 PHOTO: JENNA BASCOM FOR BARRON’S
原油価格は、サウジアラビアの想定以上に下落した。サウジアラビアは恐らく、石油輸出国機構（OPEC）の昨年11月の前回会合で減産しなくとも、原油価格が70ドル台で底を打ち、米国の産油量が減少を始めると考えていた。また、米国のシェール原油生産者が資本市場から資金を引き続き調達できるとはみなしていなかった。もっとも、シェール原油生産量は大幅に落ち込んでいる。
日々の需給の観点では、低水準の原油価格は市場の再調整を引き起こしたが、在庫は依然として高水準だ。在庫調整の必要があり、原油価格は緩やかに上昇するだろうが、急上昇しないことを意味している。
サウジアラビアが計画している国営石油会社の新規株式公開（IPO）を成功させるためには、1バレル当たり約50ドルが必要だ。同国は、70〜80ドルへの上昇を望んでいない。シェール生産が多少回復しても問題ないが、米国全体のシェール生産量の復活は望んでいない。
原油価格が50ドルであれば、外貨準備に対する圧力を幾分緩和でき、IPOも開始可能で、信用格付けの引き下げも回避できるだろう。現在の価格は、ちょうどよい水準だ。
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