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「債券売りは悪化する」とゴールドマンが考える３つの理由
Tracy Alloway、Luke Kawa
2016年9月13日 16:29 JST
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• 債券バリュエーションは高過ぎ、ＱＥの効果は薄れつつある
• 財政政策の重要性が増している
10年物米国債の利回りはここ数日、日本とドイツの国債にならって急上昇を演じた。
世界的な債券売りで、米10年債利回りは２営業日で15ベーシスポイントベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）上昇。同時に他の種類の資産も値下がりし、米当局が金融緩和を縮小するとの懸念が浮上した2013年の「テーパー・タントラム」との比較が取り沙汰された。
ゴールドマン・サックス・グループのグローバルマクロ・市場調査共同責任者、フランチェスコ・ガルザレリ氏（ロンドン在勤）は、債券売りが続くとみている。ゴールドマンは米10年債利回りが2017年初めに向け現行水準より32ｂｐ程度高い２％に達すると予想。
ゴールドマン・サックスのロゴ
Photographer: Daniel Acker/Bloomberg
その理由を３つ挙げる。
１）債券のバリュエーションはこのところ高過ぎる状態が続いている
英国の欧州連合（ＥＵ）離脱選択を受けた債券利回り急低下には成長減速という裏付けがない、とガルザレリ氏は指摘する。ゴールドマンは先進市場の経済活動が上向くと予想しており、投資家が国債に殺到しているのは奇妙だ。
同氏は「今後数四半期に先進国・地域の経済活動はトレンドに沿ったペースで拡大し、消費者物価指数（ＣＰＩ）総合でみたインフレ率はエネルギー価格のベース効果によって上昇し、米当局は利上げをするだろう。市場は年内についてすらこのような展開を過小評価している」と指摘した。
２）量的緩和（ＱＥ）政策は効果が薄れつつある
中銀による債券購入プログラムは国債利回り低下に寄与したが、その効果は薄れつつあるかもしれない、とガルザレリ氏は指摘。技術的制約と非伝統的政策のマイナス面が意識され始めていると論じ、最近の日本銀行と欧州中央銀行（ＥＣＢ）の議論が非伝統的金融政策の限界を示しているとコメントした。
「超長期債の利回り低下は実質金利低下の利点を打ち消すコストとゆがみをもたらした」とし、確定給付の契約を多く持ち債券に多くの資産を配分している欧州と日本の年金基金や生命保険会社にとっての問題を指摘した。
３）財政政策が待望されている
中銀の緩和拡大能力への疑問が増すのに伴い、政府主導の景気てこ入れ策に期待する投資家が増えている。欧州と日本では財政赤字にもかかわらず財政出動への期待が高まっており、米国でもそうだ、とガルザレリ氏は指摘した。
同氏は「金利が名目上の下限に近い現在、財政出動は国内の最終需要を支えるのにより有効だと考えられている」と論じた。
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原題：Goldman Has Three Reasons Why the Bond Rout Is Going to Get Worse（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-13/ODED0G6VDKHS01
ＰＩＭＣＯは長期債警戒、ダイモン氏とガンドラック氏からも警鐘
Wes Goodman、Netty Ismail
2016年9月13日 15:16 JST
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アナリスト冬の時代に追い打ち、ヘッジファンドにＡＩで予想提供
パシフィック・インベストメント・マネジメント（ＰＩＭＣＯ）のトータル・リターン・ファンドは長期債へのエクスポージャーを減らしている。
ＰＩＭＣＯのウェブサイトによれば、同ファンドは８月31日時点で保有債券のデュレーション（平均回収期間）を5.27年と、７月末の5.44年から短縮した。これは５月以降で最低の水準。米国債と関連証券の保有も８月に減らした。
米10年債利回りは12日、年内米利上げ観測を受けて６月以来の高水準に達した。ＪＰモルガン・チェースのジェイミー・ダイモン最高経営責任者（ＣＥＯ）は中銀が行動すべき時だと発言。ダブルライン・キャピタルの投資責任者、ジェフリー・ガンドラック氏も金利上昇に備えるべきだと言う。
ＰＩＭＣＯグループＣＩＯ、ダン・アイバシン氏（中央）
Photographer: Christopher Dilts/Bloomberg
未来アセット証券のプリンシパル・インベストメント責任者、パク・スンジン氏は「利回りは底を打った」と話す。「景気は堅調ではなく弱いが、重要なのは勢いだ。インフレ圧力は以前よりは高まっている。米当局は市場予想以上の引き締めを行うだろう」と語った。
米10年債利回りはロンドン時間午前６時47分現在１ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）低下の1.65％。前日は一時1.70％に達した。
ダイモン氏は12日、米金融当局に信頼維持のためだとして利上げを促した。ガンドラック氏は先週、債券投資家にデュレーション短縮を勧めた。
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原題：Pimco Bond Fund Cuts Bet as Dimon to Gundlach Warn on Rates Path
Pimco Bond Fund Cuts Bet as Dimon to Gundlach Warn on Rates Path（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-13/ODFHEE6JIJUT01
超長期債が上昇、20年入札予想上回る−カーブ修正観測も先回りの買い
船曳三郎
2016年9月13日 07:59 JST更新日時 2016年9月13日 15:29 JST
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日経平均反発、医薬品が堅調−過度な米利上げ警戒後退、円高は重し
• 相当スティープ化したので買い場探しの方が適当−ＪＰモルガンＡＭ
• 日銀が心地よいと考える水準まで調整しているとの見方も−みずほ証
債券相場は超長期ゾーンを中心に上昇。この日の20年債入札で最低落札価格が予想を上回ったことを好感した。日本銀行によるイールドカーブの修正観測がくすぶる一方、超長期債は利回り上昇やスティープ（傾斜）化に伴う需要が見込まれており、入札結果発表前から先回り的に買いの動きが強まった。
現物債市場で長期金利の指標となる新発10年物344回債利回りは、日本相互証券が公表した前日午後３時時点の参照値より１ベーシスポイント（bp）高いマイナス0.01％で開始し、その後はマイナス0.02％まで戻した。20年物の157回債利回りは0.475％まで上昇した後、2.5bp低い0.43％まで買われた。新発30年物52回債利回りは一時3.5bp低い0.500％まで低下。新発40年物９回債利回りは0.62％と３月17日以来の高水準を付けた後、３bp低下の0.585％まで買われた。
ＪＰモルガン・アセット・マネジメントの塚谷厳治債券運用部長は、「利回り曲線が相当スティープニングしていたので買いたい人が多かったようで、良好な入札結果。買い場探しの方が適当。生保勢もここで買いを入れるべきかどうかという姿勢ではないか」と指摘。来週の日銀金融政策決定会合については、「国債買い入れを柔軟化する方向で織り込んでいるものの、金融引き締めと取られるとまずいので、柔軟性を若干高めるぐらいにしか動けないだろう」と予想する。
13日の長期国債先物市場で中心限月12月物は、前日比横ばいの151円45銭で取引を始め、151円36銭まで下落した。その後は徐々に買われ、午前は11銭高の151円56銭まで上昇。入札結果を受けて午前高値に並んだ後、再び下落に転じるなど値動きの荒い場面も見られ、結局３銭高の151円48銭で引けた。
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財務省が発表した表面利率0.5％の20年利付国債（158回債）の入札結果によると、最低落札価格は101円05銭と予想中央値100円90銭を上回った。小さければ好調さを示すテール（最低と平均落札価格の差）は10銭と前回の３銭から拡大。投資家需要の強弱を反映する応札倍率は3.33倍と前回の3.87倍から低下した。
カーブ修正と国債買い入れ柔軟化
日銀本店
Photographer: Kiyoshi Ota/Bloomberg
日銀が来週の決定会合で行う「総括的な検証」でイールドカーブのフラット化修正に動くとの観測に対する警戒から超長期ゾーンの利回り水準が軒並み３月以来の高水準を記録した。
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の稲留克俊シニア債券ストラテジストは、「検証の後に、マイナス金利深掘りと共に、国債買い入れ柔軟化を決めるとの思惑が主因。日銀が特に超長期国債の買い入れ額を減らせば、国債買い入れ政策の持続可能性確保とイールドカーブのブルフ
ラット化是正という両面に資する」と言う。
ロイター通信は９日、日銀が景気刺激効果の高い中期金利などの抑制を重視し、金融機関の収益減や生保・年金の運用難といった副作用をもたらしているイールドカーブのフラット化の修正策を検討すると報じた。
一方、ＪＰモルガン・アセットの塚谷氏は、「残存期間が１−５年のゾーンと10年超のゾーンの国債発行量と日銀買い入れのバランスを考えると、大きく短いゾーンにシフトさせることも考えにくい」として、柔軟性を若干高める程度にとどまるとみている。
みずほ証券の辻宏樹マーケットアナリストは、「日銀がフラット化を懸念しているとは言え、超長期の利回り水準も大きく上昇し、日銀が心地良いと考える水準まで調整しているとの見方が出てきてもおかしくない」とする一方、「日銀会合まで１週間あり、引き続き金融政策に対する観測報道が出てくるリスクはある」と指摘する。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-12/ODDROG6KLVR601
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