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原油相場、OPECではなく中国三大石油会社が鍵
By SHULI REN
2016 年 9 月 6 日 17:58 JST
石油輸出国機構（OPEC）関係者らが8月に行った発言で増産凍結への期待が高まって以降、原油相場は再び強気に転じた。だが、先週の下落率は週間ベースで1月以来の大きさとなった。国際指標油種のブレント原油は1バレル＝46ドルと、8月半ばの高値（51.60ドル）から大きく下げた。
投資家は原油相場の方向を見極めるために、OPECよりも中国の三大石油会社に注目すべきだろう。原油市場が底堅くなってきたのは、これら3社の大規模な減産が一因だ。
UBSのアジア原油・石油化学製品調査部門責任者、ピーター・ガストライヒ氏は「今まさに数年に及ぶ上昇局面が始まろうとしている」と指摘。UBSは原油価格について、2017年上半期は平均50ドル近辺で推移し、下半期に60ドルを突破するとみている。同氏は「足元の原油相場は安定感を増してきたようだ」とし、その影響で投資家の買いが再び株式市場に向かう可能性があると述べた。
中国の三大石油会社である中国海洋石油（CNOOC）、中国石油天然気（ペトロチャイナ）、中国石油化工（シノペック）は、予想を上回るペースで減産を進めている。ペトロチャイナとシノペックは1-6月期決算の発表時に、16年下半期の生産見通しを前年同期の実績を15％下回る水準へ引き下げた。
ジェフリーズの推計では、CNOOCが計画している減産分を加えると、3社の国内生産は日量40万バレル減と大きく縮小することになる。米エネルギー情報局（EIA）は8月9日（中国の三大石油会社の決算発表前）、下半期の国際原油市場は日量50万バレル強の供給過剰が見込まれると明らかにした。言い換えると、原油市場は思った以上に需給均衡に近づいている可能性があるということだ。
ウェイ・キャピタル・マネジメントの創設者、ユエ・ウェイ・ワン氏は「OPECの場合、少数の国が市場を独占するカルテルとしての妥当性は低下している」とし、「当社は投資家として原油相場の足元の水準に満足している。需給均衡が早まるからだ」と述べた。
中国三大石油会社の株式のうち、原油相場の持ち直しが最も追い風となるのはシノペックだろう。1-6月期（上半期）決算が最もましだったのは同社で、純利益は前年同期から22％の減少にとどまり、199億元を確保した。一方、ペトロチャイナの純利益は約5億元にとどまり、CNOOCに至っては77億元の赤字に沈んだ。
シノペックは他の2社よりも事業の多角化を進めている。上流部門の石油生産事業、製油事業、化学薬品事業、ガソリンスタンド併設型のコンビニ事業など、事業範囲は多岐にわたる。1-6月期決算では、製油所事業は173億元の黒字と好調で、原油生産事業が出した201億元の赤字をほぼ相殺した。化学薬品事業と小売り事業の業績は横ばいだった。その結果、シノペックは1株当たり0.079元の中間配当を実施できた。これは年率3％の配当利回りに相当する。
UBSは7月、シノペック株の目標株価を7.90香港ドルに引き上げた。理由として、投資家が同社の化学薬品事業とコンビニ事業の業績を織り込んでいないことを挙げた。2015年に中国の天津で起きた大規模な爆発事故を受け、中国政府はオレフィンとポリオレフィンの生産事業を打ち切った。シノペックは既にどちらの在庫も豊富にあるため、今後これらが供給難となればその恩恵を受けやすい。一方、同社の小売り事業の価値は、EBITDA（利払い・税引き・償却前利益）の9〜10倍にとどまる。UBSの見方では、シノペックの現在の株価は40％ほど過小評価されている。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwjT4d-O_PrOAhXGEpQKHcuACnIQqQIIHjAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10131342344550994625404582295301159110464&usg=AFQjCNGnINCQqoR90WfQuejOw98sqlzYCw
住宅在庫に悩む中国北部、解消にあの手この手
ソーシャル・メディアでもの笑いになる案も
中国瀋陽市の住宅在庫水準は1月時点で20.4カ月分だった ENLARGE
中国瀋陽市の住宅在庫水準は1月時点で20.4カ月分だった PHOTO: IMAGINECHINA/ZUMA PRESS
By DOMINIQUE FONG
2016 年 9 月 6 日 14:43 JST
重工業が盛んな中国東北部遼寧省の省都、瀋陽市が時折みせる住宅供給過剰問題への対応策には鬼気迫るものを感じる。
同市は今年3月、大卒者が頭金なしで住宅を購入できるようにする案を提示した。ソーシャルメディアなどではこれをばかにするようなコメントが飛び交った。批判的な人々は、この案は信用バブルが起こるリスクを高め、米国のサブプライムローン（信用力の低い借り手向け融資）が金融危機に拍車をかけたことを思い起こさせると指摘した。
瀋陽市当局は2日、大卒生に住宅購入を促し、その親に代金を払わせる新たな案を提示した。過去8年以内に大学を卒業した人は親の住宅積立金で代金を支払うことができるというものだ。
住宅積立金制度は、加入が義務付けられている社会保障制度の一部で、住宅資金をためる手助けをすることを目的としている。企業と従業員が給与支給時に住宅積立金を拠出し、この積立金から、銀行の住宅ローンより金利が低く、頭金要件が緩い住宅ローンを借りることができる。
瀋陽市はこれまでも住宅在庫を減らす対策を講じてきた。だが同市の住宅在庫水準は1月時点で20.4カ月分と、前年同月の26.7カ月分より減ったものの、健全な水準である12カ月分以下には程遠い。
調査会社ゲイブカル・ドラゴノミクスのアナリストは8月のリポートで「中国では南東部の在庫水準が健全なのとは対照的に、北部は依然として高水準」と指摘した。
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https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiZs8S3_PrOAhVIi5QKHaalCY4QFggeMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB11426422161025524901704582296832936640416&usg=AFQjCNEM3B4Fucj5iHLINz4C07-bIzNpqw
株価と債券利回り、逆相関には要注意
株価と債券利回りの相関性は2008年のリーマン・ショック以降で最大の低下
By JAMES MACKINTOSH
2016 年 9 月 6 日 16:27 JST
夏季休暇から戻った米金融市場のトレーダーやファンドマネジャーらがこれから注目するのは言うまでもなく、今後数週間に開かれる各中央銀行の金融政策会合、そして間近に迫った米大統領選挙だろう。
彼らはまた、市場のある異常な動きにも注視するに違いない。債券と株式市場の相関性に変化が出ており、これは市場が混乱する前兆という可能性もある。
ある世代のトレーダーは、株価と債券利回りがともに上下する傾向があるのが当然と思って育ってきた。つまり、株の好材料は債券の悪材料（債券価格を押し下げ、利回りを押し上げる）であり、その逆もまた成立するということだ。
今夏の米国市場では、この株と債券の相関性が崩れていたようだ。株価と債券利回りが同じ方向に動いたのは30営業日のうち11日にとどまった。これは2007年初頭以来の最低に迫る日数だ。
前代未聞とまでは言えないが、2008年のリーマン・ショック以降、このような相関性の低下はまれであり、価格が経済に対する期待と恐怖のバランス以外の何かで決定されていることを示している。こうした状況は、市場でストレスが高まった時期に見られる傾向がある。2013年のいわゆる「テーパリングかんしゃく」では、米連邦準備制度理事会（FRB）関係者が量的緩和策を早期に縮小すると示唆したことを受け、債券利回りが急伸した。また、15年にはドイツ国債市場でも一時的なバブル状態が見られた。
最も簡単に説明すれば、一部の中央銀行幹部が緩和策維持を選好しており、しばらくは低金利政策が続くとの観測によって、低金利の時期がさらに続くという観測が広がった（一部の中銀関係者は、低金利が永久に続くとさえ示唆した）ため、あらゆる市場の価格が押し上げられ、利回りが低下したということだ。あらゆる資産の評価に使用される割引率に注目が集まっている場合、債券と株式の価格は同じように上下し、このため、債券利回りと株価は逆相関を形成する。
このような形で金融政策に関心が集中する状況は健全とは言えない。現在は相対的に関心の対象からやや外れている金融政策の変更や経済状況の変化の双方から、市場が突然のショックにさらされる恐れがある。
インベステック・アセット・マネジメントのフィリップ・サンダース氏は「やや不安定ではあるが、（相関性の）大きな転換は起きる。この転換が起きた場合、正しい側にいることが重要だ」と述べ、「相関性が転換するポイントでは、やや値動きが荒れるものだ」と指摘している。
上：債券と株の相関性のシフトは市場混乱時に起きることが多い。下：6カ月のトータルリターン（黄：S＆P500種指数、緑：10年物米国債
https://si.wsj.net/public/resources/images/MI-CR518_STREET_16U_20160905173321.jpg
日本市場ではこの夏、このような事例が見られた。政府の財政刺激策への期待と日本銀行による緩和政策の限界に対する懸念を背景に、安全資産である40年物国債の価格が7月上旬の水準から約20％も下落したのだ。
米国で株式と債券の相関性が崩壊したことについては、もう一つの説明が成り立つ。株式市場の上昇が経済成長の改善を反映する一方、米国債市場は英国や日本、欧州での超緩和政策を背景に、資金が米国へと流入しているため価格が押し上げられている、というものだ。
この通りだとすれば、投資家にとっては、世界経済が改善して米国から外資が再流出しても、また、世界経済の成長が減速して米企業の収益が悪化しても資産価格は反落する恐れがあることになる。
日次および週次ベースでの株と債券の相関関係はシグナルとして有効だが、より深い疑問は、次に状況が悪化した時、いったい何が起こるのかということだ。株と債券は同時安となるのだろうか。過去に数回見られた相関性低下の場面では、株式が売られる中でこの相関性がほぼ通常の状態に戻った。つまり、債券はやはり投資ポートフォリオの中で緩衝材となっったのである。
JPモルガン・チェースのチーフ・マーケット・エコノミスト、ジャン・ロイズ氏は、次に米国経済が減速した場合、米国債が防護壁になると考えている。リセッション(景気後退)になっても米国債利回りはさらに100ベーシス・ポイント（bp）ほど低下する可能性があるが、欧州や日本の国債にその余地はなさそうだからだ。
これが持つ短期的な意味としては、危機的状況になった際に債券にポートフォリオの防護壁を期待していない投資家の場合、「債券が救い手にならないのだから、株式の持ち高を削減しなければならない」ということが考えられるという。
状況は、相場急落の背景にどんな要因があるかで大きく違ってくる。株と債券が同時に下落するには、成長の減速と金利上昇が必要だ。1970年代のスタグフレーション（景気停滞とインフレ）が一つの例となるだろう。もう一つの可能性は、中銀が誤りを犯した場合だ。
ウイリス・タワーズワトソンの英投資コンサルタント部門責任者、アラスデア・マクドナルド氏は、このような相場の急落は、各中銀に対する信頼が失われることで起きる可能性があると指摘する。同氏は「投資家は、中銀の緩和策が限界に達し、資産価格をこれ以上引き上げられないと気づく可能性がある」と言う。
この夏の市場の動きはトレーダーらが夏季休暇で不在だったことによる単なるノイズに過ぎず、株価と債券利回りはすぐに順相関を回復する可能性もある。だが、この相関性から目を離してはならない。相関性がシフトする時は、投資家にとって厳しい状況となることが多いからだ。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiF4Iqf_PrOAhWCl5QKHftkABIQFggeMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB11426422161025524901704582296971284677222&usg=AFQjCNGpgeqpy9JQvI0hue1SQFKa8n3TFw
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