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日銀検証、利回り曲線平坦化の功罪議論か

［東京　１６日　ロイター］ - 日銀が検討を進めているマイナス金利付き量的・質的金融緩和政策（ＱＱＥ）の総括的な検証では、急速に進行している利回り曲線平たん化の功罪が議論のポイントの１つになりそうだ。マクロ政策の専門家からは、平たん化の進行や長期化が継続した場合、金融仲介機能に支障が出るとの懸念も浮上。

一部では、金利ターゲットへの転換などのオプションも提示されている。

＜マイナス金利と国債買入は「効き過ぎ」＞

検証の結果は９月２０、２１日の金融政策決定会合で公表される。今回の検証は、２０１３年４月からスタートしたＱＱＥが１６年になっても物価２％の目標に達せず、その原因や達成のための手段に関し幅広く検討することを目的に行われている。

日銀は現行政策の波及メカニズムとして、期待インフレ率の上昇と利回り曲線全体の低下による実質金利の低下を挙げている。それにより国内経済の各分野を活性化させ、持続的な成長につなげることを目指している。

だが、足元では消費者物価指数（除く生鮮、コアＣＰＩ）の前年比上昇率はマイナス圏で推移。期待インフレ率を示す各種の指標は鈍化傾向を示している。

一方、１０年最長期国債利回りJP10YTN=JBTC（長期金利）は、マイナス金利導入後にマイナス圏へと急低下。利回り曲線の平たん化が短期間に進行し、預貸金利ざやの縮小によって金融機関の収益が圧迫され、生命保険会社や年金基金の運用難に拍車がかかっている。

国内金融市場からは、マイナス金利と長めのゾーンを中心とした大規模な国債買い入れという組み合わせが「効き過ぎの原因」（国内金融機関）との指摘もある。

民間の専門家からは、こうした状態が今後も継続すれば、金融仲介機能に支障を来たし、かえって物価２％目標の早期達成の障害になりかねないと懸念する声も出始めた。

日銀関係者の一部からも、すべての年限で想定よりも金利が下がり過ぎ、金融機関の収益圧迫のインパクトが大きくなるとの連想が株安につながった可能性があるとの見方が出ている。

＜日銀ＯＢから長期金利ターゲットの選択肢＞

元日銀理事の早川英男・富士通総研エグゼクティブ・フェローは９日のロイターとのインタビューで、利回り曲線の平たん化が金融機関の収益を圧迫していると指摘。「年金の存続にかかわる」事態となっていると警告した。

http://jp.reuters.com/article/boj-hayakawa-idJPKCN10K0ZS

その上で、望ましい政策の枠組みとして、１）マイナス金利の深掘り、２）長期金利ターゲットの導入を提唱。

平たんになり過ぎた利回り曲線の左側（短期ゾーン）を下げて右側（長期ゾーン）を上げ、金融市場調節の目標を量から金利に転換することで、現在保有残高を年間８０兆円増加させている国債買い入れを４０兆円程度に縮小できるとした。

ＳＭＢＣフレンド証券・チーフマーケットエコノミストの岩下真理氏も、ロイターに寄稿したコラムの中で、国債買い入れについて、保有残高を年間８０兆円増加させるというフローから目標をストック（残高）に変更することや、買い入れ年限の短期化など政策対応の柔軟化を主張している。

http://jp.reuters.com/article/column-forexforum-mari-iwashita-idJPKCN10Q0MW

昨年６月、日銀の中堅３人が「均衡イールドカーブ」という概念について論文を公表し、ＢＯＪウオッチャーの注目を集めた。

景気を過熱も減速もさせない金利水準を年限ごとに並べた均衡イールドカーブの概念は、現実のイールドカーブと比較することによって、政策の効果を推し量ることができる。例えば、現実のイールドカーブが下方にあれば、各年限の金利水準は十分に景気刺激的であるということになる。

複数のＢＯＪウオッチャーは、この論文が長期金利ターゲット導入への布石になる可能性を指摘している。

ただ、現行のマイナス金利付きＱＱＥは、量を増やすというメッセージを政策の根幹に据えており、黒田東彦総裁がリードする現在の日銀ボードメンバーが金利ターゲットを採用する可能性は低いとの見方も、一部のＢＯＪウオッチャーの中で根強く語られている。

また、検証後に日銀が新しい政策の枠組みを打ち出した場合、それが「緩和縮小」「引き締めへの一歩」と見られれば、急速な円高・株安要因として市場が反応することも予想される。

黒田総裁は今月２日、麻生太郎財務相との会談後、記者団の質問に答え、検証の結果として緩和縮小の方向に向かうことはないとの趣旨を表明。市場の思惑にくぎを刺した経緯がある。

あるＢＯＪウオッチャーは「検証結果は、分かりやすさが重要だ。市場が混乱するようなメッセージを出した場合、後遺症が残りかねない」と述べ、日銀と市場の円滑な対話が重要と強調した。

(竹本能文　伊藤純夫　編集：田巻一彦)
http://jp.reuters.com/article/boj-varification-idJPKCN10R0DT

新築マンション発売の縮小続く、マイナス金利の深掘り期待で買い控え　＃デフレ期待に等しい
桑子かつ代
2016年8月16日 16:33 JST

７月は前年同月比31％減、供給は８カ月連続のマイナス
新規供給戸数は今後も減少続く可能性−農中信託銀行の新海氏

首都圏新築マンションの発売落ち込みが続いている。マイナス金利が続くなか、住宅ローン金利の一段の低下期待が購入者の買い控えにつながっているとの見方が市場関係者の間で出ている。
　　不動産経済研究所が16日発表した７月の首都圏新築マンションの発売戸数は前年同月比30.7％減の3317戸と８カ月連続のマイナスだった。契約率は63.3％と、販売の好不調を図る目安となる70％を２カ月連続で下回った。平均発売価格は5656万円で、前年同月比では２カ月連続の下落となった。
　　農中信託銀行シニアファンドマネジャーの新海秀之氏は、新築マンション市場の動向について、日本銀行が２月中旬に導入した「マイナス金利がさらに深掘りするのではないかとみて、今は買い時ではないと判断している人が出ている可能性がある」と指摘する。
　　日銀は９月20、21日に予定されている次回会合で、マイナス金利など金融政策の「総括的な検証を行う」としている。ブルームバーグのエコノミスト調査によると、７割が追加緩和の可能性を予想している。
　　不動産経済研究所は７月、2016年の１年間の首都圏のマンション供給予想を約3.7万戸と、当初の約4.3万戸から下方修正し、09年以来の３万戸台に落ち込む見通しだと発表した。新海氏は消費増税の先送りも買い意欲後退の一因とし、「今後も大手不動産会社は新規供給戸数を抑制する」と予想している。

https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-08-16/OBZO3R6K50XW01　

日本株は大幅続落、円高加速し先物主導午後崩れる−内需安い (訂正)
赤間信行
2016年8月16日 07:58 JST 更新日時 2016年8月16日 16:12 JST

16日の東京株式相場は大幅続落し、主要株価指数はこの日の安値引け。昼休み時間帯に為替市場で円高が加速し、市場心理の悪化から午後の取引で崩れた。不動産や建設、食料品株など内需セクター、保険や証券など金融株中心に幅広い業種が安い。
　　ＴＯＰＩＸの終値は前日比18.16ポイント（1.4％）安の1298.47、日経平均株価は273円５銭（1.6％）安の１万6596円51銭。ＴＯＰＩＸの終値での1300ポイント割れは５日以来。
　　しんきんアセットマネジメント投信の鈴木和仁シニアストラテジストは、「夏休みの市場参加者も多く、相場は動かないとの見方が大勢だったため、午後のドル安・円高と株安は想定外だった」と言う。午前の株価指数の下げが小幅にとどまり、きょうは日本銀行の上場投資信託（ＥＴＦ）買いがないとみて円買い、株売りの仕掛け的動きがあった可能性も指摘した。
　　きょうのドル・円相場は昼休み時間帯にドル安・円高の動きが加速、早朝の１ドル＝101円台前半に対し午後は100円20銭台と、７月８日以来の円高水準に振れた。大引け後には同10銭台まであった。
東京証券取引所
東京証券取引所 Photographer: Yuriko Nakao/Bloomberg
　　資源株の上昇などからきょうの日本株は小幅に反発して始まったが、国内企業決算の発表が終了、政策をはやす動きも一巡し、その後は為替動向をにらみつつ軟調に推移。午後の開始と同時に先物主導で下げ幅を広げ、一時持ち直したが、終盤に再度下げ足を速めた。
　　東海東京調査センターの仙石誠マーケットアナリストは、「日本株と為替市場が相互に連動して動いている。ストップロスのドル売り・円買いが出たもようで、取引が薄い中で振れが拡大した」とみていた。
　　ただし、市場関係者の間では、このまま一方的に日本株が崩れるとみる向きは少ないようだ。仙石氏は、雇用情勢の堅調ぶりから米国の利上げ観測が消えることはなく、「一方向の円高は想定しておらず、日本株の下げも限定的」と予想。しんきんアセットマネジメント投信の鈴木氏も、26日のジャクソンホールでの講演で米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）のイエレン議長が年内利上げに含みを持たす可能性もあり、積極的にドル売り・円買いのポジションを取りにくいとしている。「為替の円高圧力が一段と強まることがなければ、日経平均はもうしばらく１万6000円台後半でのもみ合いが続く」との見方を示した。
　　東証１部33業種は不動産や保険、証券・商品先物取引、建設、金属製品、精密機器、ガラス・土石製品、鉄鋼、食料品など32業種が下落。石油・石炭製品の１業種のみ上昇。東証１部の売買高は16億1458万株、売買代金は１兆9787億円と２日連続で２兆円の大台割れ。上昇銘柄数は217、下落は1672。
売買代金上位で下落はファーストリテイリング、三菱電機、村田製作所、ブイ・テクノロジー、第一生命保険、マツダ、三井不動産、大和ハウス工業がなど。
上昇はＬＩＮＥが大幅高、富士通やＪＸホールディングス、森永製菓が堅調だった
(４段落の為替数値を訂正します.)
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-08-15/OBZ2R56JTSEE01

株式市場の「メルトアップ」、中銀が主導者
米株式市場では11日に三つの主要指数がそろって最高値を更新し、メルトアップの様相を帯びてきた

By PAUL VIGNA
2016 年 8 月 16 日 14:14 JST

　2015年の8月にメルトダウン（大暴落）した株式相場だが、16年の8月はこれから一気に上昇するかのような「メルトアップ」の気配を見せ始めている。

　米株式市場では11日に三つの主要指数がそろって最高値を更新し、メルトアップの様相を帯びてきた。メルトアップとは、株価が上昇するとは考えられない理由が十分あるにもかかわらず、大幅な株高が進む状況を指す。15日終値の時点でナスダック総合指数は月初来1.9％高、ダウ工業株30種平均は同1.1％高、S＆P500種指数は同0.8％高、ラッセル2000種指数は同1.8％高だ。S＆P500種指数は英国の欧州連合（EU）離脱決定後の安値から約7.1％上昇しており、これは年初来の上昇率7.3％にほぼ等しい。

　これらの数字が必然的なものに見え始め、トレーダーや投資家が一斉に市場に参入し始めたときに起きるのがメルトアップだ。足元の市場はまだそこまでには至っていないようだが、メルトアップという言葉を口にする市場関係者が増えていることを鑑みると、この直近の上昇相場の背景を考察する価値はある。

　まず、この「メルトアップ」は株式市場そのものが主導しているものではない。ヤルデニ・リサーチのエド・ヤルデニ氏は日次リポートで、「株式市場のメルトアップは引き続き債券相場のメルトアップにけん引されており、その債券市場のメルトアップに油を注ぎ続けているのは世界の主要中央銀行だ」と述べた。日本銀行と欧州中央銀行（ECB）は資産の買い入れを増やし、バランスシートを拡大させており、英中銀イングランド銀行はこのほど独自の量的緩和（QE）政策を再始動させたところだ。こうした中銀の緩和政策で市場には大量の資金が流れ込み、それが資産価格に表れている。上昇しているのは米国の株価だけではない。ドイツの代表的株価指数であるDAX指数は一時、年初からの下落率が20％を超えたが、今や下げ幅を全て解消している。新興国株もメルトアップが進行中だ。

　10年物米国債利回りが1.50％前後で推移しているにもかかわらず、株価は上がり続けている。あるいは、むしろ皮肉なことに、債券利回りがこれほど低いから株価の上昇が止まらないと言った方が良い。市場をいま動かしているのは成長見通しを巡る高揚感ではなく、低金利がいつまでも続くという期待感だ。ヤルデニ氏は「結果として世界中の債券市場で途方もない規模のメルトアップが起きており、投資家が利回りを求めざるを得ない中でこのメルトアップが拡大している」と指摘した。債券利回りの低下を受け、投資家は利回りを求めて他の市場に目を向けている。株式に帰着するのは当然の流れだ。

　こうしたメルトアップはいつまで続き得るのだろう。確かに、ヤルデニ氏は足元の株価が現在の上昇局面のピークに近いことを認めている。だが、企業の収益「見通し」も上昇しており、買いの裾野は広い。7月の米小売売上高が前月並みにとどまったにもかかわらず、個人消費が近いうちに急減速する様子はない。ヤルデニ氏はこれこそがメルトアップの構造だと指摘した。

　とは言うものの、誰が株式を買っているのだろうか。買い手は、資本市場に資金を投入していることをわれわれが知っている機関、すなわち中銀と自社株買いを進める企業だ。例えば、日経平均株価指数を構成する企業225社のうち90％で、日銀が大株主上位10位以内に入っている。ECBは社債の買い入れを行っている。イングランド銀行が9日に実施した国債買い入れオペは目標額に届かなかった。米企業の自社株買いは過去最高を記録した昨年から減速したとはいえ、依然として速いペースを維持している。S＆Pダウ・ジョーンズ・インディシーズのデータによると、S＆P500種指数構成企業の約25％が自社株買いによって1株当たり利益（EPS）を少なくとも4％増やした。

　株式を買っていないのは誰か。少なくとも一般の個人投資家はあまり積極的ではない。バンク・オブ・アメリカのデータによれば、グローバル株式ミューチュアルファンドの運用資産残高は年初来1.8％減少した（先週は資金流入超だったが）。つまり、この「メルトアップ」は、投資家が良い投資先に殺到しているから実現したのではなく、中銀が金融緩和開始から7年が経過した今もなお、われわれがかつて知っていた素晴らしい市場環境に非常によく似た状況を作り上げようとしている中で生まれたものだということだ。

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コメント
1. 2016年8月16日 19:11:30 : 6jC6Ok4X3M : r9HiorRuc1w[692] ▲△▽▼ 金利なんてのは、金を借りる（または貸す）場合だけ問題になるんで、金を借りて生産施設を増強したり店舗を増やすことで利益が出る見通しがなけりゃ誰も金なんか借りない。 イールドカーブなんて長短の金利の状況を表すだけで資金需要とは何の関係も無い数字だ、資金需要を喚起する政策とセットで実施しなけりゃ金融政策なんて経済の実態をゆがめるばかりで何の良いことも無いのは当然だろう。
2. 2016年8月16日 19:29:32 : nJF6kGWndY : n7GottskVWw[2341] ▲△▽▼ >急速に進行している利回り曲線平たん化の功罪 以前、個人的にはマイナス金利は賛成ではないと書いた理由の一つが この投機的な長期金利の下げ（債券上昇） 長期金利が下がること自体は、FRBのtwistでもあったように、確かに景気刺激には有効ではあるが 効き過ぎると金融機関の利益構造（既得権）を破壊するから、十分な対策が必要となる 一応、当座預金の分割などで配慮はしたが、投機の攻撃には勝てなかったということだ こうした問題の本質は、何度も言っているように 日本経済（欧米中など世界も同様）の潜在成長率が下がっていること、 さらに、その背景には、既得権排除の改革の停滞、反グローバリズムの政治潮流や保護主義化の動き、 そして先進国と途上国、ドイツと南欧の対立が典型だが、国家間の再分配政策の難しさがある また日本固有の人口構造問題(シルバー民主主義による過剰な高齢者への分配）、既得権産業保護のための構造改革の遅れなど、様々な構造問題もある >検証結果は、分かりやすさが重要だ。市場が混乱するようなメッセージを出した場合、後遺症が残りかねない こうした問題を金融政策だけで解決しようとしても無理であり、政府（国民）がよほど積極的に改革を行わない限り、 現実的には、衰退と貧困化を認め、低い潜在成長率を認めて、金融政策の柔軟化を行っていくのが妥当だろう そして投機による過剰な円高＝＞輸出産業崩壊（雇用再崩壊）を防ぎたいのであれば、輸出関連産業への税制優遇（損失の繰越）や、規制緩和（賃下げ、解雇の柔軟化）なども必要になるだろう ただし期待外れになって、再び、デフレ不況化していくリスクもあるし その後の海外景気と資源価格の反転で、スタグ不況へと落ち込んで行く確率も、そう低くはない。
3. 2016年8月16日 20:30:06 : Shr6HFjnhU : v7_iKj8UNmc[5] ▲△▽▼ >また日本固有の人口構造問題(シルバー民主主義による過剰な高齢者への分配）、既得権産業保護のための構造改革の遅れなど、様々な構造問題もある 高齢者への過剰な分配どころか、介護問題を見ればわかるように全然過少。 フロー所得のある現役世代が十分な納税・保険料支払いをしていないことが根源だろう。（実際、国民負担率は先進国ではアメリカや韓国に次いで低いのが実態）
4. 2016年8月16日 20:39:01 : nJF6kGWndY : n7GottskVWw[2343] ▲△▽▼ ↑ 日本の場合、将来世代に転嫁される赤字も含めると、実質的な負担率は、ほぼ等しくなっている またドイツなどと比べるといいが、日本の社会保障は、還元率が低い 例えば過去に十分年金を払っておらず、税率も低く、十分資産を形成している 高齢既得権層へと流れているなど、非効率がかなりある そうした日本の非効率は、地方へのバラマキ、労働生産性の低さなど、多くの面でも見られる http://www.news-postseven.com/archives/20131128_226473.html 諸外国に比べて「日本の国民負担率は低い」のだという。日本は税金や社会保険料などが安い、「だから日本人はまだまだ負担すべきだ」という論理だが、そこに大嘘が隠されている。 　まず最大のまやかしは、国民負担率の比較では国民の「潜在的負担」である借金＝毎年の財政赤字が考慮されていないことである。 　 　税金や社会保険料に加え、財政赤字は将来の国民負担にほかならない。その借金分（財政赤字対国民所得比）を合わせた国民負担率を「潜在的国民負担率」と呼ぶ（財務省は一応その数字を出しているが、わざとなのか、わかりにくい図表で発表している）。当然ながら、借金の額は国によって異なるから、負担率を比較する際はそれを含めて考えるのが当然である。 　 　潜在的国民負担率で比較すると、今年公表の最新版では日本53.2％、アメリカ42.5％、イギリス60.4％、ドイツ55.9％、スウェーデン58.9％、フランス69.5％。日本の国民負担率は50％を超え、各国との差は小さくなる。つまり負担はすでに限界に近いのだ。これだけでも「日本は国民負担率が低い」という主張は説得力を失う。 　 　それでも相対的にまだ低いのだから、という理由で「増税の余地がある」とするのも間違いだ。よく知られている通り、国民負担率が高いヨーロッパ諸国は「高福祉」社会であり、国民へ還元される割合やサービス内容が充実している。国際比較するには、それぞれの負担によって「国民へどれだけ還元されているか」という視点が欠かせない。 　 　国立社会保障・人口問題研究所の「社会支出の国際比較（対国民所得比）」が参考になる。社会支出とは、年金や医療、介護、子育てなど各国における社会保障分野への支出のこと。国際比較がある最新の2009年の数字で見ると、日本31.8％、アメリカ24.1％、イギリス31.9％、ドイツ38.1％、スウェーデン43.0％、フランス43.4％となっている。 　 　これらの数字を先ほどの「潜在的国民負担率」と差し引きすれば、「本当の負担率」が見えてくる。 　 　例えばスウェーデンの2009年の潜在的国民負担率は63.9％と非常に高い。しかし、前述の通り43.0％が年金や医療などで戻ってくる。いわゆる「高福祉・高負担」である。100万円の所得のうち64万円取られても、43万円が戻ってきて、残り21万円が政府の運営費（本当の負担率）として使われるというわけだ。 　 　このように各国の「本当の負担率」を計算すると、日本19.2％、アメリカ18.4％、イギリス28.1％、ドイツ19.1％、スウェーデン20.9％、フランス26.9％となる。 http://irorio.jp/nagasawamaki/20150227/209429/ http://www.mof.go.jp/tax_policy/summary/itn_comparison/241d.htm

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• （リサーチラボ）均衡イールドカーブの概念と推移 軽毛 2016/8/16 20:13:41 (0)

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