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35年に及ぶ世界的な債券高、終了間近か
米連邦準備制度理事会（FRB）のポール・ボルカー元議長 PHOTO: REUTERS
By
JAMES MACKINTOSH
2016 年 7 月 14 日 15:08 JST
35年間にわたり驚くほどの収益率をたたき出してきた史上最大の債券上昇相場は最終期に入りつつあるようだ。これは35年間ずっと言われ続けてきたことだが、ここにきていよいよ現実味を帯びてきたのはなぜなのか。政治の変化に加え、マイナス利回りが散見される屈折した逆さまの世界と化したことが理由だ。
債券は本来、安全でつまらない投資商品だ。だが、いまや退屈な部分など皆無で、それほど安全でもない。日本国債の場合、40年債の2016年前半の収益率は微々たる利払いも含め48％という驚異的な数字で、他の長期債もここ半年で過去最高の収益率を記録している。英国とドイツの長期国債の収益率はリーマン・ブラザーズ破綻後の水準とほぼ等しい。
米国債の収益率はここまで異例な水準ではないが、30年債の年初来収益率は22％に達し、長年の債券ウォッチャーが懸念を抱くのに十分なほどの高い収益率だ。
債券の上昇相場は約35年前、連邦準備制度理事会（FRB）のポール・ボルカー議長（当時）がインフレを抑制したことで始まったが、以来これまで、上昇相場は終わったといとも簡単に勘違いしてしまうことは何度もあったはずだ。長らく世界で最も利回りの低かった日本国債については、ついに相場が崩れると予想して大きな損失を被った人たちが今まで大勢いたため、トレーダーの間で日本国債の売り持ちは、大損する恐れのある危険な投資という意味で「未亡人製造機」と呼ばれている。
M＆Gで多戦略型ファンドを運用するエリック・ロネガン氏は、このことを知りながらも日本国債の相場が下げに転じることを信じて疑わない一人だ。同氏のファンドでは長期日本国債の売り持ちが資産残高全体の15％相当に達しており、国債に買いが殺到したここ数週間は逆風の相場環境に耐え忍んでいる。同氏が市場は間もなく反転する可能性が高いと確信していることは間違いない。
同氏は「これは買いが買いを呼ぶ展開で、あまりにも値動きが激しい」とし、「まさにパニック買いといった勢いだ」と語った。
大勢のトレーダーが同じことを言ってきたが、予想は外れ続けている。
アリアンツ・グローバル・インベスターズのグローバルストラテジスト、ニール・ドウェイン氏は「われわれが債券市場のどこをどう分析しても、市場は構造的に過大評価されているという結論に至る」としつつも、依然として米国債を買い続けている。「欧州と日本の債券価格がばかげた水準にあるときはこれ（米国債買い）こそがやるべきことだ」と同氏は言う。
心配なのは突然の価格上昇（利回りの低下）だけではない。経済ニュースに対する債券相場の反応ぶりは奇妙で、少なくともある意味、債券と株式の関係性は壊れている。
目下のところ、債券の上昇相場が続くはずがない理由は二つある。
まず単純なことだが、マイナス圏に突入した利回りがさらにどこまで下がるかには限界があるということ。ある限界を過ぎれば、お金は無意味なものになってしまう。つまり、どれほど高リスクで不便だとしても投資家は直接現金を持つようになるということだ。紙幣を廃止すればマイナス金利の限界は無くなるかもしれないが、そのような極端な措置を講じた場合、通貨そのものが疑問視され、確実に資金は金へ逃避するだろう。
35年に及ぶ債券の上昇相場が反転するきっかけに最もなり得るのは財政出動の拡大で、これが二つ目の理由だ。中銀関係者らは金融政策手段には銀行への悪影響や株式・不動産バブル発生の恐れといった危険な副作用が伴うと懸念し、積極財政を強く求めてきた。
https://si.wsj.net/public/resources/images/MI-CQ619_MACKIN_16U_20160713182120.jpg
30年物英国債（緑）とFTSE100種指数（黄）の1986年からの収益率
英国は欧州連合（EU）離脱決定以降、均衡財政目標を撤回し、フランス、イタリア、スペインはEUの財政規則に反発している。日本は6月、2017年4月に予定していた消費税率の引き上げを再延期した。また、米国の大統領選で特に厳しい緊縮財政路線を掲げているのは、共和党候補に事実上決定しているドナルド・トランプ氏ではなく、民主党候補指名を確実にしたヒラリー・クリントン前国務長官で、民主・共和両党の立ち位置が従来と逆転している。先進国の支配層は労働者階級の有権者の懸念についても議論せざるを得ない状況にある。
トロイ・アセット・マネジメントの最高経営責任者（CEO）、セバスチャン・ライオン氏は「『ヘリコプターマネー（中央銀行による直接的な政府への資金供給）』が近く導入されるかのように感じるが、それほどすぐには実施されないだろう」と指摘した。同氏は以前からデフレを懸念してきたが、政府が心配のあまりヘリコプターマネーの導入に動けばインフレがデフレに取って代わるとみている。
バブル終了の時期を判断しようとするのは危険だ。相場がいっそう現実から乖離（かいり）することは常にあり得るからだ。全く現実に即していない場合もあり、今回もそうだ。だが、過去最低の利回りで債券を買うことを考えている投資家は、短期的な相場の行き過ぎと長期的な政治の変化との両方を気にすべきだ。
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債券利回り低下、安全逃避が背景＝フィラデルフィア連銀総裁
By MICHAEL S. DERBY
2016 年 7 月 14 日 10:29 JST
【フィラデルフィア】米フィラデルフィア地区連銀のハーカー総裁は13日、債券利回りの低下に対する大方の懸念を一蹴した。利回り低下は今後の深刻な景気問題を告げるものと一部では受け止められている。
総裁は当地での講演後、記者団に対し、低利回りは英国の欧州連合（EU）離脱（ブレグジット）や他の要因に動揺した投資家が安全逃避に動いた結果である公算が大きいと述べた。債券市場の状況は「理解可能」であり、長くは続かない可能性が高いと語った。
一方、連邦準備制度理事会（FRB）が利上げする時期については明言を避けたが、「原則としていずれの会合も選択肢から外さない。（そうした制限を課すのは）まずい政策だと思う」と述べた。
ブレグジットの影響が経済に広がる中、決断を下すには「少し時間がある」と説明した。利上げの軌道は引き続き「浅い」ものになるとみており、緩やかに利上げしても金利政策の全体的な姿勢は引き続き成長をかなり支えるものになるとの見方を示した。
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https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiHgIzk4fLNAhWKFpQKHW3QBUwQqQIIHzAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10368883563906114164704582187854042716184&usg=AFQjCNFnphgHPCb837VCOD-HVqq3wG8RUg
焦点：7月1週に日本勢の外債投資が過去最大、米モーゲージ債に熱視線
７月１４日、国内の超低金利環境から押し出されるように、国内投資家が外債投資に一段とシフトしている。７月第１週は過去最大の買い越しとなった。写真はドル紙幣、都内で２０１１年８月撮影（２０１６年 ロイター／Yuriko Nakao）
７月１４日、国内の超低金利環境から押し出されるように、国内投資家が外債投資に一段とシフトしている。７月第１週は過去最大の買い越しとなった。写真はドル紙幣、都内で２０１１年８月撮影（２０１６年 ロイター／Yuriko Nakao）
［東京 １４日 ロイター］ - 国内の超低金利環境から押し出されるように、国内投資家が外債投資に一段とシフトしている。７月第１週は過去最大の買い越しとなった。
ただ、主要投資先の米国でも金利低下状況は変わらない。米国債では十分な利益を上げにくいとして、一部の大手生保は、より利回りの高い米モーゲージ債などに熱い視線を向けている。
＜消える「プラス金利」＞
財務省が１４日に発表した７月３日─９日の「対外及び対内証券売買契約等の状況」では、日本勢の対外中長期債投資が２兆５４９１億円と過去最高の買い越しとなった。
その背景にあるのは、日本で一段と進む低金利化だ。「日本国債は２０年債JP20YTN=JBTCも一時マイナスに沈み、これまで対外投資に本腰を入れていなかった投資家も腹をくくったのではないか」（生保幹部）という。
英国民投票後にいったん持ち直したドル／円JPY=EBSが再び下落に向かった局面でもあり「一部では、円高を好機と捉えた可能性がある」（国内金融機関）という。
三井住友信託銀行・マーケット・ストラテジスト、瀬良礼子氏は、今後も国内勢の外債投資の流れは続くと見ており、外為相場への影響として「過大評価はしない方がいいものの、一定程度の（ドル）下支え効果はありそうだ」と指摘している。
もっとも、低金利化は日本だけの現象ではない。ドイツ国債は１０年債DE10YT=TWEBまでマイナスに落ち込み、スイス国債は５０年債CH50YT=RRまでマイナス圏だ。日本だけでなく、世界中の投資家がプラスの金利を持つ国債を買い占めていくなかで「プラスの金利」が世界の市場からどんどん姿を消しているのが現状だ。
こうした中、利上げに向かう姿勢をなんとか維持している米国債は、プラス金利を確保。機関投資家のマネーは、頼みの綱として米国債に向かっていた。ただ、米利上げ観測が後退するなか、米金利でさえも低下圧力を受けている。
米国でも１０年国債US10YT=RRの利回りは１．５％程度であり、足元で１．３％程度とみられるヘッジコストを引くと、手元に利回りはほとんど残らない。市場からは「有望な投資先が、世界中でもなかなか見当たらない」（同）という声が漏れる。
＜米債投資の「主役」交代か＞
プラス金利が残存する米債市場だが、「主役」が米国債からより利回りを追求できる別の商品に変わりつつあるようだ。その１つとして米モーゲージ債に脚光が当たり出した。
機関投資家の中には、２０年米国債US20YT=RRなどの超長期ゾーン国債への投資を増やす動きもあるが、国債以外の商品に運用先を多角化させようとしている動きもある。
その中で注目度が上がっているモーゲージ債は、住宅ローンを担保に発行する証券。金利や償還期限などで同様の性質のある複数の住宅ローンを集めて証券化し、投資家に販売される。米国では住宅ローンの約３分の２が証券化されている。
米証券業金融市場協会（ＳＩＦＭＡ）によると、その残高は、米国債の１３．４兆ドルには及ばないものの、８．７兆ドルと流動性は潤沢。モーゲージ債への元利払いには、実質的な政府保証がつくとして「流動性、安全性の面から、米国債に代替するのにうってつけ」（同）との声が市場で少なくない。
住宅金融支援機構の調査部長、小林正宏氏は「米国では雇用が改善し、住宅着工戸数は緩やかながら概ね増加基調にあり、住宅ローンは増えていく方向とみられる」と指摘する。
＜１カ月のドル調達コストに上昇圧力も＞
このように日本勢の米モーゲージ債需要は高まっているが、実質的に為替のオープン投資を凍結している生保が複数あり、当面の為替への影響は限定的とみられている。「為替のボラティリティが高い中では、オープンでの外債投資はやりにくい」（別の生保幹部）という。
一方、モーゲージ債の期日前償還のリスクに応じ、ヘッジ期間やヘッジコストに変化が表れる可能性がある。
米国債の為替ヘッジでは、３カ月物のスワップやレポ取引が使用されるケースが多いが、モーゲージ債では期日前償還のリスクがあるため、期日前償還の通告期限である１カ月と同期日のヘッジ取引が増えるとみられているためだ。
円投／ドル転スワップよるドル調達コストは、１カ月物で１．２４％付近と、米５年国債利回りUS5YT=RRを上回っている。同コストは、通常、四半期末にかけてドルの供給元の欧米銀がバランスシートを圧縮することで上昇。その後は低下する「季節性」がみられてきたが、今年は足元で高止まりしている。
このため「日本勢のモーゲージ債投資が増えれば、短い期間のドル調達コストに上昇圧力がかかってきそうだ」（国内金融機関）との指摘も出ている。
(平田紀之 森佳子 編集：伊賀大記)
http://jp.reuters.com/article/focus-japan-bond-idJPKCN0ZU13N
FRB、利上げ見送りで直面する問題とは
https://si.wsj.net/public/resources/images/MI-CQ624_FEDHER_16U_20160713180908.jpg
人民元の対ドル相場（左）とワシントンのFRB本部
By
JUSTIN LAHART
2016 年 7 月 14 日 14:43 JST
米連邦準備制度理事会（FRB）にとってこの数週間は非常に状況が良かった。英国の欧州連合（EU）離脱（ブレグジット）に対するFRBの懸念には先見の明があったことが判明した。年内に利上げを見送っても、成長の減速や他国の通貨安を慎重に見据えた結果と思われるだろう。だがそのリスクとして、資産価格が高騰を続け、FRBが利上げした場合に市場が崩壊に追い込まれることが考えられる。
米国の投資家にとって、ブレグジット後を懸念する局面は過ぎたどころの話ではない。株式市場が過去最高値を更新したことがその証拠と言える。だが、FRBにとっては依然として懸念材料だ。英国はどの程度の打撃を吸収するのか、そして世界経済はどのような影響を被るのかが分からないため、FRBは今月末だけでなく9月の連邦公開市場委員会（FOMC）でも政策金利を据え置く可能性が高そうだ。
一方、ブレグジットがほぼ影響せず、経済が勢いを増し、労働市場のさらなる引き締まりや予期せぬインフレ高進につながるリスクも考えられる。他国の状況や予想される為替の動きを考慮すると、そのリスクは低いように思われる。
世界経済が今後直面する課題は英国だけでは全くない。すでに低迷している欧州経済は、ブレグジットだけでなくイタリアの銀行危機にも対処しなければならない。日本経済は円高で打撃を受け、当局は為替介入や追加刺激策を求める圧力に見舞われている。そして中国当局は、これまでの景気刺激努力にブレーキがかかっており、輸出強化に向けて人民元安を容認している。
エバーコアISIのストラテジストらによると、これら全てが示唆しているのは、ブレグジット決定後に急伸したドルにまだ上値余地があるかもしれないということだ。ドル高は米国の貿易上の立場を弱める一方、インフレを一段と抑制する。これは実質的にはFRBの利上げがもたらすはずのものだ。そうした状況では、利上げを12月まで見送るのは容易だろう。
だが、借り入れコストの上昇や投資の低迷、資産価格の下落につながるFRBの利上げ以上に、ドル高はさまざまな形で経済に影響する。米国に本拠を置き、国内外で海外企業との厳しい価格競争に直面している製造業者は圧迫されるが、隔離された企業には直接影響しない。また、輸入品が割安になるため、一部企業や多くの消費者には有利となる。
同様に、ドル高は貿易量の多い品目の価格を圧迫するが、このところ上昇しているサービス価格は痛手を受けない。
さらに、FRBがブレーキをかけることはないという期待から、世界の投資家にとって米国資産の魅力は高まるばかりかもしれない。これこそ株高の背景にある要素の一つ、そしてジャンク（投資不適格）債と米国債の利回り差が約1年ぶりの水準に縮小している理由の一つかもしれない。商業用不動産のように収入を生み出す他の資産の価格も上昇する可能性がある。
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米債務上限問題、対応策の公表をFRBと財務省に要請＝上院委員長
By KATE DAVIDSON
2016 年 7 月 14 日 10:42 JST
米上院財政委員会のオリン・ハッチ委員長（共和、ユタ州）は連邦準備制度理事会（FRB）と財務省に対し、政府の手元資金が底を突いて国債の元利払いなどができなくなった場合の具体的な対応策について情報を開示するよう要請している。
委員長は、連邦政府の法定債務上限に到達した場合の緊急対策について詳細を提示するようFRBと同省に求めてきたことを明らかにした。
FRBのイエレン議長とルー財務長官に宛てた13日付書簡の中で委員長は、再三の問い合わせに対する両者の反応は「はなはだ不完全でお粗末」だったとし、債務上限突破で金融市場が混乱しないよう水面下で金融機関と示し合わせていると非難した。
委員長はさらに、「こうした出来事が決して起きないことを誰もがいくら願っているとしても、米国民と議会はそうなった場合の政府の計画を知る権利がある。当然ながら最低限でも大手金融機関と同じ情報を与えられるべきだ」と述べた。
委員長はこの日、債務の原因や削減計画などを含む債務管理に関する包括的な報告書を議会に提出することを財務省に義務づける法案も公表した。法案では、債務上限到達が予想される期日の少なくとも21日前に財務長官が議会で証言することも求めている。
さらに、委員長の事務所が公表した法案要綱によると、財務省は債務について今よりも詳細な情報をウェブサイトで公表し、債務関連の緊急事態が起きた場合の対応策など「財政に関する基本的な情報」を議会と国民に提示しなければならない。
FRBのデービッド・スキットモア報道官は「われわれは書簡を受け取った。返答するつもりだ」と述べた。財務省はコメント要請に応じなかった。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiVx6_e4fLNAhWGmZQKHYRrAqQQFggeMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10368883563906114164704582187873087234302&usg=AFQjCNHDMSQ1AUBzMbxvLd_F0PWrNcQexA
ＪＰモルガン：４−６月利益予想以上、債券トレーディング改善などで
Hugh Son
2016年7月14日 20:05 JST
資産規模で米銀最大手ＪＰモルガン・チェースの４−６月（第２四半期）利益は前年同期比で1.4％減少したものの、調整後１株利益がアナリスト予想を上回った。債券トレーディング収入が改善したほか融資の伸びが加速した。
14日の決算発表によると、純利益は62億ドル（約6540億円、１株当たり1.55ドル）と、前年同期の62億9000万ドル（同1.54ドル）を下回った。
収入は2.8％増の252億ドル。債券トレーディング収入は39億6000万ドルと35％増加。株式トレーディング収入も1.5％増え16億ドルとなった。
原題：JPMorgan Profit Beats Estimates on Fixed-Income, Loan Growth（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-07-14/OAAWWZ6TTDS701
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