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FRBがインフレ目標を引き上げるべき根拠
米連邦準備制度理事会（FRB）は弾切れの問題に直面している PHOTO: ANDREW HARRER/BLOOMBERG
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JUSTIN LAHART
2016 年 6 月 21 日 09:23 JST
米連邦準備制度理事会（FRB）は弾切れの問題に直面している。インフレが唯一の解決方法かもしれない。
先週の連邦公開市場委員会（FOMC）に出席した当局者らは、2018年にかけての誘導目標金利見通しを引き下げただけでなく、その先の金利水準についても見通しを下方修正した。「長期」金利見通しの中央値は3％前後と、FRBが金利見通しの公表を始めた12年時点の4.25％を大幅に下回っている。
つまり、FRBは2％のインフレ目標と過不足のない完全雇用を達成したとしても、経済の安定を維持するには低水準の翌日物金利が必要だと考えているということだ。これは、自然金利水準（潜在成長率下の経済に沿った実質翌日物金利）が金融危機以降に下がったとの見方を反映している。この低下は、例えば生産性がまた上向くなどすれば反転する可能性もある。だが今のところ、3％の長期金利見通しは、自然利子率の長期水準を現在1％程度とする最近のFRB調査に一致している。
ここで心配なことは、過去に米国がリセッション（景気後退）に見舞われた時、FRBは景気回復に向けて通常少なくとも4％利下げしてきたということだ。つまり、3％の金利見通しは、次にリセッションに陥った場合、FRBは利下げだけで景気を回復できないということに等しい。代わりに、最近の経験が示すように利上げよりも効果の劣る量的緩和のような手段にまた頼らなければならなくなる。
別の選択肢は、目標を超えるインフレに賛成するエコノミストらが言うように、一時的ではなく持続的な目標以上のインフレをFRBが容認することだ。そうすれば、インフレが例えば3％の場合にFRBは翌日物金利を4％に設定でき、景気が軟化した場合の利下げ余地を作ることができる。
投資家にとっては、FRBのインフレ容認度が増すと、利回りの低い米国債の投資妙味はさらに薄れる一方、消費者物価が上昇し企業利益も増えるため、株式の妙味が比較的増す。言うまでもなく、これはインフレが次のリセッションに見舞われる前にFRBの新たな目標に達することを前提としており、確実にうまくいくとはとても言えない。
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FRB議長の議会証言、市場心理変える可能性も
By AMEY STONE
2016 年 6 月 21 日 12:13 JST
米連邦準備制度理事会（FRB）のイエレン議長は21日と22日にそれぞれ上院、下院で半期に一度の議会証言に臨むが、新たな材料はあまり期待できないというのがFRBウォチャーの見立てだ。とはいえ、議長の発言が米国債市場に影響しないというわけではない。
20日の米国債市場では売りが膨らみ、指標銘柄の10年物利回りは1.67％をつけた。英国の欧州連合（EU）離脱の是非を問う国民投票を23日に控え、週末に公表された世論調査で残留派優位が示されたことが材料視された。だがこうしたリスクオンの心理は、議長の発言が終わる前にあっけなくリスクオフに戻る可能性もある。
CRTキャピタル・グループのイアン・リンジェン氏は20日の取引終了後、リポートで次のように説明している。
「イエレン議長の証言が21日に予定されているが、議長が先週と同じハト派的な発言を繰り返すと一般的に予想されていることだけを考えたとしても、単純にきょうのような相場が続くとは思えない。議会証言そのものが改めてハト派姿勢を印象付けることはないだろうが、連邦公開市場委員会（FOMC）が（6月の新たな見通しで）フェデラルファンド（FF）金利予想をあれほど大幅に引き下げた理由について詳細な議論があれば、米国債が大きく売られることは絶対にないはずだ」
RBCキャピタル・マーケッツのトム・ポーセリ氏は、議員からはブレグジット（英国のEU離脱）に関する質問が相次ぐとみている。同氏の20日のコメントは以下の通り。
「議長が厳しく追及されると思われる質問の一つは、来る23日に行われる英国の国民投票とその米国への影響だ。議長は前回のFOMC（後の記者会見）で特にこの問題について質問され、金利据え置きという直近の政策判断に織り込んだことを明らかにした。議長はさらに、ブレグジットが決まれば、適切な政策道筋を左右する要因の一つになると強調した。当社では、ブレグジットが現実のものになった場合、FRBによる16年中の追加利上げの可能性が事実上消えるのはほぼ間違いないと考えている」
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対米投資が活況、グローバリゼーション停滞を尻目に
LINDQUIST/BLOOMBERG NEWS
By WILLIAM MAULDIN
2016 年 6 月 21 日 15:32 JST
この1年間は、財やサービスの貿易自由化だけでなく人材や資金の移動もより自由化すべきだとするエコノミストや政治家にとって、最良の時期とは言えなかった。
米共和党大統領指名候補のトランプ氏は、環太平洋経済連携協定（TPP）を批判することで支持を高めている。TPPについては、オバマ大統領が実績として残したいと望む一方、議会は承認には消極的に見える。
米国の輸出は低迷している。欧州や資源輸出国ばかりか、経済のリバランスを模索する中で成長が減速している中国の需要まで減少していることがその理由だ。一方、世界各国では、移民問題から英国の欧州連合（EU）離脱に及ぶあらゆる事柄について野党勢力から疑問が提示されている。
ただ、米国には、少なくとも一つ大きな好材料がある。昨年は、海外からの直接投資が過去最高の3480億ドル（約36兆円）に達したのだ。その大半は欧州からで、今年もこのペースは続く可能性が高い。
実は、世界的な景気減速は米国にとって支えとなっている。米経済は緩やかとはいえ着実に成長を続けているため、エネルギーコストの低下をはじめとする潜在的利点を考慮した場合は特にだが、他の多くの主要国より有望な投資先となるためだ。
ワシントンで20日開催された「セレクトUSA」でオバマ大統領は、「米国のセールスマンになることに異存はない」としたうえで、「7カ月もすれば私も職探しの身だ。（中略）リンクトインに登録しないと」と述べた。
オバマ政権はここ数年、米国各地の特定地域において技術集約型製造業への投資を拡大している。政府は20日、スマートセンサーに関する新たな計画を発表した。
米商務省が同日発表した報告書によると、2015年の海外対米投資の70％近くは製造業に集中している。
国際投資機構（OII）のマクラーノン理事長は「オバマ大統領とプリツカー商務長官は、セレクトUSAの創設によって国際的投資を経済の優先課題としたため、大きな称賛に値する」としたうえで、「残念ながら、ワシントンの最近の動向からうかがえるように、私たちに共通する雇用創出という目標とこれを達成するために議会で選択された政策との間をつないでいない議員が一部にいる」と語った。OIIは、米国での事業に投資する国際企業で構成されている。
OIIが20日発表した資料によると、米国の民間部門における雇用のうち、海外からの投資に関連するものは7分の1だという。
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トランプ氏の経済政策、景気縮小と大量失業招く恐れ
米大統領選で共和党指名候補の座を確実にしたドナルド・トランプ氏
By NICK TIMIRAOS
2016 年 6 月 21 日 16:03 JST
米大統領選で共和党指名候補の座を確実にしたドナルド・トランプ氏の経済政策案は、額面通りに受け止めると、米経済を長期的なリセッション（景気後退）に追いやり、低中所得層を中心に大量の失業者を生む可能性がある。新たな分析で明らかになった。
ムーディーズ・アナリティックスのリポートは、税制、貿易、移民、政府支出に関するトランプ氏の提案が米経済にもたらす累計的な利益と損失を初めて数値化しようとしたもので、同氏の政策を全て採用した場合、1期目の4年間で国内総生産（GDP）は急減し、350万人が失業するとの推計をはじき出した。トランプ陣営に近いある人物はこのリポートを強く批判した。
リポートによると、ほぼ全てのシナリオで「米経済は孤立性を増し、縮小すると予想される」。
ムーディーズのチーフエコノミストでリポートの主執筆者であるマーク・ザンディ氏は、2008年の大統領選でオバマ大統領と争った共和党のジョン・マケイン上院議員（アリゾナ州）の特別顧問を務め、後にオバマ政権の景気対策や住宅ローンの借り手支援策を分析面から支えた。民主党員であるザンディ氏は、同党の候補者指名が確実なヒラリー・クリントン前国務長官の陣営に献金を行っている。
ムーディーズはトランプ氏が提案内容を後退させた場合のシナリオも二つ挙げているが、経済への影響はこちらの方が小さい。議会との交渉の末に減税額が大幅に減り、中国やメキシコとの貿易戦争も回避するというシナリオでは、経済成長は減速するもののリセッションには至らない。
ムーディーズによると、トランプ氏が公約する政府支出や減税を実現するためには、連邦予算で1兆ドルの財政赤字が発生しないよう他の歳出を大幅に削減しなければならない。
ザンディ氏は「税制と支出の面でトランプ氏が望むものと、予算のつじつまを合わせるために必要なものとの間には大きな差がある」と指摘した。
トランプ氏は税制改革案として、全面的な税率引き下げと部分的な所得控除制限を掲げている。米研究機関アーバン・インスティテュートとブルッキングス研究所が共同で設立した税制政策センターは、この改革案で連邦歳入は9兆5000億ドル（約990兆円）減少するとの見通しを示した。また、独立系の税制研究機関、タックス・ファンデーションによると、トランプ氏の案を実施した場合、経済成長の加速を想定しても10年間で10兆ドルの損失が見込まれる。
ムーディーズのリポートは経済への短期的な悪影響が最も大きいものとして貿易政策と移民政策を挙げた。雇用市場のスラック（余剰資源）がもはや以前ほど大きくないことを考えると、トランプ氏の政策は労働力や財の価格を大幅に押し上げかねないからだ。ザンディ氏は「これは経済に深刻な弊害をもたらす大規模な供給ショックだ。連邦準備制度理事会（FRB）は対応方法を知らない」と述べた。
ムーディーズは、こうした価格押し上げ圧力を受けてFRBは本来想定していたよりも速いペースでの利上げを余儀なくされ、早急な利上げが足かせとなる中で米経済は2018年にリセッション入りすると結論付けた。同年にS＆P500種指数は25％安に沈む可能性があるという。
貿易政策に関してトランプ氏は、より有利な貿易・交易条件を引き出すための交渉手段の一つとして、中国からの輸入製品に45％の関税、メキシコからの原油以外の輸入品に35％の関税をそれぞれ課すと脅しをかける考えを示した。ムーディーズの推計によると、メキシコと中国に対する輸入関税の引き上げで財の輸入価格は15％上昇し、消費者物価全体が3％押し上げられる可能性がある。実際にはさらに、米輸出企業への報復措置に伴うコストも発生する。
ムーディーズのエコノミストらは、こうした関税は企業にとっての不確実性を高めるため、米国の輸出が落ち込むとともに経済成長が損なわれると警告している。関税が引き上げられれば、輸入企業は早急に生産拠点を他国へ移すだろうが、これには時間がかかり、企業が負担するコストも増える。
ブランダイス大学のピーター・ペトリ教授が数カ月前に公表した分析によると、トランプ氏の提案する関税を実施すれば、米国の財の貿易赤字は昨年に比べ約2750億ドル（37％）増加する見込みだ。
移民政策については、トランプ氏が主張する不法移民の強制送還が実現すれば、労働人口の余剰分は減るだろうが、少し賃金が高くても米国民の間で敬遠されてきた農業などを中心に、働き手が見つからない仕事が増えることにもなる、とムーディーズは予測している。リポートによると、こうした産業で労働力が不足すれば、川上産業や川下産業で失業者が発生するだけでなく、雇用コストの上昇に伴いインフレも加速する恐れがある。
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原油価格は頭打ちか、英EU離脱の有無にかかわらず
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英クロマーティ沿岸の原油採掘施設 PHOTO: MATTHEW LLOYD
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SPENCER JAKAB
2016 年 6 月 21 日 14:25 JST
市場は常にバランス感覚を持ち合わせているわけではない。
原油価格は2月の安値から倍増したものの、6月16日までの6営業日でそこから10％下落した。その後の2営業日は続伸し、再び1バレル＝50ドル台に迫っている。その理由については、英国の欧州連合（EU）離脱の是非を問う23日の国民投票の結果予想が変化したことの表れとの見方が多い。
これだけ大きな動きであれば、世界全体の国内総生産（GDP）の2.3％を占める国が政治的・経済的な国家連合から離脱すべきかどうかではなく、石器時代へ戻るべきかを決めようとしているかのような印象を受ける。一方、原油価格が2週間前に50ドル台を回復した理由は、世界中の原油生産がさまざまな一時的要因からやはり2％程度落ち込んだことにあった。
原油価格はリスク許容度を測る指標となっているため、足元で相場が乱高下している理由は説明がつくが、こうした不安要素が解消されたらどのような展開になるだろうか。
英国がEUを離脱しようがしまいが、原油価格がさらに上昇するのは難しそうだ。市場が供給過剰から需給均衡に戻るのは一部の予想より1四半期早かったが、JBCエナジーによれば、2014年4-6月期以来、世界の原油および石油製品の在庫は約8億バレルに達している。
つまり、原油消費の拡大で1日当たり100万バレルの供給が不足し、それを全て在庫の取り崩しで賄ったとしても、約8億バレルという在庫を半減させるだけで1年余りもかかる。それさえ楽観的な見通しかもしれない。
予期せぬ供給障害が発生したり、世界各国の経済成長が急加速したりしない限り、原油価格の上昇が続くのはかなり先の話だろう。
https://si.wsj.net/public/resources/images/BN-OO272_Oilher_M_20160620135715.jpg
米原油先物価格（単位：ドル） PHOTO: THE WALL STREET JOURNAL
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