新興国経済が厳しい時期を迎える中、ブラジルとロシアは特に脆弱に見える。

　新興国の投資家は、どれだけ急速に状況が悪化することがあるか知っている。1990年代半ば、急成長を遂げるタイとインドネシアが「アジアの虎」として名を馳せるようになった。それが1997年には、通貨危機に見舞われ、国際通貨基金（IMF）の救済を受けざるを得なくなった。

　あれから20年近く経ち、2010年には世界の経済成長を下支えしたともてはやされたBRICs（ブラジル、ロシア、インド、中国）諸国のうち2カ国が景気後退に陥りかけている。ブラジルとロシアが直面する複数の要素――通貨安、高インフレ、低成長――は、2015年を非常に悪い1年にする恐れがある。

「フラジャイル・ファイブ」の命運

　問題はしばらく前からくすぶっていた。1年以上前に大手銀行モルガン・スタンレーのジェームズ・ロード氏はブラジル、インド、インドネシア、南アフリカ、トルコを、新興国の「フラジャイル・ファイブ（脆弱な5カ国）」と名付けた。同氏の懸念は、高いインフレ率と多額の経常赤字の組み合わせは輸出品が高すぎることを意味する、ということだった。

　これらの国の通貨は、下落しそうな通貨として同氏が挙げたリストの上位を占めた。その後、5カ国中4カ国の通貨はドルに対して弱くなったが、6番目の新興国通貨であるロシアのルーブルはそれよりずっと大きく値を下げた（図1参照）。ロシア中央銀行は11月5日、ルーブルを下支えするために行ってきた、高くつく無駄な対策を縮小し、ルーブルをほぼ自由に変動させた。

　これらの国には共通の問題――特に高インフレ――がある。フラジャイル・ファイブはいずれも「双子の赤字」を抱えている。債務が積み上がっていることを意味する財政赤字と、各国を外国からの資本流入に依存させる経常赤字だ。

　だが、各国の展望は分かれた。インドとインドネシアは安泰に見える。インドのルピーは昨年8月以降、ドルに対して値を上げ、公的部門の赤字も減少している。インドネシアのルピアはそれほど底堅くなく、8月末以降10％下落したが、インフレは和らぎ、力強い成長も見られる（図2参照）。

　残りの4カ国はそれほど順調ではない。南アフリカとトルコでは、まだ大きな経常赤字と高インフレが続くことから、ランドとリラが今後もさらに下落しそうだ。だが、プレトリアとアンカラの政府エコノミストにとっては、いくつか明るい要素がある。

　まずエネルギー価格が下落した。これはトルコにとって朗報だ。というのも石油と天然ガスはトルコのエネルギー供給の6割を占め、その90％以上が輸入されているからだ。南アでは、鉱物の輸出を妨げていたストライキが収まった。同国経済は来年、2.5％の成長を遂げる可能性がある。

ひどい状況が際立つブラジルとロシア

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ブラジル経済は急減速し、景気後退に陥りかけている（写真はリオデジャネイロのキリスト像）〔AFPBB News〕

　対照的に、ブラジルとロシアは本当にひどい状態にある。新興国として中国に次いで最大の規模を誇る両国は、合わせるとドイツに匹敵する重みがある。

　どちらの国でも通貨が下落している。ブラジルでは、財政赤字が9月に過去最高に達したことを明らかにした統計が出た後、11月にレアルが最安値を更新した。ルーブルはそれ以上のスピードで下落しており、1年で27％、過去1カ月間で10％値を下げた。

　どちらもスタグフレーションに直面している。高い物価と、今年1％を下回りそうな成長率の組み合わせだ。

　両国の苦痛の一部は外国からもたらされている。ブラジルの主要貿易相手国は、減速している（中国）か、低迷している（ユーロ圏）か、または急降下している（アルゼンチン）。輸出量が減少しているだけではない。ブラジルが売っているもの――鉄鉱石、石油、砂糖、大豆――の価格は、世界需要が減退するにつれて下落している。

　エネルギー価格の下落に伴い、ロシアも減速を実感している。同国は世界最大の石油・天然ガス産出国の1つだ。エネルギー企業大手5社は合わせて100万人近い労働者を雇用している。2013年には3500億ドル相当の燃料が、パイプラインを通って欧州とアジアに輸出された。エネルギー価格が下落すると、トルコの利益はロシアの損失となる。

　だが、ブラジルとロシアの問題は、国内にも根っこがある。1990年代以降、ブラジルは概ね、GDP比3％近いプライマリーバランス（利払い前の基礎的財政収支）の黒字を目標に掲げてきた。債務を減らし始めるのに十分な水準だ。

　だが、新たに再選されたジルマ・ルセフ大統領は、ブラジルの国家財政を滅茶苦茶にした。2014年には、リブラ油田と第4世代（4G）通信用の周波数帯の売却で一時的な利益を得たにもかかわらず、歳出が歳入の2倍のペースで拡大した。ブラジルの対GDP債務比率は急速に上昇している。

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ロシア経済は欧米の制裁で大きな打撃を受けている（写真はモスクワの赤の広場から見た大統領府とワシリー聖堂）〔AFPBB News〕

　ロシアが自ら招いた傷は、それ以上に深刻だ。ウラジーミル・プーチン氏のウクライナ侵攻は米国と欧州による経済制裁を招き、制裁措置は7月に発動されてから徐々に厳しくなっている。

　ロシア企業は規制によって米国債券市場へのアクセスを制限されている。さらに米国企業がロシアのエネルギー大手にモノや助言を売ることも禁じられている。そのため西側の石油会社はロシアの石油会社の石油・ガスの開発に手を貸すことができない。

　プーチン氏の報復措置――西側の製品に対する輸入関税――は国内物価をいっそう押し上げた。

行く手に待ち受けるさらなる困難

　状況はさらに悪化するかもしれない。コモディティー（商品）価格の下落は長引く様相を呈している。一方、インフレ高進を阻止し、通貨安を食い止めるために、両国の中央銀行は先月、金利を引き上げた。現在、ブラジルの政策金利は11.25％、ロシアは9.5％だ。

　同時に、不安を抱く両国財務省は、熱心に財政を強化しようとしている。ブラジルでは、燃料税の引き上げが検討されており、自動車購入に対する税制優遇措置が廃止される可能性もある。ロシアでは、財政赤字をGDP比1％以内に抑える規則を満たすために、緊縮型の財政政策が必要になるかもしれない。

　この緊縮は痛みをもたらす。公的部門の支出削減が所得に打撃を与え、高い金利のせいでローンの返済が難しくなると、銀行は脆さを露呈するかもしれない。ロシアでは、状態が特に悪い。不良債権が増加しており、預金者は銀行からルーブルを引き揚げている。

　債券市場がもう1つの火種になるかもしれない。ロシアとブラジルは多額の外貨準備金を保有している。この1年で1000億ドル前後失ったにもかかわらず、ロシアには3700億ドル近い外貨準備がある。

　だが、両国は多額のドル建て債務も抱えており、通貨安が進めば返済がより困難になる。ロシアは今後6カ月で、およそ900億ドルの返済を行わなければならない。楽観主義者でさえ、ロシアとブラジルのペアは2015年に成長すれば幸運だと考えている。一方、悲観論者は、通貨の急落、債券市場の暴落、そして銀行の取り付け騒ぎさえ予想している。
http://jbpress.ismedia.jp/articles/-/42192