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(回答先: Re: 【経済学者のトンデモ理論】 デフレーション・インフレーションそして通貨 《その５》 投稿者 マイケル・ハドソン 日時 2002 年 2 月 26 日 21:44:29)
日本の経済の衰退の原因は金融制度にある（３）
ＩＶ． 銀行哲学の役割とその法律の政治学
米国の銀行の形態は日本と同様、大部分がふとした歴史のいたずらによる産物である。1907年の恐慌と金融危機の後、国家金融委員会が召集され、どのような銀行制度を確立すべきかが検討された。南北戦争以来政権を握っていたのは共和党で、大企業の支持を受けていた共和党員は連邦制度支持者で保護主義の経済哲学を信奉していた。そして、イギリスの自由貿易教義とは反対の立場をとり、ドイツ式の産業投資型バンキングを支持していた。一方、民主党の支持基盤は中西部、西部そして貧しい南部と、東海岸都市の移民労働者や不動産業者で、民主党員はイギリスにならって地方分権型のマーチャント・バンキングを支持していた。
しかし、元共和党大統領セオドア・ルーズベルトが第三政党を組織したために共和党の票が分散し、民主党のウッドロー・ウィルソンが勝利を納めた。その結果、1912年に連邦準備制度が誕生したのである。この制度のもと、米国は12の地区に分割され、比較的高い自治権が与えられた。従来の州銀行もこの連邦準備制度の銀行と並んで存続した。長年、特に中西部では、州法により銀行が複数の事務所を置くことや、また州外に支店を開くことは禁じられていた。比較的州法が緩かったのはカリフォルニアで、バンク・オブ・アメリカの急成長もそのためである。
その後1933年のグラス・スティーガル法によって、銀行が準備金を普通株に投資することや、株式会社に支配的な立場をとることが禁止された。顧客の不動産管理のために銀行内に信託部門を置くことは許されたが、貸付と信託業務は法律で厳しく分離された。銀行の役割は、長期的な産業投資の資金調達のために貯蓄を動かすことではなく、商業を促進するための支払い手段を提供することにあった。
多くの小規模銀行はニューヨークやシカゴの大銀行の地方支店として機能し、預金をそれら大銀行へ移した。そして1980年代までに、小規模銀行の業務を代行する大銀行は、預金を瞬時に、しかも最大の融資パッケージに注ぐことで、手数料収入を上げるようになった。資金の大半が投資されたのは第三世界の中央銀行であった。この融資は、メキシコが1982年に金利さえ返済できない状況を発表するまで続いた。
業界トップの銀行でもほどんど調査を行わなかったためにこうした状況を予測することはできなかった。負債額と支払期限の分析さえすれば、簡単にわかったはずである。実際、独立戦争以来ニューヨークの州法で、銀行の顧客の負債処理能力を厳密に分析することは禁止されており、また同じ州法によって債権者が返済の見込みのない債務者に融資を行った場合はその融資は帳消しになるとされた。したがって、返済能力のない債務者に融資を行うのは、金利を稼ぐためではなく、担保の土地や資産を没収するためであった。1960年代半ばまでに第三世界の債務者には返済手段がないことが明らかになった。すると銀行はその状況を知っているという事実を隠すために、調査部門そのものを廃止してしまったのである。
1980年代になっても、小規模銀行の大半は、大手銀行側が事の成り行きをきちんと理解しているものと考えていた。しかしこの予測が間違っていたことは、第三世界への融資の失敗に続き、企業の乗っ取り資金や不動産開発業者など不健全な融資が行われたことで明らかである。1980年代の資産インフレが終わると、不動産への融資は第三世界の累積債務と同じ道を辿った。1986年以降、不動産開発業者は次々に物件から手を引き、その後始末はFSLICに任せた。高金利、高リスクの投資は、結局連邦政府が保証していたために、FSLICが公的資金を使って返済し、預金者は実際リスクを負うことなく「リスク報酬」としての高金利を得ることができたのである。
大銀行が望んだのは小規模銀行からなるべく多くの資金をかき集めることであった。また銀行やS&Lの預金者が望んだのは、政府にリスクを保証してもらって、できる限り高い利息を獲得することであった。第三世界の負債に対する時価が暴落した時、ニューヨークの銀行はこれらの債務を主に小規模銀行を通じて流通市場で買い戻し始めた。それから財務長官のジェームス・ブラディを説得し、その負債を国際的に保証された「ブラディ債券」に変換させてキャピタルゲインを手にしたのである。このように、大銀行は政府の規制を逃れることを望む一方で、投機的融資から発生する損失に対しては必ず公的救済を求めたのである。
1980年代の米国の資産運用ビジネスは、どんなに近視眼的な行動をとってもその利益は保証されていた。結局のところ、運用手数料は運用されている資産額に基づくからである。このような金融ゲームの成績は、四半期毎に発表される。ファンド・マネージャーは投資戦略を短期的な実績に絞り、次の四半期にどうなるかはほとんど考慮せず、即座に最大の見返りが得られる証券を買わざるを得ず、このような状況下では、長期的な研究開発が必要な投資は、途中であきらめるしかなくなる。
一般に、「今を生きる」という論理は余命少ない状況を指し、資本集約型の技術が実を結ぶまでには死に絶えてしまうような経済を特徴づけるものである。しかし米国短期金融市場の大手銀行は、長期的な代償を払わずに短期的な日和見主義を享受するテクニックを身につけてきた。金融機関が破綻すれば、経済全体が道連れになるという論理で金融機関を見捨てないように政府を説得してきたのである。
しかし、実際、1980年代に米銀行業界が金融の嵐にみまわれた時、規制当局は全く手を下さなかったが、悲観主義者の警告とは裏腹に何も起こらなかった。金利は最高値20%強から下がったものの、銀行はクレジット・カードや消費者金融に対して高金利を維持し、第三世界や不動産、企業の乗っ取りで被った損失を小口の借り手から絞り取り、米国の銀行は回復したのである。
では日本の銀行も同じ方法で立ち直ることができるのであろうか。
日本に対する教訓
過去6年間、日銀は日本の銀行に対して、独力で負債から抜け出ることを期待して何も手を下さない、という米国の規制当局と同じことを行っている。しかし、現在までのところ、日本の銀行は立ち直っていない。それはなぜか。そして長期的な産業融資に最適であった金融制度が、なぜ世界最大のバブルに陥ったのであろうか。
日本の金融制度が長期的な展望を行ってきた1つの理由は、日本の預金者そのものが長期的な展望を行っていたからである。そのために銀行は最も早く現金化できる融資や投資に走る必要はなかった。
しかし、1985年から91年のバブル期に、銀行はその波に乗ってしまった。不動産融資の借り手は、値上がり益を期待して高金利をも厭わなかった。プラザ合意がもたらした低金利によって不動産抵当コストが下がり、資産インフレとそれに付随した不動産投機の波に乗るチャンスが生まれたのである。
住専に躍起になって融資したことからもわかるように、日本の銀行はいい加減であった。融資の多くは、犯罪行為ともいえるほどいい加減な条件で提供されていた。さらに深刻なことに、日本の貯蓄が抵当債権に環流されたために地価が暴騰し、住宅や事務所の賃貸費用も急騰した。こうしてバブルの勢いが増すに従い、長期的な産業投資に回される銀行の預金はますます減少していったのである。
1985年のプラザ合意以前には、日本の資本市場は一貫して国家的貯蓄戦略を目指し、貯蓄は国内経済に環流されていた。しかし、OWメモ『米国はいかにして日本を滅ぼしたか（前・後編）』（No.64とNo.65）でも取り上げたように、1985年に、日本の大蔵官僚は米国の外圧に応じて、規制緩和を開始した。その目的は、日本の保険会社や他の金融機関に、米国の財務省証券への投資を奨励することであった。これにより米国の債券価格が引き上げられ、米国の金利が抑えられ、円高が進んだ。
しかしドル安は、円建てにした場合の米国の債券、不動産、株式の価値の減少を意味する。大蔵省はこの事実を隠すために、日本の保険会社に対して為替レートの変動による15%以上の投資の損失に関する報告義務を撤廃した。保険会社はもちろん損失を出し続けたが、この規制緩和によって米ドルを支えるためにどれだけ準備金が減っても、それを世間に隠しておくことが可能になった。
驚くべきことは、日本の貯蓄が近年米国の財政赤字の約3分の1の補填に流れていることである。日本の銀行や保険会社が、国内資本市場ではなく、米国の資本市場に投資を行っているからである。日本の貯蓄を米国の財務省証券に投資したり、その他ドルを支える操作に利用することは日本の業界や技術の資金援助にはならず、それどころか、日本にとっての金銭的利益は全くない。エコノミストのデイビッド・ヘールは1986〜1995年について、次のように指摘している。「日本の投資会社は、海外資産で5,000億ドル以上の損失を出した。1980年代後半にはこうした損失も急騰する東京証券市場で相殺されたが、1990年代初期には、東証の不振から、日本の資本流失は減少した。為替レートの損失を相殺するために利用されていた含み資産が減少したためである」
日本の銀行は、日本企業の株式の約4分の1を所有している。1980年代末に日経平均株価が急落した時に、大蔵省がそれを1万6,000円以上に支えようとしたのはそのためである。この支援の目的は新しいバブルを再燃させるためではなく、債務超過を避けるためであった。日本では、1万4,000円以下になると、金融機関の株式含み益が一度に消失してしまうと考えられている。
不動産バブルが崩壊したとはいえ、株式の利益によって、日本の銀行は国際決済銀行の自己資本比率規制を満たしてきた。抵当ローンの時価を下げなかったことと株式市場での含み益を持っていたためにそれが可能であった。この株式投資は日本の金融制度の最後の砦となっていた。これは、銀行の準備金を株式ではなく、国債に投資する米国やイギリスの状況とは異なる。しかし、日本の不安定な株式市場はこうした「含み益」をすべて消失させる危険性を持つ。そうなれば、銀行の自己資本はマイナスに転じる。
確かに、債券の利回りが9%から2.5%に低下するにつれ、債券価格は1991年以来上昇している。債券が低金利だと株式の方が良く見える。しかし、債券の利回りが通常の3.5%〜4%に回復すれば、株式市場から債券市場に資金が流れる。そうなれば日経株価平均は下がり、日本の金融制度の準備金はさらに減少するであろう。
つまり日本にはどちらの選択肢をとっても状況は悪化するというジレンマにある。したがって、これを解決するには外部から、つまり政治制度や規制哲学を変更するしかない。橋本政権、大蔵省、日銀が現在目指している改革は、長期的な視点に立ってはいない。どのような解決策をとっても、新たな問題が引き起こされるであろう。もし今、地価の上昇で銀行のバランスシートや株価を再構築しようとすれば、日本の将来の貯蓄は産業ではなく、土地のバブルの再燃に使われる制度が築かれてしまう。
Ｖ．米国が不動産バブルを減少させ、株式市場の回復に結びつけた方法
橋本首相と大蔵省は、株式市場を救う方法は、より多くの貯蓄を日本の不動産市場に注ぎ、不動産市場を再度急騰させることだと考えているようだ。この政策で日本はより米国的になり、それが国際的に調和のとれた行動だと考えているのである。しかし、米国の株式市場が再燃したのは、これとは正反対の方法によるもので、米国の貯蓄は不動産市場には流れていない。
これは主に、銀行側が自主的にとった選択であった。銀行の預金が増えても米国の銀行法のもとでは、新しい不動産バブルに資金を注ぎ込む以外に使い道はない。銀行はこれを繰り返したくはなかった。その結果、銀行は金利を引き下げ、預金を減らそうとした。こうして1991年までに、米国の不動産バブルは崩壊し、銀行預金の主な投資先は不動産市場ではなくなった。また、多くのS&Lの不良債権は極めて深刻なレベルに達していたため、自力で解決することが不可能であった。米国の銀行の規制当局は最も深刻な状況のS&Lをつぶし、株主を犠牲にして預金者を救済した。
こうして不動産抵当ローンに流れる資金が減少し、米国の株式市場が回復した。ダウ平均株価は1993年の4,000ドルから1996年11月の大統領選挙の時には6,000ドルに上昇し、97年3月時点で7,000ドルに近づいている。一般企業の主要要素が土地や不動産であれば、こうしたことはあり得ない。
不動産市場の崩壊はシーソーのような動きをもたらした。1991年以降、不動産市場が死んだも同然であると悟った銀行は金利を引き下げた。すると、高金利に慣れた預金者は、貯蓄をミューチュアル・ファンドや短期金融市場投資信託に移動し始め、信託に流れた貯蓄は次に株式や債券市場に投資された。その結果1993年以降、米国の株価が上昇したのである。
こうして米国も以前の日本およびドイツ流の制度を採用したかのように見えた。しかし新規の直接投資に回される資金はほとんどなく、大半が季節証券の価格を釣り上げただけであった。これによって不労所得階級にキャピタルゲインがもたらされ、結局、ウォール街が繁栄する一方で、産業界は建設業界を含め、苦しい立場に置かれることになった。
大半の米国人労働者の価格調整済み賃金レベルが下がる一方で、最高経営責任者の報酬はストック・オプションのお陰で記録的な上昇を示した。ストック・オプションによって、経営者は長期にわたり、固定価格で自社株を購入することができた。株式市場に環流される貯蓄が増えるに従い株価が上昇すると、経営者は自分達の手腕によって株価が上昇したのだと得意気になった。事実は、不動産バブルのインフレにつながっていた貯蓄を株式市場に回すことで、株式市場のインフレがもたらされたに過ぎなかった。
このような背景を考えれば、米国がとった措置を日本の不動産バブルの崩壊に当てはめても無駄であることは明らかである。それどころか、両国の経済はあまりにもかけ離れている。まず第一に、日本の銀行は株式市場の4分の1の株式を所有している。この株式を現金化すれば、日経平均は成り立たなくなる。これは、日本の健全な銀行だけでなく、保険会社やその他主要な機関投資家の準備金を帳消しにするであろう。第二に、企業の多くも銀行の株式を所有している。日本の株式の持ち合い制度によるものである。米国では株式の持ち合いは禁じられているため、こうした問題もない。第三の問題は、債務超過の銀行の預金者や保険会社の契約者を救済するために、日本がいかにして資金を集めるかであるが、これには裕福な人々、特に大手の不動産投資家に課税する以外の手だてはない。しかしこうした投資家は経済の中心であり、自民党の選挙資金献金制度の立て役者でもある。だからこそ、大蔵官僚は、日本の金融機関が米国と同様に何とか自力で嵐を乗り越えてくれることを期待して、政府の対応を遅らせてきた。しかし日本の金融機関は乗り切ることはできなかった。
その理由はバブルがはじけた時に日本の金融機関を支える資産価値が急落したためである。不動産抵当ローンの借り手は不動産の価値が下落したため、銀行からの融資を返済することが経済的ではないことに気づいた。抵当ローンの返済額は資産価値を上回っていたし、銀行が準備金で購入した日本企業の株価も低下した。一見するとこれは米国のS&Lと同様の問題のように思われた。しかし、日本は米国と同じ解決策をとることはできなかった。不動産と株式市場の価値の下落を認めることは、マイナスの自己資本を抱える銀行を倒産させることを意味したであろう。
日本にインフレによって負債から抜け出すことを勧めるのは、最も無責任なアドバイスである。銀行の準備金の時価を押し上げ、少なくとも銀行の支払い能力を立て直すことができるまで、株式市場と不動産市場をインフレさせるべきだという理論は、銀行の融資を不動産や株式市場に回すことで実現する。このために、減税や政府の市場介入を行って不動産投機に融資を引きつけるのである。これは、雇用の増加や日本の国際的な競争力の維持に必要な新しい技術の資金調達のために、日本の貯蓄を生産的な直接投資に使うこととは完全にかけ離れている。
規制緩和
もっとも権威ある金融改革のアドバイザーは、日本をバブル経済に陥れた「瞬間を生きる」無価値の金融を推進するロビイストとなった。企業や不動産に対する規制を完全に取り除こうとしているのである。企業の社会的義務が少なければ少ないほど、収益は増え、銀行家や株主に支払われる収入が増えると彼らは考えている。このような考え方のもとでは、経済の問題は単に日本の金融部門の支払い能力の欠如ということになり、日本の不労所得階級の間接費が日本経済全体を駄目にするという事実を見逃すことになる。
規制緩和の問題の1つは、予期せぬ結果が生まれ、その浄化のために公的資金が必要になる点である。一時的に民間企業の収入が増加しても、将来の歳出の増大で相殺されてしまう。
日本経済を規制緩和し、銀行に瞬時にキャピタルゲインを獲得させるようなリスクを負わせることは、米国のS&L業界と同様の惨事を招く可能性が高い。解決策は投機的な不動産や株式市場の好景気を再燃させることではなく、逆にそうした政策を避け、かつて日本がとっていた、長期的な産業投資、およびそのような投資を信用制度の基盤にできる能力を提供することが解決策なのである。つまり、日本の金融問題の唯一の解決策は、経済全体としてのアプローチをとり、日本の金融制度を産業経済とともに立て直すことにある。
まとめ
米国が日本にインフレで負債から抜け出すよう勧めているのは、米国の国益のためだということを忘れてはならない。日本がインフレになれば、世界の株式、債券市場は上向きになる。日本の余剰資金は、比較的低利回りの米国財務省証券に環流し、米国の貯蓄はより利益率の高い、第三世界や旧社会主義経済への投資に向けられる。
1981〜1996年を振り返ってみれば、イギリスやアメリカ流の金融制度をアジアに勧める米国のアドバイザーが信用できないことが明らかになったのではないだろうか。彼らは、他の諸国にも、米国と同様の経済の自殺行為を勧めている。アングロ・アメリカン病である不労所得経済になればおしまいである。金融、保険、不動産業界がその経済力をバックに政治的な影響力を持ち、この疾病の治療を阻んでいる。税法を政治家に書き換えさせ、税負担を労働者や産業資本へ転嫁させているのである。
題名には必ず「阿修羅さんへ」と記述してください。