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トランプ氏の為替批判で浮上する「通貨冷戦」
トランプ政権の為替批判で「通貨冷戦」の懸念が高まっている
By PAUL HANNON
2017 年 2 月 13 日 14:01 JST
ドナルド・トランプ大統領は為替問題に注目しているが、これは、世界の主要中央銀行による金融緩和政策の終わりを意味しているのだろうか。
世界的にインフレ率が上昇し、経済成長の加速が見込まれる中、欧州中央銀行（ECB）や日本銀行など、中銀による追加的な金融刺激策の可能性は低下している。
ただ、トランプ政権は、他国が為替操作をしていると非難する一方、保護主義的な姿勢への傾斜を明らかにしており、これが決定的要因になる可能性はある。
輸出促進に向けた中銀による通貨安政策に対する批判は、ブラジルのグイド・マンテガ財務相が「通貨戦争」という言葉を使った2010年にも見られた。当時、批判の的となっていたのはドル安を招く米連邦準備制度理事会（FRB）の量的緩和策だった。
報復的な通貨切り下げが実施されるとの懸念が再燃したのは2013年初めで、このときは、日銀が円安につながる複数の量的緩和措置の実施を準備していることが明らかとなった。
こうした懸念に対し、モスクワで開かれた20カ国・地域（G20）財務相・中央銀行総裁会議は声明で、「通貨の競争的な切り下げを回避する」と約束した。
また、「競争力のために為替レートを目的としない」とし、「金融政策は国内の物価安定に向けられるべきだ」と付け加えた。
それでほとんど問題はなかった。通貨戦争は起きず、ECBが2014年半ばから一連の緩和措置を続け他の中銀もこれに追随する一方、FRBは中銀としてほぼ唯一、段階的に金融刺激策を縮小していった。
ところが、トランプ氏の大統領選出で通貨をめぐる緊張は再浮上した。今月に入ってからだけでも、日銀の黒田東彦総裁、ECBのマリオ・ドラギ総裁、ドイツ銀行のイェンス・バイトマン総裁らは為替操作をしているというトランプ政権の非難に対し、これを否定する必要に迫られている。
たとえどのような利点があるとしても、こうした非難は追加的な金融緩和措置の威力を低下させる恐れがある。自国通貨の価値が少しでも下がれば、意図した政策変更と理論的に関連付けられてしまうリスクが高まっているからだ。
米債券ファンド大手パシフィック・インベストメント・マネジメント（ピムコ）のグローバル経済アドバイザー、ヨアヒム・フェルズ氏は「現在の通貨の冷戦では力の均衡が保たれていないと言えるだろう。トランプ政権はすでに発足し、同政権がこの冷戦における核兵器、つまり、保護貿易政策を実施することにかなり意欲的だと思われるからだ」としたうえで、「欧州、日本、中国、その他の輸出国にとって合理的な対応は、米国をこれ以上怒らせないよう、通貨の冷戦緊張を高めないようにし、少なくとも一時的には対ドルでの自国通貨上昇をある程度までは容認することだ」と指摘する。
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［東京 １３日 ロイター］ - トランプショックなき日米首脳会談となり、外為市場の次の焦点は、米景気動向と金融政策の行方に移りつつある。３月利上げの織り込み度合いが低いだけに、今週のイエレン米連邦準備理事会（ＦＲＢ）議長の議会証言からタカ派色の強い発言が飛び出せば、ドル高／円安が進展することも予想される。その際は、「トランプ発言」にも注目が集まりそうだ。
＜為替問題、トランプ外しの見方＞
日米首脳会談前の市場では、トランプ大統領から日本の対米貿易黒字や円安などを批判する発言が出てくることへの警戒感が高かったが、「暴言封印」との声も出るほどの友好ムードで会談は終了。日本政府にとって「満額回答」（外資系金融機関）との評価が多い。
市場の関心が高かった為替政策は、ペンス副大統領と麻生太郎副総理兼財務相がトップに座る「新経済対話」の中で議論される見通し。「不規則発言の存在感が際立っているトランプ大統領を介さなくてもよい仕組みを創設できた」（三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券のチーフ為替ストラテジスト、植野大作氏）と、市場に安心感が広がった。
ドル／円が１１０円まで急落する可能性はいったん後退したとの見方が多く、１３日の東京市場では一時１１４円前半まで上昇。２週間ぶりの高値をつけた。
＜ＦＲＢ議長の議会証言に関心＞
今後、トランプ大統領の口先介入で相場のボラティティが高まる可能性はあるが、トレンドを支配することはできないとの予想も少なくない。市場の関心は、米国のファンダメンタルズや金融政策に向かうとの予想が増えている。
こうした中、目先は１３、１４日に行われるイエレンＦＲＢ議長の議会証言が注目されている。米国の３月利上げについて、市場参加者の織り込み度合いは低く、仮に利上げを実施するなら、この場で市場にメッセージを発信する公算が大きいからだ。
ある国内金融機関の関係者は「６月利上げの予想が多く、強気の発言があれば予想外の展開として、ドルが１１５円方向に買い進まれるだろう」と述べる。
もっとも、トランプ政権から具体的な財政政策の表明はなく、欧州の政治リスクも台頭している。「おそらく３月利上げはないだろうが、米国の景気は堅調。６月利上げに向けた地ならしがあるかどうか」（あおぞら銀行・市場商品部部長、諸我晃氏）との声もある。
＜米為替報告書、中国の操作国認定あるか＞
全般的な金融市場の環境として、最高値更新に転じた米国株や新興国市場の底堅さがドル／円を支援しそうだ。
だが、ドル安／円高の圧力が完全に消えたわけではなく、「２、３カ月のスパンでみれば、ドル／円にはダウンサイドリスクがある」（シティグループ証券・チーフＦＸストラテジスト、高島修氏）との指摘もある。
高島氏は、４月公表予定の米為替報告書で、中国を為替操作国に認定するかどうか注目している。「中国に人民元高を飲ませていこうという時に、中国の競争力問題を誘発する円安が歓迎されないことは明らかだ」と指摘。米為替報告書の公表に向け、１０８円前後へのドル安／円高が進む可能性があるとの見方を示す。
いずれにせよ、日米首脳会談後のドル／円の方向性は、今年の基調を決める上でかなりの重要性を持ちそうだとみる市場参加者が増えている。
(杉山健太郎 編集：田巻一彦)
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コラム：春まで株高か、共和党政権の経験則
木野内栄治大和証券 チーフテクニカルアナリスト兼シニアストラテジスト
［東京 １０日］ - トランプ米大統領の政権運営に対する不安と期待が交錯している。例えば、米国１０年債利回りは、大統領選挙の頃には１．８％程度だったが、１２月央には２．６％程度まで急騰した。しかし、それ以降はボックス相場だ。
直近ではそのボックスの下限である１月央の２．３２６％の水準割れを試している。連れて、為替市場もドル安気味で、トランプ政権の政策に対する不安が感じられる値動きとなっている。
そこで、今年と同じように民主党から共和党に政権が移行した年を見ると、年後半のＮＹダウは下落する傾向が強い。景気に関しても、政権１年目に必ず後退期に入っている事実は見逃せない（分析対象期間は戦後。以下同じ）。
具体的な景気の後退期間は、アイゼンハワー政権１年目の１９５３年７月からの１０カ月間、ニクソン政権１年目の１９６９年１２月からの１１カ月間、レーガン政権１年目の１９８１年７月からの１６カ月間、Ｗ・ブッシュ政権１年目の２００１年３月からの８カ月間だ。
逆に、共和党から民主党に政権が移行した年は、ケネディ政権やオバマ政権のように、従前からのリセッションが底入れすることはあっても、新たに景気後退に陥ったことはない。
こうして見ると、民主党から共和党に政権が移行した１年目に景気が必ず後退してきた理由は、共和党伝統の「小さな政府」政策やそれに対する事前の不安感だろう。やや緊縮的な財政政策が適用される政権１年目の１０月前後に景気の失速を招いているのだろう。
＜減税よりインフラ投資に景気後退回避の鍵＞
ここで見逃せないのは、トランプ大統領と類似性が指摘されることが多いレーガン大統領も、政権１年目には景気後退に陥ったことだ。レーガン大統領は、減価償却に対するインセンティブ拡充などによって企業の税負担を軽減し、個人の所得減税も実施した。しかし、減税政策は景気に対して、すぐには効果が出なかったわけだ。
トランプ大統領が選挙中に公約した減税やインフラ投資がどのようなタイミングで実施されるかは不明だが、ライアン下院議長は８月までに税制改革を法案化したいと発言している。
そうなると、例えば法人減税のメリットが生じるのはおそらく来年３月頃の納税時期だろう。それも１０―１２月の１四半期分だけのわずかな額にとどまる懸念もある。ある程度の金額が民間にシフトするには、さらに時間が必要ともなりかねない。加えて、減税分の全てが活用されるかも定かではない。
これに対し、インフラ投資は直接的ですぐに効果が出やすい。通常ならば１０月からの新会計年度入り後に、公共事業に対する入札などが行われる。契約金額は巨額であり、インフラ投資の金額分の経済効果は必ず期待できる。
さらに、建設会社が建設機械を購入し、人員を雇うなど民間部門での投資と雇用の誘発効果も年内に顕在化する。つまり、減税とインフラ投資では支出に対する有効需要の創出効果や効果が出る時期がまるで異なる。よって、インフラ投資が積極的に行われるなら景気後退リスクは大きく後退すると言える。
では、大型インフラ投資は現実化するのか。その鍵を握るのは、かねて指摘しているように、米国企業に海外利益のリパトリエーション（本国還流、以下リパトリ）を促す「リパトリ減税」の有無になるだろう。リパトリ減税とは企業が海外利益を米国内に還流する際の税率を下げる政策だが、徴税効果アップで税収増が期待できるので、早々に打ち出されるのなら、そこからの税収増を財源として当て込むインフラ投資に軸足が置かれるはずだ。
インフラ投資が主に民間資金を活用するにしても、リパトリ減税を行うなら、その効果を減殺してしまう法人減税はトーンダウンするだろう。自ずとインフラ投資に軸足が置かれることになろう。
ただ、リパトリ減税が打ち出されないなら、法人減税に軸足が置かれることになり（あるいは同時実施でもリパトリ減税を利用するメリットが減殺され、徴税効果は出にくくなり）、大型インフラ投資は遠のく可能性がある。法人減税より先に判明する可能性があるリパトリ減税議論の行方に注目したい。
＜過去の例では２月から４月前後まで米株は堅調＞
さて、共和党に政権が移行した年は、年後半に米株安に見舞われたと前述したが、実は２月から４月前後まではＮＹダウが堅調となる傾向を確認できる。
議会演説などを通して政権交代に伴う不透明感が晴れてくることが、この時期の株高の背景だろう。トランプ政権では大統領令を中心に、ややエキセントリックな政策が先行した。しかし、今後は議会との協業政策が中心となってくるので、今まで以上にエキセントリックな提案が出てくるとは考えにくい。
例えば、銀行規制緩和、あるいは実際の効果が遅い減税策の話であっても景気刺激策に関する話題ならば、まずは株式市場ではポジティブに受け止められるだろう。
また、需給の改善も期待できる。今年は所得減税が見込まれているので、マーケットでも昨年終盤には利食いを控え、年初から利食いが集中したバイアスがあった。確かに、かつて所得減税を公約したレーガン大統領就任直後の１月にも米株は軟化した。しかし、その利食いは１カ月程度で吸収しており、当時のＮＹダウの底値は２月１３日だった。
加えて、通常の季節性の回復も期待できる。例年この時期からは税還付が始まり、５月までの累計は毎年３０兆円程度に達する。今年１月は上場投資信託（ＥＴＦ）を含む米国内株ファンドから資金流出が続いていた。しかし、２月１日までの１週間では米国内株ファンド分野は資金流入に転じたことが確認されている。
＜日米金利のかい離修正で市場の混乱は鎮静化へ＞
また、米国１０年債利回りが昨年１２月央以降の保ち合い下限に位置しているのに対して、日本の１０年債利回りは保ち合い上限に位置している。背景はトランプ大統領が中国と日本が通貨安政策を行っていると決め付け、「他国はマネーサプライと通貨安誘導で有利な立場にある」と発言したことだ（１月３１日）。ここで大統領が言う「マネーサプライ」が日銀の金融緩和策を指しているとの懸念の声が上がっている。
これを受け、日本の１０年債利回りは０．０８７％（１月３１日）から０．１０６％（２月６日）にプラス０．０１９％ポイントと上昇気味だ。同期間の米国１０年債利回りがマイナス０．０４５％ポイントと低下していることとは対照的で、これらを受け、為替はドル安円高となっている。
しかし、日銀は金利水準を重視しており、場合によっては国債買い入れ額を増やすこともいとわないだろう。直近でも、３日に日銀は５年超１０年以下の国債買い入れを若干増額すると通知した。増額幅が小幅でかえって失望を招き市場金利を跳ね上げてしまったが、同日に実際の買い入れを伴う指値オペも行った。その後も買い入れオペを続けている。
中央銀行は無限の信用創造力を持っており、１９４０年代の米国での金利釘付け政策時も当初のイールドカーブは５年間も引き上げられなかった。今回も、早晩、債券市場は落ち着くと考えるべきだろう。それに伴い為替市場も平静を取り戻す可能性が高いと言えよう。
トランプ大統領は安倍首相とフロリダでゴルフを予定するなど友好的な態度で、メキシコやオーストラリアの首脳に対するときとは異なる対応に見える。ここからしばらくは債券・為替市場が落ち着く第一候補の時期と考えられるだろう。
＊木野内栄治氏は、大和証券投資戦略部のチーフテクニカルアナリスト兼シニアストラテジスト。１９８８年に大和証券に入社。大和総研などを経て現職。各種アナリストランキングにおいて、２００４年から１１年連続となる直近まで、市場分析部門などで第１位を獲得。平成２４年度高橋亀吉記念賞優秀賞受賞。現在、景気循環学会の理事も務める。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
（編集：麻生祐司）
＊本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。
＊このドキュメントにおけるニュース、取引価格、データ及びその他の情報などのコンテンツはあくまでも利用者の個人使用のみのためにコラムニストによって提供されているものであって、商用目的のために提供されているものではありません。このドキュメントの当コンテンツは、投資活動を勧誘又は誘引するものではなく、また当コンテンツを取引又は売買を行う際の意思決定の目的で使用することは適切ではありません。当コンテンツは投資助言となる投資、税金、法律等のいかなる助言も提供せず、また、特定の金融の個別銘柄、金融投資あるいは金融商品に関するいかなる勧告もしません。このドキュメントの使用は、資格のある投資専門家の投資助言に取って代わるものではありません。ロイターはコンテンツの信頼性を確保するよう合理的な努力をしていますが、コラムニストによって提供されたいかなる見解又は意見は当該コラムニスト自身の見解や分析であって、ロイターの見解、分析ではありません。
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http://jp.reuters.com/article/column-eiji-kinouchi-idJPKBN15P0FB?sp=true
ＯＰＥＣ：サウジアラビアが８年ぶりの大幅減産−合意規模を上回る
Grant Smith
2017年2月13日 22:59 JST
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サウジの１月減産量は日量71万7600バレル
全体の減産量、６月までに市場を均衡させるには不十分
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サウジアラビアは１月に、８年余りで最大の減産を実施した。減産規模は市場均衡に向けた石油輸出国機構（ＯＰＥＣ）合意を上回った。
ＯＰＥＣが13日公表した月報によれば、サウジが申告した１月の産油量は日量974万8000バレルで、前月の水準を日量71万7600バレル下回った。外部からの情報を基にＯＰＥＣがまとめたデータではサウジの１月減産量は49万6000バレルと、合意に一致する水準だった。
原油急落で経済が打撃を受ける中、産油国はＯＰＥＣとロシアを中心に３年にわたる供給過剰の解消に向け減産を進めている。原油価格は昨年11月30日のＯＰＥＣ加盟国による減産合意後の数週間に20％上昇したものの、ＯＰＥＣ減産分を米国の生産回復が埋めることへの懸念が値上がりにブレーキをかけた。
月報によれば、イラクとベネズエラ、イランは合意を上回る産油量を申告した。ＯＰＥＣの二次情報源に基づく試算では、減産対象の11カ国による順守率は90％強だった。
１月の産油量は89万2000バレル減の3213万9000バレル。需給均衡にはまだ減産が不十分であることを月報のデータが示唆している。
原題：Saudi Arabia Tells OPEC It Cut Oil Output by Most in 8 Years (1)（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-02-13/OLBCNK6TTDSA01
トランプ米政権と英ＥＵ離脱がユーロ圏経済へのリスク−欧州委
Ian Wishart
2017年2月13日 19:28 JST
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今年のユーロ圏成長率は1.6％と2016年の1.7％から低下すると予想
17年ユーロ圏インフレ率予想を平均1.7％と、昨年11月から上方修正
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米国のトランプ新政権と英国の欧州連合（ＥＵ）離脱選択がユーロ圏経済のリスクを高めると、ＥＵの欧州委員会が指摘し、2017年の域内成長率が前年を下回るとの予想を示した。
欧州委は13日公表した経済見通しで、ユーロ圏の景気回復が複数のリスクに見舞われているとの認識を示し、今年の成長率は1.6％と、16年の1.7％から低下すると予想した。
欧州委の経済・金融問題部門トップのマルコ・ブティ氏は声明で「大きな不確実性が世界およびユーロ圏の景気見通しを特徴付けている」とし、「英ＥＵ離脱の道筋も将来のステータスもまだ不明確だ。米新政権の具体的な経済政策もまだ明らかになっていない」と分析した。欧州委は「リスクバランスは引き続き下方向だが、上下双方向ともリスクは増した」との認識も示した。
国別ではドイツの成長率予想を1.6％に上方修正したが、昨年の1.9％成長には届かない見通し。フランスは1.4％と昨年を0.2ポイント上回り、イタリアは0.9％で昨年並みと見込まれる。スペインは2.3％成長で、昨年の3.2％から減速する見込み。
欧州委は今年のユーロ圏インフレ率予想を平均1.7％とし、昨年11月時点から0.3ポイント上方修正した。
最近のエネルギー価格上昇による「上向きのベース効果は今後薄れる」とした上で「賃金は今年と来年、若干の上昇が見込まれ、生産ギャップは縮小し解消に向かうとみられる。これに支えられ基調的な物価圧力は緩やかかつ段階的に強まるだろう」と分析した。
原題：Trump, Brexit Pose Risk to Outlook of Euro-Area Economy, EU Says（抜粋）
最新の情報は、ブルームバーグ端末にて提供中 LEARN MORE
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-02-13/OLB5356TTDS001.
英国のＥＵ離脱選択、景気への影響は見積もりほど大きくない−欧州委
Brian Swint
2017年2月13日 20:03 JST
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2017年成長率見通しは1.5％−11月時点は１％
ＥＵ離脱選択の影響、「まだ顕在化していない」−欧州委が指摘
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欧州連合（ＥＵ）の行政執行機関である欧州委員会は最新の経済見通しで、英国のＥＵ離脱選択が今年の同国景気に与える影響は先の見積もりよりも緩やかとなるとの見解を示した。
欧州委は13日、2017年の英経済成長率見通しを1.5％と、昨年11月に示した１％から上方修正した。18年については1.2％で据え置いた。
イングランド銀行（英中央銀行）も今月、成長率見通しを引き上げた。政策金利は過去最低で据え置いた。英中銀と欧州委はいずれも、消費支出の軟化とインフレ加速によって今年の英景気が減速するとみている。欧州委は英インフレ率が今年2.5％と、昨年の0.7％から加速すると予想した。
欧州委は報告書で、「英国が2016年６月23日の国民投票でＥＵ離脱を選択したことの景気への影響はまだ顕在化していない」とした上で、「最近の景気の勢いは１−３月（第１四半期）も総じて続く」が、「その後顕著に弱まる」との見通しを示した。
原題：Brexit’s Hit to Growth Will Be Milder Than Expected, EU Says（抜粋）
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2017-02-13/OLB6Y26K50XX01
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