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日銀金利支配下で生き延びる秘訣、｢これしかない｣と三菱モルガン
野沢茂樹、Kevin Buckland
2016年10月24日 00:00 JST 更新日時 2016年10月24日 12:11 JST
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国債相場のボラティリティは１月以来の水準に低下
注目されているキャリーロールダウン効果
日本銀行によるイールドカーブコントロールで、国債利回りの動きはカチコチの状態。短期的な売買で差益を稼ぐのは難しくなった半面、債券を長く持ち続けて評価益を得る作戦の魅力が高まっている。
黒田東彦総裁がイールドカーブを誘導する新たな金融緩和策を打ち出してから１カ月。国債のボラティリティ（価格変動率）は４分の１未満に低下し、先週は１月中旬以来の低水準となる1.084％を記録した。20年債の利回りは0.4％にも届かない低水準だが、ブルームバーグのデータによると、今後３カ月間持ち続ければ年率1.3％台の収益を得られる計算だ。
黒田日銀総裁
黒田日銀総裁 Photographer: Yuya Shino/Bloomberg
期間が長いほど利回りが高い右肩上がりのイールドカーブを日銀が安定的にコントロールできたとすれば、投資家は思わぬ値崩れで保有する債券の評価損に直面する心配もなく、クーポン収入とキャピタルゲイン（値上がり益）の両方を比較的たやすく確保することが可能。保有債券の価格は償還が近づくにつれて、実勢利回りに応じた上昇が見込める「ロールダウン効果」を活用することができるからだ。
三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の稲留克俊シニア債券ストラテジストは、日銀の金利コントロールを受けて「国債利回りの変動が乏しくなる一方、ボラティリティは下がり、イールドカーブはある程度は立っている」と指摘。「こうした環境変化を踏まえ、ロールダウン狙いの重要度が相対的に増している。大もうけできるトレードではないが、何とか収益を確保していくには『これしかない』という感じだ」と言う。
日銀の「長短金利操作（イールドカーブコントロール）」は、日銀当座預金の一部にマイナス0.1％の付利を課すとともに、10年債利回りをゼロ％程度に誘導するというもの。超長期ゾーンも含め、各年限の金利変動を抑える仕組みにより、20年債と10年債の利回り格差は９月21日の導入時に45ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）と、６月下旬の２倍弱に拡大した。利回り格差が大きいということは、保有する超長期債の評価額が速いペースで増えることを意味する。
20年債利回り一時マイナス
20年債利回りは日銀の大規模な国債買い入れとマイナス金利政策を背景に７月上旬に初めてゼロ％を割り込み、マイナス0.005％まで低下。30年債と40年債も0.10％を下回り、イールドカーブのフラット（平たん）化が極端に進んだ。しかし、８月からは日銀が超長期債の利回り上昇をある程度容認するとの観測が浮上。10年債と20年債の利回り格差は先月14日に49ｂｐと約半年ぶりの大きさとなり、その後も高止まり状態となっている。
国債のイールドカーブは残存15年と20年の間が最もスティープ（傾斜）化している。ブルームバーグのデータによると、20年債を21日に購入して来年１月まで保有した投資家が得る収益は年率で1.3％台。30年債の場合は同0.8％程度と20年債の６割強にとどまる。ドイツの20年債は足元で年率１％前後、米30年債の場合は約3.3％となる。
ブルームバーグが集計した市場関係者の10年債利回りの来年３月末見通し（中央値）はマイナス0.06％。同年限のドイツ国債についてはプラス0.05％、米国債は1.85％を見込んでいる。
岡三証券の鈴木誠債券シニアストラテジストは「日銀が長短金利操作を導入したのは金融緩和の長期戦を覚悟しているためだろうから、金利は当面上がらない」と分析。「こうした状況が変わらない限り、国債は持ち切りで良いのではないか。キャリーロールダウン効果も大きく注目され始めている」とみている。
投資家需要がスティープ化を阻む
三井生命保険の松多洋一郎執行役員運用統括部長は20日の記者説明会で、ＡＬＭ（資産・負債の総合管理）の観点からは、将来の保険金支払いという「負債に見合った円建て債券が主戦場のはずだが、金利がほとんど付いていないので投資妙味に乏しい」と指摘。今年度下期も上期に続き、国債は償還分の再投資はするが残高の積み増しは見送り、「運用の中心は外国債券になる」と述べた。
日本の国債市場の取引低迷は、業界のデータからもうかがえる。日本証券業協会の統計数値からブルームバーグが試算したところによれば、都市銀行と信託銀行、生損保の国債売買高は５月に合計10.1兆円とデータでさかのぼれる04年以降で最低を記録。９月は14.8兆円だったが、異次元緩和の導入直前に当たる13年３月に比べ56％少ない。
日銀が国債を今年購入する額は16年度の市中発行額の大半を占める規模となる見込み。日銀の国債等保有額は今月10日時点で400兆円を突破。巨額の買い入れによる流通市場の需給逼迫（ひっぱく）で、利回りがゼロ％を下回る国債は発行残高の約65％に上る。長期金利の指標銘柄である新発10年物国債は19日、昨年９月以降で初めて取引が成立しなかった。
三菱モルガン証の稲留氏は、日銀が長短金利の操作という「野心的な試みを実現できると考え、ロールダウン効果を狙う投資家の目にはイールドカーブが比較的立っている20年ゾーンが最も魅力的に映る可能性が高い」と分析する。三井住友アセットマネジメントも20年債について、「かろうじて投資家需要がそれなりにある」とみる。
イールドカーブがフラット化しすぎたのは事実。黒田総裁は、「イールドカーブの過度な低下やフラット化は金融機関収益への影響が大きいほか、保険や年金などの運用利回り低下を通じてマインド面に悪影響を及ぼす可能性もある」と言い、経済・物価だけでなく金融情勢も十分踏まえ、物価目標の達成に「最も適切なイールドカーブの形成を促していく」と述べている。
三井生命の松多氏は、「マイナスの金利に投資するつもりはない。長い年限の妙味が出てくれば、対象として視野に入ってくる」と言い、超長期債利回りの「理想は最低でも１％程度の負債コストを賄える水準だが、いつまで待っても届かなければ、少し目線を下げるかもしれない」と語った。
20年債と30年債の利回りは、日銀が金融緩和の新たな枠組みを導入した先月21日の水準をやや下回ったままだ。日銀は先月末に公表した当面の国債買い入れ運営方針で、残存期間10年超から25年以下と、25年超の１回当たりの買い入れ額を前回から100億円ずつ減らした。
三井住友ＡＭの深代潤グローバル戦略運用グループヘッドは「イールドカーブのスティープ化は事前に織り込んだ後、長短金利操作の導入後は進んでいないが、日銀のスタンスはスティープ化をイメージしやすい」と指摘。「ロールダウン狙いの買いが残存20年辺りに入っているようだ。その分、超長期債の利回りは投資家が本当に欲しい水準までは上がりにくい結果にもなっている」と話した。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-23/OFDWN86TTDS301
金利1％上昇の債券評価損、大手行2.5兆円・地銀2.9兆円＝日銀リポート
［東京 ２４日 ロイター］ - 日銀は２４日、金融システムの現状と展望をまとめた「金融システムリポート」を公表した。超低金利環境が長期化する中で、金融システムの安定維持に向け、金融機関収益の減少で金融仲介機能が停滞するリスクと、資産価格などへの影響が行き過ぎる過熱リスクの両面を注視していく方針を示した。銀行の不動産業向け融資が増加を続けており、不動産市場の動向も注意深く点検していく。
リポートでは、日銀による金融緩和政策が継続するもとで、企業や家計の資金調達環境は「きわめて緩和した状態にある」とし、金融システム面も金融機関の自己資本比率が規制水準を十分に上回るなど「安定性を維持している」と総括した。
このため、金融機関の基礎的な収益力は低下を続けているが、現状は「リスクテークを継続していく力を有している」と評価した。
もっとも、地域の人口や営業基盤の縮小など構造要因や、預金金利が下限まで低下する中で日銀のマイナス金利政策も金融機関収益を下押ししており、収益力の低下がさらに長期化する場合は「自己資本の蓄積に悪影響を及ぼし、金融仲介機能が低下する可能性がある」と懸念。
地域金融機関を中心に預貸金収益と役務取引等利益で経費を賄えない先が年々増加しており、信用コストが何らかのショックで上昇した場合には「赤字に陥りやすい状況になってきている」とした。
一方、収益維持の観点から金融機関が過度なリスクテイクに向かえば「金融システムの安定性が損なわれる可能性もある」と指摘。国内の運用難を背景に外債などへの投資が活発化しており、外貨金利リスク量は増加傾向にある。
また、金融機関の不動産業向け融資が高い伸びを続ける中、不動産市場の動向を「引き続き注意深く点検していく必要がある」と言及。不動産市場全体として「過熱の状況にはない」としながらも、大都市圏の一部で「投資利回りが低水準となる高値取引がみられる」ことや、「Ｊ−ＲＥＩＴ（不動産投資信託）等の物件取得が地方圏に広がる動きがみられている」として「限界的には注意すべき動きが出てきている」としている。
こうした分析を踏まえて日銀では、金融システムの安定維持には「マクロ的なリスク蓄積や資産価格等への影響が行き過ぎるリスク」と「収益の減少に歯止めがかからず、金融仲介が停滞に向かうリスク」の両面をみていく必要がある、としている。
＊本文を一部修正して再送しました。
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http://jp.reuters.com/article/boj-r-idJPKCN12O03D
債券下落、日銀緩和期待後退やオペ見送りで売り優勢−20年入札も重し
三浦和美
2016年10月24日 07:56 JST 更新日時 2016年10月24日 11:05 JST
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長期金利はマイナス0.055％、３営業日ぶり高水準
20年債の利回り0.4％に近づくと投資家需要根強い−バークレイズ証
債券相場は下落。日本銀行の黒田東彦総裁による前週末の国会答弁を受けて追加緩和観測が後退していることに加え、午前の金融調節で国債買い入れオペを通知しなかったことを背景に、売り優勢の展開となっている。
24日の長期国債先物市場で中心限月12月物は、前週末比10銭安の151円72銭で取引を開始。一時４銭安まで下落幅を縮めたが、午前10時10分に日銀のオペが通知されないと売り圧力が強まり、一時16銭安の151円66銭と９月23日以来の安値を付けた。
バークレイズ証券の押久保直也債券ストラテジストは、「基本的には先週末の黒田総裁の発言であらためて追加緩和期待というものが遠のいたという流れの中、短中期セクターに関してはさらに金利水準が調整されている」と言い、「これを受けて先物も売りが優勢な流れ」と説明。また、「明日の20年債入札を控えて需給的にやや超長期債に関しては金利上昇圧力がかかりやすい」とした上で、「日銀オペがスキップされるともう一段階売り圧力が強まる」とみていた。
黒田総裁の衆院での答弁内容はこちらをご覧ください。
現物債市場で長期金利の指標となる新発10年物国債の344回債利回りは、日本相互証券が公表した前週末午後３時時点の参照値から0.5ベーシスポイント（bp）高いマイナス0.055％と３営業日ぶりの高水準で開始。その後も同水準で推移している。新発20年物の158回債利回りは横ばいの0.38％となっている。新発２年物の369回債利回りはマイナス0.245％、新発５年物の129回債利回りはマイナス0.19％と、ともに９月26日以来の高水準を付けている。
日銀本店を過ぎる歩行者
日銀本店を過ぎる歩行者 Photographer: Kiyoshi Ota/Bloomberg
日銀はこの日午前の金融調節で長期国債買い入れオペを通知しなかった。メリルリンチ日本証券の大崎秀一チーフ金利ストラテジストは、「日銀オペが通知されなかったことを受けて、売り優勢となっている。とりあえず今日の焦点はそこだった。20年債入札を明日に控えた売り圧力もあると思う」と話した。
20年債入札
財務省は25日に、20年物利付国債の入札を実施する。158回債のリオープン発行となり、表面利率は年0.5％に据え置かれる見込み。発行予定額は１兆1000億円程度となる。
バークレイズ証の押久保氏は、「今週は20年債入札などがあり、結果を受けて相場が動くかどうかというところ」と指摘。「20年債でいうと利回りが0.4％に近づくところでは引き続き投資家需要が強い感がある」とみる。
過去の20年利付国債入札結果はこちらをご覧下さい。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-23/OEB3M56K50XY01
米新興企業の失速、経済成長に足かせ
サンフランシスコで開催されたITベンチャー関連イベント「テッククランチ・ディスラプト」の参加者たち（9月12日） PHOTO: DAVID PAUL MORRIS/BLOOMBERG NEWS
By
JEFFREY SPARSHOTT
2016 年 10 月 24 日 13:19 JST
米経済はのろのろ運転で生産性は低下気味だ。そして、数百万の米国民は労働市場から閉め出されている。
こうした活力喪失と関連する一つの重要な要因として、起業が歴史的低水準に落ち込んでいることが挙げられる。
米経済は長い間、雇用拡大や技術革新の波及を急成長する新興企業に頼ってきた。最近では1980年代や90年代にも、少数の新興企業が不釣り合いなまでに雇用の伸びを支え、米経済の急成長分野に対する労働者や資源の配分に貢献してきた。
しかし、政府統計では、数十年におよぶ起業の鈍化が示されている。創業1年未満の株式未公開企業の割合は1980年代の大半で12％を上回っていたが、2010年には約8％まで低下した。国勢調査局が9月に公表した直近の統計によると、14年の起業ぺースは2010年に次ぎ2番目に低調で、リセッション（景気後退）後の回復兆候はほとんど見られていない。
一方、こうした新興企業による雇用が民間部門全体に占める割合も、約4％から約2％へと低下した。
ほんの数ポイントとは言え、この低下は多くの企業や雇用の減少に相当する。米国で1980年代と同じペースで新たな企業が誕生していたとすれば、企業数では20万社超、雇用なら180万人分の増加があったはずだ。
（上）創業1年未満の米株式未公開企業の割合、（下）創業1年未満の企業の米労働者の割合
https://si.wsj.net/public/resources/images/BT-AL767_OUTLOO_16U_20161021184207.jpg
新興企業に関する著書の多いメリーランド大学のジョン・ハルティワンガー教授は「米経済は引き続き力強い」と指摘し、「世界の多くの経済よりも引き続き活力に満ち、柔軟性が高く、起業家精神にあふれている。しかし、以前とは状況が違う」と述べた。
起業の鈍化には複数の原因がありそうだ。一部の企業の場合、起業を支援する人々が与えようとしているより長い時間が必要だと思われる。人口動態からもこうしたシフトの一部は説明できそうだ。ベビーブーマー世代（46〜64年生まれ）が引退する一方で、ミレニアル世代（1980〜2000年ごろ生まれ）は起業が最も盛んな年齢層にさしかかったばかりだ。
規制も一役買っている可能性がある。ゴールドマン・サックスのエコノミストらは、金融危機以降に導入された規制による影響が累積したため一部で信用供与が縮小し、中小企業の営業費用が上昇したことから、こうした企業が競争力を失っていると指摘する。
確かにここ何年かは米経済が上向き、雇用が創出されている。しかし、米経済の拡大ペースは少なくとも第二次世界大戦以降で最も弱く、国内総生産（GDP）は09年半ば以降、年率2.1％となっている。28日に発表される今年7-9月のGDP伸び率も若干の改善にとどまることが予想されている。ウォール・ストリート・ジャーナルが実施したエコノミスト調査ではプラス2.5％と予想されている。
一方、雇用創出は既存企業側にシフトしている。こうした展開は、労働生産性の低下や労働市場の停滞、限られた大手企業の支配、有力新興企業の一部都市への集中といった他のいくつかの現象とも相互に関連している。
金融危機からの回復に非常に長い時間がかかっているため、次に景気が低迷したら回復が再び遅々としたものとなることが示唆されていることも理由として考えられる。ホワイトハウスの最新年次経済報告書では、1980年代以降の新興企業の減少が浮き彫りになった。同報告書は「生き残る新興企業は、古い既存企業より速いペースで成長する」とし、「従って、若い企業が少なければリセッション後の回復が遅れる」との見方を示した。
ホワイトハウスは、新興企業が少なければ、労働者にはそれぞれの技能に最も合った職を見つけるのが難しくなり、全般的な生産性が低下すると指摘した。
実際、米労働生産性の伸びは十年以上にわたり悪化している。生産性は生活水準向上の鍵で、インフレ高進なしに賃金の上昇が可能になる。
情報技術（IT）企業が、家族経営の小規模店舗といった他の新興企業と同じような低迷に陥っているかどうかについては見方が分かれている。ハルティワンガー氏のほか、米連邦準備制度理事会（FRB）や国勢調査局のエコノミストらは、こうした企業が低迷しており、米経済への著しい障害となっているとみている。
ハルティワンガー氏は「米企業は引き続き国内での設計をこれまで以上に加速させているが、国内での生産は行っていない。これは米国の生産性にとって良いニュースではない」と述べた。
米調査会社CBインサイツは、09年と10年に新興企業向けの資金提供を受けたIT企業1027社について調査した。15年末までには、成功の一般的基準とみなされる10億ドル以上の評価額に達した企業はそのうちの1％未満の9社にとどまっていた。こうした企業には画像共有アプリのインスタグラムや配車アプリ大手ウーバー・テクノロジーズ、企業向けビジネスチャットのスラックなどが含まれる。
少なくとも現時点では、こうした企業は一般的でなくむしろ例外のようだ。
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