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スペイン経済、政府不在でも好調な理由とは
スペインでは記録的な観光ブームが経済成長に寄与している（写真はバルセロナの海岸）PHOTO: EUROPEAN PRESSPHOTO AGENCY
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JEANNETTE NEUMANN
2016 年 8 月 26 日 15:24 JST
【マドリード】政権不在が9カ月目に突入したスペインが順調な経済成長を遂げている。政治的行き詰まり打開への見通しが全く立っておらず、欧州好調組の一角を占める同国の景気が政局不安のせいで悪化するとの懸念はあるものの、足元の成長はそうした心配を吹き飛ばしてしまうほどの堅調ぶりだ。
スペイン統計局（INE）が25日発表した4-6月期の国内総生産（GDP）最終値は、個人消費や輸出の好調を追い風に前期比で0.8％増加し、7月時点でのINE予測（0.7％増）を上回った。1-3月期も同0.8％増だった。
2016年通年では3％前後の成長に達する見通しで、予想通りなら国際通貨基金（IMF）が見込むフランス、ドイツ、米国の成長率を上回る。
スペインでは政治的不透明感をよそに、16年の個人消費が雇用拡大や賃金上昇に支えられて15年を上回る伸びを見せている。世界的な原油安で消費者の手元資金が増えたほか、欧州中央銀行（ECB）のマイナス金利政策のおかげで同国の住宅ローン金利は低下している。
昨年12月の総選挙で政権不在の状態に陥る前にスペイン議会は16年予算を可決した。
モルガン・スタンレーのエコノミスト、ダニエル・アントヌッチ氏は「財政の観点から言えば、スペインは（パイロットがおらず）自動操縦装置で運転されている状況だ」と語った。
だが17年予算では、欧州連合（EU）が定める財政赤字削減目標を満たすために歳出を削減する必要がある。同氏は、いったん政府が発足すれば「スペインは財政を引き締めるだろう」とした上で、「分からないのはそれがどの程度かということで、政治情勢にも左右される」と指摘した。
スペインの国内総生産（GDP）成長率、前期比
https://si.wsj.net/public/resources/images/OJ-AO312_SPECON_16U_20160825103605.jpg
スペインの投資銀行アルカーノ・グループのチーフエコノミスト、イグナシオ・デ・ラ・トレ氏は、歳出削減の影響で17年に経済は減速するとの見通しを示した。さらに、17年には原油価格の上昇、国内の雇用拡大の鈍化、英国向け輸出の落ち込みなども見込まれ、これらが景気減速に追い打ちをかけるとみる。
同氏は「今年は多くの追い風が吹いているが、来年はそうはいかないだろう」と述べた。
政治的行き詰まりが経済に悪影響を及ぼし始めている。エコノミストらは、経済は順調に進んでいるが、政府が発足すれば成長はさらに加速する可能性があると言う。
バンコ・ビルバオ・ビスカヤ・アルヘンタリアのスペイン担当チーフエコノミスト、ミゲル・カルドソ氏は、政治的不確実性が無ければ16年の成長率は3.5％に達するだろうと指摘。一部の消費者や企業は支出を減らし、計画していた投資を延期ないし中止していると同氏は言う。
投資の減速兆候は広範囲で見られる。
当局が新規プロジェクトの延期に乗り出す中、スペイン公共事業省とその管轄下の国有企業が16年1-6月期に支出した公共事業費は前年同期比で19.8％減少した。
また、調査会社IHSマークイットがまとめた7月の製造業景況指数（PMI）調査では、スペインの新規受注が約3年ぶりに減少した。
一方、スペインのサービス業は、観光ブームを背景により堅調さが目立つ。IHSマークイットの調査によると、7月はホテルやレストランなどの雇用と事業活動が好調だった。
INEの発表によると、スペインのホテルに宿泊した外国人旅行客は7月に過去最高の600万人に達した。1〜7月では前年同期比11％増の2830万人だった。
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イタリア国債、スペインより人気ない理由
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イタリアのレンツィ首相 PHOTO: ZUMA PRESS
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RICHARD BARLEY
2016 年 8 月 10 日 11:41 JST
国債利回りの低下が続いている。10年物スペイン国債の利回りは今週、初めて1％を割り、年初来では0.8％の低下となった。投資家にとってより重要なのは、これがイタリアより先にスペインの国債で見られたことだ。
昨年はイタリア国債が勝ち組だった。バークレイズの国債指数によると同国債の価格は4.8％上昇し、スペイン国債の1.6％上昇を上回っていた。しかし、いずれも欧州中央銀行（ECB）の債券購入プログラムと世界的な投資家の利回り追求で恩恵を受ける中、現在はスペインに軍配が上がっている。年初から現在までの価格はスペイン債が6.6％上昇の一方、イタリア債は4.6％高にとどまっている。特筆すべきは、10年物国債利回りでスペインが2015年半ば以来初めてイタリアを下回ったことだ。
原因は政治的リスクだと思われる。スペイン国債は昨年、総選挙が近づく中で低迷していた。スペインでは、昨年12月と今年6月の二度にわたる総選挙でも圧倒的過半数を獲得する政党が出ず、まだ政権樹立に至っていない。しかし、政治的停滞が不安定要素となることは結局なかった。
10年物国債利回りの推移（水色：イタリア、青：スペイン）
対照的にイタリアはより強力な政治リスクに直面している。また、イタリアの銀行は不良債権問題を抱えるなどして厳しい監視の目にさらされている。改革志向の強いレンツィ首相は、10月以降に見込まれる憲法改正を巡る国民投票の結果次第で辞任することを表明している。スペイン国債がイタリア国債より優勢となったのは、英国の欧州連合（EU)離脱を決定した国民投票の後だった。
格付け会社DBRSは5日、国民投票と銀行問題の両方を理由としてイタリア国債の格下げがあり得ることを明らかにした。DBRSは同国債をシングルAに格付けしている唯一の格付け会社であるため、格下げとなればECBがリファイナンスオペの担保として受け入れる際のヘアカット（割引率）引き上げにつながるだろう。
一部の投資家は、イタリア国債の価格動向を市場全般のリスク選好尺度として使ってきた。しかし、現在ではイタリアの国内問題が再度、価格変動の材料となってしまっている。イタリアは欧州統合での要ともなっているだけに、こうした問題はユーロ圏にとっても試練となる恐れがある。
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インフレ期待、市場織り込む長期低位安定
By JAMES MACKINTOSH
2016 年 8 月 26 日 19:42 JST
米連邦準備制度理事会（FRB）のイエレン議長が26日にジャクソンホールで行う講演については、年内に利上げするのか、するならばいつなのかについて、言葉の端々まで分析されるだろう。同時に、長期について議長がどう発言するかも興味深いところだ。
サンフランシスコ地区連銀のウィリアムズ総裁は、金利がこれまでよりもはるかに低い水準で天井をつける可能性が高いので、金融政策の見直しが必要だと警告し、今週の経済フォーラムに向けた流れを作った。次のリセッション（景気後退）では、いつものような利下げは難しくなるだろう。
よくあることだが、市場はすでにこの結論に達し、さらにその先に進んでいる。
ウィリアムズ総裁は、経済が潜在力通りに成長する場合に安定したインフレ率を保つような中立的な金利水準、つまり自然利子率を問題にしている。同総裁は米国の自然利子率はインフレ率よりもわずか0.4％ポイント高い水準になると推定している。つまり、インフレ率がFRBの目標水準で安定するならば、長期的には金利が2.4％になることになる。過去6回のリセッションの前にそれぞれ到達した5％余りの水準をはるかに下回っている。
だが、市場独自の推計を反映する30年物の物価連動国債をみると、市場が織り込む平均金利はマイナス0.1％で、インフレ率がはてしなく、あるいは少なくとも30年間は低いままと見込まれている。
サンフランシスコ連銀のウィリアムズ総裁は低い自然利子率を問題にしている。
バークレイズのストラテジスト、マイケル・ポンド氏が指摘する通り、これはリーマンショックやユーロ危機を巡り動揺した時期よりもさらに低い。
他の市場尺度も同様な結果を導き出している。先々のスワップ金利から算出した10年先の3カ月物ローン金利は1.8％で、期待インフレ率よりも低い。
これは極めて深刻なことだ。投資家は、米経済が今後何十年間も足踏みするという考え方を受け入れたことになる。
確かにそう考えても仕方ない面もある。過少な投資、教育の貧困、労働力の高齢化、増え続ける医療費負担、低い生産性、政治的実体の崩壊など、どれをとっても今後の成長が過去よりも悪くなることを示している。長期停滞を退けることはできない。
しかも、市場はこれを一つの可能性としてではなく、中心シナリオとして織り込んでいる。過去の例からみると、投資家もエコノミストも長期予想を行う場合、過去数年間に焦点を合わせすぎるきらいがある。おそらくこれは心理学者の言う「親近感への偏り」の新たな例だろう。
自然利子率の算出方法はこれまで大きな変遷をみせ、極めて大幅な誤差も伴ってきたが、利子率はリセッション時には下がり、景気回復期には上昇してきた。これは、生産性の伸びの落ち込みやリスク回避の増加など、自然利子率の決定因子の恒久的な変化と思われることが一時的なものにすぎないためかもしれない。
経済がエンジン全開になれないという考えが、自然利子率を低下させている。同じ問題が米国債の利回りも抑えている。6月に英国が欧州連合（EU）離脱を決めて以降、経済指標は予想外に良好で景気循環に敏感な銘柄の株価は回復したにもかかわらず、10年物米国債の利回りは1.6％を下回ったままだ。
投資顧問ミナック・アドバイザーズのジェラルド・ミナック氏は顧客向けリポートで、「長期停滞が次第に織り込まれている」と指摘した。 極めて長期にわたる懸念を景気回復循環が目前に迫っている証拠が圧倒すると投資家が判断し、債券利回りがまた跳ね上がる危険性が高まりつつある。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwiymIuroN_OAhUIH5QKHYZ8ClwQFggeMAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10353882736862073912504582275122694755912&usg=AFQjCNE9iWtCTSSn1SYmDP7awUE4aGYZtg
「米金利、2?3年で3％程度へ」地区連銀総裁WSJインタビュー
By JON HILSENRATH
2016 年 8 月 26 日 13:35 JST
米カンザスシティー地区連銀のジョージ総裁は25日、ウォール・ストリート・ジャーナル（WSJ）のインタビューで、利上げの正当性を巡る持論を展開した。
フェデラルファンド（FF）金利は7年以上にわたりゼロ近辺で推移し、インフレ調整するとマイナスとなる。ジョージ総裁は、低金利によって商業用不動産市場のバブルといった金融システムの不均衡が生じ、景気拡大を腰折れさせる恐れがあると指摘した。同総裁は米連邦準備制度理事会（FRB）の金融緩和政策に懐疑的で、7月の連邦公開市場委員会（FOMC）では利上げ見送りに反対した。
ジョージ総裁は、利上げに備えていた7月から自身の景気判断は大きく変わっていないと語った。FRBは昨年12月以降、FF金利誘導目標を0.25％?0.5％に据え置いている。年内利上げを見込む当局者は複数いるが、その時期については見解が食い違っている。
「いまこそ動くべき時だと考えている」とし、「7月の私の立場は理にかなっており、いまでも理にかなっていると思っている」と話した。
「待つことでより良い結果は得られないと思う」とも述べた。
ジョージ総裁は、ワイオミング州の保養地ジャクソンホールで開催される年次経済シンポジウムの傍らインタビューに応じた。同会合はカンザスシティー連銀主催のため、同総裁が司会を務める。
総裁はまた、短期金利が今後2?3年で3％程度へ上昇するとの見通しを示した。だが、ただでさえゆっくりとした経済成長をさらに減速させるほどの利上げは望んでいないと付け加えた。
さらに、「状況を金融緩和の解除という文脈で見ている」と話した。
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https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0ahUKEwjohoLWmt_OAhXEGpQKHRUuAusQqQIIHzAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB10353882736862073912504582274613931150208&usg=AFQjCNGidlHwyWWVCwh9OtWox2kNgVZiqA
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