［東京　１３日］ - 日本の大型連休中に、ユーロ圏の債券市場が大きな波乱に見舞われた。

独１０年債利回りは４月１７日に一時０．０４９％まで低下し、マイナス金利への突入を予想する向きが増えていた。ところが、２９日には独１０年債の売りが強まり、利回りは０．２９％に急上昇。その後も勢いは止まらず、３０日は０．３９％に上昇。５月６日には一時０．６％台に乗せ、７日には０．８％近辺になる場面があった。

イタリアやスペインの１０年債利回りは７日、一時２％を超えた。米４月雇用統計の穏当な内容などを手掛かりに独１０年債はいったん買い戻されたものの、利回り低下は０．５％台半ばまでにとどまり、１１―１２日は再び大きく上昇するという不安定な状態が続いている。

＜「独債は空前のショート機会」との声も＞

大きな売り材料になったのが、「新債券王」の異名をとる著名投資家ジェフリー・ガンドラック氏が４月２８日、米メディアとのインタビューで、独国債２年物の空売りで高い収益を得る可能性について語ったことである。これより前、「債券王」ことビル・グロス氏が同月２１日に独国債１０年物について「空前絶後のショート」と発言していたので、新旧「債券王」が独国債について弱気の相場観で足並みをそろえた形になった。

また、ドイツの４月消費者物価指数が、２カ月連続で前年同月比プラスになったことや、ユーロ圏の３月マネーサプライ（Ｍ３）が前年同月比プラス４．６％に加速し、民間向け銀行融資が同０．１％とプラスに転じたことなど、いくつかの経済指標も独国債の売り材料になった。

景気が全体として緩やかに持ち直しているうえに、原油の国際市況が大きく反発した中、ユーロ圏の消費者物価指数（前年同月比）は、ベクトルが上向きである。３月から欧州中央銀行（ＥＣＢ）が行っている量的緩和の２０１６年９月末（最低実行保証期限）での打ち切りや、それより早いタイミングでの減額・打ち切りの思惑につながりやすい経済統計が、今後増えていくと見込まれる。

筆者は３月中旬、一本調子で急低下していたドイツなどユーロ圏の国債利回りの危うさについて、国内機関投資家に警告を発していた。ユーロ圏の債券は「自転車」と似たような状況で、前に走り続けているうちは安定感があるものの、ひとたび止まってしまえば、安定感が急に失われる。大型連休中の市場動向で、そうした「自転車リスク」が部分的に現実のものになったと言えるだろう。

原油価格反発やユーロ下落などを背景にユーロ圏の物価状況に前向きの変化があれば、量的緩和の決定に際して反対票を投じたと見られるタカ派の代表格であるドイツ連邦銀行（中央銀行）はおそらく、量的緩和の早期打ち切りを催促し始めるだろう。そして、ユーロ圏の消費者物価指数が前年同月比プラス圏に浮上し、さらにプラス幅を徐々に拡大していくと、ＥＣＢの量的緩和がいつまで続くかに関する市場の見方は不安定化する可能性が高い。

金利が急上昇する中でのユーロ圏各国中央銀行の国債買い入れ姿勢について、ロイターは４月３０日、「ＥＣＢ国債買い入れ安定的に続く、大きく売られる中＝市場関係者」と報じた。金利急上昇下でもＥＣＢが買い入れペースを加速させている形跡はなく、あるアナリストは「ＥＣＢ、および各国中銀は、市場の状況が良い時も、悪い時も安定的に買い入れを続け、市場に何らかの影響を及ぼしていると受け止められないようにしようとしている」との見方を示したという。

ドイツの場合、ＥＣＢが決めた量的緩和にはバイトマン独連銀総裁が明確に反対姿勢であるにもかかわらず、多数決で決まってしまったことなので、独連銀としてはやむなく実行部隊の一員として（おそらく内心ではいやいや）自国の国債市場からの買い入れを行っているという事情がある。

自国の債券市場の不安定化が国際的に大きな迷惑をかけるような事態や、為替市場でユーロが急上昇してユーロ圏の景気・物価見通しを大きく下押ししかねない状況にでもならない限り、独連銀が強力な国債の買い入れによって市場主導の自壊的な長期金利上昇をつぶしにかかることは、まずあるまい。

そうした中で１つ注目されたのが、ＥＣＢ内で量的緩和の実現を主導してきたドラギ総裁やコンスタンシオ副総裁ら、ハト派の動向である。だが、ハト派の人々からも、ユーロ圏の長期金利の再低下を促そうとするようなメッセージは出てきていない。

コンスタンシオ副総裁は５月８日にロンドンで行った講演の中で、量的緩和は計画通りに機能していると明言。講演終了後には記者団に、ユーロ圏債券市場でこのところ見られた売りは「単なる調整」との見方を示し、「債券市場で過度にボラティリティーが高い状態は長続きしないと見ている」とした。

また、ドラギ総裁は５月８日に公開された欧州議会議員宛ての７日付の書簡の中で、「拡大された資産買い入れプログラムは順調に実施されている」「債券が不足するとの懸念は、現時点で正当化されない」と述べた。

この最後の点に関連してノボトニー・オーストリア中銀総裁は、マイナス金利の国債の数が減少しており、「このことはＥＣＢの買い入れ策が円滑に実施される一助となっている」と述べた。要するに、今回の債券相場の大きな調整（利回りの大幅上昇）は、量的緩和をＥＣＢが今後円滑に進めていくうえでは有利な状況変化だと言っているわけである。

ノボトニー総裁がタカ派寄りの人物である点を割り引いても、そこには重要なポイントが含まれている。すなわち、ＥＣＢが量的緩和で目指しているのはあくまでも量の積み上げ（ＥＣＢのバランスシート拡大）であって、名目金利（および実質金利）の押し下げではない。実質金利を低下させるための手段の１つとして国債のイールドカーブを押し下げる狙いを明言している日銀の「量的・質的金融緩和」とは、ＥＣＢの量的緩和の考え方は異なっているわけである。

＜遠のくユーロドルのパリティ到達＞

以上の思考をもとにしつつ、為替市場におけるユーロ相場の今後を予想すると「底固めから強含み」というシナリオになる。

ユーロの年初来安値は対ドルが１．０４６３ドル（３月１３日）、対円が１２６．０８円（４月１４日）である。だが、すでに述べたように独１０年債利回りが急上昇する中、５月７日には対ドルで１．１３９２ドル、対円で１３５．９９円までユーロ高の方向に動いた。

むろん、対ドルでは米国の利上げ開始時期（筆者は引き続き１２月と予想）やその後の利上げペース（きわめて緩慢と見る）、対円では日銀が追加緩和に動く時期（筆者の予想はこれまで同様１０月）とのかね合いがあるため、ユーロ圏の材料でユーロドルやユーロ円の動きが決まるわけではない。また、ユーロ圏の債券市場が不安定な状況は、まだしばらく続きそうである。

しかし、市場で一頃よく言われていたユーロドル相場が一段のユーロ安ドル高に動いてパリティ（１ユーロ＝１．００００ドル）水準に達するだろうというシナリオは、実現する可能性がはっきり低下したと筆者は見ている。

＊上野泰也氏は、みずほ証券のチーフマーケットエコノミスト。会計検査院を経て、１９８８年富士銀行に入行。為替ディーラーとして勤務した後、為替、資金、債券各セクションにてマーケットエコノミストを歴任。２０００年から現職。
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0NY06U20150513

第1四半期仏ＧＤＰは前期比＋0.6％、2年ぶり最大の伸び＝経済紙
2015年 05月 13日 13:33 JST
［パリ　１２日　ロイター］ - ユーロ圏で経済規模が第２位のフランスの２０１５年第１・四半期の国内総生産（ＧＤＰ）は前期比０．６％増と、２年ぶり最大の伸び幅となった。フランスの経済紙レ・ゼコーが１２日、情報源を特定せずに伝えた。

ロイターのアナリスト予想平均は前期比０．４％増。１─３月に原油安とユーロレートの影響で消費者支出と鉱工業生産が押し上げられ、同３カ月間で経済成長が持ち直してきたとみている。

間もなく発表される第１・四半期の成長率速報値が仮に前期比プラス０．６％だとすれば、２０１３年第２・四半期（プラス０．７％）以来最大の伸び幅となる。

フランス国立統計経済研究所（ＩＮＳＥＥ）は、１３日の０５３０ＧＭＴ（日本時間午後２時３０分）に同四半期のＧＤＰ速報値を発表する予定。

http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0NY08N20150513

新興国の金融、一定の発展段階で弊害も＝IMF報告書
By PEDRO NICOLACI DA COSTA
原文（英語）
2015 年 5 月 13 日 12:15 JST

世界銀行・国際通貨基金（IMF）の2015年春季総会を告知する看板（ワシントン、4月） saul loeb/Agence France-Presse/Getty Images
　新興国にとって、金融市場の海外投資家への開放を進めることはプラスになるが、その効果は限定的なものにとどまる。国際通貨基金（IMF）が公表した新たなスタッフ報告書で明らかになった。

　同報告書は「分析を通して、ここ数年に『過剰金融』という現象が起きていることが分かった。つまり、金融の発展が一定の水準を超えると、経済成長への恩恵が減少に転じ、経済や金融のボラティリティー（変動率）の観点からコストが上昇し始める」と指摘している。

　しかし、ほとんどの新興国はまだこの段階には達していないため、金融サービス・商品の種類や利用機会を拡大するほどプラス効果は増すという。

　「大半の新興国は依然としてプラス効果が得られる段階にある。つまり、金融の発展が経済成長と安定性の双方に寄与する」としている。

　経済における金融部門の役割は、世界的リセッション（景気後退）の発端となった2008年の危機以降、テーマとして議論や分析で取り上げられてきた。2010年制定の金融規制改革法（ドッド・フランク法）によって米政府は金融部門の規制を強化したが、規制が行き過ぎか、あるいは不十分かをめぐり政治家の意見はまだ割れている。

　金融危機では、新興国の場合、金融市場を世界から隔離することがある程度プラスに働くことが明らかになった。中国など銀行システムが閉鎖的な国は、主要金融市場を有した他の国々よりも世界的な信用逼迫（ひっぱく）への抵抗力が大きかった。

　報告書は「金融の発展ペースが重要だ」とし、「ペースが速すぎると不安定性が生じることが実証された」と述べている。
https://www.google.co.jp/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&cad=rja&uact=8&ved=0CB4QFjAA&url=http%3A%2F%2Fjp.wsj.com%2Farticles%2FSB11967417060534283459204580637740570181522&ei=iPBSVbSuIIuV8QWi94DgCw&usg=AFQjCNGStzmw1S3leBUmm7vsAmvdc72Hkw&sig2=Kx21iERvEQPijLM5_nH-UA&bvm=bv.93112503,d.dGc