総裁会見では、２０１３年４月の量的・質的金融緩和（ＱＱＥ）の導入から２年が経過し、足元でコアＣＰＩの前年比上昇率が、消費税率引き上げの影響を除いてゼロ％に鈍化する中、当初掲げた２年程度での物価２％達成の約束との整合性を問われた。

これに対して総裁は、ＱＱＥは「所期の効果を発揮している」とし、ゼロ％となっている物価についても、原油価格の下落が要因とし「物価の基調は着実に改善している」と強調。物価の基調に変化が生じた場合は「ちゅうちょなく」政策調整するとしながらも、先行きは、企業・家計部門で景気の好循環が続く中で「物価の基調」も改善していくと楽観的な見通しをあらためて示した。

＜予断許さない材料も＞

一方、足元をみると予断を許さない材料も多い。ゼロ％まで鈍化している物価上昇率は原油価格の下落の影響を受け、短期的なマイナス転落も視野に入る。

今後は電気料金の値下げなどで下押し圧力はさらに強まる見込みで、昨年１０月末に追加緩和を決断した要因として挙げている「デフレマインドの転換が遅延するリスク」からは当面、目が離せない。

内閣府の試算によると、今春闘におけるベースアップ（ベア）も０．５％程度にとどまる可能性があるという。昨年の０．４％程度をわずかに上回るが、日銀内にも物価２％の実現には、力不足との声もある。

さらに心配なのは消費増税の反動減収束後も、もたつきが続く消費の動向だ。総裁は雇用・所得環境の改善持続に加え、エネルギー価格下落に伴う実質所得改善などを背景に「消費の下振れリスクが大きくなっているとは思わない」と述べたが、家計調査の結果などには、月々の振れが見られるデータもあり、消費が伸びる感じではないデータがあることも認めた。

そのうえで需給ギャップの改善に「消費がどうなるかは重要なファクター」とも強調し、消費の動向を重視していくスタンスをにじませた。

こうした発言を踏まえ、ＳＭＢＣフレンド証券・チーフマーケットエコノミストの岩下真理氏も「秋以降にかなり物価が上昇していくというシナリオを維持できるかどうかについては、まず消費がどうなるかが重要なポイントになる」と指摘。所得が実際に上がって消費が拡大すれば「日銀はシナリオを変えなくて済むが、消費が出てくるかは未知数」としている。

一定の賃上げが実現しても、それが消費に回らなければ、景気の前向きな循環が途絶えてしまう可能性も否定できない。

＜注目される１５年度ＣＰＩ見通し＞

日銀は今月３０日、２０１７年度までに見通し期間を延ばした展望リポートを公表する。市場では現在の強気の見通しを維持するとの見方が多いものの、原油価格の下落が原因とはいえ、想定よりも下振れている足元のコアＣＰＩや、もたつく消費を踏まえた需給ギャップを踏まえ、先行きの見方は政策委員によってばらつきが大きくなっている。

物価２％達成時期の中心となる１５年度の物価見通し（政策委員見通しの中央値）は、現在のプラス１．０％から下振れる可能性が大きい。

その程度によっては、物価２％達成の見通し時期が後ずれし、２年程度としているコミットメントの妥当性が本格的に議論される可能性がある。

その背景に原油価格だけでなく、需要変調の兆しがあれば、追加措置をめぐる議論がメーンテーマに浮上する可能性も否定できない。

(伊藤純夫　編集：田巻一彦)
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0MZ0Z020150408

市場関係者のコメントは以下の通り。

●株高局面での追加緩和、必然性は乏しい＝大和証　高橋氏

＜大和証券　日本株シニアストラテジスト　高橋卓也氏＞

追加緩和を期待し、不動産・銀行株を物色する動きがあったが、やや行き過ぎの印象があった。過去の金融緩和ではＣＰＩもさることながら、株価が大きく下落するなかで行われる部分もあった。株式市場からみれば、これだけ相場の明るさが増しているなかで、追加緩和をやる必然性は全くない。

本当に年後半に物価が上昇していくかについては、色々と疑問はあるだろう。だが、原油安の影響がテクニカルな意味合いとして払しょくされていくところもある。

追加緩和期待での物色があるとすれば、期間限定的なものにとどまるのではないか。今後は企業業績やコーポレートガバナンスコードへの注目により日本株が上昇していくというところに回帰していくとみている。実際、きょうの午後の日本株の動きはそのような側面も強いのではないかと思う。

●消費が非常に重要なポイント

＜ＳＭＢＣフレンド証券　チーフマーケットエコノミスト　岩下真理氏＞

黒田東彦日銀総裁会見のポイントは、物価の上昇に必要なことは持続的な賃金の上昇であり、先行きの景気において、需給ギャップの縮小のためには消費がどうなるかが非常に重要と発言したことだ。

秋以降にかなり物価が上昇していくというシナリオを維持できるかどうかについては、まず消費がどうなるかが重要なポイントになる。

３月の景気ウォッチャー調査などを見ると、消費マインドでも悪くない数字が出てきている。それなりにしっかりした消費が続く中で、企業が価格転嫁でき、さらに原油安のメリットが年後半に出て企業収益が上がり、来年も賃金が上昇する形になるかということだ。

実質賃金がプラスになる確信と、実際に賃金と賞与が上がってから消費が拡大していくかを見届けることになる。そうなれば日銀はシナリオを変えなくて済むが、消費が出てくるかは未知数。秋口が正念場と考えており、デフレマインドの転換の遅れという部分に関して、インフレ期待が落ちるのであれば、追加緩和が意識されることになる。

●4月緩和は見えず、原油安のプラス効果見込まれ

＜ＳＭＢＣ日興証券 米国担当シニアエコノミスト 丸山義正氏＞

日銀が４月末の金融政策決定会合で追加緩和を打ち出すとの観測が市場で出ているもようだが、目先で追加緩和の必然性は薄いように見える。

追加緩和の議論では、原油安が景気や期待インフレに与える影響が重視される。消費者物価指数（ＣＰＩ）が下落する中では、昨年１０月の追加緩和が想起されやすいかもしれない。ただ、原油安はこれから景気の押し上げ効果を発揮してくる見通しだ。インフレの面では、原油安による押し下げは基本的に一時的であり、原油価格が上がらなかった場合でも前年比でのインフレ率押し下げ効果は、夏場までに一巡する。

黒田総裁は、昨年１０月の追加緩和の際には、原油価格の大幅下落などでデフレ転換が遅れるリスクあったと説明した。この上で、追加緩和後に予想物価上昇率などがほぼ維持されており、リスクは今のところ解消したとの認識を示した。欧州中央銀行（ＥＣＢ）が量的緩和（ＱＥ）を打ち出した際のように、原油安を受けて期待インフレがさらに低下してしまう可能性が出てこない限り、追加緩和は正当化しにくい。
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0MZ0QH20150408

［東京　８日］ - 日銀は８日、予想通り金融政策を据え置いた。黒田総裁会見でも目新しい発言はなく、市場の反応も限定的だった。一部には次回４月３０日の決定会合での追加緩和期待もあるようだが、株価が高水準を維持し、ドル円相場も円安水準で安定しているなか、あえてすぐに追加緩和に踏み切る必要性はないだろう。

また、黒田総裁も繰り返し述べているように、日銀は賃金の上昇が期待インフレ率の上昇につながっていくことに期待している。春闘の結果、少なくとも大企業のベースアップはそれなりのものになる可能性があり、全体のデータの公表が待たれる。

ただ、賃金のデータとしてよく参照される毎月勤労統計は３月分でさえ公表されるのは５月１日であり、４月３０日時点ではまだ２月分のデータしか分かっていない。賃金の上昇によりインフレ率が上がると言っている日銀にとって、次回会合時点では十分な判断材料はない。

そうしたなか、今回の日銀の声明文で目を引いたのは、反対多数で否決されたものの、木内審議委員が（国債などの資産購入額を徐々に減らす）事実上のテーパリングを提案したことだ。その内容は「マネタリーベースおよび長期国債保有残高が、年間約４５兆円に相当するペースで増加するよう、金融市場調節および資産買い入れを行う」というもので、現行の増加ペース（年間８０兆円）からの大幅減額を意味する。

筆者も個人的な意見としては、日銀はそろそろ追加緩和だけでなく、出口戦略も真剣に検討し始める必要が出てきていると思う。もちろん、追加緩和か出口戦略かは今後のインフレ率や経済情勢次第という面が強く、筆者も現段階で「今考えるべきは追加緩和ではなく、出口戦略だ」と言いたいわけではない。ちなみに、ＪＰモルガンは日銀が７月か１０月に追加緩和を行うと予想している。

しかし、現在の政策を永遠に続けられるわけではないことも事実だ。日銀はこれまで出口戦略について、口にするのは時期尚早といった態度をとってきたが、賃金が徐々にではあるが上昇を始め、円安が加速せずとも日経平均株価が１５年ぶりの高値を更新している状況に鑑みると、そろそろ出口戦略の検討は時期尚早とは言えない段階に入り始めているのではないか。

こうした意味では、木内委員がテーパリングを提案したことは市場の反応を見る上ではタイミングが良かった。円相場はとりあえず多少円高に反応したが動きは限定的、日経平均株価は前述の通り１５年ぶりの高値更新、そして何より長期金利はほとんど動いていない。出口戦略の検討が初めて明るみに出た後の反応としては上々と言えよう。

経済指標が堅調な景気回復を示し、株価が高水準を維持している限りにおいて、日銀はこうした形で、市場に対して徐々にテーパリングに向けて準備を行わせることも重要になってくると考えられる。

＜２％物価目標達成に伴うリスク＞

日銀による国債の大量購入には、長期金利を低く押さえ、ポートフォリオ・リバランスを促す効果と、市場や人々のセンチメントに働きかけ、期待インフレ率を押し上げるという効果が期待できる。この二つを通じて為替相場を円安方向に動かす効果も一定程度期待できると考えられる。

しかし、一方で副作用も多い。最も警戒しなければならないのは、長期金利が動かなくなることにより政府が財政の規律を失うことだ。

長期金利（調達コスト）が上昇しないことをいいことに、政府が放漫財政を続ければ、極端なインフレ率上昇を招く可能性がある。また、日銀が市場で国債のほとんどを吸収してしまうことにより日本の国債市場が市場としての機能を大幅に低下させてしまうという副作用がある。

いうまでもなく、日本政府の債務残高は国内総生産（ＧＤＰ）対比で見て、主要国の中で極めて高い。つまり、国債市場もＧＤＰ対比では他国よりも巨大になっている。そのような巨大な市場が機能を大幅に低下させてしまうリスクは非常に大きいということを自覚すべきだ。

そもそも、今後２年から３年程度の日本経済を見通したとき、コア消費者物価指数（ＣＰＩ）が日銀の目標通り前年比プラス２％に達することは、実は最も警戒すべきリスクの一つであると考えられる。

なぜなら、日銀が自信を持って目標が達成されたと宣言するとき、日本のインフレ率は２％を超え、３％台に達する可能性もあると人々は考え始めているかもしれないからだ。この状況に至るまで日銀が市場から国債のほとんどを吸い上げていた場合、長期金利は（今ほど低くはないとしても）恐らく１％には達していないだろう。そこで、いきなり日銀が出口戦略を公然と語り、実行し始めたら、長期金利は急騰し、日本経済に多大なダメージを与えてしまう可能性がある。

米連邦準備理事会（ＦＲＢ）は結局、量的緩和第三弾（ＱＥ３）の効果がよく分からないうちに、さっさとテーパリングを始めて、ＱＥを終了してしまった。ＱＥ３の期間中、米国債利回りの低下は他の先進国より小幅であったし、インフレ率も賃金も目立った上昇はなかった。さらにドルはＱＥ３期間中、上昇基調を辿った。

しかし、だからこそＦＲＢは余裕を持ってテーパリングができたのだ。そんな米国ですら２０１３年のバーナンキショック（バーナンキ当時ＦＲＢ議長がテーパリングに言及したことで生じた市場の動揺）で、長期金利が大きく上昇するという事態に見舞われている。

一方、日銀は２％の物価目標を安定的に持続するために必要な時点まで、現在の金融政策を続けるとしている。ただ、前述した通り、その目標が達成されたときには、日銀にテーパリングを行う余裕がない可能性もある。

日銀が目指したポートフォリオ・リバランス効果は徐々に勢いを増している。国内投資家による外国株投資は今年１―３月で合計４．８兆円の買い越しとなった。３カ月間の買い越し額としては、現行のデータでさかのぼれる２００５年以降最大の規模だ。広く知られているように、年金基金がその約半分の２．３兆円を買い越しているが、投資信託も２．１兆円の買い越しとなっている。

日銀の資金循環勘定によると、日本の家計が保有する「円建ての現金・預金」は、昨年末時点で８８５兆円と２０１３年末時点から１７兆円増加している。全体の金融資産に占めるシェアは５２．２％と、アベノミクスが始まる前よりは多少低下しているが、家計は依然として多額の円建て現金・預金を保有していることが分かる。

また、日本企業による対外直接投資も増加しており、今年１―２月は合計で２．６兆円の日本からの海外直接投資が見られた。これも１―２月の海外直接投資額としては過去最大である。日本の非金融法人企業が保有する「現金・預金」は２３１兆円と、引き続き高水準を維持している。全体の金融資産に占める割合は２２．７％で、アベノミクスが始まる前よりは低下しているが、近年最も低下した２００７年第２四半期の１８．５％よりは依然として高水準である。単純計算で言えば、仮に日本企業が「現金・預金」比率を１８．５％まで下げるとすると、４３兆円程度の追加の投資余力があることになる。

ポートフォリオ・リバランスのための歯車は明らかに動き出したように見える。しかし、これが極端な動きとなり、異常な形で加速した場合、日銀が出口戦略の前倒し実施を迫られ、日本の長期金利が急騰するような、大反動に見舞われる可能性も考えられる。

日銀はそろそろ政策の微調整のための準備を始める段階に来ているのかもしれない。

＊佐々木融氏は、ＪＰモルガン・チェース銀行の債券為替調査部長で、マネジング・ディレクター。１９９２年上智大学卒業後、日本銀行入行。調査統計局、国際局為替課、ニューヨーク事務所などを経て、２００３年４月にＪＰモルガン・チェース銀行に入行。著書に「インフレで私たちの収入は本当に増えるのか？」「弱い日本の強い円」など。

＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。（here）
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0MZ0QP20150408

昨年１０月の追加緩和の効果で、直近の物価上昇率が縮小しても人々の物価観である予想物価上昇率は下押しされていないと述べた。

昨年１０月は足もとの物価下落によりデフレマインドの転換が遅延するリスクを理由に追加緩和に踏み切ったが、現在は、そのようなリスクは低下したとの認識を示した。

決定会合では年間８０兆円資金供給量（マネタリーベース）と国債保有残高を増やす現行政策の維持を決めた。景気は「緩やかな回復基調を続けている」との従来判断を維持した。

昨年１０月の追加緩和以降、追加緩和前の政策（マネタリーベース年間６０─７０兆円増額、国債残高５０兆円増額）への回復を主張していた木内登英委員が、年間４５兆円のマネタリーベース・国債増額に、変更するよう提案し反対多数で否決された。

午後零時半過ぎの決定内容公表後、為替市場は１ドル＝１２０円台から１１９円台に円高が進んだ。一方、日経平均株価は瞬間４０円程度下げた後は反転上昇し、１５年ぶりに１万９８００円台を付けた。

＜秋以降物価上昇率は加速、失敗したと言われる筋合いない＞

黒田日銀が進める巨額の国債買い入れを柱とした「量的・質的緩和政策（ＱＱＥ）」は今月４日でスタートから丸２年を迎えたが、当初のスローガン通り２年で２％の達成は実現できていない。

しかし、会見で黒田総裁は「２年程度を念頭にできるだけ早期に物価安定目標を実現する方針に変化はない」とし、２０１５年度を中心とする時期に目標達成を実現する姿勢に変化がないことを強調した。

潜在的な成長率とのかい離を示す需給ギャップはほぼ解消されており、「長い目でみた予想物価上昇率も上昇している」とし、「原油安の影響がはく落し、今年の秋以降、物価上昇率はかなり加速していく」との見解を堅持した。

春闘の賃上げ率が０・７％前後にとどまっているが、「中央銀行として春闘に圧力をかけるつもりはまったくない。失敗したと言われる筋合いはない」と反論した。

日銀が追加緩和に踏み切った昨年１０月と比較して原油価格は大きく下落しており、政策運営の目安とする消費者物価指数（生鮮除く、コアＣＰＩ）も実質前年比０％にとどまっている。

しかし、黒田総裁は「追加緩和の効果もあり、実際の物価の低下が予想物価上昇率の低下を通じて賃金や価格決定に影響を与えることは避けられている」と指摘。昨年１０月とは異なり、デフレに戻るリスクが現時点で少ないとの見解を示した。

債券価格から試算できる市場関係者の予想物価上昇率であるＢＥＩ（ブレーク・イーブン・インフレ率JP0019BEI=JBTC）は「原油価格が下落する過程で若干下がり、このところ上がってきている」が、企業やエコノミストを対象としたアンケートで測る中長期の予想物価上昇率は「昨年夏以降、足元の物価上昇率が鈍化してもしっかりしている」と指摘した。

物価の基調的な動きを規定する要因のひとつである個人消費は、昨年４月の消費税率引き上げ以降、回復が遅れている。総裁は「消費税の影響で実質雇用者所得が前年比でマイナスになっていたが、この春から影響はなくなる」、「春闘のベアは０．７％程度と昨年の２倍近くになっている。今年は中堅・中小企業にも及んでいる」と指摘。「雇用者所得は着実に伸びているし、これからも伸びていく」と楽観的な見通しを示した。

＜米経済回復続く、ドル独歩高の影響明確でない＞

為替や輸出を通じ日本経済や物価に影響の大きい米国経済については、「民間需要中心にしっかりした回復を続けており、先行きも回復が続く」と強調。「ちょっと前までドルの独歩高が輸出に影響するのではと言われ、製造業の先行指標も若干弱くなったと言われているが、まだそれがはっきりしているわけではない」と述べた。

米国の利上げの時期をめぐっては「米ＦＯＭＣ（連邦公開市場委員会）が決めることで余計な予測をする必要はない」とし、利上げは「米経済金融情勢がしっかりしていることを示し、世界経済にとってマイナスでなくプラス」とした。

日銀によるＥＴＦ（指数連動型上場投資信託）やＲＥＩＴ（不動産投資信託）の買い入れによる影響について、「今のところ金融市場に過度の強気化が起きているということはない」と、バブル懸念をけん制した。

仮にバブル的な現象が探知され「（市場が）行き過ぎている場合、ただちに引き締めることはなく、まずマクロプルーデンシャル（金融機関モニタリング）政策がとられる」と述べた。

＜国内金融機関に相応のストレス耐性＞

日銀の巨額の国債買い入れと金利低下により、金融機関の主要収益源であった国債運用益が低下しており、日銀による金融機関考査による金融システムの安定維持確保も注目されている。

総裁は「大手金融機関が海外展開を幅広く行っていることや、地域金融機関の収益力がやや低下傾向にあることは、モニタリングの重要ポイント」と指摘。同時に「金融機関は全体として充実した資本基盤を有しており、金利や為替などのショックが生じても相応に強いストレス耐性を持っている」と指摘した。

今回の決定会合から参加した新任の原田泰審議委員（前早大教授）は、日本が完全雇用となる構造失業率を２．５％と試算、日銀公式見解の３％台半ばと異なっている。黒田総裁は「見方の違いが政策運営の違いをもたらすことはない」とした。

＊詳細な内容を追加しました。

(竹本能文、伊藤純夫)
http://jp.reuters.com/article/topNews/idJPKBN0MZ0PF20150408

AIIBによって、参加国の土地が金融マフィアの投資ファンドに売買されることがなくなり、災害便乗ビジネスも減るといいですね。

日銀はJリートを相変わらず買い続けているのだろうか。
日銀が買わなければ、土地価格は放射性物質と地震の影響で、実際はどのくらいの値なのだろうか。