まあ、暴落しても、国債が市場から消えていれば、金融機関の損失は微量ということになる

円安インフレを避けたいなら、政府と国民も、逃げていた財政再建をやらざる得なくなるわけだな

財政ファイナスによる金利低下は、現在の高齢者や既得権層などは、増税と緊縮の痛みを先延ばしにして、社会保障や公共事業の利益だけ先取りできるのでメリットは大きい

デメリットは、円安インフレに転じた場合の円預金や債券など金融資産の目減り、それと寿命が延びて逃げきれない場合のリスクだな。

一方で、将来の納税者である若年世代は、そのツケを払うことになるので、よほど効率的な公共投資をしない限り、デメリットばかりとなる。

当然、少子化も進むわけだ。

http://business.nikkeibp.co.jp/article/opinion/20150123/276640/?ST=print
「上野泰也のエコノミック・ソナー」
「長期金利がなくなる」と、誰がどう困るのか？

2015年1月27日（火）　 上野 泰也

　国内債券市場では、金利がほとんどなくなってしまった。代表的な長期金利の指標である新発10年物国債利回りは今年に入ってから過去最低水準を何度も更新し、1月20日には一時0.195％まで低下した＜図＞。その後、22日に0.3％台前半に急上昇するなど値動きは不安定化しているが、今後も0％台前半という異様に低い水準が続く見通しである。

■図：新発10年物国債利回り

（出所）日本相互証券
　これではほとんど資金運用にならない（資金調達原価と比べると逆ザヤになってしまう）ので、銀行や信用金庫の債券買いは、金利がまだ比較的残っている超長期ゾーンにやむなくシフトしている。すると、そうした満期までの期間がより長い国債の利回りも低下して、イールドカーブ（利回り曲線）はフラット化（平坦化）する。20年債利回りは節目である1％を割り込んで一時0.8％台まで低下。30年債利回りは1％に接近する場面があった。

　日本の債券市場は、（1）日銀による巨額の長期国債買い入れ、（2）国内機関投資家が抱える大量の余剰資金運用ニーズに加えて、（3）欧州中央銀行（ECB）やスイス国立銀行（SNB）が導入したマイナス金利の影響で海外勢による日本国債の買いが増加しており、「おしくらまんじゅう」のような需要超過状態である。

買い手ばかりが目立つ債券市場

　債券の買い手ばかりが多く、売り手がほとんど見当たらないのである。債券の品不足感が恒常的に強い中で、債券相場は淡々と上昇（債券利回りは低下）してきた。株価が上昇しても下落しても、米国の長期金利が上昇しても低下しても、為替が円安に動いても円高に動いても、今の日本の債券市場では、結局は買いが優勢になりやすい。

　健全な価格形成の機能が失われており、「日銀主導の需給相場」の色彩があまりにも濃いため、将来見込まれる経済成長率や物価上昇率といった「理屈」に基づいて債券の相場（利回り）水準を語ることは、もはやできなくなってしまったのである。

　10年債利回りの現在の水準は、短期金利と区別しにくいほど低い。インターネット上で一部の銀行が提供している定期預金の金利水準よりも低くなっている。むろん、グローバルな「カネあまり」ゆえにドイツや米国など海外の長期金利もこのところ目立って低下しており、ファンダメンタルズとの整合性がとれない、「理屈」が通用しにくい水準となっているわけだが、債券市場の機能の低下度合いは日本のケースが突出している。

　2％に設定されている「物価安定の目標」への黒田東彦日銀総裁の強いこだわりなどに鑑みると、その2％がいっこうに達成されないまま、「量的・質的金融緩和」はこのまま長期化する可能性が高い。

　黒田総裁の任期切れは2018年4月上旬に到来するが、2020年の東京五輪開催をにらんで自民党総裁任期の党規約が改正されるなどして安倍首相がこのまま長期にわたって在任し続ける場合には、次の日銀総裁も「リフレ派」から登用されることになるだろう。すると、債券市場の機能まひ状態は、ここからさらに5年を超えて長引くことになる。

　年明け後に毎日買われ続ける債券相場を見ていて筆者は、映画のストーリーが終わった後でスクリーン上に長々と流れ続ける字幕のようだと思ってしまった。日銀による昨年10月末の追加緩和の内容（長期国債の買い入れ額上積みと買い入れ平均残存期間の長期化）を知った時点で、結末がどうなるかはだいたい見えていた。

　それでもとりあえず最後まで見ておこうかと席に座っていた観客が、ストーリーの結末を見届けた上で「やっぱりそうだったか」と思いつつ席を立ちつつある。字幕のバックに流れている音楽は葬送行進曲だろうか。

　短期金利の指標である無担保コール翌日物金利が0％台に低下したのは、「超円高」対応策の一環として日銀が1995年7月7日に短期金利の低め誘導を実施した時だった。当時1％ちょうどだった公定歩合を下回る（すなわち0％台の）水準に、日銀は無担保コール翌日物金利を誘導した。それから20年近くが経過したが、短期金利はずっと0％台のままである。

　そして、今度は長期金利がなくなりつつある。金利がなくなって久しい短期金融市場と同じような道筋を、債券市場はたどるのだろうか。

　そうなる場合に予想されるのは、債券市場の売買に積極的に参加する機関投資家の減少や、健全な状態の債券市場における価格形成とそれに対処する売買ノウハウを知るプロの運用担当者・証券会社のディーラーの減少である。映画が実は2本立てで、債券市場が復活する次のストーリーがあってくれればと、長くこの市場に身を置いてきた筆者としては切に望んでいる。

長期金利がなくなると…

　それでは、短期だけでなく長期の金利もほとんどなくなってしまうと、誰がどのように困るのだろうか。市場関係者以外からも寄せられることもある素朴な疑問なのだが、筆者なりに答えを整理してみると、以下のようになる。

（1） 景気・物価の先行きに関する債券市場からのシグナルがまったく出てこないので、日銀が金融政策を運営する際の重要な手掛かり材料の1つが欠けた状態になってしまう。

（2） 財政状況に関する債券市場からの警告シグナルがまったく発信されないので、財政の規律が緩みやすくなる（歳出抑制の面から財政の健全化が進みにくくなる）。

（3） 円資金の調達を必要とする事業活動において、金利水準・クレジットスプレッドの両面から、市場の評価が加味された正常な資源配分が行われにくくなる（資源配分がゆがむ）。市場による評価・選別がワークしないため、経済の新陳代謝が不活発になってしまう。

（4） さまざまな国内機関投資家の投資が、無理なリスクテイクへと追い込まれやすくなる（自発的ではない、半強制的とでも呼べそうなリスクテイクの危うさは、歴史の教訓と言えるのだが…。マーケットは結局はゼロサムゲームなので、いずれ大やけどを負う投資家が出てくること必定である）。

（5） 安定的な債券運用収入がなくなると、貸し出し余力が低下する中小金融機関が出てくる（ちなみに、日銀金融政策決定会合議事要旨＜14年10月31日開催分＞には、「複数の委員は、一段の金利低下が金融機関の収益や仲介機能に与える影響について懸念を示した」との記述がある）。

　上記はいずれも、国民一人ひとりが今すぐに困る話ではない。もっぱら中長期的に問題となることばかりで、長期金利がなくなることへの危機感は盛り上がりを欠いているのが実情である。新聞の扱いも小さく、記事に載るのは当面の暮らしへの影響ばかりである。

　だが、長期の金利がほとんどない状態が異常であることは、言うまでもない。日本の人口動態もそうだが、危機感が盛り上がらずじわじわと地味に進行する重要問題は、大きな問題が表面化するまで対応策がなかなかとられないという点で、実にやっかいである。

出口政策は10年単位のプロセスになるだろう

　時期はまだまったく見えていないが、将来いずれかの時点で日銀が金融政策（および債券市場）の「正常化」に着手しようとする際には、きわめて大きな困難に直面する可能性が高い。最大の理由は、長期金利が急激かつ大幅に上昇すると非常に困る、「国」という非常に重要な経済主体が存在するからである。

　仮に、量的・質的金融緩和からの「出口」政策が実行され始めるとしても、長期金利の急上昇は回避する必要があるため、それは10年単位の非常に息の長いプロセスにならざるを得ないと筆者は見ている。経済にひずみ・ゆがみがもたらされる時間帯は、それだけ長いものになるということなのである。

このコラムについて
上野泰也のエコノミック・ソナー

景気の流れが今後、どう変わっていくのか？先行きを占うのはなかなか難しい。だが、予兆はどこかに必ず現れてくるもの。その小さな変化を見逃さず、確かな情報をキャッチし、いかに分析して将来に備えるか？著名エコノミストの上野泰也氏が独自の視点と勘所を披露しながら、経済の行く末を読み解いていく。

補足

財政ファイナンスで、主に高齢世代の円資産から政府へと所得移転する効果があるし、

改革が進まなくても、円安インフレで、非正規など低賃金雇用が増え、社会保障コストがマクロスライドで減るのは、一応、メリットと言うべきか