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長期金利が急上昇、日銀頼みの「異次元相場」に警鐘
2015/1/22 18:44
長期金利は低下の限界点をみたのだろうか。22日の東京市場で、指標である10年物国債利回りは一時前日比0.080％高い（価格は安い）0.325％と５日以来の水準に急上昇（価格は下落）。20年債利回りの上昇幅は0.180％と、2003年７月以来の大きさを記録する場面があった。日銀の大量買い入れで需給が盤石とみられていた債券相場に突然訪れた波乱は、市場参加者の慢心への警鐘かもしれない。
「６〜７割の確率で金利低下の限界点に達した可能性がある」。みずほ証券の上野泰也チーフマーケットエコノミストは指摘する。10年債利回りは20日に初めて0.2％を割り、20日の５年債入札は落札利回りが初めてゼロ％まで低下した。金利低下の節目を相次ぎ突破した後に訪れた調整に金利低下の限界を感じた市場参加者は少なくない。
今週半ばまで続いた金利低下の限界点を探る動きの背景には、日銀の量的・質的金融緩和による大量の国債購入がある。月間の国債発行額のほぼ全量を買い入れる「異次元緩和」に、債券市場も「異次元相場」の様相を呈した。都市銀行の企業向け融資の指標金利や住宅ローン金利は過去最低。保険業界では貯蓄型の生命保険の販売を止めたり、保険料を上げたりする動きが広がっていた。
■安易な取引に冷水
ある国内証券の債券ディーラーは「入札で落札した債券を日銀に売るだけで収益を得ようという安易な取引への警鐘になった」と自重気味に語る。日銀の国債買い入れオペ（公開市場操作）に利回りの下限はなく、仮にマイナス利回りで落札してもそれ以上に低い利回りで日銀に買い取らせれば利益が得られる。異次元緩和の導入から２年足らずで、日銀頼みの取引が主流になっていた。
20日の５年債入札では平均落札利回りと最高落札利回りがともにゼロ％。５年間持ち続けても１銭も収益を生まない国債が２兆5000億円近く発行された。市場では「入札前に価格変動リスクを回避（ヘッジ）するような取引はみられなかった」との声が多い。日銀頼みの取引が広がり、市場のリスク感応度は極端に鈍っていた。
異次元相場は綻びの連鎖にもろさを露呈した。１つは日銀が付利（日銀当座預金の超過準備に着く金利）を引き下げるとの思惑だ。21日の金融政策決定会合後の記者会見で黒田東彦総裁は「議論はなかった」との言葉で一蹴した。２つ目は日銀オペの不在。国債入札や決定会合でオペは22日まで３日間実施されていない。昨年12月中旬以来、１カ月ぶりの長さだ。
３つ目は財務省が22日に実施した20年物国債の入札。最低落札価格は104円85銭と市場予想に一致したが、最低落札価格の応札に対し実際に国債が割り当てられる比率が83％と、約10カ月ぶりの水準に上昇。投資家の需要の乏しさが意識されたことで、午後の利回り急上昇の引き金を引いた。
■欧米の金利上昇が誤算
最大の誤算は日本時間今晩の理事会で国債購入の決定が確実視されている欧州中央銀行（ＥＣＢ）理事会を控えた欧米の金利上昇だ。前日の海外市場でドイツやフランス、米国の長期金利が軒並み上昇した。ＥＣＢが国債買い入れに踏み切り、欧米金利の低下で日本の金利にも低下圧力がかかるとの期待は裏切られた。
相場が異次元にあっただけに、その反動の大きさも桁違いだった。20年債利回りの上昇幅は銀行が「ＶａＲ（バリュー・アット・リスク）」という管理手法で国債の保有リスクを一斉に圧縮し、売りが売りを呼んだ「ＶａＲショック」時以来の大きさに広がる場面があった。債券先物は大引けで取引が成立せず、大引け前の商いが終値となる「ザラバ引け」となった。
相場のボラティリティー（変動率）も急上昇した。取引時間中の最高利回りと最低利回りの差は５年債、10年債、20年債、30年債で13年４月の異次元緩和導入後の債券相場の混乱期以来の水準に拡大した。市場では「変動率が高い状況は１〜２週間は続くだろう」（バークレイズ証券の福永顕人チーフ債券ストラテジスト）との指摘があり、目先は買いが入りにくくなる可能性が高い。
原油価格の急落がもたらすインフレ率の低下圧力は根強く世界的に金利が低下しやすい環境は続くが、市場参加者が負った傷は小さくない。目先は不安定な相場展開が続くなかで、ＥＣＢ理事会後の海外の金利動向をにらみながら落ち着きどころを探る展開が続きそうだ。市場参加者が日銀頼みの危うさをかみしめる時間は意外に長くなるかもしれない。
〔日経ＱＵＩＣＫニュース（ＮＱＮ） 滝口朋史〕
http://www.nikkei.com/markets/kawase/kawase-focus.aspx?g=DGXLASFL22HDB_22012015000000
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