マイナス金利は、QE以上に、景気刺激効果はない

現金廃止は、どうせできないから考えるだけムダだが

キャピタルフライトの円安経路で国内投資が増えたとしても

規制など既得権が温存されたままで生産性が上がらなければ、

これまで同様、一般国民の貧困化が進むだけとなる

何度も言うように、金融政策やバラマキに期待できることは、

あくまでも危機対応に過ぎないということだ

　　　　（ブルームバーグ）：米利上げ観測や中国発の世界的な市場リスクがくすぶる中、通貨安と外貨準備の目減りに直面する新興国などの海外中央銀行は日本国債を売却し、原資を確保している可能性が、日本銀行の黒田東彦総裁が進める異次元緩和の資金フローから読み取ることができる。
日銀が公表した当座預金増減要因の９月実績によると、財政資金や国債発行・償還の影響を除いた「その他」は１兆7598億円減少と、1999年12月以来の大幅なマイナスとなった。マネタリーベースを年80兆円増やす方針を示している日銀にとって逆風だ。
ＳＭＢＣ日興証券の竹山聡一金利ストラテジストは、この項目は「海外中銀や国際機関の資金フローが影響する。円債売却などで日銀に資金を戻したことを意味する」と指摘。中国など新興国の通貨が急落し、防戦で外準を減らした局面に当たるので「為替相場を支える原資として手持ちの円債を換金売りしている可能性もある」と言い、日銀はコントロールできず、マネタリーベースの抑制要因になると分析している。
新興20カ国の通貨指数は９月28日に70.1241と、データでさかのぼれる93年７月以降で最低を記録した。米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）のバーナンキ議長（当時）が13年５月に量的緩和の縮小を示唆する直前から約３割も下げた。新興国が自国通貨の買い支えに追われる中、世界の外貨準備高は２日時点で11.3兆ドルと１年前に比べ６％程度減少した。
景気減速と株価急落に見舞われた中国の外貨準備高は８月に939億ドル減、７−９月期では1797億ドル減と、ともに過去最大を記録。米国債保有高も13年11月の１兆3167億ドルから７月には１兆2408億ドルに減った。シンガポールやタイ、マレーシア、インドネシアの外貨準備も減少している。
国際通貨基金（ＩＭＦ）は７日に公表した国際金融安定性報告書（ＧＦＳＲ）の中で、新興国は、金融ストレスや資本流出の影響を受けやすい状態にあると指摘。米利上げの前提条件はほぼ整っているとし、「新興国は脆弱（ぜいじゃく）性の高まる状況から新たな世界市場の現実に適応していくという大きな課題に直面している」との認識を示した。別の報告書では、資源生産国は支出計画を価格ショックから守るために財源の多様化が必要と指摘。「安定バッファー」を備える国は商品価格急落への準備が改善と述べた。
ＪＰモルガン証券の山脇貴史チーフ債券ストラテジストは「資金流出に直面する新興国から、円債を売って資金を回収する動きがあってもおかしくない」と指摘。「資源国の危機と新興国の危機が重なっている。資金流出の懸念はしばらく続く。米利上げとなれば、再燃する可能性はある」と読む。同社はＦＲＢが12月に利上げすると予想する。
ＦＲＢが2006年６月以来となる利上げの準備を進める中、主要貿易相手国・地域26通貨に対するドル指数は上昇基調を強めている。９月には月間ベースで03年４月以来の高水準を記録した。
日本国債の需給は盤石
日銀が２％の物価目標を達成するため導入したマネタリーベースを積み増す「量的・質的金融緩和」では、昨年10月末の追加緩和で長期国債の買い入れ額が政府の15年度市中発行額に対し年率最大９割超に及ぶ規模となっている。
マネタリーベースは７−９月期の増加幅が13.4兆円と、４−６月期の29.2兆円から減速した。１−３月期が20兆円弱だったことを勘案すると、日銀目標の年80兆円増の達成には年末までに17.4兆円を超える資金供給が必要だ。 マネタリーベースの構成要素である日銀券や硬貨の量は、世の中に出回っている人々の貨幣需要で決まるため、日銀の操作が困難で、目標達成は日銀当座預金の伸びにかかっている。
日銀は当座預金増減要因の見通しに関連して、財政資金の流出入や国債発行・償還額のデータを月初に公表している。実績表で「その他」に計上する海外中銀の国債売り越しが膨らむと、資金吸収オペと同じ方向の資金の流れが生じるため、日銀はその分も勘案したオペの調整が必要になる。
セントラル短資総合企画部の佐藤健司係長は、この項目の大幅なマイナスは「海外中銀が償還分を再投資できなかった分が多いようだが、新興国などが市中で売却した面もあるようだ」と分析。「異次元緩和が続く限り、海外中銀から売りが出ても、市場であっという間に吸収されてしまう。国債やＴＢ（国庫短期証券）の需給は盤石で、金利上昇には結びつかない」と言う。
長期金利の指標となる新発10年物国債利回りは、１月に過去最低の0.195％を付けた後、昨年９月以来の0.5％台まで戻す場面があったが、現在は0.3％台と異次元緩和導入前には見られなかった低水準で推移している。ＴＢの利回りはマイナス圏が常態化している。
パインブリッジ・インベストメンツ債券運用部の松川忠部長は「内外の投資計画は米利上げで金利が上がるのが前提だ。その根底が揺らぐと『ゲーム・チェンジャー』になる。今がその時期だ」と言う。米金利が上がらなくなったら「海外の投資家は割安な日本国債をさらに買ってくる」と読む。
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更新日時: 2015/10/08 12:14 JST
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-NVV1QP6JTSEO01.html

２０１６年度前半に２％の物価上昇を達成できそうにないと日銀が判断したときは、黒田総裁は公言した通りに「躊躇（ちゅうちょ）なく調整を行う」ことになる。

筆者が３０日に追加緩和がありそうだとみている理由は、そのタイミングで追加緩和をすると、物価の押し上げに大きな効果を働かせることができると考えるからだ。３０日には、前回の追加緩和から１年が経つ。つまり、円安効果を一巡させずに、２０１５年度後半以降にも働かせようとすると、このタイミングでの追加緩和が有効になる。

展望レポートの見通しの下方修正を受けて、追加緩和で物価上昇の期待形成を後押しする必要が増してきたので、日銀は緩和に打って出ると考えると筋が通る。消費者物価は、目下はエネルギー要因のマイナス圧力が強く表れているが、今年１１月以降にその圧力が剥落していくので、ここで輸入物価が上昇すると、来年１月以降の消費者物価の上昇率は０％台後半を超えたプラスになっていくことが予想される。

もしも何も行動をしなければ、２０１６年度前半にかけて劣勢の状況を説明することが一段と苦しくなる。追加緩和の絶好のチャンスを見送ったこと自体が、日銀が醸成する追加緩和効果を弱める方向に作用することも考えられる。

＜市場に見透かされた日銀の台所事情＞

金融市場では、もしかして９月１５日の会合、もしくは１０月７日の会合でサプライズ緩和があるかもしれないと、ささやかれてきた。なぜ、人々がサプライズ緩和を警戒したかというと、そこにあるのは「日銀はサプライズを起こさないと影響力のある追加緩和を演出できないだろう」という心理である。

つまり、日銀にはもう追加緩和の影響力を高める緩和余地が残されていないという台所事情が見透かされているのである。

黒田総裁は、インフレ予想を定着させていくと語っているが、追加緩和の影響力を高めるツールが底をついている。だから、ごく短期間で消滅してしまう奇襲攻撃のインパクトで円安を促進しようというのは矛盾にほかならない。

当初の黒田日銀は、円安で企業収益を底上げして、それが賃上げに結びつくことで消費者物価が上がるとシナリオを描いていた。しかし、賃上げは思ったほど物価上昇を誘発せず、円安を促す追加緩和を何度も行わなくてはいけなくなったのが、弾薬庫の武器がなくなった背景だ。円安だけで物価上昇を誘導するという短期決戦志向のせいで、現在のように深みにはまったわけである。

＜政治の思惑で外堀が埋まるリスク＞

７日の決定会合は、安倍内閣改造と重なった。新閣僚が決まると、補正予算を組んで、環太平洋連携協定（ＴＰＰ）発効を念頭に置いた農業対策や、景気対策を行おうという流れになるだろう。すると、日銀にも景気対策の一翼を担ってもらわなくては困るという意見が出てくる可能性はある。

３０日の決定会合は、そうした目に見えない圧力が働く中で、追加緩和を検討することになろう。

もっとも、追加緩和にはマイナス要因もある。これ以上の円安は、輸入物価の上昇を嫌う生活者から反発を受けることだ。元来、こうした反発は金融政策には関係ないことだが、政治的な思惑が強まると無視することはできなくなる。

６月１０日に黒田総裁の発言が取り上げられて、１ドル＝１２５円の為替レートが円高方向に跳ね返されたことは記憶に新しい。無言の圧力として「円安は１ドル＝１２５円が限度」という「黒田ライン」が意識されたこともあった。

＜最大のかく乱要因はＦＲＢの年内利上げ＞

３０日に日銀が追加緩和を行うかもしれないと考えると、最大の障壁になりそうなのは、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）の利上げがかく乱要因になることだ。米指標は、雇用統計もＩＳＭ製造業指数も徐々に勢いをなくしている。強い経済指標を前提にした年内利上げはできそうにない。

そうなると、米利上げによって株価が乱高下して、リスク回避の円高圧力が生じるリスクはある。日銀にとっては３０日に追加緩和をしても、その影響力はＦＲＢの利上げに伴う混乱によってかき消されてしまうことになりかねない。

しかし筆者は、ＦＲＢの年内利上げ実施は厳しいだろうとみているので、日銀は緩和するならば早い方がよいと判断するのではないかと考えている。

日銀は、追加緩和の影響力を２０１３年４月や１４年１０月のときのように高めることはできないだろうが、それでも追加緩和のメッセージ性に重きを置いて、緩和を決断するだろう。追加緩和の内容は、長期国債の買い増しなど特段サプライズに依存しないものになると考えられる。

＊熊野英生氏は、第一生命経済研究所の首席エコノミスト。１９９０年日本銀行入行。調査統計局、情報サービス局を経て、２０００年７月退職。同年８月に第一生命経済研究所に入社。２０１１年４月より現職。

＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。（こちら）
http://jp.reuters.com/article/2015/10/08/column-hideokumano-idJPKCN0S20EL20151008

［東京　８日　ロイター］ - 日銀が８日に公表した１０月の金融経済月報によると、４─６月の需給ギャップはマイナス０．７３％となった。新興国経済の減速などを背景に生産活動が低迷する中で、３四半期ぶりにマイナスに転落した。

ただ、労働需給は引き締まり傾向が続いており、先行きの需給ギャップは改善が見込まれている。

需給ギャップは日本経済の潜在的な供給力と実際の需要の差。国内総生産（ＧＤＰ）から推計する内閣府に対し、日銀では、生産設備の稼働率や失業率・労働参加率などから試算している。

日銀試算の需給ギャップは昨年１０─１２月にプラス０．０１％とプラスに浮上した後、今年１─３月期はプラス０．１９％まで改善していた。４─６月のマイナス０．７３％は、２０１３年７─９月のマイナス１．０８％以来の低い水準となる。

４─６月は中国をはじめとした新興国経済減速の影響などを受け、生産設備の稼働率が低下。製造業の生産活動の低迷が需給ギャップの悪化要因となった。

ただ、需給ギャップの参考指標である短観の設備判断と雇用人員判断をもとにした「短観加重平均ＤＩ」（過剰─不足）は、９月短観で不足超幅が拡大した。労働需給の引き締まり継続を主因に、先行きの需給ギャップは改善が見込まれている。

＜７─９月の生産見通しを慎重化＞

月報では、景気の現状について「輸出・生産面に新興国経済の減速の影響がみられているものの、緩やかな回復を続けている」との判断を維持した。

生産の先行きも「当面横ばい圏内の動きを続けるとみられるが、その後は新興国経済が減速した状態から脱し、在庫調整が進ちょくするにつれて、緩やかに増加していくと考えられる」との見通しを維持した。

ただ、７─９月は「前期比で小幅のマイナスも含めた横ばい圏内で推移すると見込まれる」と、小幅のマイナスになる可能性に言及し、前月よりも見方を慎重化させた。

また、日銀が物価の基調的な動きに近いとみている生鮮食品とエネルギーを除いた消費者物価は、８月に前年比プラス１．１％となり、前月の同プラス０．９％から上昇幅が拡大。２００８年１０月の同プラス１．１％に並ぶ高水準となった。

(伊藤純夫)
http://jp.reuters.com/article/2015/10/08/boj-o-idJPKCN0S20OR20151008