「危険ドラッグ」に手を出したのかも   photo Getty Images
市場発で崩壊リスクが高まっていた「アベノミクス」という政策シナリオを、黒田日銀が市場介入の連発で救ってみせた。

黒田日銀総裁は珍しく満面の笑み
その働きは、東日本大震災以来の大幅な落ち込みとなった今年４〜6月期の実質GDP（国内総生産、第１次速報値）の発表（8月13日）で急落しかねなかった株式相場を、量的緩和の一環であるＥＴＦ（上場投資信託）の大量購入によって買い支え、逆に「9営業日連騰」という大相場を演出しただけではない。円安基調の持続と長期金利の低下をも促す八面六臂の活躍で、アベノミクスの延命に成功したというのである。

しかし、市場を短期的に買い支えることができたからと言って、消費増税に喘ぐ実体経済をテコ入れができる保証はないし、介入の副作用も小さくない。米ＦＲＢ（連邦準備理事会）の足踏み状態を見ても明らかなように、黒田日銀のこうした異次元の金融緩和は、金融政策を平常の状態に戻す「出口戦略」を難しくするリスクを伴う“麻薬”だからだ。

果たして、それほどまでして中身の乏しいアベノミクスを支え続ける大義があるのか。異次元の金融緩和を断行する黒田日銀の本当の狙いはどこにあるのか。疑問は尽きない。

「7〜9月期から景気は回復する。日銀の見方は変わっていない」「雇用や所得の改善で個人消費の底流はしっかりしており、企業収益もよい」――。

黒田東彦日銀総裁は22日、米カンザスシティ連銀がワイオミング州ジャクソンホールで開いたシンポジウムに出席した。その折に、珍しく満面の笑みを浮かべて記者団の取材に応じ、こう答えたという。

首を傾げたくなるが、日本では、4〜6月期の実質ＧＤＰが年率換算でマイナス6.8％と予想を大きく上回る落ち込みとなったにもかかわらず、黒田総裁は日本経済を楽観視する姿勢に変化がないと主張した。同総裁は、物価目標の達成に自信を持っていると述べただけでなく、市場が切望している追加の金融緩和策についても、仮に目標達成が困難な場面に遭遇することがあれば「躊躇なく政策を調整する」とリップサービスを忘れなかったらしい。

株価9連騰は日銀のＥＴＦ買い出動がききっかけ
もともと黒田日銀は、「アベノミクスの3本の矢」のひとつである「異次元の金融緩和」を担う立場にある。その観点から見れば、4〜6月期のＧＤＰの大幅なマイナス転落という危機を過小評価してみせること自体は驚きに値しないかもしれない。

しかし、黒田総裁がいつになくご機嫌で自信に溢れていたのは何故だろうか。

筆者は、その謎を解くカギのひとつが8月初めからの株式相場の動きにあったと考えている。というのは、それほど見事に、株価下落をきっかけにしたアベノミクスのシナリオ崩壊という危機を、黒田日銀がボヤ程度で終わらせることに成功したからである。

ここで振り返りたいのが、8月上、中旬の株価の動きだ。まずは、4〜6月期のＧＤＰの発表を5日後に控えた8月8日（金曜日）のこと。日経平均株価は前日比で454円安と急落し、終値はほぼ２カ月ぶりに１万5000円を割り込んだ。対ロシア経済制裁やエボラ熱感染拡大、米国のイラク空爆といった問題が大きく報じられ、日本経済の先行きに対する不安が一気に高まったからだ。

ところが、この日を境に、株式相場はがらりと様相を変えた。21日まで9営業日の続伸となり、800円を超す上げ相場となったのである。9連騰は昨年12月下旬以来のことで、日経平均株価も3週間ぶりに1万5500円台を回復した。

見逃せないのは、市場に「（この過程で）相場の流れを作ったのは日銀だ」という見方が存在することだ。どういうことかというと、日銀は異次元の金融緩和策の一環として、日経平均株価や東証株価指数（ＴＯＰＩＸ）といった株価指数に連動するＥＴＦ（上場投資信託）を積極的に購入していたのだ。ウクライナ危機などのリスクが高まり、株式市場が調整色を強めたのを見て、日銀は8月初めから連日のように買い出動。合計で900億円前後のＥＴＦ購入を断行したというのである。これが外国人投資家を中心とした売りに買い向かう形になり、下げ相場の加速を抑えただけでなく、買い方の出動を促して相場反転のきっかけを作る役割を果たしたとされている。

普段ならば大きく株価が下げるまでＥＴＦ買いに出動しない日銀が、今回はそれほど下げなくても積極的に買いに回るのを見て、市場関係者は今年度中の残りが3000億円程度とみられていた買い入れ枠の拡大に踏み切るのではないかといった期待を膨らませ、買い方が勢い付いたと日本経済新聞は報じている。

消費税10％への援護射撃？
日銀が大胆な介入をしたのは、株式市場だけではない。債券市場では、毎月、国債発行額の約7割に相当する額を買い上げている。これがゆうちょ銀行やかんぽ生命が溜め込んでいた長期国債の売却と外債への乗り換えを可能にし、長期金利全体の低下を促した。

そして、長期金利が上がり始めれば、追随して反転してもおかしくなかった円安相場を継続させる効果も果たしたのだ。

株式、債券、為替の3つの相場に対する日銀の介入は、それぞれの市場の堅調相場を支えただけでなく、相互に好影響を与えた。もし、4〜6月期のＧＤＰの発表を受けて、3つの相場が暗転していれば、アベノミクスが掲げる成長シナリオが跡形もなく崩壊しても不思議がなかっただけに、アベノミクスの一翼を担う黒田総裁が自らの介入の効果に気を良くするのは理解できないことではない。

そもそも黒田総裁は財務省の出身だ。その古巣の財務省は、10％に税率を引き上げる追加の消費増税実現を至上命題にしており、経済の先行きが不透明になれば、安倍政権に予定通りの増税実施を反故にされかねないと懸念する立場である。その意味では、黒田日銀の獅子奮迅の活躍の本当の狙いは、アベノミクスの延命にとどまらず、シナリオの存続を前提にした消費増税の円滑な実施への援護射撃なのかもしれない。

余談だが、巨額の財政赤字がある以上、増税は避けて通れない。個人的に、その点に異論を挟むつもりは毛頭ないが、増税とセットのはずである「社会保障と税の一体改革」に手を付けず、直間比率の見直しなど抜本策を抜きに法人税減税のみをつまみ食いしようとする官邸の姿勢をみると、黒田日銀の援護射撃の価値をわかっていないのではないかと不安を覚えざるを得ない。

それでも実体経済は別
話を戻すと、市場と違い、実体経済を簡単に買い支えられると考えるのは早計だ。

先々週の本コラムでも指摘したが、あまりにも大きかった4〜6月期のマイナスの反動で、7〜9月期のＧＤＰがプラスに転じることはまず間違いないとみられている。

しかし、これは、ある種の数字のマジックに過ぎない。7〜9月期が、黒田総裁が自信たっぷりに語ったように、継続的な景気回復の出発点になるという見方は、楽観的過ぎる予測ではないだろうか。

むしろ、10〜12月期にＧＤＰが再び落ち込み、7〜9月期は「反動の反動」とか「数字のマジック」に終わる予測にこそ、リアリティがあると筆者は考えている。というのは、楽観論は、米国や欧州、中国といった外需の回復や、増税などに伴う実質所得の目減りを軽視した個人消費の急回復などを根拠にする議論が目立つからである。

その一方で、異次元の金融緩和の継続・拡大には、2つの大きなリスクがあることも忘れてはならない。その第一は、効果の有無の議論はさておき、デフレという深刻な病に陥った経済を健全化するまでの間のカンフル剤として用いた異次元の緩和だが、いったん使い始めるとなかなか手放せない麻薬や危険ドラッグのような厄介な側面があるということだ。

そのことは、就任前から異次元緩和の早期縮小を目指す“ハト派”だったイエレン米ＦＲＢ議長が、いまだに利上げ時期の示唆など明確な出口戦略を打ち出せずにいることでも明らかだ。

加えて、安倍政権が発足以来、異次元の金融緩和と機動的かつ大胆な財政出動（バラマキ財政）の二つに依存して、肝心の実効性のある成長戦略作りを怠ってきた問題もある。

「良薬口に苦し」という。黒田総裁がリップサービスをした追加の金融緩和を含めて、これ以上の異次元の金融緩和への依存は、将来の金融政策の正常化だけでなく、現政権の健全な成長戦略作りも危うくしかねないーー。黒田総裁には、そろそろ、そんな警鐘の発信こそ期待したいところである。