［東京　２６日］ - １１月に北京で開かれたアジア太平洋経済協力会議（ＡＰＥＣ）に合わせて、中国の習近平国家主席はオバマ米大統領と長時間の会談を行い、「米国と対等の大国関係」を演出した。

最近の軍事・外交面での中国のプレゼンスの高まりは、故・�ｹ小平氏が唱導した「韜光養晦（とうこうようかい）」（能ある鷹は爪を隠す）の域を超え、新局面に入ったと言えよう。実際、東アジア、南アジアにおける海洋権益を確保しようとする行動は周辺諸国との緊張をもたらし、中東からアジア太平洋に軸足を移す「リバランス」政策を進める米国と陰に陽に衝突している。

また、経済面において中国は「４兆元投資」によって、リーマンショック後の世界経済をけん引してきた。今や世界第２位の国内総生産（ＧＤＰ）は２０２０年代半ばに米国を抜き去るとの見方も現実味を帯びており、もはや中国抜きでは今後の世界秩序を考えられなくなっている。

「中国の夢」は軍事、経済にとどまらず、国際金融面においてもＢＲＩＣＳ開発銀行やアジアインフラ投資銀行（ＡＩＩＢ）の設立を打ち出し、新たな秩序作りへと動き出している。果たして中国はどのような国際金融システムを作り、自らの役割を果たそうと思い描いているのだろうか。

＜外貨準備を流し込む先を確保＞

中国の夢とはつまり人民の夢だと習主席は未来を語るが、まず同国経済の足元を見ておこう。

１９７８年に改革開放路線をとり一党独裁下における社会主義市場経済に舵を切って以来３０年余りが経過した。この間の１０％近い高度成長を可能としたのは、豊富な労働力（農村から都市への潤沢な労働力供給）とインフラ投資である。ただ、中国国内ではすでに安価な余剰労働力は底をつき（いわゆる「ルイスの転換点」を通過した可能性がある）、生産年齢人口自体も減少に見舞われている。

また、高度成長の結果もたらされた副作用は共産党幹部や国有企業トップの腐敗、環境汚染、そして内陸部と沿海部との格差拡大など多岐に渡る。

このような情勢の変化を受け、中国は輸出・投資を中心とした高度成長路線から内需・消費主導の中成長経済へのギアチェンジ、すなわち「新常態（ニューノーマル）」へ移行を図っている。これは従来の資源・エネルギー・労働力の大量投入から技術革新による生産性向上へとシフトするものであり、同時に構造改革を進めることとなる。

実際、中国の２０１２年以降のＧＤＰ成長率は８％を割り込んでおり、直近（１４年７―９月期）は前年同期比７．３％にとどまり、１―９月では７．４％と、政府年間目標の７．５％を下回った。従来ならば大型景気対策が発動されるところだが、今回は雇用環境が改善しているとの判断から発動が見送られたのも経済運営が「新常態」へと転換していることの証左と言えよう。

ただ、経済の好循環をもたらしてきた不動産市場は先行き予断を許さなくなってきた。これまで地価上昇は住宅関連産業、地方政府、金融機関を潤し、富裕層や中間層を生み出してきた。しかし、中国国家統計局によれば、９月の住宅市場は７０都市のうち６９都市で新築住宅価格の下落が確認されており、北京や上海など大都市にも下落が及んでいることは問題の根深さを示している。不動産バブルが崩壊し中国経済に大打撃を与えるのか、際どい状況になりつつあることに注意を要する。

このような成長減速とともに国内には鉄鋼・コンクリートなどインフラ用素材の過剰感が強まっており、東南アジア諸国連合（ＡＳＥＡＮ）加盟各国の開発需要を取り込むうえで開発銀行設立は絶好の機会となる。また、４兆ドルを超える外貨準備は主に米国債などで運用されているが、人民元高の為替リスクに苦慮している。ＢＲＩＣＳ開銀やＡＩＩＢを通じ外貨準備を流し込む先が確保されるとなれば、当局サイドからも願ったり叶ったりの話だろう。

＜ブレトンウッズ体制への挑戦か＞

１９４４年夏、連合国４４カ国の代表がブレトンウッズに集まり、国際通貨基金（ＩＭＦ）や世界銀行の創設など米国を盟主とする国際金融システムが構築された。このブレトンウッズ体制は、様々な問題点を有しつつも、この７０年有効に機能してきた。

しかし、２１世紀に入り中国はじめ新興国の台頭が目覚ましく、世界銀行およびアジア開発銀行（ＡＤＢ）などの国際開発金融機関だけでは新興国の資金ニーズに応えることが難しくなりつつあるのも事実だ。

一方、中国はＩＭＦの主要ポストを握るなど国際金融システムの中でプレゼンスを高めてきた。しかし、ＡＤＢにおける総裁ポストが日本代表で固定され、ＩＭＦ・世銀での中国の発言権を高めるクォータ（出資割当額）改革は米議会が承認しないというジレンマに陥っていた。

このような状況下、中国が主導してＢＲＩＣＳ開銀そしてＡＩＩＢの設立構想が今年に入り一気に具体化した。前者については本部を上海に置き、総裁はインドから選出される見込みだ。当初の資本金５００億ドル（将来は１０００億ドルまで増資）はＢＲＩＣＳ各国がそれぞれ１００億ドルを拠出し、アジア、中南米、アフリカなどの新興国のインフラ開発に向けた金融援助を行おうとするものである。

一方、ＡＩＩＢは、報道によれば、アジアを中心に２１カ国が参加し２０１５年末の設立を目指す。法定資本金は１０００億ドルだが、当初は５００億ドルの確保を目指し、中国とその他の参加各国からそれぞれ半額程度を集める計画だという。しかし、具体的融資案件について中国の国益が優先されたり、環境に配慮されない案件が採り上げられたりするのではないかとの懸念もくすぶる。

このように中国が新たな国際金融システム構築へと乗り出すのを後押しするかのように、国内では金融資本市場の整備が進んでいる。１１月１７日、香港と上海の証券取引所の相互取引が始まった。この結果、国内投資家は上海証券取引所を通じ香港株への投資が、海外の投資家は香港証券取引所を通じ上海Ａ株の取引が可能となる。上海Ａ株市場への国際資本の流入は、株式市場を活性化させ、中国企業を刺激することは必至とみられる。

不動産バブル崩壊の内憂を抱えつつも、国内金融資本市場整備と２つの開発銀行の設立を手始めに、いよいよ中国は新たな国際金融システム作りに乗り出そうとしている。日米両国は中国のこの動きに警戒的な視線を送っているものの、新興国からの資金ニーズが高い現状、その資金力に期待する声が高いことは否めない。

中国が夢見る国際金融システムは自らが盟主となりブレトンウッズ体制に挑むことになるのか、それとも補完的役割にとどまろうとするのか、その成り行きが注目される。

＊斉藤洋二氏は、ネクスト経済研究所代表。１９７４年、一橋大学経済学部卒業後、東京銀行（現三菱東京ＵＦＪ銀行）入行。為替業務に従事。８８年、日本生命保険に入社し、為替・債券・株式など国内・国際投資を担当、フランス現地法人社長に。対外的には、公益財団法人国際金融情報センターで経済調査・ＯＤＡ業務に従事し、財務省関税・外国為替等審議会委員を歴任。２０１１年１０月より現職。近著に「日本経済の非合理な予測　学者の予想はなぜ外れるのか」（ＡＴパブリケーション刊）。
http://jp.reuters.com/article/jp_column/idJPKCN0J90FP20141126

　
コラム：インドは中国の利下げに追随を、今なら緩和リスク小さく
2014年 11月 26日 17:29 JST
Andy　Mukherjee

［シンガポール　２６日　ロイター　BREAKINGVIEWS］ - 高コスト体質のインド経済が、ついにグローバルなディスインフレの輪に加わった。物価上昇圧力がみるみる和らぎ、インド準備銀行は中国人民銀行に追随して利下げに着手する余裕が生まれた。今なら金融緩和によるリスクは非常に小さい一方、大きな恩恵をもたらすだろう。

中国人民銀は２１日、１年物貸出金利を４０ベーシスポイント（ｂｐ）引き下げて５．６％、預金金利を２５ｂｐ引き下げて２．７５％とし、投資家を驚かせた。２０１２年以来初めてとなる利下げは、デフレの阻止が狙い。生産者物価上昇率の下落により、警戒すべき水準まで積み上がった中国企業債務の実質的負担は増している。利下げを実施すれば借り手は一息つけるだろう。

とはいえ利下げは、不動産や鉄鋼などの産業で大幅な過剰資源を抱える中国にとっては賭けだ。信用ブームが再燃すれば、最終的には企業の債務処理をさらに深刻化させることにより、将来にトラブルの種をまきかねない。

インドはこうした危険に直面していない。炭鉱から電力、道路、住宅に至るまで、あらゆる分野で投資が不足している。しかも中国が債務過剰だとすれば、インドは過少だ。民間の非金融部門の総債務は３月時点で国内総生産（ＧＤＰ）の約５０％と、中国の１７５％を大きく下回る。この結果、インド経済には深刻な設備制約があり、高インフレと多額の貿易赤字を招きやすい。

インフレ率が２桁台だった局面は最近終わったばかり。消費者物価指数（ＣＰＩ）上昇率は現在５．５％と落ち着いており、準備銀が設定した２０１６年１月の目標値６％を優に下回っている。それでも大半の銀行関係者やエコノミストの見方では、ラジャン準備銀総裁は現在８％のレポレートの引き下げを来年第２・四半期まで待つ見通しとなっている。しかし数多くの理由により、この日程を前倒しする必要があるかもしれない。

第一に、オーストラリア、ニュージーランド、南アフリカ、カナダ、チリといった資源国の為替レートはなお弱含んでいる。これは通常、コモディティ価格の行方を占う有効な指標となる。コモディティ価格は６月末から既に２０％下落しているが、底を打つのはまだずっと先なのかもしれない。

イランと世界の主要国が７月１日の期限までに核問題で包括合意にこぎつけることができれば、インドのディスインフレはさらに急速に進む可能性がある。イランの石油輸出に対する制裁解除で合意に至れば、国際エネルギー価格は一段と下落するだろう。そうなればインドのような石油輸入国は燃料コストを低く抑えられる。

インド政府と民間セクターの双方が準備銀の利下げを強く求めている。彼らの要求はまったく理不尽ではない。モディ首相は世界中からの投資を求めている。インドを製造拠点に育てたいのだ。しかし鉱工業生産の回復ペースはもどかしいほど遅く、借り入れ需要は減少し、税収は少ない。

工場、機械、その他の固定資産への投資が干上がってしまったのは、高金利が主犯ではない。それよりずっと大きな犯人は、前政権下で生じた企業文化の腐敗だ。

しかしそうした時代は過ぎ去った。今後、物価上昇圧力が存在しない中で生産を不必要に犠牲にしても、既にインフレタカ派として確固たる信用を誇るラジャン総裁の信用力にさらに磨きがかかるわけではない。成長率を押し上げ税収を増やすことで財政赤字の削減を狙うジェートリー財務相の助けにもならない。ユーロ圏の経験が示す通り、長期停滞に陥ってしまった経済においては、財政規律は逆効果をもたらす。

利下げがひどい資本逃避を引き起こすとは考えにくい。米連邦準備理事会（ＦＲＢ）のテーパリング（量的緩和縮小）が恐れられた２０１３年半ば、インドは極めて多額の貿易赤字を計上していた。投資家は突如、そのファイナンスを停止し、割高になっていた通貨ルピーは急落して準備銀は資本逃避阻止のために利上げを余儀なくされた。

しかしそれ以来、インドの経常収支赤字は著しく縮小し、ルピーはもはや割高ではない。その上グローバルなディスインフレが頭をもたげ、先進国で金融緩和が早期終了して資本コストが急上昇するとの観測は後退した。インドにとって、ドル資金へのアクセスを失う恐れは昨夏に比べずっと小さくなっている。

準備銀が利下げを渋るとすれば、国内の貯蓄者を怒らせるリスクが唯一の理由になるかもしれない。準備銀の調査によると、家計の１年後の予想物価上昇率はなお２桁台だ。いずれは不当に悲観的な予想だったことが判明するかもしれないが、短期的に貯蓄者の行動を決定することに変わりはない。

金融当局にとって、これは心配なことだ。貯蓄の伸び率は高インフレの影響で近年急低下し、過去４０年の最低水準で推移している。利下げはインフレ抑制を約束していた準備銀の裏切りだ、と貯蓄者が受け止めるなら、富を守るために再び金購入に殺到するかもしれない。そうなれば生産的な投資の復活はとん挫しかねない。

しかし投資家心理の改善に照らせば、こうした暗い見通しは当たらない。主要株価指数ＮＩＦＴＹは年初来３６％も上昇しており、準備銀が利下げに着手すれば一段高となる可能性がある。株価が上昇すれば政府は資産売却をスピードアップできる。財政健全化にも資するだろう。

次の金融政策発表は１２月２日だ。象徴的な利下げを実施しても、インフレ抑制や金融安定について準備銀が影響力を失うリスクはほとんどない。一方で、中国の利下げから間をおかずに実施すれば投資家を刺激し、より大幅な利下げへの期待が広がるだろう。中国とインドが直面する問題は現在、好対照かもしれないが、解決策はどちらにとっても利下げだ。

（筆者は「Reuters Breakingviews」のコラムニストです。本コラムは筆者の個人的見解に基づいて書かれています）
http://jp.reuters.com/article/jp_column/idJPKCN0JA0KD20141126