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為替の適正水準はどこなのか
円高でなく、円安こそ日本経済に悪影響 為替レートの大変動は、日本経済に何をもたらしたか
http://toyokeizai.net/articles/-/21431
2013年10月15日 野口 悠紀雄 ：早稲田大学 ファイナンス総合研究所顧問
為替レートは経済活動に甚大な影響を与える。また、リーマンショックの少し前から現在に至るまで大きく変動してきた。それにもかかわらず、変動のメカニズムについても、適正な水準がどこかについても、また為替レートをどうコントロールできるかについても、わからないことが多い。
ただし、いくつかのことは言える。
第一は、「財市場の条件変化で経常収支が変化し、それが為替レートを動かすのではない」ということだ。前回述べたように、リーマンショックを契機として、米国の経常収支赤字も日本の黒字も減少した。経常収支が為替レートを決めるのだとすれば、これによってドル高円安が起こるはずだ。しかし、実際に起きたのは、ちょうど正反対の動きだった。2009年から12年にかけて、顕著なドル安円高が進んだのである。
これは経常収支ではなく、資本収支によって為替レートが動くことを示している。だから、金融的な条件が大きな影響を与えるのである。
08年には円キャリーの巻き戻しが生じ、それが円高を引き起こした。すなわち、証券化商品のバブルが崩壊して、それに投資されていた資金が米国から日本に還流したため、円高になった（ただし、円キャリーの動きを国際収支統計で捉えるのは難しい）。バブル崩壊は住宅市場への資金流入を減少させて住宅投資を減少させ、それが経常赤字を縮小させた。
第二は、為替レートは資産の価格であるから期待の変化で大きく動くということだ。そして、経済実態から離れたバブルを起こすことがある。国際的な投機資金は簡単に国境を越え、さまざまな国にバブルを起こす。
では、09年から12年にかけての円高はバブルだったのだろうか。これは投機というよりは、ユーロ危機から逃避した資金が日本国債に投資されてもたらされたものだ。だから、これはバブルでなく、むしろ、07年までが円安バブルだったのだと考えられる。一方、12年秋頃からの円安は、投機によってもたらされた可能性が高い。
■ドル建て輸出は円高で増え、円安で減っている
バブルかどうかの判断は、「適正なレート」の評価に依存する。
購買力平価で言えば、09年から12年にかけて、格別円高になったわけではない。これは、実質為替レートの推移で見ることができる。
ただし、購買力平価での評価にあたっては、基準時点を決める必要がある。それ如何によって結果は異なるものとなる。したがって、購買力平価によって誰もが納得するような結果を出すことはできない。
この問題を回避する一つの方法は、世界中でほぼ同一品質の商品が供給されている場合において、その現地価格を比較することである。この目的のために、よく使われるのが、「ビッグマック指数」だ。これによると、13年2月の円はドルに対し20％近くも割安だ。
しかし、バブルか否かの判定より重要な問題は、為替レートが経済活動にどう影響するかだ。とりわけ、輸出にいかなる影響を与えるかである。常識的に言うと、「輸出は円安で増加し、円高で減少する」ということだが、現実に起きているのは、ほぼそれと逆のことなのである。
円建ての輸出額は、円安が進むとドル建て輸出額が不変でも自動的に増える。この影響を除去するため、図にはドル建て輸出額の推移を示した（輸出数量指数も、ほぼこれと同じ動きを示している）。これを見ると、次のことが言える。
第一に、12年までの円高によって輸出が減少したわけではない。むしろ、増加した。
年間平均為替レートは、07年の1ドル＝117.8円から11年の79.8円までほぼ継続して円高になった。しかし、それによってドル建ての輸出額が減少したかというと、そうではなかったのである。
リーマンショック直後には大きく下落したものの、09年6月頃からは回復した。そして、11年の秋から12年の春にかけてピークに達した。この結果、年間輸出額はリーマン前より多くなった。すなわち、07年の7127億ドルから、10年の7670億ドルに増加し、さらに11年の8208億ドルまで増加したのである。こうした輸出増をもたらした大きな原因は、対中輸出の拡大だ。だから、「円高が日本経済に悪影響を与える」という考えは、間違いである。
第二に、これと対照的に、12年11月頃から円安が進んでいるにもかかわらず、輸出が増えたわけではない。ドル建て輸出額はむしろ減少しているのである。
11年までの輸出の増加も、12年以降の輸出の減少も、ともに相手国の事情によるものだ。
これは、リーマンショック前の円安時と違う点だ。当時は、とくに米国の輸入が増大したので、日本のドル建て輸出も増大した。今回はそのような拡大効果がない。他方で、後で述べるように円安は生産コストを引き上げている。したがって、経済活動が拡大せずに物価だけが上昇するというスタグフレーションに突入する危険がある。
為替レートとドル建て輸出額の推移
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■円安がもたらしたのは所得移転
円安が輸出産業の利益を増大させることは明らかである。それが株価を引き上げてきた基本的な要因だ。しかし円安が輸入コストを引き上げていることを忘れてはならない。
その状況を見よう。円ベースの輸入物価指数の対前年比は、7月が18.7％、8月が17.5％の上昇となった。一方、8月の消費者物価指数（全国）の対前年同月比は、総合では0.9％、生鮮食品を除く総合では0.8％の上昇だ。これらは、12年平均では、それぞれ0.0％とマイナス0.1％だったので、0.9％ポイントの上昇があったことになる。
円安による消費者物価の上昇はリーマンショック前にも起きたことだ。そのときの経験では、為替レートが20％円安になって、消費者物価が1％ポイント上昇した。為替レートは、この1年で25％円安になったから、消費者物価を1.3％ポイント程度引き上げるはずだ。したがって、転嫁は完全には行われていない。
当時と違うのは、発電の火力シフトのために、円安によって電気代も上がることだ。だから、円安がすべての企業の利益を増やすわけではない。利益増は、原料中の輸入の比率が低い産業（その典型が自動車）に限られる。消費者物価に与える影響もリーマン前より大きくなっているかもしれない。また、今後円安がさらに進めば、生産コストや消費者物価はさらに上がるだろう。つまり円安がもたらしたのは、経済拡大ではなく、所得移転である。
為替レートの予測はできないが、米金融緩和の行方が大きな影響を与えることは間違いない。前回述べたように、米金利が上がれば日本から資金が流出して円安になる。あるいは投機が縮小すれば、ユーロマネーが欧州に回帰し、やはり円安になる。
この状況は、日本経済にとって望ましいものではない。12年頃までの経済成長で、実質消費が増えた。名目ではほとんど横ばいだったのに実質が増えたのは、物価上昇率が抑えられたからだ。しかし、この状況は、円安が進むと変わる。
（週刊東洋経済2013年10月12日号）
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