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ドル円は、有識者と呼ばれる方々の当初の予想と異なり上値の重い動きを続けている。８月に入り反発する場面もあったが、１００円を再び突破する勢いはなくなりつつある。
もともとアベノミクスと呼ばれる政策群で、ドル円が１００円を超える水準まで持続的に上昇すると考えるのは無理があった。大胆な金融緩和の推進を主張する安倍晋三首相の意を汲んだ黒田東彦氏が日本銀行の総裁に就任し、アベノミクスの「第１の矢」とされる大胆な金融政策を打ち出したことを市場は材料視。ドル円は９３円台前半から大きく上昇したが、その方向性に大きな影響を及ぼす日米金利差は８月半ばを過ぎても２年前の水準とほぼ変わっていない。
米国債利回りの上昇が限定的だったとの弁明も示されているが、そもそも超低金利状態にある円債利回りを日銀が半ば強引にさらに押し下げたところで、円を下押しする効果は限定的だったと考えるべきだろう。
「第２の矢」とされる機動的な財政政策も従来型の財政支出増と何ら変わることはなく、「第３の矢」とされる成長戦略にいたっては、市場が織り込めるほどの短期間で大きな成果が期待されるものは何もない。アベノミクスという新しいラベルを付け、市場の期待を刺激したのは良いが、中身については従来の自民党政権で実施されたものと大きく変わりはないことが明らかとなり、市場の円安期待も後退。ドル円の上値が重くなってきた、というのが素直な解釈と思われる。
アベノミクス信奉者は、企業の設備投資が増えると主張してきた。４―６月期の国内総生産（ＧＤＰ）は年率換算で２．６％増とまずまずの伸びだ。しかし、民間設備投資は前期比０．１％減と６四半期連続のマイナスを記録した。機械受注をみても、設備投資の先行指標とされる民需（除く船舶・電力）の７―９月期見通しは前期比５．３％減と大きく落ち込んでおり、設備投資が今後、増加に転じる期待は持ちにくい。
アベノミクス信奉者は、円安進展により輸出が増えるとも主張していた。しかし、輸出数量は現実には６月まで１３カ月連続で前年割れとなっている。７月に入り前年比１．８％増となったが、米国景気の強さを考慮すれば、あまりに弱い。一方、輸出価格は昨年１２月以降伸びが高まり、７月は前年比１０．２％上昇と３カ月連続の２ケタ上昇を記録している。
日本の輸出企業は円安が進展しても外貨建ての輸出価格を引き下げて輸出数量の拡大を狙うのではなく、円建ての輸出価格を引き上げることで採算性を向上させる姿勢を続けている。輸出数量を増やさない以上、設備投資を拡大させる必要もない。
輸出企業に限らず、日本の製造業は設備投資を増やす状況にない。６月の製造工業稼働率指数は前月比２．３％低下の９５．８とリーマンショック前の２００８年前半の水準から２割以上も落ち込んだままである。日銀短観の生産設備判断ＤＩをみても、製造業はプラス１２とリーマンショック後も設備過剰感がほとんど解消されていない。円安になっても輸出企業は生産を大きく拡大させる意向がなく、設備の稼働水準は低く、設備過剰感は続いたままの状況のなか、円安進展で設備投資の増加を期待するのは合理的な考えとは思えない。
＜円安で吸い取られた家計の購買力＞
円安の進展で日本の株価が上昇したことを評価する見方もある。ただ、上述したように円安が永続的に続くとは期待できず、円安主導の株価上昇は難しくなっている。日経平均株価が５月２３日の場中に記録したピーク（１万５９４２円）どころか、１万５０００円すら上抜けできないことをみれば、円安による株価上昇に限界があることは容易に理解できる。
円安と株高によってもたらされた消費者マインドの改善も完全に頭打ちである。内閣府が発表する消費者態度指数は７月に４３．６と２カ月連続の低下。景気ウォッチャー調査では現状判断ＤＩが５２．３と４カ月連続の低下となった。個人消費は１―３月期、４―６月期とともに前期比０．８％増と雇用者所得を上回る伸びとなったが、マインドの改善が頭打ちである以上、今後は消費の伸びが所得並みになると見込むのが自然だろう。現に家計調査における実質消費支出は１月から４月まで大きく増加したものの、５月、６月は２カ月続けて前年割れとなっている。
６月の完全失業率は３．９％と、０８年１０月以来４年８カ月ぶりに３％台に低下した。アベノミクスの効果だと喧伝する方もいるが、雇用が継続的に増加しているのは医療・福祉のみで、円安の恩恵を受けているはずの製造業は雇用を抑制したままである。金融緩和で医療・福祉の雇用が増えるとは考えにくく、足元の雇用環境の改善は少子高齢化の進展という大きな流れの中で労働市場の流動性が増したおかげと考えた方が自然だろう。１人当たり賃金（現金給与総額）は、数多くの方が指摘するように伸びが限定的。結果として４―６月期の雇用者報酬は前期比０．３％増にとどまっている。
円安の進展はコストプッシュ型の物価上昇を促している。６月の消費者物価は、価格変動の大きい生鮮食品を除く総合指数が前年比０．４％上昇と１年２カ月ぶりのプラス。上昇幅は０８年１１月の１．０％以来の大きさとなった。
内訳をみると、消費者物価を大きく押し上げたのは電気代、ガソリン代、ガス代といった輸入物資。現に４―６月期の日本の交易損失は２０兆円と統計開始以来、２番目に大きな規模に拡大している。アベノミクス信奉者は、日本がデフレからインフレの流れになりつつあると喜んでいるのかもしれないが、輸入物価の上昇を中心とした物価上昇は消費者の購買力を悪化させている。円安の進展は結局、輸入物価の上昇で吸い取られた家計の購買力が、日本の輸出企業や産油国といった海外に移転するだけとなっている。
金融緩和の強化や公共投資を中心とした財政支出の拡大は、市場のボラティリティを拡大させ、社会のムード・期待を一時的に変えたかもしれないが、日本の企業部門はムードに踊らされることなく冷静な対応を続けた。一方、家計部門は高揚感の中で半年程度、消費を増やしたかもしれないが、ようやくアベノミクスの本質に気づき始めた。
３党合意で計画通りに実行されるはずだった消費税率引き上げの是非が安倍政権周辺で今さら議論され始めたのは、アベノミクスの限界に彼らも気づき始め、消費税をネタに社会のムード・期待を新たに変えようとしているためなのかもしれない。
＊村田雅志氏は、ブラウン・ブラザーズ・ハリマンのシニア通貨ストラテジスト。三和総合研究所、ＧＣＩキャピタルを経て２０１０年より現職。
http://jp.reuters.com/article/jp_forum/idJPTYE97J04220130820?sp=true
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