小沢が、ＴＰＰはアメリカシステムの押し付け、とゆうたらしいが、
世界一治安の良い、信頼の社会、これが破壊され、金儲けだけの社会に
なるのか。

　市中流通紙幣８０兆円の３倍量が供給されている

　すでに紙幣価値は１／４となっている。

　すなわち、２０１３年は４００％以上のインフレが発生する。

　マクドナルド１個３００円が　１２００円となる。

　２００万円の車が　８００万円に上昇する

　株価　１２０００円は　５００００円　になる

　給料は　１／４の価値に下がる。たったの１０％昇給などまったくたりない、

　のだったらどうしよう

３年に及ぶ無策の民主党政権の３年分のリバウンドととりあえず阿部政権に期待というのが実態なのでは。

日銀総裁もまだ交代してないし、本予算の執行も４月からでしょ。

そもそも「インフレーション」の本質的意味は通貨の供給量の増加（による通貨価値の下落）そのもの（様々な価格の上昇はその必然的結果）と考えるべきで、決してCPIのような品目を限定した上での消費者物価の上昇率などと混同すべきではないでしょう。このように考えて初めて、中央銀行による緩和（即ちインフレ）が株価や国債市場、コモディティ市場に与える影響をも正しく考察する道が開けるのです。

安倍ちゃまになってから、具体的に何かしましたっけ？

　政治家は何となく物価が下がるのが不況だと思い込んでいるようだが、所得が同じなら、物価が下がると実質所得（名目所得−物価上昇率）は上がる。デフレは消費者にはいいことなのだ。彼らの信じている神話の実態をデータで見てみよう。

【神話1】 円安・株高の原因はアベノミクスである

　まず次の図1を見ていただこう。ユーロ／円で見ると、2012年8月にECB（欧州中央銀行）のドラギ総裁が、南欧諸国の国債を買い入れて財政支援するとの意向を示したことがきっかけで、ユーロが9月頃から上がり始めた。これはユーロのリスクを避けて円に逃避していたリスクオフの資金がユーロやドルに戻り始めたためだ。

図1　ユーロ／円レート（青）と日経225（赤）、Yahoo!ファイナンス調べ
　安倍氏が「日銀が輪転機をぐるぐる回せばデフレを脱却できる」と言い始めたのは、総選挙中の11月下旬だから、そこまでにユーロは1割近く上がっている。株価はこのへんから円安を好感して上がり始めたが、それは為替の効果であって、アベノミクスの効果ではない。日本の消費者物価は、安倍政権が発足してから下がっている（図2参照）。

【神話2】 日本はデフレだから不況になる

　日本は「デフレ」なのだろうか。図2を見れば分かるように、世界各国で物価上昇率の下がる“disinflation”が起こっている。インフレ目標は、物価を抑制するための目標だが、日本はここ数年の平均は−0.1％で、むしろ安定していると言っていい。なんでわざわざインフレにする必要があるのだろうか。

図2　世界各国の消費者物価指数（総務省調べ）
拡大画像表示
　「デフレだから不況になる」と言う人は、インフレになったら好況になると思っているのだろう。図2の中で一番インフレがひどいのはイギリスで3％近いが、失業率は7.8％で、日本の2倍近い。

　「イギリスは2％のインフレ目標を決めているから経済運営がうまくいっている」と言う人がいるが、そういう人はイギリス人に「日本より物価が高くて失業が多いけど、快適ですか？」と聞いてみてはどうだろうか。

【神話3】 日本は不況だから景気対策が必要である

　そもそも日本は不況なのだろうか。その指標であるGDP（国内総生産）を見てみよう。図3は2000年代の実質GDP成長率で、確かに左の図（経済全体）では日本の成長率は主要国で最低だが、まん中（1人当たり）では平均ぐらいで、右（生産年齢1人当たり）では最高だ。

図3　2000年代の経済成長率（日銀調べ）
拡大画像表示
　これは起点となる90年代のGDPが低かったという要因もあるが、絶対的な水準で見ても日本の生産年齢人口当たりGDPはアメリカの75％程度で、ここ10年で10％近く改善しており、他の欧米諸国とほぼ同じだから、生活水準は下がっていない。

　それなのに何となく景気が悪いように感じるのは、生産年齢人口が毎年0.7％ずつ減っているからだ（図の右側の成長率から0.7％を引くと左側に近い）。これは労働者が減るだけではなく、消費する人が生産する人より毎年1.4％ずつ増えてゆくということで、経済の活力に大きな影響を及ぼす。

　さらに大きな問題は、社会保障の負担である。今は働く人3人で働かない人1人を支えているが、2023年には2人で1人を支え、2050年には働く人1人で高齢者を支えなければならない。

【神話4】 日本だけデフレになる元凶は日銀である

　次期日銀総裁になると見られている黒田東彦氏は、参議院での所信表明で「日銀は15年にわたってデフレを放置してきた。欧米でも人口減少と価格競争が起きているが、デフレにはなっていない」と述べ、デフレの犯人は日銀だと強調したが、彼は次の図4をどう説明するのだろうか。

図4　日米欧の名目賃金の伸び
　これはOECD（経済協力開発機構）の調査した日米欧の賃金上昇率だが、この17年間に米国の賃金は90％上がっているのに対して、日本の賃金は12％下がっている。この間に米国の物価は約30％上がり、日本の物価は約10％下がった。

　賃金コストは価格の半分ぐらいなので、日本だけ物価が下がった原因はこの賃下げで十分説明できる。言うまでもないが、日銀が賃金を上げることも下げることもできないので、デフレの原因は日銀ではない。

　これに対する対策は簡単だ。政府が「すべての企業は賃金を4％上げなければならない」という法律を作って価格統制する所得政策である。実はリフレ政策というのは、一種の所得政策なのだ。

　安倍首相のブレーンである浜田宏一氏は「金融政策が効くことと所得政策ができるのは同じことだ。リフレ政策を通じて、物価上昇で実質賃金が低下し、企業収益が増えることで雇用拡大の余地が生まれる」と話している。

　しかし図4のように日本の賃金は下がっているのだから、この上さらにインフレにして労働者を貧しくするのだろうか。

　日銀が何をしてもインフレは起こらないが、円安による輸入インフレが起こるおそれは強い。2012年の化石燃料輸入額は18兆円で、2011年の13％増になった。今年はドル高の影響で3兆円以上増えると言われている。2008年の前半のように年率2％のインフレになる可能性もある。それで日本国民は幸せになるのだろうか。

　インフレは国民の生活や製造業のコストにかかる「税金」である。輸出企業の増益効果は1兆円あると言われるが、エネルギーコストの増加で吹っ飛んでしまう。円安で日本人は貧しくなるのだ。株高に浮かれてインフレを期待している日本人は、お人好しである。

日本の成長期待が拡大

ＴＰＰ交渉参加の判断　安倍首相に一任

　安倍首相は先月２５日、自民党役員会に出席し、日米首脳会談の内容を報告しました。その中でTPPについて、聖域なき関税撤廃ではないことが確認されたとし、公約違反にならないようにするので任せてほしいと述べ、交渉参加の判断に関する一任を求め了承されました。最終的には６月に交渉に参加することを言うとみられています。みんなの意見を聞き熟考して決めると言っていますが、安倍首相の顔には既に「参加」と書いてあります。本来、聖域なき関税撤廃などあるわけがなく、どこの国にも聖域はあるのです。それなのに、子どもの遊びのようなレトリックに大手マスコミまでもがひっかかって踊らされている状況で、お笑いをみているようです。

　TPPについて、日本医師会はいくつか心配していることがあり反対を表明しています。一つは、日本の場合は医師でないと病院経営はできませんが、アメリカでは株式会社の病院が大半なので、そうした強力な経営力を持つ会社が国内に入ってくることになります。もう一つは混合診療の問題で、患者が健康保険の範囲外の治療を自費で受けることになります。範囲外の治療なども含めてベストな治療を受けられるので、私はこの方が良いと考えます。

　また、軽自動車についても議論があります。日本では軽自動車が様々に優遇されていますが、アメリカはそれを問題にして優遇措置を取り払うよう要求しています。これについては、私は600ccという壁をなくした方が良いと思います。そもそもこの領域には日本は強い上に、自由な設計ができるようになるからです。無理に600ccに合わせて高回転のエンジンを作る必要もなく、自然な設計が可能になるのです。守られた領域で独特のスペックに縛る必要はないのです。

　ただし、政治的には難しい問題です。なぜなら日本の自動車の半分は軽自動車だからです。田舎では軽自動車を一家に５台持ち、それぞれが通勤通学の足に使っているというケースが珍しくなく、軽自動車の優遇がなくなってしまうと困ります。しかし答えは簡単で、他の排気量の車も軽自動車並みにすればよいのです。600ccという点で分けるのではなく、排気量に応じて優遇するなど方法はあります。壁をなくしてしまうことで、日本が強さを発揮できると思います。

４０分で７回「世界一」を連呼　安倍首相　施政方針演説で

　安倍首相は施政方針演説で、人差し指を立てた右手を振り上げ、今こそ世界一を目指そうと訴えました。中小企業の支援を増やすことや、科学技術分野の教育を推進しイノベーションを牽引することなど、意気込みを示しました。

　安倍首相は農業が成長分野だと言ったり、世界一を目指すと言ったり、以前とは別人のようになりました。首相を２回やると学習効果が出ているのかもしれません。しかし、世界一という話で安倍首相が取り上げたボブスレーの会社について調べると、こんなことがわかりました。実はこれは単独の会社ではなく団体であり、しかもまだ成果を出していないのです。

　ボブスレーという競技では、イタリアはフェラーリ、ドイツはBMW、アメリカはNASAがそり開発を支援していますが、日本の代表はドイツ代表の中古のそりを使用している状況です。そこで大田区の企業を中心として東大にも支援してもらい、これから開発していこうという動きが始まっているのです。世界一というわけではなく、世界一を目指してようやく活動を始めたところというわけです。

　少なくとも金メダル銀メダルをとってからそういう話をするべきでしょう。あるいはバレーボールやサッカーボールは世界中で使われているものを日本は作っているので、それを例にすれば良かったのではないでしょうか。たまたま安倍首相は前日に見学に行き、このそり開発プロジェクトの事例を耳にしたというだけなのです。日本には他に、開発が進んでいる世界一の電気自動車など、世界一として取り上げるべき物はたくさんあります。

　スポーツでも世界一になっている人はたくさんいますが、そうしたところは文科省の管轄ではありません。文科省のカリキュラムに基づいて世界一の学生は出てきていませんが、文科省の関わらないところで世界一の音楽家やジャンプの選手、フィギュアスケートの選手などが育っているのです。世界一の企業もたくさんあります。事例として出てきたのがあまりにもお粗末で、安倍首相はもっと勉強してほしいものです。

日銀の次期正副総裁人事案を提示　総裁に黒田東彦氏

　政府は、アベノミクスの柱となる金融政策を担う日銀の次期正副総裁人事案を理事会に提示しました。総裁には元財務官の黒田東彦氏、副総裁には岩田規久男学習院大学教授と中曽宏日銀理事を起用するとしています。

　これは安倍首相の完全勝利です。いろいろ言われていましたが、これだけリフレ派を集めて、しかも同意人事でありながら民主党も反対しにくいやり方で、最後まで意中の人を言わずに、いきなりアジア開発銀行の黒田氏を連れてきて総裁にするというのです。財務省から見ても、黒田氏は推している人物ではない上に財務省や日銀に対する批判をしていた人物です。その意味では武藤氏のような人が好ましいものの、元財務省で財務官経験者であり、学者二人に担わせるよりもよいということで、結果的に財務省もこの案を認めたわけです。民主党も今は力がないのでこれを受け入れざるを得ません。

　このリフレ派が日本をよみがえらせるかどうかについては疑問です。しかし、今回の人事については安倍首相の戦略勝ちだったと言えます。

日本の成長期待など背景　活発な個人投資家、公的年金運用は含み益

　２月の東証一部、一日あたりの平均売買代金の中で、個人の売買代金が約６年ぶりに回復しました。全体に占める個人のシェアは、昨年秋の約２割から、３割に上昇しました。個人が買い始めると逃げ遅れることがあるので、傷を負わないようにしてもらいたいです。

　個人の動きが遅いと言うことは、このランキングからもわかります。去年一年間で上昇した銘柄ランキングですが、金融と不動産が目立っています。つまり、アベノミクスの遥か以前から何かの理由を予測しての動きが見られるのです。

　金融が上位に入っている理由は、いわゆるモラトリアム法が３月で終了した後、資金繰りに窮した中小企業の需要が見込まれるからでしょう。驚くほどこうした金融株が上位に多く含まれています。また不動産については、リフレ政策でお金をばらまき、その受け皿は実経済よりも不動産に向かうので上昇したと言えます。

　このように、マーケットは既にアベノミクスのスーパーリクイディティ、超金融緩和を織り込み済みで、関連株が上昇しているということなのです。逆に言えば、一般の人たちが入ってくると逃げ遅れる可能性があるので、リスクの分析をきちんとしておく必要があります。

　また、年金積立金管理運用独立行政法人は、２０１２年１０−１２月期の運用実績が５兆１３５２億円の黒字になったと発表しました。これは当たり前のことです。理由の一つは円安です。外債で持っていた分を円換算すると、まだ売って利益を実現していなくても当然２０％得したことになります。もう一つは株の上昇で、株で持っていた分は利益が出たと判断できます。

　公的年金の資産運用利回りと収益額の推移を見ると、プラスの時もマイナスの時もあります。今はプラス５兆円と言いますが、１１１兆円の規模のものであり、外国で運用している部分を仮に１０％としても、それに２０％円安に振れた効果を入れ、さらに株も２０％上昇として計算すれば、当たり前の結果に過ぎ ません。

　しかしこの状況はサイクルがあるので、いつまでも続くものではありません。年金は基本的には利回りが上がらないといけません。銀行の利回りはほぼゼロで、国債も１％に満たない程度でも目標利回りはそれら以上に設定されているので、やはり年金運用はきつい状況であると言えます。

講師紹介

ビジネス・ブレークスルー大学
資産形成力養成講座　学長

大前　研一

3月3日撮影のコンテンツを一部抜粋してご紹介しております。

詳しくはこちら

田嶋智太郎の外国為替攻略法
2013年03月13日
ドル／円の第3波は「いつ、どの水準で」終了するのか？

ついに、ドル／円が96円台後半の水準まで一時的にも上伸してきました。2月初旬に一旦94円台に乗せてからは、しばらく94円前後でもみ合ったものの、なかなか94円台半ばの水準を上抜けできない状態が続きました。その後、2月下旬のイタリア・ショックの影響もあって、長らく下値支持として機能していた21日線を下抜けたときには、いよいよ12年9月安値を始点とする「第3波」も終了するのではとの思いが脳裏をよぎりました。

それは第一に、ドル／円の94円あたりの水準というのは07年6月高値から11年10月安値までの下げに対する38.2％戻しの水準であり（本欄の13年2月6日更新分参照）、ひとたび同水準にまで達すると一定の到達感が広がりやすくなると思われたためです。第二にイタリア・ショックが相場を揺るがした時期というのは「ドル／円の11−13ヶ月高値かつまた45−50週安値サイクルのハーフ・サイクル・トップをつけてもおかしくない時期」にあった（本欄13年2月20日更新分参照）ということもあります。

しかし、実際には3月7日に94円台半ばの水準を超え、翌8日には96円台に乗せる動きとなり、どうやら「なおも第3波は継続している」と考えることもできそうな展開となってきました。なお、前述した「ドル／円の11−13ヶ月高値かつまた45−50週安値サイクルのハーフ・サイクル・トップをつけてもおかしくない時期」というのは、ともに4月初旬あたりまでであれば有効です。それでは、仮に第3波がなおも継続しているとして、その目標値というのは一体どのあたりと想定すれば良いのでしょう。

下の図に見るように、本来、第3波の目標値として最もノーマルと考えられるのは、12年2月安値から同年3月高値までを指す「第1波」の値幅×1.618＋第3波の始点が位置する水準（77.13円）＝90.30円あたりです。しかし、実際の相場は同水準をとうに上抜けており、そこからは「第3波にエクステンション（延長）が生じた」と考えるのが波動理論のセオリーです。

とまれ、ここでエクステンションが生じているとして、その目標値というのはどのあたりになるのかというと、まずは「第1波」の値幅×2.382＋77.13円＝96.54円という値が弾き出されます。実のところ、同水準というのは3月8日ならびに3月12日につけた高値水準に近く、場合によっては「このあたりで第3波は終了」となることもあり得ます。しかし、仮に同水準をも上抜けるような展開となった場合には、次に「第1波」の値幅×2.618＋77.13円＝98.47円が当面の目標として意識されるようになるものとされています。

さらに、そのまた上の水準を目指すとすれば、それは07年6月高値から11年10月安値までの下げに対する50％戻し＝100円あたりということになり、今後はそうした幾つかの目標水準を念頭に置きながら「いつ、どの水準で第３波が終了するのか」をしっかりと見定めることが重要であると思われます。

コラム執筆：田嶋 智太郎

経済アナリスト・株式会社アルフィナンツ　代表取締役

前の記事：期待が高まる豪州経済と豪ドルの行方 −2013年03月06日

2013年3月13日　橘玲
橘玲×藤沢数希　特別対談
「金融幻想の終わり」を語る（４）
日本の国債暴落と中国の不動産バブルの崩壊

橘玲(以下、橘) 日本国債のバブルは、あとどれくらい続くと見ていらっしゃいますか？

藤沢数希(以下、藤沢) 全然わかりません。崩壊しにくい構造にはなっていると思います。みんな将来が不安でせっせと預金をするのだけど、銀行は貸出先がないので国債を買うしかなく、銀行が国債ばかり買うのでお金が回らずに不景気が続いて、ますます不安になるから銀行に預金が集まるという…。

橘 でも、いつか終わるわけですよね。永遠に続くバブルはない。

藤沢 永遠に続かないことはわかっているけど、いつ終わるかはわからない。終わるタイミングを狙っている人はいっぱいいますけど、今のところそういう人はみんなやられています。

橘 結果的に終わるに終われない。どうやって儲けましょうか？

藤沢 日本国債が暴落するということは日本円が暴落するということですから、普通に外貨建ての資産を買っておけばいいんじゃないですかね。財政破綻するとしても、その仕方によりますけど。国債が暴落して銀行が経営危機に陥って、国債の会計基準が変わって、公的資金が注入されて…っていう程度で落ち着いてくれたらいいですけどね。

橘 もっと最悪の事態になったら、外貨建て資産を持っていても口座を凍結されてしまうと考える人もいるようですね。

藤沢 そうなったら海外に移住するしかないです。でも、いま60−70歳の人が国債暴落に備えて海外に住むことがいいことかと言えば、たぶんいいことではないんですよ。だからもう防ぎようがない。逆に、海外に住んでもいいという若い人は、守るべき資産なんてないわけで、預金封鎖されても構わない（笑）。だからどっしり構えていたらいいと思います。

橘 若い人は「どうせなら早く破綻してくれたほうがいい」と思っているかもしれない。老人たちの社会保障費の負担とかを考えたら…。

藤沢 もし財政破綻が貨幣的な現象だけで済むのなら、インフレになって、いま老人が抱えている預金を目減りさせて、そのぶん若者が将来返済させられるはずだった借金を軽減させるというシナリオでしょう。リフレ派の人たちが唱えているのは、そういうことですよね。金融システムが破壊されちゃって、貨幣的な現象だけでは済まなくなっちゃう可能性もあるわけだけど。

橘 安倍さんはあそこまで言い切っている以上、インフレ政策をやるんじゃないですかね。選挙前に「やる」と言ったことを実行できないとどうなるか、民主党の例で目の当たりにしたわけだから。

編集部注:この対談は、2012年12月12日に行われました。

藤沢 どうですかね。僕は結局そこまでドラスティックなことは起こらないと思いますけど。自民党の公約もよく読んだらマイルドなことしか書いてなかったし、いざやろうとすれば識者や官僚も反対して、結局うやむやになっちゃうのでは。

橘 抱えている借金のサイズが莫大なだけに、誰にも予想がつかないところではあります。

藤沢 根源的には「お金」というもの自体がバブルなんですよね。みんなが価値があると思っているから価値があるだけで、中央銀行が裏付けとして金（きん）を持っているとかではないから。国債の信用とお金の信用は中央銀行のバランスシートで完全にくっついていて、それがどういう結末を迎えるのかは、なかなか興味深いところです。

橘 もちろん未来は誰にも予想できないわけですが、少なくとも生きている間には見られるんじゃないですか。

藤沢 経済学のあっさりしたモデルの「貨幣中立説」とか考えると、お金なんて単なる媒介なのでどうでもよくて、モノやサービスを生産する能力こそに価値がある。そうすると老人の貯金を“なし”にして「じゃ、もう１回やり直しますか」ってなことで終わるんですけど…、それで止まるか、どうか。

橘 相殺しちゃうわけですか（笑）。システムを効率的に設計した後で、貯金と借金を相殺してリセットしちゃえばいいという説ですね。

藤沢 金融システムが壊れずに、資本主義社会の私有財産権とかそういうソフトなインフラが破壊されることを考えなければ、老人の貯金がなくなるだけで終わります。インフレを通してお金の目盛が置き換わるだけ。それで済むかはわからないですけど。

橘 まず済まないでしょうね。

藤沢 まあそれも面白いですよね。

橘 私は不安だけが増幅していくのが、いちばん問題だと思っているんです。将来のことはわからないんだけれど、年金にしても医療費にしても、このままじゃ持たないことだけはなんとなくわかる。

藤沢 基本的には国債を発行してお金をバラまけば一時的に景気は良くなる。でも、今の日本は借金がとてつもなく大きすぎるから、バラまけばバラまくほど不安が増幅して、お金を貯め込んでしまうという構造なんですよね。でも、本当に日本の借金が大きすぎることが不安なら、日本円で貯金するというのも矛盾しているんですよ。外国の資産に逃避するというならわかるけど。国民そろってそこまで頭が回ってないのかな。

橘 外国の資産を買うことも不安なんですよ。消去法でいちばん落ち着くところが、預金残高を増やすっていうことなんじゃないですかね。

藤沢 そして結果的にこの５−10年を見たら、円預金を増やした人がいちばん儲かってるわけです。金や石油などのコモディティは別として、普通の人が普通にアクセスできる金融商品だけで見たらね。

次のページ>> 過去10年最強の金融商品は…

橘 リスクリターンを考えたら、円預金が最強でした。

藤沢 でも、これからもそうかはわかりません。

橘 高齢者のことを考えたら、もう預金でいいでしょう。今さら投資を勉強してもしょうがないし。

藤沢 僕も橘さんも国際分散投資の本を書きましたけど、僕らが本を出した2006年とか2007年ぐらいが国債分散投資の最悪のタイミングでした（笑）。株が下がって円が上がってダブルパンチになってしまった。いまは、外国株を買おうという本を書いている人がいないから、逆にチャンスかもしれません。

橘 何がいいと思いますか？

藤沢 「MSCIエマージング」とかいいと思いますね。いま、新興国のPER・PBRって先進国のそれとあまり変わらないんですよ。成長性は高そうなのに。だから新興国株が割安なのかなと思います。あ、これは「当たるも八卦・当たらぬも八卦」なんですけど（笑）。

橘 先日中国に行って来たんですが、不動産が凄まじいバブルでその結末に興味があります。はじけたら相当なインパクトだと思うんです。ちょっと想像を絶してますよ。

藤沢 香港の不動産バブルとはまた違うんですか？

橘 私が見てきたのは中国の本土です。上海から高速鉄道で３時間のところに、安徽省の合肥っていう省都があるんです。安徽省は中国でも一番貧しい省だったんですが、そこに巨大都市開発のバブルがきて、見渡す限りグレーの粉塵が立ち上っていて、スゴイ状態です。何もないところに、いきなり六本木ヒルズが10棟できちゃうような感じ。

藤沢 なんでそんなことになるんですかね。

橘 正常な市場経済が機能してないからだと思います。都市計画は政府や省の役人が決めるんですが、下町にはもう人が大勢いるから、空港近くの何もないところに用地を確保するんです。それを不動産開発業者が入札するんですけど、不動産会社は役人と結託してて、役人は国有銀行と結託してて、みんなで一等地を分け合うんです。

藤沢 めちゃくちゃですね。

橘 誰もが自分さえ売り抜けられればいいと思っているんです。きちんと計画を立ててやれば辛うじて六本木ヒルズ１棟分の需要は作り出せるかも知れないけど、他人に出し抜かれるわけにはいかないというだけで、10棟もできてしまう。いくらなんでもムリだろう、という感じです。３年くらいで結果が出ると思うんですけど。

藤沢 中国の金融政策はマクロ経済的にとても興味深いんです。基本的に「独立した金融政策」「固定相場」「自由な資本移動」の三つは同時に成り立たないという有名な為替制度のトリレンマがあるのですが、中国は“元”を固定相場制にしているので、残り２つのうちのどちらかを諦めないといけない。にもかかわらず、だましだまし両方とも達成しようとしているから、“元”を安く固定するために米国債を買い続けなければならないんです。金融政策がとれないから金利はものすごく低くて、結果、バブルを抑えることができない、という。

橘 しかも、反・市場経済だから、バブルを止めるものは何もない。

藤沢 危ないですね。

橘 日本の国債バブル崩壊よりも、中国の不動産バブル崩壊のほうが先に来るかもしれないですね。そちらのほうがインパクトは大きいし、中国のバブルが崩れたら、新興国経済は壊滅的な打撃を受けるでしょう。実はその後に、本当の投資チャンスが来るのかもしれませんけど。

次のページ>> 中国の不動産バブル崩壊は?

藤沢 だから新興国投資にはそれなりのリスクがあるということで、さっき「MSCIエマージング」がいいと言った発言に付け加えておきます（笑）。中国は不動産も通貨も株も、日本人は無制限には買えないので直接の影響はないとはいえ、世界経済に与えるインパクトは極めて大きいですからね。

橘 製造業はますます苦境になってしまう。

藤沢 反日デモみたいなこともあるし、日本の製造業は少しずつ拠点を中国から他のアジアの国なんかに移そうとしてるみたいですけど。

橘 私たちはどうしても「中国」というひとかたまりで考えてしまいます。「中国」があって「タイ」「ベトナム」「インドネシア」があってっていう。でも、その把握の仕方はたぶん正しくないんです。だって規模が全然違う。13億人の巨大市場に、代替なんてないんじゃないかと感じました。

藤沢 いろんなシンクタンクの予測では、あと10−20年したら中国がいちばん大きな経済規模になってるはずなんですけどね。それは中国のGDPが世界一になっても、一人当たりGDPはまだまだ小さいので成長の余地があるという、理論上のものですが。

橘 長期で見たらそうかもしれませんけど、今のバブルの延長線上に右肩上がりの繁栄があるとはちょっと思えないです。中国のバブル崩壊が引き金になって、日本の国債バブルもはじけるのか。それとも安全資産への逃避ということで、また国債や日本円が買われるのか。

撮影／和田佳久
藤沢 円が買われるでしょうね。基本的に世界で何か悪いことがあれば、円や日本国債が買われます。基本的に、アメリカと日本みたいなお金持ちの経済大国が、世界に投資資金を提供しているので、世界経済にショックが起こると、アメリカ国債とか日本国債に資金が戻って来るんですよ。そうすると円高で、もう一回不景気になりますね。

橘 その可能性が高いですね。

藤沢 国債はどうなるかは難しくて、みんな違うことを言うんです。こんなに金利が低いということは、需要に対してまだまだ国債の発行量が足らないんだ、という人すらいるわけで。そもそもお金そのものが説明不可能なもので、国債もまたしかり。お金がお金である理由は、お金はお金であるという「循環論法」だけなので、どうなるかわからないですね、本当に。

橘 私は安倍さんは、それなりの決意をもってインフレ政策を実行すると思います。竹中平蔵さんが「産業競争力会議」に登用されたりして、あのとき円安政策でうまくいった成功体験もありますし。インフレにするのか、もろもろの抵抗にあって失敗するのか、いずれにしても退路はない。

藤沢 すごく面白い経済実験ですね。何が起こるかわからないので、やはり資産は分散させておいたほうがいいですね（笑）

※この対談は、2012年12月12日に行われました。

（構成／渡辺一朗 撮影／和田佳久）

【第17回】 2013年3月14日　野口悠紀雄 [早稲田大学ファイナンス総合研究所顧問]
中国不動産バブルについて、中国語で解説を読む
 これまで、簡単な方法で中国語の文献を読むことを探ってきた。これをさらに推し進めることとしよう。

普通の中国語講座で
教えることと教えないこと

 中国語の文献を読むテクニックとしては、つぎのようにいくつかのものがある。

 1．日本語の助詞に当たる文字を識別すること。「的」を「の」と置き換えるだけでも、かなり読むことができることを示した。中国語の文法をさらに学習すれば、さらに読み進むことができる。

 2．簡字体を学習する。これらの中には、一度聞けばすぐに覚えられるものも多い。

 3．関心のある分野に特有の表現法や述語を覚えること。これは、さらにつぎの2つに分けられる。

 3−1 ある程度広い分野（例えば、経済や統計など）に共通の表現や述語を覚えること。例えば、「◎比」（前期比、◎は王へんに不）など。

 3−2 特定のテーマに特有の表現や述語を覚えること。例えば、「不動産バブル」というテーマに興味があるのであれば、「次級貸款」（サブプライムモーゲッジ、級と貸は簡字体では別の文字）と言った言葉を知っていることが重要だ。こうした言葉は、一般の日常会話には出てこない。

 以上のうち、普通の「中国語講座」で扱っているのは、1と2である。この2つは、どんな分野の文献を読むにも必要だからだ。つまり、この2つは、中国語の文献を読むための必要条件である。

 しかし、この2つに関して学習しさえすれば中国語の文献を読めるかと言えば、決してそんなことはない。新聞の社会面の記事は読めるかもしれないが、専門分野の文献は読めない。「◎比」という表現を知らなければ、統計の表さえ、意味を正確に把握することができない。

 つまり、1、2の段階までの中国語学習では、中国語の文献を読むことはできないのだ。これらの学習は、十分条件にはならないのである。

ビジネスで使える中国語を
どのように勉強すればよいか？

 したがって、3の段階の勉強がどうしても必要である。しかし、語学教室では、この段階は提供できない。専門分野の知識を有する教師を揃えることができないからだ。

「ビジネス中国語」という本を見かけるが、ここにあるのは、「ビジネスに関連のあるシチュエーションで話されている中国語」という程度のものであって、実際のビジネスで使えるレベルのものとはほど遠い。

 以上のことに対する認識は十分でない。これは、中国語に限ったことではなく、あらゆる外国語の教育・学習について言えることだ。英語の場合もそうである。多くの日本人ビジネスマンの英語は、英語でグローバルビジネスを行なえるような段階には至っていないのである。それは、専門用語を知らないからだ。

 専門分野のコミュニケーションのためには、専門用語が必要である。逆に、専門用語さえ分かれば、専門家同士ではかなりのコミュニケーションができる。だいぶ前のことだが、税の問題に関する国際会議で、同時通訳の人に、「あなたがたは『税語』で話している」と言われたことがある。

 中国語の場合には、文法が規則的なので、専門用語さえ知っていれば、かなりの程度のコミュニケーションができるだろう。

 では、専門用語を学習するには、どうしたらよいのか？

 一番良いのは、その分野の講義を、学習したい外国語で受けることだ。ただし、これは容易に実行できることではない。

 それ以外の方法もある。ここでは、ウィキペディアと百度を用いることを提案している。また、随時、ウエブの中国語辞書を参照する。「読む」ということに目的を絞れば、これによってかなりの程度のことができる。

 百度で検索したとき、候補がいくつも表示される。それらのうち読むべきものを選択するには、数行で表示されている文章を読まなければならない。そのためには、専門用語を読解できることが不可欠だ。

 また、検索の際に、キーワードをできるだけ多く用いて、できるだけ絞り込んだほうがよい。知りたい命題そのものを打ち込んでもよいくらいだ。

中国不動産バブルの説明を読む

 前回紹介した、中国不動産バブルに関するウィキペディアの記事（「房地产」の項目にある記述）を、もう一度取り上げよう。前回は、「およそ何が書いてあるか」を把握しただけだが、これを詳しく読むこととしよう。以下では、一般的語句・文法の説明と、専門的用語の説明を区別して行なうこととする。

（第1文）

 2008下半年，受美国次级贷款危机影响以及自身调整的要求，中国大陆的房地产业开始一次普遍的调整。

（訳）

 2008年下半期において、アメリカ・サブプライム金融危機の影響を受けて、また、中国の不動産価格自身を調整する必要もあり、中国大陸の不動産業に、一次普遍的な調整が起こった。

（一般的語句・文法の説明）

 影响（yǐngxiǎng）⇒影響。「以及」（yǐjí）⇒及び。

（専門的用語の説明）

「次级贷款」というのは、サブプライムモーゲッジ（subprime mortgage）のことである。そうであろうという見当はつくが、この言葉でウィキペディアを検索すると「次貸危機」というページがあって説明があるので、確かめることができる。ちなみに、「住房抵押貸款證券」がＭＢＳ（住宅ローン担保証券）のことだ。

 したがって、「美国次级贷款危机」は、アメリカ・サブプライム金融危機。

（第2文）

 房地产交易量大幅萎缩，但是平均成交价格并没有下降。

（訳）

 不動産の取引量は大幅に萎縮したが、平均成立価格は下落しなかった。

（一般的語句・文法の説明）

 没有（méiyǒu）は、否定を表す。これは、しばしば使われる言葉だ。そして、并（並）（bìng）は、没有の前について否定を強める働きをしている。「并」がついているのは、「不動産の取引量が大幅に減ったにもかかわらず、価格が下落しなかった」というニュアンスを出しているのであろう。

（専門的用語の説明）

「房地产交易量」⇒不動産の取引量。「平均成交价格」⇒平均成立価格。

（第3文）

 之后中国众多城市地方政府纷纷出台相关政策直接补贴开发商，并放宽了征地政策，部分城市甚至允许开发商分期付款拿地。 

（訳）

 その後、多くの地方政府がさまざまの関連する政策を打ち出して、都市デベロッパーを直接に補助しようとした。その上、土地収用政策を緩和した。一部の都市は、都市デベロッパーが分割払いで土地を持つことさえ許可した。

（一般的語句・文法の説明）

 この文章には、一般用語が多く含まれている。「众（衆）」（zhòng）、あるいは「众多」（zhòngduō）は、「多くの」。 纷纷（fēnfēn）は、「さまざまの」。「出台」（chū▼tái）は「登場する」。「相关」（xiāngguān）は相関、関連する。「甚至」（shènzhì）は、さらには。「允许」（yǔnxǔ）は、許す。「并（並）」（bìng）は、その上。部分（bùfen）は、一部の。

（専門的用語の説明）

「补贴」（bǔtiē）は、補助。「放宽」（fàngkuān）は、緩和する。「开（開）」（kāi）、「发（發）」（fā）は「開発」。「开发商」は、土地デベロッパー。

「征」（zhēng）は徴収。「征地政策」は土地収用政策。「款」（kuǎn）は金銭、「拿（拏）」（ná）は受け取る。「分期付款拿地」は分割払いでの土地所有。

（第4、5文）

 之后不久，中央政府宣布将首次购房的按揭首付比例降低至20%，并允许按揭利率最低可以执行同期贷款利率的70%。并大幅减免了购房契税。

（訳）

 その後すぐに、中央政府は初回の住宅購入のローン頭金を比例的に20％に低下させると宣言した。また、ローン利率の最低限を、同期の貸付レートの70％で執行することを許可した。また、不動産購入取引税を大幅に減免した。

（専門的用語の説明）

 购房的按揭⇒住宅購入のローン。购房契税⇒不動産購入取引税。「购」は購入、「契税」は不動産取引税。

（第6文）

 时对之前地方政府出台的“救市”政策予以肯定。这普遍被解读为中央政府开始放弃之前的抑制房价政策，转为重新希望通过刺激楼市来刺激中国经济。

（訳）

 同時に、地方政府発表の救市政策を肯定した。これは中央政府が以前の住宅価格抑制政策の放棄の開始と解読して、不動産相場を刺激することを通じて中国経済を刺激するという希望を高めた。

（一般的語句・文法の説明）

「转（轉）」（zhuǎn）⇒転じる。

（第7文）

 但也有人认为在中国房地产泡沫并未破裂之时便放弃对房价的抑制，会埋下更大的隐患。

（訳）

 ただし、中国の不動産バブルがいまだ破裂しない時に住宅価格の抑制を放棄することは、さらに大きな隠れた問題を隠すことになるという人もいる。

（一般的語句・文法の説明）

「为」（rènwéi）⇒と考える。「弃（棄）」（qì）⇒放棄する。「对（對）」（duì）⇒対し。

（専門的用語の説明）

 房地产泡沫⇒不動産バブル。

（第8文）

 2009年，政府为了保证经济��长达到8%的�摯摶ﾚ标，放开了银行信贷，以适度宽松的货币政策，新��贷款10万亿人民币。

（訳）

 2009年、政府は経済成長率8％の目標のため、銀行貸付を開放し、適度の金融緩和政策によって、新規貸付金を10兆人民元にした。

（第9、10文）

 由于国际经济环境低迷，国内可投资行业单一，大量资金涌入了股市和楼市，股市从08年低点1700点上升至09年7月的3130点，楼市由于开发商资金充裕，又掀起了一波涨价风潮，地价楼价很快超过07年的高点，有观点认为：“以09年的价格来看，07年还是太便宜了”。截至09年底，甚至有大城市的房价租售比达到了不可思议的1：574。

（訳）

 国際経済環境の低迷によって、国内投資は一つの業界でのみ起こった。大量の資金は株式市場と不動産市場に流入した。株式市場は08年の最低点1700から、09年7月の3130まで上昇した。不動産市場では、デベロッパー資金に余裕があったので、価格上昇の風潮がわき上がり、地価・不動産価格は07年の最高水準を超えた。つぎのような考えもあった「09年の価格を見れば、07年の価格はたいへん安かった」。09年末まで、甚だしきに至っては、ある大都市の住宅価格対賃貸料比は、1：574という不可思議なレベルにまで達した。

（一般的語句の説明）

「由于」（yóuyú）⇒理由を示す。「行业」（hángyè）⇒業種。「涨价」⇒値上りする。「认为」（rènwéi）⇒と思う。

（専門的用語の説明）

「租」（zū）⇒賃貸料。「售」（shòu）⇒売る。

●野口教授が監修された経済データリンク集です。ぜひご活用ください！●

●編集部からのお知らせ●

野口教授の最新刊『金融緩和で日本は破綻する』発売即重版！

安倍政権による金融緩和策が経済再生の「魔法の杖」のごとく喧伝されているが、いかに追加緩和がなされようと、デフレ脱却は見込めない。安易な緩和策は問題を先送りする「麻薬」でしかなく、その先に待っているのは、財政規律の弛緩と制御不能なインフレである。日本経済論の第一人者が金融政策の限界を検証する。

〈主な目次〉
第1章 金融政策はどう行なわれるか
第2章 効果がなかった量的緩和
第3章 大規模為替介入と円安バブル
第4章 日銀による財政赤字のファイナンス
第5章 金融緩和でデフレ脱却はできない
第6章 世界を混乱させるアメリカ金融緩和QE
第7章 金融緩和のエンドレスゲームに突入する世界
第8章 金利高騰は大問題
第9章 財政赤字と金融緩和で国家は破綻する　

もう擁護できない英国の緊縮財政
2013年03月14日（Thu） Financial Times
（英エコノミスト誌　2013年3月9日号）

デビッド・キャメロン首相は緊縮しか選択肢がないと述べているが・・・〔AFPBB News〕

　英国のデビッド・キャメロン首相が英国経済について先週行った、「（手段は）ほかにない」と述べたスピーチが批判を巻き起こしている。

　無理もない。自分の政権の財政緊縮プログラムを貫くしかないという首相の議論は、著しく間違ったものだったのだから。

　失敗しつつある最重要政策を擁護しなければならない事情は容易に理解できる。この連立政権は2010年6月の緊急予算により財政緊縮プログラムに取り組み始めた。そのころ回復の兆しを見せていた景気は、これ以降ずっと低迷している。肝心の財政状況もお粗末だ。

　実際、権威ある財政研究所（IFS）のリポート「グリーン・バジェット」の最新版によれば、本財政年度の借り入れは前年度を上回る可能性がある。

　危ないところを救ったのは生産性の低下だけだった。生産性の低下が失業率を驚くほど低位に抑えたことが、国内総生産（GDP）の急減が社会に及ぼす打撃を弱めてくれたのだ。

　このような実績をどうすれば擁護できるのだろうか？　オクスフォード大学のサイモン・レン・ルイス氏や全英経済社会研究所（NIESR）のジョナサン・ポルテス氏などにより、首相の主張は完全に論破されている。以下ではその要点を紹介しよう。

「カネのなる木」は存在するし、格下げの理解も間違っている

　キャメロン氏はこう言った。政府はもっとカネを借りられると考える人々は「カネのなる魔法の木があると思っている。そういう人には、本当のことを教えてあげよう。そんなものはこの世には存在しない」。これは完全に間違っている。

　第1に、カネのなる木は存在する。英国ではイングランド銀行と呼ばれており、資産を購入する資金としてこれまでに3750億ポンドを作り出している。第2に、支払い能力のあるほかの機関と同様に、政府はカネを借りることができる。

　第3に、英国政府には支払い能力があると市場は見なしている。英国史上最低の金利でカネを貸す姿勢を示していることがその証拠だ。そして最後に、市場が政府にカネを貸す姿勢を示しているのは、民間部門と対外部門が構造的な資金余剰にあるからだ。

　キャメロン氏はまた、「先月の（英国の）格下げは、我々が直面している債務問題をこれ以上ないほどキッパリと注意するものだった」と語ったが、これも違う。理由は3つある。

英国はムーディーズのトリプルA格付けを失った〔AFPBB News〕

　第1に、格付け会社のムーディーズは、英国の最大の問題は経済成長が中期的に低迷していることだと強調しており、緊縮財政はこの低迷をさらに悪化させていると述べている。

　第2に、自国通貨建ての債務でデフォルト（債務不履行）するはずがない国の格付けには、そもそもほとんど意味がない。

　第3に、長期金利が将来上昇すると考えるのは、インフレ率が高くなって短期金利も高くなると予想しているからだ。しかし、それは景気が回復した後の話であり、景気が回復すれば緊縮財政は効果的で時宜を得たものになるだろう。

　キャメロン氏はこんなことも言っている。「独立機関である予算責任局（OBR）が明らかにしているように・・・経済成長が押し下げられてきたのは金融危機や・・・ユーロ圏の問題や・・・2010年8月から2011年4月にかけて原油価格が60％上昇したことによるものだ。OBRは財政赤字削減計画にその責任がないことを完全に明白にしている」

　この発言については、当のOBRのロバート・チョート局長が反論し、次のように述べた*1。「OBRが2010年6月の予算以降に公表した予測はいずれも、増税と歳出削減は短期的に経済成長率を押し下げるという広く知られた想定を織り込んだものになっている」

　この問題を真剣に考えている研究者たちは、国際機関に籍を置く人たちも含め、緊縮財政の乗数効果は（少なくとも、経済が落ち込んだ現在の状況では）OBRの従来の想定よりはるかに大きいかもしれないと論じている。

　またOBRは、現状が予測以上に悪いのは乗数を過小に見積もったからではなく景気を落ち込ませるショックがあったからだと考えているかもしれないが、たとえそうだとしても、そうした考え方は積極的な政策を支持するものであり、その逆ではない。

「信じられない」のはどっち？

　さらに、首相は次のようにも述べていた。「（労働党は）政府がもっとカネを借りれば、奇跡的なことに結局はあまり借りずに済むのだと考えている・・・そう、本当に信じられないことだ」

　本当に信じられないのは、キャメロン氏が次の理屈を理解できていないことの方である。民間部門が支出を切り詰めている時に、GDPの半分近い支出をしている経済主体が支出を削減したら、その国全体のGDPは減少するし、減少幅があまりに大きいために財政状態はかえって悪化するかもしれない、という理屈だ。

*1＝チョート局長はキャメロン首相宛てに書簡を書き、政府の緊縮策が過去2年間でGDPを1.4％下振れさせたと述べる異例の対応に出ている

　カリフォルニア大学バークレー校のブラッドフォード・デロング氏と、米国の財務長官をかつて務めたローレンス・サマーズ氏が論じているように、著しく落ち込んでいる経済においては、キャメロン氏が「信じられない」と考えることが実現する可能性が高い。

　国際通貨基金（IMF）も先日公表した論文で、「財政の改善が国内総生産の減少によって一部相殺されてしまうため、財政緊縮は短期的には債務比率を高める恐れがある」と述べている。

　NIESRのポルテス氏も、たとえ英国にはそれが当てはまらないとしても欧州については当てはまる公算が大きい、ほぼ全員が同時に支出を切り詰めているからだ、と論じている。

財政赤字と債務が膨れ上がった本当の理由

歴代政権の向こう見ずな歳出と借り入れは、英国が巨額の構造的財政赤字を抱えている最大の理由ではない〔AFPBB News〕

　さらに、キャメロン氏はこう語っている。「この財政赤字は、世界金融危機だけのせいで突然できたわけではなかった。政府が向こう見ずで完全に度を越した歳出と借り入れを何年も続けてきたことによるものだった」

　ある意味で、最もやっかいな認識の誤りはこれである。

　その当時政権を握っていた労働党の財政政策が完璧だったからではない。実際、完璧にはほど遠かった。労働党政権は財政をもっと引き締めておくべきだった。しかし、英国が巨額の構造的財政赤字を抱えている最大の理由はこれではない。

　問題は経済なのだよ、キャメロン君。IMFによれば、2007年には英国の純債務はGDP比38％で、先進7カ国（G7）では2番目に低かった。これは英国の過去の基準に照らしても例外的な低水準だった。

　また、英財務省は2008年3月予算案で、経常予算における構造的財政赤字（景気循環調整後ベース）を2007〜08年度でマイナス0.7％、2008〜09年度でマイナス0.5％と推計・予測していた。財政赤字と債務の膨張をもたらしたのはGDPの落ち込みなのだ。

　この脆弱さについてはほとんどの人が過小評価していたし、保守党の指導部もそうだった。経済危機が起こる前に保守党は、キャメロン氏が「向こう見ずで完全に度を越した」と批判している諸々の計画の継続を約束していた。

　向こう見ずな歳出が行われたせいで、2007〜08年度に40.7％だった政府の歳出のGDP比が2年後に47.4％に跳ね上がったのだ、と考える人もいる。しかし、1996〜97年度（労働党が政権を握る前年）から2007〜08年度（金融危機の前年）までの間に、歳出の対GDP比は1.2％しか上昇しなかった。

　そう、GDP比で見た歳出の急増と歳入の減少をもたらしたのは、GDPが事前の予想に比べて著しく落ち込んだからなのだ。

事前予想との大きなズレ

　IFSのグリーン・バジェットは、2008年3月予算案と2012年秋季財政報告に収められた2012〜13年度の予測値を比較している。これによると、名目GDPの予測は13.6％引き下げられおり、歳入の予測は17.6％、歳出の予測は5.7％それぞれ引き下げられている。そして借入額の予測は372％引き上げられている。

　これは、この失われたGDPの大半は戻ってこないから先行きは厳しそうだとOBRが（そしてほかの人々が）考えているからにほかならない。

　柔軟な財政政策に反対するキャメロン氏の議論は間違っている。しかし、ここから先は、我々はなぜ経済がこれほど脆弱なのか、そしてなぜリバランス（再調整）がこれほど難しいのかを考えなければならない。この議論は来週続けることにする。

By Martin Wolf

ユーロ圏経済：まだ続く信用収縮
2013年03月14日（Thu） The Economist
（英エコノミスト誌　2013年3月9日号）

融資の不足が南欧の景気回復の可能性を損ねている。

　先月のイタリアの選挙で明確な結論が出なかったことに当初動揺した後、金融市場は概ね落ち着きを取り戻した。今のところ投資家は、無制限の国債買い取りによって市場から包囲された国々を助けるという欧州中央銀行（ECB）の公約に信頼を置き、資金を投入している。

　だが、各国が景気後退から抜け出せずにいる間は、イタリアのみならず他の地中海沿岸諸国でも、政治的ショックのリスクは高まるばかりだ。

　ユーロ圏全体の第4四半期の国内総生産（GDP）は、前四半期と比べて0.6％減少した。ドイツも同様の落ち込みを経験したが、ユーロ圏周縁国の景気後退はそれよりはるかにひどかった。GDPはイタリアで0.9％、ポルトガルで1.8％減少した。両国では過去1年間、失業率がユーロ圏全体よりはるかに大きく上昇している。

緊縮策のみならず信用不足にも苦しむ南欧の窮状

　南欧は過度の緊縮策だけでなく、信用の不足にも苦しんでいるため、成長が実現しにくい状態が続きそうだ。今年の厳しい赤字削減目標に関しては、いくらか目標が緩和されるかもしれない。だが、著しく欠けているのは、金融市場の回復に伴う銀行融資の回復だ。

　最新の信用統計は、南欧の悲惨な現状を浮き彫りにしている。

　1月の家計向け融資は、ユーロ圏では前年同月比0.5％増加したが、スペインとポルトガルでは約3.5％減少した。非金融企業では、状況ははるかに悪かった（図1参照）。

　企業向け融資は、ユーロ圏では2.5％減少したが、全体の数字は大きなばらつきを覆い隠している。

　ドイツでは融資が0.9％増加したが、イタリアでは3.2％、ポルトガルでは6.6％、スペインでは11.4％減少した（スペインでは12月に行われた国営「バッドバンク」への債権移転によって落ち込みが実際より大きくなっている。それを除くと8％の減少）。

　企業向け融資のコストではドイツと周縁国との格差が依然大きく、特に資本市場にアクセスできない中小企業向け融資では開きが顕著だ。

　100万ユーロ（130万ドル）未満の1年物新規事業融資の平均金利は、ドイツでは2.8％だが、イタリアでは4.4％、スペインでは5.1％、ポルトガルでは6.7％に上る（図2参照）。

　欧州の企業は米国の企業よりも銀行への依存度が相当高いため、企業向け融資の不足――そして融資が提供される時のコスト――は大きな懸念要因だ。

良い知らせと悪い知らせ

　良い知らせは、銀行の資金調達面の制約がもはやかつてほど厳しくないことだ。強い銀行は今は市場で資金を調達できる。また、弱い銀行は、ECBの惜しみない流動性プログラムによって支えられている。

　悪い知らせは、銀行が貸し出しを減らす理由をまだたくさん持っていることだ（弱い資金需要を別にしても、その状況に変わりはない）。

　自己資本比率を引き上げるという規制面の重圧にさらされた状態下で、多くの銀行にとって明白な対応策は融資残高を減らすことだ。不良債権が増えているため、銀行はよりリスク回避的になっている。

　また、欧州の政府支援ルールが意味するのは、救済された銀行が事業をスリム化しなければならないということだ。

　その他の銀行は実務的な理由から、その穴を埋めるのが難しいと感じることがある。スペインの大手銀行は、借り手が適切な書類を持っていないために、現在縮小されつつある貯蓄銀行「カハ」の顧客を引き受けることが難しくなっていると言う。

　ロンドン・スクール・オブ・エコノミクス（LSE）のルイス・ガリカーノ、クラウディア・シュタインヴェンダー両氏は最近の論文で、スペインにおける金融面の制約の影響を考察している。

　両氏は、外資系企業、それゆえ別の形の資金を利用できる企業と、国内企業、それゆえ国内銀行に多く依存する企業とを比較することで、資金へのアクセスに関する不確実性がこれらの企業の、2008年危機後の意思決定にどのような影響を与えたのかを明らかにしている。スペイン資本の企業は外資系企業よりも投資を19％多く削減し、雇用を6％多く減らしていた。

ECBが優先すべき課題

　信用不足が続けば、南欧は成長するのに苦労するだろう。

　ECBの政策理事会は、3月7日（本誌＝英エコノミスト＝が印刷に回された後）に会合を開く予定になっていた。信用の流れを容易にすること――例えば、中小企業向け融資の証券化を奨励すること、あるいは貸し出しを増やしている銀行に低利資金を供給すること――がECBの優先課題であるべきだ。

世界長者番付で見るロシア経済の変遷
プーチン側近がランクアップするなか、目立ち始めたIT長者
2013年03月14日（Thu） 大坪 祐介
　今年も恒例のフォーブス誌ビリオネアーランキングが発表された。今年の1位は4年連続でメキシコの通信会社を保有する実業家カルロス･スリム氏（資産総額730億ドル）、2位が米マイクロソフト設立者のビル･ゲイツ氏（同670億ドル）であった。

　あとは26位にランクされたサウジアラビアのアルワリード王子が同氏の資産評価（200億ドル）が不当に低いとクレームを申し立て、今後フォーブス誌の調査に協力しないことを明らかにしたことが今年の話題であろうか。

米国がダントツトップ、ロシア人は111人、日本人22人

ロシア人のビリオネアー（出典「フォーブス」誌）
拡大画像表示
　2013年のリストにランキングされたビリオネアーは1426人、国別では米国が442人でトップ、中国は122人、ロシアは111人、日本は22人である。

　ロシアではリーマン・ショック以前にはロシア人ビリオネアーが幅を利かせ、ロシア国内メディアもこの話題を大きく取り上げたものだが、ここ数年はいまひとつ盛り上がりを欠く話題となっている。

　今年のロシアのトップにランキングされたのは資産総額176億ドルでウズベキスタン出身の実業家アリシェル･ウスマノフ氏（60歳）である。彼はソビエト時代はウズベキスタンのKGBの職員であった。

　しかし多くのオリガルヒのように90年代の混乱期に巨大な財を築いたわけではなく、中小金融機関の顧問を務めるなど裏方に徹していたようである。ビジネスで頭角を現したのは比較的遅く、2000年代に入ってガスプロムのビャヒレフ社長のアドバイザーを務めたあたりからである。

　現在はガスプロムとつながりの深い鉄鋼コンツェルンMetalloinvest、国内2位の携帯電話会社Megafonなどの大企業の主要株主である。またIT投資にも積極的でロンドン市場に上場しているMail.ru（前 Digital Sky Technology）を通じてFecebookやZyngaに上場前から投資を行っているほか、ロシア国内の大手SNSであるVkontakteやOdnoklassnikiのオーナーでもある。

　ビジネス以外では国内主要経済紙コメルサント、複数の国内テレビ放送局に加え、ブログ系ニュースサイトとして人気の高いLivejournalやロシア国内のインターネットニュースサイトGazeta.ruも保有するなどメディア界でも支配力も強めている様子がうかがえる。

　さらには英サッカーチームのアーセナルの主要株主でもあり、ウィキペディアによると国際フェンシング連盟の会長も務めているという多彩な人物である。

　今年のランキングをロシア経済が絶頂であった2008年のランキングと比較してみよう。

　意外にもウスマノフ氏はベスト10圏外、2008年には国内19位、資産額は93億ドルであった。 彼がリーマン・ショックを挟んだ世界経済の混乱期に、資産の多様化をうまく図って資産を倍増させたことが分かる。

ベスト10の半数は5年前と入れ替わった

2008年のビリオネアー（出典「フォーブス」誌）
拡大画像表示
　ところで、2013年のランキングで色付けされた人物は2008年にもベスト10にランキングされていた人物であるが、その数は半分にとどまっている。

　つまりベスト10の半分は入れ替わったということである。

　ロシアのオリガルヒにとってもこの5年間は難しい時期であったと見えるが、もっとも資産の絶対額で見れば庶民感覚とはかけ離れた資産を依然として保有していることは間違いない。

　2013年のランキングでもう1つ顕著なのは、いわゆる｢ウラジーミル・プーチンの側近｣と言われる実業家がランクを上げていることである。例えば今年9位のティムチェンコ氏はロシアのオイルトレーディング会社Gunvor、そして天然ガス会社ノバテックの大株主である。

　さらに昨年10位から本年3位に急上昇したミケルソン氏は同じくノバテック、そして大手石油会社シブール社の株主であり、資産総額は昨年119億ドルから154億ドルに急増している。

　もちろん、ロシアのビリオネアーの中にはいわゆるベンチャー、特にテクノロジーベンチャーから成功を収めた人物も少なくはない。

　今年のリストで目についたのは、世界順位1107位、ロシア81位の Valentin Gapontsev 氏（資産総額13億ドル）である。

　同氏の業種には「レーザー」と書かれている。彼は高出力光ファイバーレーザーで世界的に有名な米IPGフォトニクス社の設立者であった。

　同社は米国に渡ったガポンツェフ氏が1990年に米マサチューセッツ州で設立、ナスダックに2006年上場、現在の時価総額は30億ドルを超えている。

増え始めたIT長者

フォーブスの表紙と特集で取り上げられた実業家プロホロフ氏
　ナスダックと言えば、同じくロシアIT企業で2011年に上場したロシア最大の検索エンジンYandexの創業者 Arkady Volozh 氏も世界1250位、ロシア94位にランクインしている（資産総額11.5億ドル）。

　Yandexが目指す巨大なライバルGoogleの共同設立者の1人セルゲイ･ブリン氏もロシア系であるが、彼は世界順位21位、資産総額は228億ドルである。

　こうした成功事例がロシア国内外で起業を目指すロシア人のアントレプレナーにとって大きなモチベーションになることは間違いない。

　最後に興味深いのは、今回のビリオネアーランキングを掲載したフォーブス誌の表紙である。 ロシアの実業家プロホロフ氏が、特集記事も一緒に取り上げられてている。

　同氏はいわゆる金融産業グループのオネクシムグループを経営、傘下にはポリュスゴールド（本年2月売却）、ノリリスクニッケル、ルスアル、ルネサンスキャピタル、MFK銀行などを擁する。

　2009年には全米NBLのブルックリン・ネッツに2億ドルを出資、80％の大株主となっている。

　プロホロフ氏は2012年大統領選挙に無所属出馬、プーチン大統領の当選を脅かすほどの存在とはならなくとも、得票率は8％と第3位になった。 現在も世論調査では一定の支持率を得ていることからフォーブス誌では同氏を次期大統領選の有力候補と見ているようである。

　しかし、ロシア国内ではオリガルヒに対する批判的な見方は依然根強く、2018年大統領選で彼が有力候補となるためには国内世論をどれだけ味方につけられるかが鍵となろう。

韓国大統領が初の閣議で出した衝撃の指示
政府機関の大規模人事予告、地下経済摘発に強い意欲
2013年03月14日（Thu） 玉置 直司
　2013年3月11日、発足から2週間経ってようやく朴槿恵（パク・クネ）政権の最初の国務会議（閣議に相当）が開かれた。省庁再編関連法案や閣僚人事聴聞手続きなどが国会で難航し、閣僚の任命が大幅に遅れたためだ。

　最初の国務会議で、朴槿恵大統領は政権初期の政策実行の大きな方向を示した。

異例ずくめのスタート

就任から2週間経って主要閣僚の任命に漕ぎ着けた朴槿恵（パク・クネ）大統領〔AFPBB News〕

　3月11日午前、朴槿恵大統領は柳吉在（リュ・キルジェ）統一相や尹炳世（ユン・ビョンセ）外交通商相など13人の閣僚に任命状を渡した。朴槿恵氏が大統領に就任したのは2月25日だから2週間経ってようやく主要閣僚の任命が実現したことになる。

　それでもこの日、新政権の目玉人事である「経済副首相兼企画財政相」や「未来創造科学相」、さらに緊迫する朝鮮半島情勢を受けて欠かせない「国防相」は任命できなかった。国会の聴聞手続きに手間取っているためだ。

　省庁再編関連法案が国会を通過していないため、「未来創造科学部」はいつできるかも未定だ。

　また、外交通商部から通商機能を取って「外交部」とするなどの省庁の名称変更も国会で法案が通っていない状態で、李明博（イ・ミョンバク）政権の省庁の名称のまま閣僚を任命する事態になった。

　13人の閣僚を任命すると、すぐに新政権で初めての国務会議が開かれた。経済副首相や国防相の席には、次官が「代理」として出席した。与野党の激突で国会審議が動かず、新政権は異例ずくめのスタートとなった。

政府関係者を驚かせた第一声

　メディアや官界、経済界は、この最初の国務会議で新大統領がどんな指示を出すのか、大きな関心を持って見守った。

　「内閣がすべて構成できたわけではないが、今日から国を正常な形で運営し、国民が抱えるさまざまな難しい問題を解決するために強力な政府となることができるように努力しよう」

　朴槿恵大統領はこう切り出した。ここまでは儀礼的な発言だが、次に口から出てきた言葉を聞いて政府関係者は驚いた。

　「新しい政府が多くの問題を解決するためには人事が重要だ。各省庁の傘下機関、さらに公共機関で今後、多くの人事があると思うが、新政府の国政哲学を共有できる人物を任命していただきたい」

　なんと第一声は、「人事」だったのだ。

　閣僚や青瓦台（大統領府）の秘書官人事が一段落し、あとは国会の聴聞手続きを残すだけになっている。情報機関である国家情報院や検事総長の人選も終わった。ではこの日、新大統領が言及した人事とは何なのか。

公企業や公共機関で大々的なトップ交代か？

　韓国は大統領制度で、大統領は強大な権限を持っている。そのパワーの源泉の1つが、もちろん人事権だ。大統領（政府）が事実上の人事権を持つ政府機関、公共機関などのトップは500〜600人ほどいると言われる。

　韓国電力、韓国鉄道公社などの公社のほか、国民年金管理公団、韓国土地住宅公社などの準政府機関、韓国産業銀行、韓国輸出入銀行などの公共機関がそれだ。

　だから大統領が交代すると大幅な人事があるのは当たり前に聞こえるかもしれない。だが、李明博政権から朴槿恵政権への交代は、同じ与党同士の大統領の交代劇で「政権交代」というよりは「大統領の交代」だった。

　さらにこれまで朴槿恵大統領は、公企業や公共機関のトップ人事については「既存の任期を全うさせる」方針と言われていた。

　だから、政権交代期に頻繁に見られた「大統領選挙が終わると公企業のトップが辞表を提出する」という光景が、今回はほとんど見られなかった。

　これまで李明博大統領の側近と言われた国民年金管理公団理事長と仁川国際空港の社長の2人が早々に辞表を出して退任したことが目立つ程度だった。

　だが、この日の新大統領の冒頭発言は「大々的人事の号砲」と受け止められている。

　問題は、大統領の意中がどこまでの人事であるかだ。500〜600人の公企業や公共機関トップのうち、年内に任期を迎えるトップは100人ほどと言われる。なかには3年近い任期を残しているトップもいる。任期に関係するのかしないのかが、まず第1の関心事だ。

　もっと大きな問題は、「人事」の範囲がどこまでなのかだ。この点で大統領発言を最も衝撃をもって受け止めたのは金融界と一部旧公企業だ。

金融界に大きな衝撃、ポスコなどの旧公企業も戦々恐々

　韓国の金融機関（銀行）のうち、国策金融機関である韓国産業銀行を傘下に持つ産銀持ち株会社の会長である姜萬洙（カン・マンス）氏（67）は李明博政権が掲げた経済政策「747政策」（年7％成長、1人当たり国内総生産＝GDP＝4万ドル、世界7位の経済大国の実現）を作った張本人だ。

　李明博政権で初代企画財政相も歴任したが、事実上の「経済副首相」と言われた。2014年3月まで任期があるが、早期退任の可能性が出てきた。

　政府が株式の大半を保有するウリィ金融持ち株会社の李八成（イ・パルソン）会長（69）は李明博氏と同じ高麗大出身で親交が深かった。

　ウリィ金融グループの政府保有株式売却は、新政権の大きな課題の1つで、これを実現するためにも新政権とより近い人材を会長に起用するとの観測が多い。任期は2014年3月までだがすでに1度留任しており、「本人はいつでも交代する覚悟」（韓国紙デスク）だという。

　民間銀行最大手の国民銀行を傘下に持つKB金融持ち株会社の魚允大（オ・ユンテ）会長（67）も高麗大OB。学者出身で高麗大総長まで歴任した。純然たる民間銀行だが、会長就任には李明博政権の強い意向があったとされる。任期が2013年7月までということもあり、早期交代の可能性が高まった。

　前政権時代の金融機関トップ人事には政権の意向が強く反映されたと言われる。このため、主要金融機関のトップ交代を当然と受け取る声もある。一方で、政権交代のたびに金融機関のトップを交代させることで政府の金融機関への影響力が維持されることへの懸念も根強い。

　「韓国で強い金融機関が育たないのは政府の影響力が強すぎるため」（韓国紙デスク）との意見もあり、新政権がどんな人事をするのかに注目が集まっている。

一歩間違えば国民の不信を買う恐れも

　もう1つ、産業界で注目を集めている人事がポスコと韓国通信だ。ともに旧公企業で今は民間企業になっているが、政権交代のたびにトップ人事に影響を与えてきた。ポスコの場合、李明博政権が介入して現会長が「逆転就任した」とも言われている。

　ポスコも韓国通信も、民間企業として「普通の人事」をすることを強く望んでいるが、どうなるのか。新政権の性格を探る上で重要な試金石となる。

　人事は政権の基盤固めには欠かせない。だが、一歩間違えば、国民の大きな不信を買う恐れもある。

　歴代政権では、ごく一握りの大統領側近が大きな「人事権」を行使した。こうした側近には「人事ロビー」がつきもので、汚職の温床となった。また、李明博政権は高麗大出身者や自身が通う教会関係者、同郷の人物などを重用し、「偏った人事」との強い批判を浴びた。

　側近をできるだけ作らず、「ロビー活動」を異常なほどに警戒するのが朴槿恵大統領の特徴だ。一方で、閣僚や青瓦台秘書官人事の際には、その秘密主義や「人物の検証不足」が批判を浴びた。人事をどうこなすののかが、政権初期の大きな課題である。

　3月11日の初めての国務会議でもう1つ注目を集めたのは、朴槿恵大統領の「地下経済」摘発への強い意欲だ。

地下経済の摘発で「脱税の根を絶つ」、インサイダー取引も取り締まり

　朴槿恵大統領は「福祉公約の財源を巡って公約遵守は難しいとか、増税は不可避だなどの指摘もあるが、約束した公約は必ず守る。財源確保のためにも地下経済を摘発し、わが国に蔓延している脱税の根を絶つ」と強く宣言した。

　朴槿恵大統領はさらに「個人投資家を犠牲にして莫大な不当利益を上げている各種の株価操作事件に対して法違反事項と資金の出処、利益の行方、投資の経緯などを厳しく調査すべきだ」と指示した。

　「地下経済」との戦いは、朴槿恵大統領がこれまでも繰り返し強調してきた。原則と法秩序を重視する朴槿恵大統領は、一部の人間が脱税で巨額の利益を上げていることを放置することは統治の根幹に関わる問題ととらえている。

　さらに地下経済を摘発することで年間6兆ウォン（1円＝12ウォン）もの税収増効果があるとの試算もあり、「福祉政策重視」を掲げる新政権にとっては一石二鳥でもある。

　特に「株価操作」に言及したことで、当面、集中的な取り締りがあることは確実だ。韓国では、一部のコスダック株式公開企業の株式が虚実入り乱れたネット上の情報で乱高下を繰り広げ、結果的に一般投資家が大きな損失を出す例が多い。インサイダー取引での摘発も多いが、「氷山の一角」と見る国民が圧倒的だ。

政権発足100日間の重点政策

　この日の国務会議では朴槿恵大統領は「北朝鮮が核を放棄するように外交チャンネルをフル稼働させること」（外交通商相）、「司法改革、検察改革の推進」（法相）など閣僚ごとに細かく当面の重点政策について指示を出した。

　この日の指示内容が「政権発足100日間の当面の重点政策」になるはずだ。

　朴槿恵大統領は近く、国防相などを任命して政府を1日も早く正常な軌道に乗せる考えだ。国会審議の遅れなど紆余曲折を経て、韓国の新政権はなんとか本格的なスタートを切った。

　　３月13日（ブルームバーグ）：昨年の夏、欧州中央銀行（ＥＣＢ）のドラギ総裁はユーロを守るためにあらゆる措置を取ると表明した。総裁が本当にユーロを守れるかどうか、近々明らかになっていくだろう。
表面的には、昨年７月終わりのドラギ総裁の発言以来、物事はうまくいっているように見える。イタリアとスペインの借り入れコストは年限を問わず下がった。スペインでは預金流出に歯止めがかかり、少しずつだが預金が増えつつある。スペインとイタリアの株価も上昇した。
しかし、これらのいずれも景気回復には結び付いていない。両国の失業率は上昇を続け、所得の減少は加速している。一つには、下がったとはいえ借り入れコストがまだユーロ圏中核国に比べ高過ぎるということがあるだろう。
何年も続く痛みに市民が反乱を起こし始めてもおかしくはない。イタリアでは、非民主的な方法で「フランクフルトから押し付けられた」モンティ首相の実務型政権を有権者が拒否した。スペインの国民は投票で不満を表明するには2016年１月の総選挙を待たなければならないが、カタルーニャ州では昨年11月の選挙で分離独立派が勢力を伸ばした。
南欧諸国の人々を救えなかったドラギ総裁の政策は、ユーロ圏の北部諸国でも評判が悪い。ドイツ連邦銀行（中央銀行）のバイトマン総裁は、ＥＣＢが悪魔の戦略を歩んでいるとこき下ろした。税金の高いオランダの納税者も、オランダ人から見ると腐敗しているギリシャおよびイタリア政府を救済などしたくない。
「別の道」
これまでのところ、ドラギ総裁とユーロはこうした政治的反発を乗り切ってきたが、フランクフルトに新たに現れた脅威はドラギ総裁の手に余るかもしれない。それは「オルタナティブ・フォー・ジャーマニー（ドイツのための別の道、ＡｆＧ）」という政党だ。エコノミストや政治家、ジャーナリストで作るこの政党の主張は単純明快だ。ユーロは民主主義をむしばみ、法治国家の原則を犯している。特にマーストリヒト条約の救済禁止条項に違反したというのだ。
そこで彼らは提案する。ユーロ圏を分割しようと。ＡｆＧの案で斬新なのは、高債務国の方がユーロ圏に残る点だ。ＥＣＢはフランクフルトからミラノに引っ越せばよいだろう。こうすれば銀行取り付け騒ぎや債務の通貨変更に伴うやっかいな法的問題を回避できる。一方、大ドイツ圏は復活したマルクを軸に新たな通貨同盟を築く。
ＡｆＧを取るに足らないと切り捨てるのは容易だ。この政党には資金も組織力もない。創設者のベルント・ルッケ教授（経済学）に、イタリアで新党を作ったコメディアン、ベッペ・グリッロ氏のようなカリスマ性はない。しかし、ドイツ誌フォーカスの委託で実施された世論調査によると、国民の26％は反ユーロの政党に投票することに抵抗がない。さらに反ユーロ政党への支持は大衆寄りの右派ばかりではなく、さまざまな政治会派にまたがって広がっている。緑の党の支持者の27％、中道左派の社会民主党の15％が反ユーロ政党に投票してもよいと答えている。
ドイツでは９月末に総選挙が行われる。ドラギ総裁はそれまでの６カ月に、南欧ばかりでなく北部欧州の声によく耳を傾けるべきだろう。（マシュー・Ｃ・クライン）
（マシュー・Ｃ・クライン氏は「ティッカー」への寄稿者です。同氏のコラムはツイッターでご参照いただけます）
原題：Germany’s New Euro-Haters Threaten Draghi’s Dream（抜粋）
記事に関する記者への問い合わせ先：ﾜｼﾝﾄﾝ Matthew Klein mklein62@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：Matthew Klein mklein62@bloomberg.net
更新日時: 2013/03/14 07:00 JST

ドラッケンミラー氏が若者に告ぐ−君たちの未来、奪われるな　

　　３月５日（ブルームバーグ）：過去30年に業界最高クラスの運用成績を誇ったヘッジファンド運用者スタンレー・ドラッケンミラー氏は、米国の若者に対して言いたいことがある。祖父母の世代の人間に君たちの未来を奪わせるな−。
ドラッケンミラー氏（59）は社会保障とメディケア（高齢者向け医療保険制度）、メディケード（低所得者向け医療保険制度）のコスト膨張と211兆ドル（約２京円）にも上る原資の無い支払い義務が米国の若者たちを破産させるリスクを指摘。これは現在米議会で議論されている16兆ドルの政府債務よりもはるかに深刻なものだとの考えを示した。
同氏はブルームバーグテレビジョンとのインタビューで、「誰もが今ここにある問題に注目しているが、はるかに激しい大嵐が襲ってこようとしている」と語った。「高齢者を敵視しているわけではない。現在の高齢者が将来の高齢者の備えを奪うことを問題視しているのだ」と説明した。
さらに、持続不可能な社会保障支出を続ければ最終的には2008年の金融メルトダウンよりもひどい危機を招くと警告。特に気にかかるのは高齢者福祉の政府支出が過去20年に急増した点だとし、1946年生まれの最初のベビーブーマー世代が65歳に達する前に既にそうなっていると指摘した。
ドラッケンミラー氏は2010年に顧客資金の運用をやめるまで30年間を運用者として過ごした。そのうち10年以上はジョージ・ソロス氏のチーフストラテジストとして活躍し、1986−2010年の年間運用成績は平均で30％と業界最高クラス。
急増したコスト
米商務省・経済分析局のデータによれば、2011年の社会保障、メディケード、メディケア支出は３兆7000億ドルの米政府支出の44％を占め、1990年の34％から増大していた。
ドラッケンミラー氏は、米国の「高齢者には非常に強いロビー団体がある」として、「年下の世代からの資金移転をどんどん増やしている」と指摘した。
ドラッケンミラー氏はこの問題について今発言する理由として、金融危機発生の前までに十分に指摘してこなかったという気持ちが強いためだと説明した。同氏は05年の段階で既に、不動産危機の発生と銀行の「ばかげた商品」への影響を予想していた。
同氏は次の一歩として若者に直接語り掛けることを挙げた。「若者たちを見ると、彼らは環境問題に一生懸命になっている。現在のわれわれの行動が50−60年後に及ぼす影響について考えている」と指摘し、同じような先見性を自分たちの経済的未来に対しても持ってもらうのが目標だと述べた。「適切な教育と正しい声があれば、4000万人の若者がワシントンに向けて行進するだろう」と語った。
原題：Druckenmiller Sees Storm Worse Than ’08 as Retirees‘Steal’ (3)（抜粋）

リーマン元トレーダーは説く、明日がなくなる賭けはするな　

　　３月６日（ブルームバーグ）：スタンフォード大学の経営修士号を得てウォール街のトレーダーとして７桁の報酬を稼いでいた男が、なぜ野球の統計に凝っているのか。
ジョー・ペタ氏はニューヨークで事故に遭い、救急車で病院に担ぎ込まれた。折れた足の骨を12本のねじくぎと金属板でつなぎ車いすの上で身も心も弱っていた同氏は、あまり日を置かず解雇され、子供時代に夢中だった趣味に回帰した。野球だ。
同氏の新著「トレーディング・ベース（Trading Bases）」は面白い。マイケル・ルイス氏の「マネーボール」にも似ている。前者は元株式トレーダーが統計マニアになって書いた野球本で、後者は統計学的手法で分析して野球選手をトレードする話。
ペタ氏は「プラスの価値が予想される取引がトレーディングフロアに現れたときは両足で飛び込む。野球の結果（例えばシーズンの優勝チームなど）に賭けるときも同じだ」と書いている。
賭けと言えば、ペタ氏の元の勤め先はリーマン・ブラザーズだ。同氏の洞察は鋭い。
「何をするにしても、一つの賭けで全てを失ってしまうようなことは避けなければならない。翌日に存続できなくなる恐れがあるような賭けを一日にしてはならない」という。
ウォール街は傾聴すべきだ。ペタ氏の理論を適用していれば、2008年の金融・経済危機を避けられたことだろう。
ペタ氏は危険球、ホームゲームの有利さ、ラインアップ変更、ピッチングなどのデータを使い、シーズンが進むにつれて公式を調整しながら「ビジターゲームで８回の表に２点差で負けていて１塁と２塁に走者がいてまだノーアウトの場合、勝利の確率は31％だ」などの理論をはじき出す。実用的な本だ。
原題：Former Lehman Trader Bets on Baseball; Bob Knight: SportsBooks（抜粋）

　http://bizmakoto.jp/style/articles/1203/28/news044_2.html
金持ち球団が強い流れに戻っている

――アスレチックスはセイバーメトリクスを導入して、2000年代前半のレギュラーシーズンの成績は非常に良かったのですが、ポストシーズン（プレーオフ）ではあまり勝てていないと思います。セイバーメトリクスはポストシーズンに勝つための指標を見つけ出せていないのではないでしょうか。

ビリー　そうですね。野球に限らずどのスポーツでもそうですが、ポストシーズンはゲーム数が少ないわけです。レギュラーシーズンに比べると運であったり、変動値がより大きなインパクトを与えてしまったりするんです。

　スポーツに限らず、ビジネスでもそうだと思うのですが、完全に運、変動値を取り去るのは不可能です。その中で私たちができることは位置取りを目指すこと、つまりまずポストシーズンに参加できる位置に付けることですね。あとは幸運に見舞われるのか、不運に見舞われるのか分からないわけです。

――確かにポストシーズンのゲーム数は少ないですが、通算で見てもビリーさんがゼネラルマネージャーになった1997年以降のアスレチックスは11勝16敗とポストシーズンを負け越しています。そこではチャンスに強いといったようなセイバーメトリクスでは否定されてきたことが重要になっているのではないかとも思うのですが。

ビリー　公平な質問だとは思います。ただ、スポーツにせよ、ほかのビジネスにせよ、短期的な結果のみで断定的な考察をするのは違うのではないかというのが僕の意見です。

　一流企業であっても1年のうち数日間は商売が良くない日があるわけで、スポーツでもそういう日が長く続くとポストシーズンにはたどりつけないわけですね。ビジネスでもスポーツでも長期的に成功させようとするなら、先ほど言ったように、どんな運に見舞われようともインパクトを最小に食い止められるような位置取りをすることが肝心なんです。

――これは正しいと思っていたけど、認識を改めたという指標はありますか。例えば、『マネーボール』では犠牲バントや盗塁を重視しないと描かれています。しかし、アスレチックスは2000年代前半は確かに盗塁が少ないのですが、ここ数年は結構行っているので、認識を改めたのではないかと感じました。

ビリー　だって成績良くないじゃん、うちのチーム（笑）……ということです。それは私たちのチームの最近のパフォーマンスに反映されているだろうということで、つまりあまり盗塁を重視していない、「盗塁は勝率にゼロのインパクトしか与えない」といまだに考えているということです。

　だから、資金に余裕があってどんな選手でも獲得できるのであれば、出塁率や長打率を見て獲得します。ただ不幸なことに、そんなことはもうどのチームも分かっているので、ヤンキースやレッドソックスのような財力のあるチームに獲得されてしまうことが多くなっています。

SBが盗塁成功数。2011年のアスレチックスの盗塁数は117だが、2000年代前半は40程度だった（出典：MLB公式Webサイト）
――セイバーメトリクスの先行者利益がなくなっているということですが、今はどのようにスカウティングしているんですか。

ビリー　スカウトに対するアプローチは同じですね。ただ、だんだん厳しい状況になってきているわけで、私たちが一番欲しい選手を獲得する、もしくは見つけるのが困難になってきています。

　フロントオフィスの立場から言うと、現代野球は非常に知的なゲーム、頭脳ゲームになってきているんですね。そのため、資本の大きさが結局、球団の成功につながるというところに戻ってきてしまっています。もちろん、資本がない球団でも短期的な成功、ちょっとした成功を手にすることは可能なのですが、究極的にはお金を持っている球団が強いということになってきています。資本力がある球団も同じように賢くなってきているので、手ごわい敵になっているということです。

『マネーボール』

選手からフロントに転身し、若くしてメジャーリーグ球団アスレチックスのゼネラルマネージャーとなったビリー・ビーンは、自分のチームの試合も観なければ、腹が立てば人やモノに当たり散らす短気で風変わりな男。ある時、ビリーは、イエール大学経済学部卒のピーターと出会い、彼が主張するデータ重視の運営論に、貧乏球団が勝つための突破口を見出し、周囲の反対を押し切って、後に“マネーボール理論”と呼ばれる戦略を実践していく。当初は理論が活きずに周囲から馬鹿にされるが、ビリーの熱い信念と、挑戦することへの勇気が、誰も予想することの出来なかった奇跡を起こす!!

日本の社債保証コストが低下−クレジットデリバティブ取引

　　３月14日（ブルームバーグ）：14日のクレジット・デフォルト・スワップ（ＣＤＳ）市場で、日本の社債保証コストが低下している。
シティグループによれば、マークイットｉＴｒａｘｘ日本指数のスプレッドは日本時間午前９時10分現在、１ベーシスポイント（ｂｐ、１ｂｐ＝0.01％）低下の101ｂｐ。ＣＭＡによると、このまま推移すれば2011年３月以来の低水準で取引を終える。
ロイヤル・バンク・オブ・スコットランド・グループ（ＲＢＳ）によると、40の投資適格級発行体で構成するマークイットｉＴｒａｘｘアジア（日本除く）指数のスプレッドは香港時間午前８時24分（日本時間同９時24分）現在、ほぼ変わらずの102.5ｂｐ。ＣＭＡのデータに基づくと、同スプレッドは前日まで３日連続で拡大し、１月以来の長期上昇となった。
ナショナルオーストラリア銀行（ＮＡＢ）によれば、オーストラリアの投資適格級発行体に連動するマークイットｉＴｒａｘｘ豪州指数のスプレッドもシドニー時間午前11時12分（日本時間同９時12分）現在、ほぼ変わらずの105ｂｐ。ＣＭＡによると、同スプレッドは今月これまで9.3ｂｐ低下している。

債券は上昇、20年債入札への懸念後退との見方−日銀緩和観測も下支え

　　３月14日（ブルームバーグ）：債券相場は上昇。朝方は売りが先行したものの、きょう実施の20年債入札への懸念が薄れたとの見方を背景に買いが優勢に転じている。日本銀行が金融緩和を強化するとの観測も相場の支えとなっている。
東京先物市場で中心限月の６月物は前日比２銭安の145円09銭で開始し、直後に145円05銭まで下落した。しかし、その後は水準を切り上げ、一時は145円17銭まで上昇し、午前終値は２銭高い145円13銭。
現物債市場で長期金利 の指標となる新発10年物国債の328回債利回りは横ばいの0.63％で開始し、その後は0.5ベーシスポイント(bp)低い0.625％で推移した。５年物の109回債利回りは0.5bp低下の0.12％。20年物の142回債利回りは横ばいの1.58％で始まり、一時は1.57％まで低下した。
岡三証券の鈴木誠債券シニアストラテジストは、20年債入札について、「妙味は乏しいものの、30年債利回りとの比較で大きく割安、10年債との金利差 が90bp以上あれば問題ないだろう」と指摘した。入札結果がやや低調となっても、日銀緩和強化の観測を背景に押し目買いで金利は上がりにくいとの見方も示した。
この日午前実施の20年利付国債（３月債）の入札では、表面利率（クーポン）は前回債より0.2ポイント低い1.6％となった。発行額は前回債と同額の１兆2000億円程度。
野村証券の松沢中チーフストラテジストは、20年入札について、「読みづらいが、やや弱めから無難」と予想する。「２週前からの相場乱高下で適正水準が判断しづらくなっている。為替レートとの連動性が高く、ヘッジファンドや銀行の売買に振らされやすいため、生保は20年債を避けて30年債に資金を振り向ける傾向がある」と説明した。入札後に来月の日銀会合に向けて利回り1.5％台が許容されてくるとも言う。
記事に関する記者への問い合わせ先：東京 山中英典 h.y@bloomberg.net;東京 赤間 信行 akam@bloomberg.net
記事についてのエディターへの問い合わせ先：Rocky Swift rswift5@bloomberg.net;大久保義人 yokubo1@bloomberg.net
更新日時: 2013/03/14 11:15 JST

ＥＵ首脳、緊縮策による景気圧迫の緩和へ−サミット14日開幕

　　３月14日（ブルームバーグ）：欧州首脳はブリュッセルで14日開幕するサミットで、財政緊縮・債務削減政策が与えた経済への悪影響の緩和を目指す。債務危機に代わり、南欧のリセッション（景気後退）と失業増加がユーロ圏最大の問題となっているためだ。
ブルームバーグが入手した声明草案によると、２日間の日程で開かれる欧州連合（ＥＵ）首脳会議は初日の14日、フランスやスペイン、ポルトガルなどに債務削減で一段の時間的猶予を与え、各国予算を「構造的」に評価する計画を承認する見通し。
ＥＵ首脳は声明草案で「構造的にバランスの取れた予算の達成に向け大幅に前進しており、今後も進展し続けなければならない」と指摘した。重点が置かれているのは「経済成長に配慮した財政再建」だ。
欧州の政策当局者らの意図は、昨年半ばから借り入れコストの低下をけん引してきた投資家らに対し、依然として予算均衡を目指していると安心させることだ。欧州情勢は比較的落ち着いており、イタリアでの先月の総選挙に続く政局混迷でもほとんど影響を受けなかった。また13日にアイルランドが2010年に救済を受けて以来初の10年債発行を実施したことも債務危機脱却への節目の一つとなった。
こうした情勢の変化を受け、欧州の当局者らは13日、キプロスへの支援パッケージの問題はサミットで議論する必要はないと表明。キプロス支援問題はブリュッセル時間15日午後５時（日本時間16日午前１時）に始まるユーロ圏財務相会合（ユーログループ）で議論される。
原題：EU Summit Set to Loosen Deficit Shackles as UnemploymentClimbs（抜粋）

豪ドル：全面高、対米ドルで１カ月ぶり高値-豪雇用統計を好感　
　　３月14日（ブルームバーグ）：オーストラリア・ドルは主要通貨に対して全面高の展開。２月の豪雇用統計で雇用者数の伸びが市場予想を上回ったことが好感された。
豪ドルは対米ドルで約１カ月ぶりの高値に上昇。投資家の間では、オーストラリア準備銀行（中央銀行）が来月、利下げを実施するとの観測が後退している。ニュージーランド（ＮＺ）ドルは年初来安値近くの水準。ＮＺ準備銀行（中央銀行）は通貨高が続けば、経済が干ばつの影響を乗り切ることができるように政策金利を過去最低の2.5％からさらに引き下げる必要に迫られる可能性があるとの認識を示した。
豪ドルはシドニー時間午後０時３分（日本時間午前10時３分）現在、前日比0.8％高の１豪ドル＝1.0378米ドル。一時1.0383米ドルと、２月６日以来の高値に達した。円に対しては、0.4％高の１豪ドル＝99円50銭。
ＮＺドルは前日からほぼ変わらずの１ＮＺドル＝0.8194米ドル。前日は0.8162米ドルと、昨年12月26日以来の安値を付けていた。対円では0.1％安の１ＮＺドル＝78円58銭。
原題：Australian Dollar Jumps After Bigger-Than-Estimated JobGrowth（抜粋）

先週、ドル円相場は９６円台に達し、昨年９月安値からの上げ幅は２０円に迫ってきた。この間の主な円売りの担い手はヘッジファンドなど海外短期筋が中心で、市場の中やメディア報道では「今回のドル高円安は投機的」「円安バブル」「安倍バブル」といった指摘も少なくなかった。

一方、筆者は日米金利差などとの関係に着目。｢９５円程度までのドル高円安は過去に歪められた価格水準の是正であり、むしろファンダメンタルズへの回帰である｣と主張してきた。

ドル円は下落トレンドから上昇トレンドに転換する時には２０円ほどの値幅で動く傾向がある。短期的には、価格正常化の動きも収束するはずの頃でもあり、ドル円相場は１００円を達成する前にいったん調整反落局面入りするのではないかと筆者は考えている。

ただし、長期的な観点からより重要なのは、今回、日米政策金利差が０％という金利環境下で、円高が止まり、さらには値幅が２０円に達するドル高円安トレンドさえ形成したということである。こうした変化は、１９７１年の金ドル交換停止（ニクソンショック）以降、一度も経験したことがないものだ。過去４０年続いた円高構造が円安構造に変化し始めたことを感じさせる。今、まさに歴史的な円安が進行しているのである。

＜発生しなかった「危機の円高」＞

まず認識すべきなのは、確かにドル高円安が加速したのはこの半年だが、ドル円が大底を打ったのは２０１１年１０月であることだ。

白状するなら、筆者もその時点で、ドル円底入れ判断をできたわけではない。だが、１年ほど前の昨年早春には、ユーロ圏が歴史的な危機に陥っている中でドル高円安の動きが発生した。つまり、リーマン危機や東日本大震災の時に経験したような「危機の円高」が生じなかったのである。その頃から筆者は０７年以降の長期的な円高局面の終焉を確信。円安相場への転換の可能性を主張してきた。

ところで、「危機の円高」が生じる理由として、安全資産である円への「質への逃避」が起こるからだ、などといったことがよく語られる。だが、円資産を安全資産だと心の底から信じて日本に投資する海外投資家を筆者は知らない。むしろ、海外の債券ファンドなどは、高齢化や財政赤字問題などに着目。円建て資産はリターン（利回り）が低い割に、潜在的なリスクが大きすぎるとの理由で、常にアンダーウェイトにしているケースが多いくらいだ。

筆者の認識では、危機発生時に円高が生じる主な理由は経常収支面にある。すなわち、危機が発生すると、リスク量を削減する必要が生じた投資家や短期筋は、投資・投機活動を手控え、資本フローが停滞する。場合によっては、低金利を理由に売り越していた円を買い戻す必要にさえ迫られる。その一方で、経常黒字国の日本では、企業活動を継続するために円資金を確保する必要から、輸出企業によるドル売り円買いが持続的に行われる。証券投資など資本フローが停滞する中で、経常収支フローから生じる円買いの影響が通常以上に顕在化しやすくなる。このために、危機発生時には為替市場で円高が進行しやすくなるのである。

＜東日本大震災が与えた影響＞

こうして、１年前に筆者が至った仮説は、日本の国際収支の悪化が円高に歯止めをかけ始めたのではないかというものであった。実際、１１年に９．５兆円の黒字だった日本の経常収支は１２年には４．７兆円へ急減。基礎収支（経常収支に企業の直接投資収支を加味したもの）も１１年の３０００億円の黒字から１２年は４．９兆円の赤字に転落した。

言うまでもなく、こうした国際収支悪化の直接的な原因は東日本大震災である。長期化する円高の影響で、輸出が伸び悩む中で、原発停止に伴うエネルギー関連輸入の増加と復興需要による輸入押し上げが加わって、貿易収支が赤字化。さらには、エネルギー事情悪化を背景に、日本企業による対外直接投資に拍車がかかった。

足もとでの円安加速の理由は政治環境の変化とそれに伴う日銀に対する金融緩和圧力の増大だが、これも東日本大震災が起こっていなければ、ここまで事態が変化することはなかっただろう。国際収支と政治環境を激変させたという意味では、１１年終盤に円高から円安への転換をもたらしたのは、東日本大震災という国難であったと考えることができる。こう捉えるだけでも、過去１年半で円相場に生じてきた変化が極めて深刻かつ重要なものであることに気づく。

＜国際収支悪化の背景に３つの構造変化＞

しかも、さらに構造的背景をひも解いていくと、日本の国際収支悪化問題の根深さが浮き彫りになる。そこに横たわる構造問題とは、高齢化などの人口動態問題、日本の生産性低下、グローバル化の３つである。

このうち、もっとも直接的に国際収支を悪化させているのは高齢化だろう。統計上、経常黒字は家計、企業、政府という３つの経済主体の純貯蓄の合計額と一致するが、家計の貯蓄率は６５歳以上の年金世代比率と極めて高い相関を有する。現役世代に比べ、年金世代の貯蓄率が顕著に低いためだ。

折しも、昨年から団塊世代の公的年金受給が始まっており、向こう５年ほどで家計貯蓄率の低下は一段と加速する可能性がある。近年、企業の余剰貯蓄が増加傾向にあるものの、家計貯蓄の減少を相殺するには至っておらず、日本全体の純貯蓄の減少、すなわち経常黒字の減少につながっているのである。

一方、生産性の伸び悩みは９０年のバブル崩壊後に顕著になった現象だ。従来、米国を大幅に上回っていた日本の労働生産性の伸び率は９０年代半ば以降、米国を下回る状態が定着している。当初、生産性が伸び悩んだのはバブル崩壊後の需要不足という側面が大きかった。だが、その後は企業の設備投資抑制に伴って、資本ストックの積み上がりにブレーキがかかり、労働装備率（労働者一人当りに投下されている企業資本）が頭打ちとなったことが、生産性改善の阻害要因となってきた。この間、企業はアジアをはじめとした海外への直接投資（海外での設備投資）を増やし、それら国々の労働装備率と生産性の改善に貢献。相対的な日本の国際競争力を一層、減退させたのである。

むろん、こうした変化の背景には、８０年代終盤の東西冷戦終結後に明確になったグローバル化の流れがある。つまり、旧共産主義諸国を含めた世界全体の市場経済化である。日本だけでなく、アジア地域全体が「世界の工場」となる時代を迎え、企業の国内外における投資活動が大きく変貌したのである。

こうして世界的な競合が増す中、日本の主な輸出産品である工業製品価格への下落圧力が高まった。一方で、新興国経済の拡大に伴って資源需給は逼迫し、日本の主な輸入品である一次資源価格が上昇。日本の交易条件（輸出価格÷輸入価格）は９０年代半ば以降、趨勢的に悪化傾向を辿り、貿易収支も次第に悪化しやすくなっていった。こうした中で実質実効円相場も９０年代半ばにピークをつけた後、交易条件悪化に伴って下落基調を辿ってきた。ドル円をはじめとした名目為替レートは、１１年に変動相場制移行後の円最高値をつけたばかりだが、実質為替レートでは円高のピークは１８年前だったのである。

＜地政学的変化も円安転換のサポート要因＞

さて、実質為替相場を下落させるものは、名目為替レートの下落か、海外に比べた相対的なディスインフレ（もしくはデフレ）である。言うまでもなく、過去１８年間、実質実効円相場を押し下げてきたものは後者だった。だが、昨年１２月の総選挙の結果、安倍晋三自民党政権が発足。デフレ克服は国民的総意として位置づけられるようになった。

今後、越えるべき高いハードルが数多く待ち構えているものの、仮に日本が本当にデフレを克服することができ、その一方で他の諸条件が一定であるとしたならば、今度は名目円相場が下落することになるはずだ。アベノミクスへの期待で円相場が下落するのは構造論の観点からも必然的な現象とも言える。

現在、こうした円高から円安への構造転換をサポートし始めたのが、地政学的な環境変化である。２０年前の東西冷戦終結時には、共産主義諸国への防波堤として役割を終えた日本を経済的なライバルとみなし、米国は通貨政策を駆使して（政治的なドル安円高圧力を高めて）追いつめた。だが、今や地政学的環境は１８０度転換。台頭著しい中国に対して、米国は経済的にも外交的にも強い日本復活を期待するようになった。

こうした中で、親米路線の安倍政権がデフレ克服を掲げながら発足したことを、米国は歓迎している節がある。環太平洋連携協定（ＴＰＰ）参加有無が試金石として残っていたが、２月末の訪米の際、安倍首相は自民党内の根強い反対意見を押し切って、ＴＰＰ交渉参加を表明。一般教書演説でＴＰＰの重要性を強調したばかりだったオバマ大統領に呼応してみせた。最終的には、両首脳による共同声明にまで踏み込んだ。

最近では、米当局者などから事実上のアベノミクス支持の声が相次いで聞かれるようになってきている。日銀の金融緩和による秩序だった円安であれば、米国は黙認するということだろう。経済構造的にも、地政学的にも、日本は円高デフレ均衡から抜け出す好機を迎えている。

＊高島修氏は、シティバンク銀行のチーフＦＸストラテジスト。１９９２年に三菱銀行（現・三菱東京ＵＦＪ銀行）に入行し、２００４年以降はチーフアナリスト。２０１０年にシティバンク銀行へ移籍。

為替こうみる：円安トレンド回帰のかぎを握るのは米経済指標＝ＩＧ証　石川氏 2013年3月13日
コラム：緩和マネーで日米株高、実体経済との遮断でバブルの芽も 2013年3月11日
コラム：日銀新体制下で予想される「円安第二幕」のシナリオ＝唐鎌大輔氏 2013年3月11日
コラム：家計は「ドル100円」を許容できるか＝村田雅志氏 2013年3月7日

コラム：リーダーシップなき欧州の行方
2013年 03月 14日 12:31 JST
By William Rhodes

欧州で次々と明らかになる政治や経済のドラマに、金融市場がネガティブに反応する可能性が高まっている。これまでのところ、欧州中央銀行（ＥＣＢ）は資金供給を通じて投資家の神経を鎮めてはいるが、ユーロ圏全体の成長を回復させるには、金利を引き下げることが極めて重要だ。

ただ、それだけでは不十分だ。欧州の政治指導者たちは、ユーロ圏の慢性的経済問題に正面から立ち向かう意思が欠如しているとの認識に反論し、成長への明確な道筋を示す必要がある。緊縮策だけでは、成長回復には至らない。

ユーロ危機の舞台が周縁国から主要経済国へと移っている現在、状況は以前にも増して深刻化している。スペインは長引くマイナス成長から浮上する兆しを見せず、イタリアも山積する問題に直面し、フランスは景気後退へと移行しつつある。

ユーロ圏全体を見渡してみると、危機の痛みは失業率に最も顕著に表れている。欧州連合（ＥＵ）統計局（ユーロスタット）の最新の統計によると、ユーロ圏１７カ国の失業率は１１．９％で、１９００万人が失業している。

各国失業率では、ギリシャが２７％、スペインが２６．２％で、若年層では両国とも５５％を超える。ポルトガルは１７．６％、イタリアは１１．５％超、フランスも１０．６％と高水準だ。

こうした国々の失業率は、向こう数カ月でさらに上昇しそうだ。そうなった場合、市民による抗議デモは増え、現政権の存続を脅かすリスクが高まるだろう。失業者数が間もなく２０００万人に迫る見通しにもかかわらず、ユーロ圏諸国には、かつて中南米に持続的成長への道を開いた「ブレイディ?プラン」のような構想を考案したり、過去の債務危機から教訓を学ぶという姿勢が欠如している。

われわれは同じような光景を以前も目にしたことがある。１９８２年にメキシコで始まった危機は、すぐに他の中南米諸国を飲み込んでいき、政治的リーダーシップの失敗は大規模なデモを引き起こした。大半の国で国民は独裁政権を拒否し、民主主義を支持した。幸いにも多くの傑出した政治指導者が現れ、民主的アプローチを取る中、困難ながらも必要不可欠な経済政策に対する国民の理解を築いていった。彼らの努力が、地域経済再生への道を開くことになったブレイディ・プランの策定と実行を可能にしたのだ。

ユーロ圏の多くの国々においては、現指導者が成長に向け協力し、直ちに行動を起こさなければ、政治的脅威に見舞われることになるだろう。すでにギリシャとイタリアでは、ポピュリスト政治家が台頭している。

政治的リスクが高まっているにもかかわらず、欧州委員会もドイツ当局者も、４年目を迎えて深刻さを増すユーロ危機の中で、経済的困難に直面する国々に財政統合を求めるだけだ。彼らはこうした政治的リスクのみならず、自分たちが恨みを抱かれていることなど気に留めていないように見える。

断固たる措置が示されない限り、市場はこれ以上、辛抱することはできないだろう。ＥＣＢの金利引き下げに加え、以下の３つから成る行動が求められる。１つ目は、着実な日程表とともに、欧州銀行同盟の創設に向けた計画を加速させること。２つ目は、欧州安定メカニズム（ＥＳＭ）やＥＣＢが、イタリアやスペインのほか、政治的に不安定な時期にあるユーロ圏諸国への財政支援を確約する声明を出すこと。３つ目は財政協定の順守に向けたタイムテーブルを提示すること。

加えて、ＥＣＢと比較的経済が強い国は、ユーロ圏全てのパートナーと協力して、例えば過去にブラジルや韓国、トルコで採られてきたような政策に負けないようなものを考え出す必要がある。こうした国々の場合、政府は金融市場の信用を回復する重要性を強調するとともに、世論の支持を得るのに必要なリーダーシップを発揮した。彼らが導入した政策には、生産性の向上や競争力の強化、成長回復などが含まれていた。

ユーロ圏ではこうしたリーダーシップが不在しているため、危機に陥っている国々で山積する問題は、他の国で浮上しつつある問題を悪化させ、欧州の貿易相手国にもますます影響を及ぼすことになる。ユーロ危機が世界全体の経済成長と貿易にこれ以上悪影響を与えないためにも、速やかに対処することが肝要だ。

（１１日　ロイター）

＊筆者はウィリアム・Ｒ・ローズ・グローバル・アドバイザーズの会長兼最高経営責任者（ＣＥＯ）。シティの上級顧問、およびブラウン大学教授も務める。著書に「国際金融危機にどう立ち向かうか――最前線で学んだリーダーシップ」。

韓国中銀、政策金利を2.75％に据え置き　予想通り
2013年 03月 14日 10:21 　
　［ソウル　１４日　ロイター］　韓国中央銀行は１４日、市場の予想通り政策金利を２．７５％に据え置いた。

据え置きは５カ月連続となる。

　＊この記事の詳細はこの後送信します。新しい記事は見出しに「ＵＰＤＡＴＥ」と表示します。　

関連ニュース
現在の金融政策スタンスは引き続き緩和的＝韓国中銀総裁 2013年3月14日
韓国中銀、予想通り政策金利を2.75％に据え置き 2013年3月14日
韓国中銀の声明 2013年3月14日
ソウル株式市場・大引け＝ほぼ横ばい、韓国中銀の政策金利据え置きで一時下落 2013年3月14日

日本に必要なのは競争」
楽天の三木谷社長は、政府の役割について、自由に貿易と競争ができるよう日本を開放することに注力すべきだと語った。
記事の全文 | 特集ページ
上海の豚大量死は氷山の一角
北朝鮮問題、中国が取るべき選択
新法王誕生に「チャベス氏が貢献」
トップニュース
ユーロ圏経済に落ち着き、緩和的金融政策スタンスは維持へ 7:21pm
ホンダが世界で約25万台リコール、ブレーキ制御システムに不具合 7:13pm
インタビュー：日本に必要なのは産業政策ではなく競争＝楽天社長 6:52pm
コラム：深まる北朝鮮の孤立、中国が取るべき選択 6:42pm
記事一覧
最新経済ニュース
アジア株式市場サマリー（14日） 8:06pm
東南アジア株式＝大半が下落、マニラ・ジャカルタが安い 8:05pm
第4四半期のユーロ圏就業者数、前期比‐0.3％＝統計局 8:01pm
スペイン、長期債入札で8.03億ユーロ調達　利回り低下 7:59pm
記事一覧
マネーニュース ： 金利・債券
UPDATE2: フィリピン中銀、翌日物借入金利を据え置き　短期ＳＤＡ適用金利を引き下げ
UPDATE2: スイス中銀、フラン上限を維持　ユーロ圏のリスクを懸念
ＥＣＢ、金利の変更は不要＝オーストリア中銀総裁
ＥＣＢ、緩和的な政策スタンスの維持が可能＝フィンランド中銀総裁

［東京　１４日　ロイター］　外為市場では、主要通貨の中で最も下げ余地があるのは日本円ではなく、英ポンドであるとの見方が浸透している。経済指標は振るわず、金融危機以降３度目のリセッション（景気後退）が懸念されており、イングランド銀行（ＢＯＥ、中央銀行）による追加緩和観測も強い。

一方、円は昨年１１月以降、大きく売られてきたが、「大胆な金融緩和」は織り込まれつつあり、これまでのような急速な円安は再開しにくいという。

＜３度目のリセッションと金融緩和観測＞

英ポンド／ドルは年初から下げ基調を強め、１２日には１．４８３２ドルまで下落。年初からの下落率は８．６％に達した。２００９年１月の安値１．３５００ドルと２０１０年５月の安値１．４２２８ドルを結んだサポートラインを明確に割り込み、市場ではなお下落余地があるとみられている。

英ポンドは売り要因に事欠かない状況となっている。１２日には１月の英製造業生産指数が前月比１．５％低下。前年比でも３％低下した。いずれも下げ幅が６月以降で最大となり、２００８年の金融危機以降３度目となるリセッションへの懸念が高まっている。国際金融情報センターの越前隆也調査部長は、米国や中国の景気が立ち上がりつつあるが「輸出による景気回復は期待できない」と指摘する。英国にとって最大の輸出相手はユーロ圏で、米中向け輸出は２割程度にとどまるからだ。

３月、ＢＯＥの金融政策委員会（ＭＰＣ）では量的緩和の拡大が見送られたが、２月のＭＰＣではキング総裁を含めた３名のメンバーが量的緩和拡大を支持しており、３月の議事録でも緩和強化の支持メンバーが増える可能性がある。キング総裁が６月に退任するまでに、量的緩和拡大がなされるとの見方は根強い。

オズボーン英財務相は２０日に予算案を発表するが、景気刺激の一環として、英中銀の責務見直しを発表する可能性も指摘されており、英中銀に課するマンデートが雇用や成長にまで拡大する場合には一気に緩和観測が高まる事態になる。

足元では、米国で雇用統計、小売売上高と良好な経済指標が続出。アナリストは、米国の１―３月期実質国内総生産（ＧＤＰ）の見通しを引き上げている。米国と英国とは、景気も金融政策も方向感が好対照なため、ポンド売り／ドル買いは「わかりやすい組み合わせ」（国内金融機関）と認識されている。

＜「最弱通貨」はポンドか円か＞

「円売りの祭」は終わった――外為どっとコム総研のジェルベズ久美子研究員はこう指摘する。昨年１１月以降、金融緩和期待を背景に進んだ円売りは一服し、売りの「主役」はポンドに移った。米景況感の改善でドル／円が再び上昇しているが、主体はドル買いであって円売りが再開したわけではない。英国同様、日本も新たな中央銀行総裁を迎えて積極的な金融緩和を打ち出すとみられているが、その期待もある程度は相場に織り込まれてしまった。

ジェルベズ氏は、１２日のドル／円の値動きに注目したという。同日のロンドン時間、日銀の正副総裁人事案に絡んで民主党が岩田規久男副総裁候補には同意しないと伝わると、ドル／円は９６円前半から９５円後半まで下落。その後、ニューヨーク市場を通じてドル／円の戻りは鈍かった。「海外時間に伝わった岩田候補に関するニュースで円買いになって、円を売り戻せなかったというのは、今までの『円売りの祭』の終わりが日本の国内だけではなく海外にも広がっていることを示唆するものだ」とする。

ブラウン・ブラザーズ・ハリマンの村田雅志シニア通貨ストラテジストも、円よりもポンドの方が下げ余地があるとの見方を示している。ポンドに関しては、英国の景気が弱い、追加緩和が求められている、緊縮財政はよほど追い込まれない限り続けられるといった材料が共有される一方で、円については「日銀の緩和強化は織り込まれてしまった」という。

村田氏は、現時点ではカーニーＢＯＥ次期総裁が打ち出す政策が見通せておらず、ポンド下落のペースは緩やかになるとの見方を示すが、市場では、ポンドの代わりに再び円が売りの主役に返り咲くとの予想も少ない。

（ロイターニュース　和田崇彦　編集：伊賀大記）
　
関連ニュース

英中銀が追加量的緩和見送り、政策金利も据え置き 2013年3月8日
ドル高加速し対円で93円台、堅調な米経済指標を好感 2013年3月2日
2月英製造業ＰＭＩは昨年11月以来の50割れ、景気後退リスク 2013年3月1日
ユーロが対ドルで年初来安値、1.30ドル割れ 2013年3月1日

小笠原誠治の経済ニュースに異議あり！ トップ |
バーナンキ議長の助けられていたアベノミクスの幸運
2013/03/14 (木) 13:06

　NYダウが7日連続で最高値を更新しているといいます。

　本当に不思議なものなのです。財政の崖や歳出の強制削減の悪影響があれほど声高に叫ばれ‥実質GDPを0.5％以上は引き下げてしまうと言われているのに、株高が続くのです。

　幾ら財政面での不透明さがあっても、それ以上に民間部門が力強く回復し始めているから、ということなのでしょうか？

　その一方で、我が国の株価も上がり続けています。但し、我が国の株価の上昇は、米国よりも分かり易いと言ってよい。何故ならば、ここ数カ月間で大変なスピードで円安が起き、それが輸出企業の業績を大幅に改善させ、のみならず今や経済界全体に明るさが戻ってきているからです。

　つまり、我が国の株価は、円安に歩調を合わせるように上がってきた、と。

　では、何故これほどまでの円安が起きたのか？

　私がこのような質問をすれば、多くの方は、それはアベノミクスの効果だと言うでしょう。

　確かに私もアベノミクスの効果が生じていることは否定しません。但し、その効果とは、市場関係者に与える心理的効果が今のところ殆どなのです。つまり、アベノミクスを実施しているとは言っても、ここ数カ月間でマネーの供給量が急に増えたなどということは起きていないからです。

　それは誰しもが認めざるを得ない事実なのです。

　但し、将来マネーが増えるだろうと市場関係者が予想しているということも、否定はできない。

　ただ、それだけのことでここまで円安が起きるものなのでしょうか？

　私は、こうして円安が起きるきっかけを与えたのはアベノミクスではあっても、もっと構造的な変化が起きていることを重視せざる得ないのです。

　つまり、第一には、ユーロ危機が収束しつつあること。そして、第二には、日本の貿易赤字が定着しつつあること。

　まあ、この二つは、私以外にも多くの方が指摘するところであるのです。

　私は、その二つ以外に、日中間の緊張が高まっていることをこれまで第三の要因と考えていました。つまり、それまで円資産への投資に走っていた中国側が、日中間の緊張の高まりを理由に投資姿勢を変更している可能性がある、と。

　皆さんは、どう思われるでしょうか？

　いずれにしても、皆さんのなかには、数か月前頃までの超円高は、欧米が大量にマネーを放出する政策を取ってきたことが大きな理由であると考える人がいるのではないでしょうか？そして、それに対して安倍政権は、そうした欧米に負けずに日本も大量にマネーを放出する政策を宣言したために、今度は一転、円安が起きていると考える人がいるのではないでしょうか？

　麻生副総理もそのようなことを言っていました。

　それまでの超円高は、欧米の中央銀行が大量に国債を買い上げるような政策を採用したからそうなったのだ、と。だから、その超円高を改めるために、日本が超緩和策を取ったとしても、何故悪く言われなければならないのか、と。

　そう貴方も思いますか？

　では、米国がQE3を昨年採用したことを貴方は憶えているでしょうか？

　そうです、昨年の9月、FRBは量的緩和策の第3弾とでもいうべきQE3を決定したのでした。

　QE3の採用後、米国の長期金利はどうなっているのか？

　連銀が大量の長期国債を購入しているので、その後、徐々に長期金利は低下しているのか？

（米財務省のサイトより）

　ご覧のように、10年物国債の利回りは、その後上昇傾向を辿り、最近は、再び2％台に乗ってしまっているのです。

　でも、これだけでは十分ではないかもしれません。というのも、名目金利だけみてみても実質的な金利負担、あるはい実質的なリターンが判断できないからです。

　では、10年物の物価連動国債の利回りをみてましょう。これで実質金利の動向が分かるのです。

　ご覧のように、10年物物価連動国債の利回りは、2011年秋頃からマイナス値を付け始め、その後も低下をしていたのですが、2012年の12月頃にボトムを打ち、その後少しずつ上昇しているのです。
　
　つまり、米国では、昨年12月頃から実質金利が上向き始めているのです。

　では、実質金利が上向き始めたということは、何を意味するのか？

　実質金利のプラスの幅が大きければ大きいほど、お金を貸す側が有利になり、お金を借りる側が不利になる、と。そして、そのような状況は、お金を借りたいという人が相対的に多いからそうなる訳です。

　その一方で、実質金利のマイナス幅が大きければ大きいほど、お金を借りる側が有利になり、お金を貸す方が不利になる、と。そして、そのような状況は、お金を借りたいという人が相対的に少ないからそうなる訳なのです。

　では、昨年の9月に連銀が長期債を積極的に購入するQE3に踏み切った後、事態はどうなったかと言えば、先ほど言ったように、名目の金利が上がり始め、またその後暫くして、実質の金利も上がり始めているのです。

　つまり、米国で昨年12月頃に実質金利がボトムを打ったということは、それを境に資金需要が伸びてきているということであり、景気の回復がそれによって裏付けられると言ってもいいのです。

　従って、そうして米国で昨年12月頃を境にして資金需要が伸びだし、そしてまた、実質金利が上昇をし始めていたから、なおさら円安に拍車がかかったと見るべきなのです。
　
　ということで、米国のQE3はバーナンキ議長が言うように、長期金利を引き下げることには役立たなかったのですが‥しかしその一方、その流動性放出策が景気回復に一役買ったということは間違いなく、また株価の上昇を引き起こしたと考えてもいいでしょう。

　そうやって米国の景気がよくなってきたから、米国の名目金利のみならず実質金利を押し上げ、そして、そのことがより一層円安に拍車をかけ、日本の株価を支える構図になっているのです。

　まあ、その論理から言えば、もし日本の景気回復が本格的な軌道に乗れば、その時には日本も米国と同じように金利が上昇することになる訳で‥そうなれば、日本国債の価格の低下が懸念されるようになるので‥歓迎すべきことばかりが今後起こる訳ではないのです。

以上

0
関連する記事

アベノミクスと円安の関係 | 小笠原誠治の経済ニュースに異議あり！ | Klugクルーク - FX投...

実質金利が高止まり？ | 小笠原誠治の経済ニュースに異議あり！ | Klugクルーク - FX投資家...

アベノミクスの賞味期限はインフレが起きるまで | 小笠原誠治の経済ニュースに異議あり！ | Klug...

ウォン高とアベノミクスの関係 | 小笠原誠治の経済ニュースに異議あり！ | Klugクルーク - F...

アベノミクスで日銀が大儲け？ | 小笠原誠治の経済ニュースに異議あり！ | Klugクルーク - F...

Willyフォローする2013年03月13日 06:00　
政権交代以来、アベノミクスが流行語になった。円は急落、株は急騰、政治家は日銀総裁選びに慌ただしいが、マスコミの論調を見てもネットを見ても何だか経済論議のポイントがずれているような気がしてならない。

はっきり言って、今の経済政策のポイントは来年の消費税増税に尽きる。

消費税は、高齢社会を見据えての直間比率の是正という大義名分から８９年４月に初めて導入された（税率は３％）。ようするに、働く人の割合が減ると働いて得たお金から税金を賄うのは負担が大きすぎるので、みんなで平等に負担しよう、というわけだ。

数十年単位の方向としては間違っていないかもしれないが、現在の日本で消費税を導入する、あるいは税率を上げる、というハードルはとても高い。

一つの理由は、日本では年末調整が自動的になされることである。官僚や政治家は、国民に税金の使い方についてあれこれと注文を付けられては面倒なので、税金をなるべく目立たないように集めようと考える。年末調整はそのために一役買っている制度だ。しかし所得税の納税が自動的だと、所得税のような直接税を下げ、間接税を上げた時、納税額は同じでも増税だけが非常に目立ってしまう。特に、女性の専業主婦比率が高かった日本では、増税だけが余計にクローズアップされることになる。そんな状況で、消費税を導入したのは快挙だと言って良い。

もう一つ重要な理由は、日本が慢性的な需要不足の国であるということだ。消費税は、いわば、財やサービスの購入に対してペナルティーをかけることと同じなので、需要が不足している世の中では経済的なコストが非常に高い。

「高齢社会に備えた直間比率の是正」という大義名分があっても、自然な流れは、供給不足になってからそれを行うことだ。つまり、まず働く人が減る一方、政府が借金をして社会保障でどんどんお金をばらまくと、物やサービスの需要が不足して物の値段が上がり始める。その時に「消費には税金をかけますよ」とすれば、インフレも抑えられるし、財政収支も改善する。

日本の高齢化は急速なので、多くの人はそうした事態がもっと早く訪れると思っていた。消費税が３５年も前から断続的に議論されてきたのもそれが一因だろう。だが実際には、導入から２４年経った今も日本で全般的な供給不足も、物価上昇も、労働者の不足も起っていない。これは、やはり低コストの物資が新興国からどんどん輸入されたり、サービスを低コストで海外にアウトソースできるようになったことが大きい。もしこうした影響がなかったら、例えばIT革命の結果、システムエンジニアは花形の高給取りになっていたかも知れない。

しかし、財務省としてはともかくこの消費税を上げたくて仕方がない。金融市場に気を配らなくてはならない政府債務の膨張は気分が悪いし、何より税収が増えれば歳出面でも余裕が出て権限が拡大するからだ。

一方で、これを上げるのが難しいのを一番良く知っているのも財務省である。

消費税を５％より高い水準にする案が最初に出たのはいつだったろうか。私の記憶が正しければ、それは１９年も前の９４年早々に細川内閣が発表した国民福祉税構想で税率は７％〜１０％。まだ高校生だった私は、財務省（旧大蔵省）が「５％では社会保障を賄い切れない」と強気に発表したのを新聞で読んだ。数十年ぶりに自民党一党支配が崩れて生まれた正に右も左も分からない寄せ集めの連立政権は結局この構想を実現できずに短命に終わったが、政治が弱いところに財務省がつけ込んだことは想像に難くない。

９７年には政策を総動員して何とか５％への引き上げを果たしたが、その後日本は１５年にわたるゼロインフレに沈んだ。

その１５年後、依然として需要も物価も雇用も弱いままだが政府債務危機を巧みに煽った財務省の戦略が功を奏し、
ついに消費税増税法案を通すことに成功した。

私はこの増税が更に物やサービスの需給を悪化させると思うが
増税後の野田前首相の自信に満ちた表情を見たとき、ともかく政府は「増税が必要」という「コンセンサス作り」に成功したのだな、と感じた。

そうは言っても、景気があまりに悪ければ増税中止は避けられない。だが都合の良い事に、財政再建を掲げる民主党は先の衆議院選で大敗し、新たな自民党政権の下、大盤振る舞いの経済政策でひとまず増税する来春迄のまでの景気の心配はなくなったようだ。

現在の状況は株式市場がバブった８９年、９７年の消費増税前と瓜二つである。
この記事を筆者のブログで読む

意見する
10
支持する
4

あわせて読みたい記事

消費税の逆進性対策
実際に誰が負担しているかは定かでない税
愛知と静岡の保険医協会代表から医療の改善、消費税増税反対、原発ゼロの要請
消費税率アップに伴う価格転嫁対策
租税法律主義を逸脱した消費税法――責任逃れの「転嫁カルテル容認」
関連記事一覧(1016)

Willy
フォローする
記事一覧
米国の大学で教鞭をとる。米国の社会事情を解説。
新着記事

慢性的な財政問題を抱える米国の地方自治体
ハーバードじゃないとだめなのはだめ
オンライン授業は教育を変えるか
使い道が見当たらない Kindle Fire
米国の圧倒的な教育格差

2013年03月13日 01:39 経済
岩田規久男氏の捏造した量的緩和の効果

きょうから日銀人事についての国会審議が行なわれるが、注目されるのは参議院だ。民主党は黒田総裁と中曽副総裁に賛成、岩田副総裁に反対の意思表示をしたが、自民・公明の102議席に、みんなの党（12議席）・維新（3）・新党改革（2）を加えると119議席で、過半数の118議席を辛くもクリアするようだ。逆にいうと、2人反対すると岩田氏は同意されないことになる。参議院のみなさんの参考のために、岩田氏の理論がどういうものか紹介しておこう（テクニカル）。

本書の主張は「日銀は意図的にデフレを継続してきた『デフレの番人』であり、日本経済を長期不況に陥れた主犯である」というものだが、その根拠はかなり危うい。まず彼は次のような点を認める。
ゼロ金利では「通貨供給で物価が決まる」という貨幣数量説は成立しない。
これまでの日銀の量的緩和では、デフレは脱却できなかった。
準備預金を積み増すだけでは、インフレは起こらない。
つまり高橋洋一氏やモリタクや多くの証券アナリストの主張を否定しているのだ。では、なぜ量的緩和でデフレから脱却できるのか。それは先日の記事でも紹介した彼の紀要論文に出ている予想インフレ率（物価連動国債のブレークイーブンインフレ率）が唯一の論拠だ。

図1：岩田氏の主張する「相関」

この図1は「半年間のマネタリーベースの平均残高」と「半年間の平均予想インフレ率」の相関という奇妙なデータをとっているが、サンプルが少ない上に異なる期間に別の回帰式を使う恣意的なもので、なぜかもとのデータを示していない。そこで実際の時系列データを見ると、次のようになる。

図2：マネタリーベースと予想インフレ率（右目盛）

どうだろうか。これで「マネタリーベースと予想インフレ率には強い相関がある」と読めるだろうか。岩田氏の強調する「04年3月〜06年3月」に、マネタリーベース増加率は減少しているが、予想インフレ率は上がっている。そして06年4月〜07年3月にマネタリーベースは20％以上も減ったのだが、予想インフレ率はほとんど変化していない。ところが岩田氏は、06年4月〜07年2月のデータを除外しているのだ。

要するに、彼は逆相関になっている期間を隠して都合のいい期間だけをとり、いろいろな「ラグ」をつけ、相関の大きいデータだけを表にして「量的緩和で予想インフレ率は上がった」と主張しているのだ。これはデータの扱いのミスというより、自分の主張に合わせてデータを捏造した疑いが強い。

もう一つ、彼は「2012年2月の日銀の『インフレ目途』で予想インフレ率が上がった」というが、図2でもわかるように、マイナスだった予想インフレ率が上がり始めたのは2012年の初めで、これは野田内閣が12年度予算で消費税率の引き上げを党内でとりまとめた時期に当たる。消費税率が5％上がるとCPIは3％ぐらい上がるので、今でもすべて織り込んでいない。昨年後半の予想インフレ率の上昇も、不確実だった2014年の増税が確実になった効果が大きいだろう。

ここからいえることは、マネタリーベースと予想インフレ率は無関係だという事実である。マネタリーベースとインフレ率が無関係であることは岩田氏も認めているので、量的緩和には何の効果もない。事実を歪曲して日銀を罵倒するような、研究者としての倫理に疑問のある人物を副総裁にすることは、賢明な人事とはいえない。

　
2013年03月10日 22:15 経済
日本経済はモラトリアムを卒業しよう
3月末で切れるモラトリアム法（中小企業金融円滑化法）の代わりに、自民党がいろいろな救済措置を講じている。片山さつき氏によれば、次の図のように至れり尽くせりだ。

これは政治的には当然だろうが、政府の「資金繰り支援」や銀行への行政指導はアベノミクスの効果を台なしにする。それはソフトな予算制約となってゾンビ企業を延命し、労働生産性を低下させるからだ。今週のメルマガから紹介しておこう。

サンクコストの錯覚はよく見られるもので、先日は日本経営哲学会の前会長の菊澤研宗氏まで錯覚していて驚きました。「新しい装備を買うと古い装備がサンクコストになるから日本軍は合理的に古い設備を使い続けた」という誤解にもとづいて1冊の本を書いているのだから困ったものです。

ただ彼のいいたいことは、わからなくもない。現実には、サンクコストが意思決定に影響を及ぼすことが多いからです。それを理論的に整理したのがDewatripont-Maskinの有名な論文です。簡単な例をあげると、こういう状況です：
あるSI業者に100万円でシステム構築を頼み、前金で払った。ほとんど完成した段階で、業者が「仕様の変更が多かったので、あと50万円ないと完成できない」といってきた。「それは約束が違う」というと「では他の業者に頼んでくれ」という。他の業者に頼むと120万円かかるので、あと50万円ですむなら、この業者に頼まざるをえない。
みなさんの会社にもよくあると思いますが、この意思決定は事後的には合理的です。すでに払った100万円は取り返せないので、50万円ですむなら払ったほうがいい。しかし事前に150万円かかるとわかっていれば、120万円でできる別の業者に頼むべきでした。

このようにサンクコストが大きいとき、それを人質にとって追加投資を要求するモラルハザードが起こりやすく、それに応じていると採算がどんどん悪化します。これがソフトな予算制約(SBC)と呼ばれる現象で、社会主義経済では広範に発生し、その崩壊の原因になったといわれています。

日本で1990年代に発生したのも、同じようなSBCです。莫大な債務を抱えた不動産業者を清算すると、貸し倒れ債権が損失になりますが、追い貸しして金利を取れば、当期の損失は避けられます。しかし結果的には、SBCによって不良債権が雪ダルマ式にふくらんだわけです。

これが今も日本にゾンビ企業が残っている原因で、それをさらに悪化させたのがモラトリアム法（中小企業金融円滑化法）です。さいわい景況感もよくなってきたので、3月末でモラトリアム法を廃止し、代替措置もやめるべきです。日本経済もモラトリアムを卒業し、サンクコストを清算して再出発するときです。

サンクコストのような錯覚は行動経済学では広く見られ、「メンタル・アカウンティング」と呼ばれる重要な現象である。くわしくはメルマガで。

2013年03月12日 17:53 その他
アゴラ経済塾 「激動の日本経済はどこへ行く？」
安倍首相が突然はじめた経済政策「アベノミクス」で、株式市場はにわかに活気づいています。ちょうど円安になったことも幸いして、久しぶりに日本経済にも活気が戻ってきましたが、この円安・株高はどこまで行くのでしょうか？　かつてのバブルのような大混乱になることはないのでしょうか？
日銀は2％のインフレ目標を掲げましたが、本当に物価が上がったら生活がよくなるのでしょうか？　輸出企業が1兆円増益になるともいわれる中で、原油などの値上がりで3兆円の損失が出るともいわれていますが、日本経済は大丈夫なのでしょうか？

他方で安倍政権は補正と合わせて100兆円を超える大型予算を組み、「国土強靱化」と称して公共事業を全国にばらまこうとしていますが、財政は大丈夫なのでしょうか？　このまま財政が膨張すると、国債が暴落して財政が破綻し、国民生活がめちゃくちゃになるのではないでしょうか？　

今回の経済塾では、こうした日本経済の問題を具体的なデータと経済学による分析で、みなさんと一緒に考えます。テキストとしては、近刊の小幡積氏との共著『アベノミクスで日本はどうなる？』（仮題）を無料で配布し、池尾和人氏との共著（タイトル未定）のドラフトなどを使う予定です。マクロ経済学者のゲスト出演もあります。Ustream＋Skypeによる遠隔参加も可能です（学生料金）。

講師：池田信夫（アゴラ研究所　所長）

テーマ（予定）
アベノミクスとは何か？
デフレの原因は金融政策か？
インフレ目標でインフレは起こるのか？
バブルは再来するか？
株価や為替はどこまで行くか？
財政政策には効果があるのか？
GDPギャップは大きいのか？
財政は大丈夫か？
何が成長を阻んでいるのか？
政府は何をすべきか？・・・など
毎週メールマガジン（無料で購読）でテキストを解説します。

開催日：2013年4月1日から毎週月曜日・全12回
　4月1日・8日・15日・22日
　5月13日・20日・27日
　6月3日・10日・17日・24日・31日
時間：18：30〜20:30
場所：RainbowApps代々木校
　東京都渋谷区代々木1-38-7 川本ビル3階（山手線代々木駅より1分）
定員：30名（先着順で締め切ります）

受講料（PayPalも利用できます）
　12回：6万円（アゴラ読書塾と共通。欠席したときは読書塾に使えます）
　継続受講者：5万円（過去に開催された経済塾・読書塾を受講された方）
　学生・Ustream：3万円
　24回：10万円（学生5万円）

お申し込み方法
専用フォームに必要事項をご記入いただき、フォーム記載の弊社口座へのご入金をもって手続き完了です。受付は3月29日まで承ります。

主催：株式会社アゴラ研究所

2013年03月08日 11:17 経済
なぜアメリカはデフレに陥らなかったのか
クルーグマンがおもしろい考察をしている。彼は2008年に「アメリカもデフレに陥る」と予言したが、現実には大きなGDPギャップが残っているにもかかわらず、デフレにはならなかった。なぜだろうか？

アメリカの賃金変化率

その答は、名目賃金の下方硬直性である。上の図のように、アメリカの圧倒的多数の賃上げ率はゼロであり、インフレ率の分だけ実質賃金は下がっている。つまり大きな過剰設備が残っているのにデフレにならないのは、労働組合が賃下げを容認しないからだ。これは労組が産業別で、個別企業の業績と無関係に物価スライドで賃上げを要求するためだと思われる。

これに対して日本の労組は企業別なので、業績が悪いときは労組が賃上げを「自粛」し、新規採用を抑制して時給ベースの非正社員を増やすため、平均賃金が下がる。その結果、下の図のように単位労働コスト（賃金／労働生産性）はOECD諸国で飛び抜けて低くなった。

世界各国の単位労働コスト（OECD調べ）

国際競争に直面したとき、賃金が新興国に引き寄せられて下がるのは自然で、日本の国際競争力は着実に上がっている。アメリカでインフレになっているのはFRBの金融緩和のおかげではなく、賃下げができないからだ。インフレになれば景気がよくなるかどうかは、欧米をみればわかるだろう。

このような日本の労使の価格調整メカニズムは、1970年代の石油危機でも発揮された。1973年の第1次石油ショックでは、下の図のように物価が年率20％以上も上がって大混乱になったが、1979年の第2次石油ショックでは物価は8％ぐらいしか上がらなかった。これによって日本はいち早く石油危機から脱却し、80年代に世界のトップランナーに躍り出たのだ。

日本の消費者物価上昇率

日本の現状は、金融危機の後遺症に悩む欧米に比べればずっとよい。賃下げや円安で国際競争力は上がっているので、必要なのは、法人税を下げて企業の海外移転を防ぐと同時に、労働移動を促進して労働生産性の企業間格差を縮めることだろう。だから金融政策なんかどうでもよく、産業競争力会議の打ち出した解雇規制の緩和が改革の本丸である。

2013年03月07日 11:17 経済
3種類のアベノミスト
このごろ、いろいろな場でアベノミクス支持者や批判者と議論するが、批判者の意見がほぼ同じなのに対して、支持者の意見はいろいろにわかれているので、次の3種類に整理してみた（ややテクニカル）。
素朴な貨幣数量説：「日銀が準備預金を積み増せば物価が上がる」と信じる19世紀的なマネタリスト。最初に安倍首相を説得したとされる中原伸之氏をはじめ、実業家や政治家はほとんどこれ。渡辺喜美氏のように「経済学の本は1冊も読んだことがない」と公言し、耳学問で日銀バッシングをしている連中が多い。

渡辺氏の情報源は高橋洋一氏だが、他にも馬淵澄夫氏など、自称経済通の政治家が多い。村上尚己氏のような証券アナリストにも多いが、マネタリーベースとマネーストックの区別もついてないので、学問的には問題にならない。いっそモリタクのようにお笑い芸人に徹したほうがいいのではないか。

インフレ予想：これはやや高級な部類で、浜田宏一氏や岩田規久男氏あるいは飯田泰之氏など、プロの経済学者に多い。しかしマネタリーベースがなぜインフレ予想を高めるのかという理論がなく、現実にも長期金利をみると予想インフレ率は下がっている。ただ長期にわたって（景気回復後も）ゼロ金利を続けることにコミットする時間軸政策は日銀も採用しており、わずかだが効果はあったとされる。

偽薬効果：量的緩和ではインフレにならないことを認めた上で、「首相が信じて国民に宣伝すれば偽薬効果がある」という考え方。山崎元氏やフェルドマン氏がこれで、クルーグマンもこれに近い。たしかに偽薬効果がある一方で、日銀のバランスシートが膨張して、長期金利の上昇や財政破綻のリスクは高まる。
1は問題にならないので、検討に値するのは2の時間軸効果と3の偽薬効果だろう。私も今の長期金利の水準で財政破綻を心配するより、みんなが明るくなるのはいいことだと思う。もちろん長期的には財政リスクが高まるが、何かが起こる前に偽薬効果が消えるだろう。クルーグマンもいうように、偽薬がきくためにはそれを信じて処方する医者が必要なので、黒田・岩田コンビも悪くない。2年後に結果が出たとき辞めてくれれば、万事オーライである。

アベノミクスという偽薬

きのうは片山さつき氏の政治資金パーティで、ロバート・フェルドマン氏と議論した。会場に来ているのは片山氏の後援会のメンバーが中心なので、当然アベノミクス賛成派。フェルドマン氏も「超強気」というアウェーの闘いを強いられて緊張したが、意外に意見は一致した。

フェルドマン氏も量的緩和でインフレになるとは考えていなくて、大事なのは「期待」だという。株価が上がっているのも日銀の金融政策のおかげではなく、安倍首相の「プロ・ビジネス」の姿勢による期待だ。円相場も同じで、EUが「通貨安競争」を批判するのはお門違いだ。今の円安相場は本来の水準に戻っているだけで、1ドル＝100円ぐらいまでは行くだろう。大事なのは、このチャンスに社会保障などの改革をやることだ。

私も同じ意見で、インフレになることは景気回復の必要条件でも十分条件でもない。本質的な問題は、古い産業構造が温存されているために大きな雇用のミスマッチが残っていることで、これを解決しないで物価だけ上がっても意味がない。

アベノミクスはインフレを起こすことのできない偽薬だが、偽薬にも効果があるので、副作用がなければいくら出してもかまわない。だから究極の問題は、現在の財政状況をどう見るかだが、長期金利は0.6％割れという10年ぶりの低水準だ。

これはマーケットが財政に危惧を抱いていないと同時に、インフレも予想していないことを示している。ブレークイーブン・インフレ率は1.3％程度だが、これは消費税率の引き上げを織り込み始めていると考えられる。5％の税率アップで消費者物価は3％ぐらい上がるので、まだ半分も織り込んでいない。実際に上げるのかどうか不確実だったが、景気の好転で確実に上がることが見込まれるようになったのだろう。

岩田規久男氏のいう「準備預金70兆円」という程度は日銀がすでにスケジュールに組み込んでいるので、黒田・岩田体制になっても日銀が予想外の「大胆な緩和」をすることは考えられない。だから偽薬がきくのは、首相に求心力がある今のうちだ。安倍内閣の支持率は75％で上昇中という近来まれに見るいい条件なので、偽薬のききめがなくなる前にTPPや雇用規制の緩和などの「苦い薬」を飲ませる改革をしてほしい――というのが私の結論だった。

「経済」カテゴリの最新記事
岩田規久男氏の捏造した量的緩和の効果
日本経済はモラトリアムを卒業しよう
なぜアメリカはデフレに陥らなかったのか
3種類のアベノミスト
アベノミクスという偽薬
長谷川幸洋氏の知らない「経済学の常識」
雇用のミスマッチがデフレをもたらす
風が吹いたら岩田規久男氏の桶屋はもうかるのか
岩田規久男氏の笑えるリフレ論【再掲】
量的緩和という時限爆弾

関連ニュース
アジア各国のホットなニュースを満載！【時事速報アジア】
【特集】免疫力アップで健康維持
【特集】快走up!が「ガイシャ」を変える
【アクセスランキング】今、１番の注目記事と写真は
【時事ドットコム動画】最新の話題や車・航空機、水着ファッションショーなど盛りだくさん！！
米国株、強まる先高観=経済復活への信認示す
ユーロ圏、キプロス支援で合意=1.3兆円融資、貯蓄税を徴収
NY株、11日ぶり反落=指標受け利益確定の売り
成長・雇用へ「短期対策」=市民の不満に配慮-EU首脳会議
http://www.jiji.com/jc/c?g=int_30&k=2013031600288

キプロスの銀行預金への課税、「危険な先例」に＝ＩＩＦ専務理事
政府が黒田日銀総裁と岩田・中曽副総裁を任命、20日付で
中国の習近平国家主席、19日にルー米財務長官と会談へ
電気自動車、中国が普及に寄与へ＝仏ルノー・ゴーンＣＥＯ

［東京　１９日　ロイター］　日銀の白川方明総裁は任期中最終日となる１９日の衆議院財務金融委員会に出席、任期中５年間に「最大限努力したが、日本経済は物価安定のもとでの持続的成長経路に復帰しない」と述べた。２０日スタートする黒田東彦新総裁ら新執行部は「日銀の使命である物価と金融システムの安定に努力すると確信する」と述べた。公明党の岡本三成委員の質問に答えた。

白川総裁は「物価安定には強力な金融緩和と成長力強化の相乗作用が必要」との持論をあらためて強調。金融緩和のみでデフレ脱却が可能とする安倍晋三首相やリフレ派の主張をけん制した。

少子高齢化による就労人口の減少を放置すれば、日本の潜在成長率は低下すると懸念。一方、生産年齢人口１人当たりの労働生産性が他の先進国よりも高い伸びを示している点に触れ、投資家のリスク回避姿勢の減退による現在の円安・株高は「日本経済にとってチャンス」と指摘した。

（ロイターニュース　竹本能文：編集　内田慎一）
関連ニュース

政府が黒田日銀総裁と岩田・中曽副総裁を任命、20日付で 2013年3月19日
円安でも潜在成長率高まらず＝最後の講演で白川日銀総裁 2013年3月17日
2％目標は頻繁に変わるものではない＝白川日銀総裁 2013年3月15日
国会が日銀正副総裁を承認、黒田新体制が20日発足へ 2013年3月15日

ドイツ、ユーロ圏危機からの逃避先として大量の資金流入する見通し＝ＩＦＷ
2013年 03月 19日 12:11
　［ベルリン　１８日　ロイター］　ドイツのシンクタンク、キール大学世界経済研究所（ＩＦＷ）が１８日公表した調査結果によると、ドイツはユーロ圏債務危機からの安全な逃避先として今後１０年間に少なくとも１５０億ユーロの資金が流入する見通し。

　ドイツの低金利は政府の債務削減と均衡予算達成に寄与しており、ギリシャやポルトガルなど世界の金融市場から依然締め出されているユーロ圏の一部の国の状況とは対照的だ。

　問題を抱えるユーロ圏諸国の借り入れコストは数カ月間、比較的落ち着いた水準で推移していたが、イタリア総選挙の結果を受けて上昇。これに加え、週末に決まったキプロス支援策が同国の銀行預金への課税を条件としたことから、投資家の間でユーロ圏危機への懸念が再燃し、ドイツ連邦債の魅力が増している一方、ユーロ圏周辺国の借り入れコストには上向きの圧力がかかっている。

　ＩＦＷの専門家、Jens Boysen-Hogrefe氏によると、ドイツ連邦政府は「安全な逃避先」とされることによって２０１３年だけで約２０億ユーロの資金が流入するとみられる。

　ＩＦＷの調査によると、ドイツ連邦債への資金流入は特に２０１１年から増えており、利回りは欧州中央銀行（ＥＣＢ）の政策金利を下回っている。

財政健全化、現時点で立法化の検討は行っていない＝麻生財務相
2013年 03月 19日 10:09
　［東京　１９日　ロイター］　麻生太郎財務相は１９日午前の衆議院財務金融委員会で、財政健全化を担保するための措置として、立法化を図ることは現時点で検討していないと語った。

　公明党の岡本三成委員の質問に答えた。

　麻生財務相は財政健全化について「経済財政諮問会議などで財政健全化目標実現のために中期財政計画具体化の検討を進めていく。その上で、実効性をどう担保するか検討していくが、現時点で立法化の具体的な検討は行っていない。それがなくてもやっていけるというかたちにするのが、本来の姿だ」と述べた。

それより気になるのが、一体どこからこの円安を生み出せる金が出てきたのかってことです。
（ドルやユーロを買う金がなければ円安にはならない。）
にも関わらず、株を買う金も同様に出てくる。
不思議ですね〜。

今まで（動かすとバレるから）塩漬けにしてきた『特別会計』あたりから出てきた金でしょうかね。
外資が日本の株を買っているってのは無いわけではありませんが、今までその金をどうやって持っていたのかが気になります。
というのも、株を買うために円を買うのでは、円高が進んでしまいますからね。

当然、少し前の「週刊現代」の説明は「目一杯矛盾」です。
（海外から金が集まっている！？びっくりです。）