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“永遠の落第生”ギリシャの絶望
破られ続ける約束に、強硬派にもあきらめの声
2012年11月20日（火） 熊谷 徹
相変わらず、小国ギリシャがヨーロッパをかき回す台風の目となっている。マーケットの反応には表われていないが、この国をめぐる情勢は、債務危機が表面化した3年前に比べて悪化している。そのことは、EU法に完全に違反する「公的金融機関による債務の減免」すら議論の対象とせざるを得なくなったことにはっきり表われている。
振り込まれなかった315億ユーロ
2012年11月12日、月曜日。ユーロ圏加盟国の財務大臣たちは、ブリュッセルで深夜まで会議を続けた。しかし、ギリシャが必要とする315億ユーロ（約3兆1500億円）を振り込むための条件についての新たな合意に達することができなかった。この315億ユーロは、今年8月には同国政府の口座に振り込まれるべきものだった。
この4日前に、ギリシャ議会は、年金支給額の削減などによって総額135億ユーロ（約1兆3500億円）の歳出を削減するための法案を可決した。これは、EUがギリシャに資金供与する条件の一つだった。条件を満たしたにもかかわらず、ユーロ圏加盟国はなぜギリシャに資金を振り込まなかったのか。
その最大の理由は、ギリシャの財政状態が、通称トロイカ――欧州委員会、国際通貨基金（IMF）、欧州中央銀行（ECB）――の予想を上回って悪化していることにある。トロイカは、同国の財政状態があまりにひどいため、EUとIMFは、今年2月に同国が約束した財政黒字化の達成期限を、2年間延ばさざるを得なかった。
ギリシャの財政悪化のため、トロイカ・グループの監査団による報告書も、本来は9月に完成するものが大幅に遅れた。監査を3回も中断して、ブリュッセルに舞い戻り対応策を協議しなくてはならなかったからだ。トロイカはこの財政報告書を11月12日に、各国の財務大臣に提出した。
振り込みは、本稿を執筆中の11月19日時点でも行われていない。
悪化する財政状態
EUは今年2月に決めた第2次救済パッケージに基づき、今年8月にギリシャ政府の口座に315億ユーロを振り込む予定だった。だが監査団の報告書は、そのための2つの前提が崩れたことを明らかにした。
1つは債務比率をめぐる目標である。ギリシャの不況が急速に悪化したために、同国の国内総生産（GDP）が今年は6％、来年も4.5％減るという悲観的な見通しを明らかにした。つまり、ギリシャ経済は2008年以来、6年間にわたりマイナス成長を記録することになる。
ギリシャの公的累積債務が国内総生産（GDP）に占める比率（債務比率）は、2011年には165.3％だった。EUが2012年3月に決めたギリシャの第2次救済プログラムによると、同国はこの債務比率を、2020年までに120％に下げることを約束した。だが、監査団は「2013年の債務比率は逆に上昇して、約190％になる」と予想している。つまり、今後8年間で債務比率を120％に下げるという目標の達成は絶望的になった。
もう1つは財政黒字の達成だ。ギリシャは今年3月にEUに提出した予算再建計画の中で、「2014年までにGDPの4.5％に相当する財政黒字を達成する」と約束した。しかしトロイカの監査によると、ギリシャの2013年の財政黒字はほぼゼロになる可能性が強まっている。ギリシャが財政再建を達成する見込みも遠のいた。
2014年までの財政黒字達成と、2020年までに債務比率を120％に圧縮するという2つの目標を達成する望みは、わずか8カ月で崩れてしまったのだ。
ギリシャはすでに事実上の倒産状態にある。たとえば、11月16日・金曜日に50億ユーロ（5000億円）の利息を払う必要があった。EUとECBは、特殊な工作を行ってギリシャの利払いを可能にせざるを得なかった。同国は315億ユーロの金を受け取っていなかったのでので、自力で利息を支払うことができなかったからだ。
EUとECBは、ギリシャがマーケットから債務不履行の烙印を公式に押されることを避けるために、一種の「生命維持オペレーション」を実施した。まずギリシャ政府が、償還期間が4週間という短期国債を発行した。政府は、自国の民間銀行にこの国債を買わせることによって資金を調達し、50億ユーロの利息を支払う。民間銀行は、国債を購入するための資金をギリシャ中央銀行から調達する。だがギリシャの中央銀行には、資金を供与する余力はない。このためECBが何らかの方法で、同国の中央銀行を助けたものと見られる。このような特殊なオペレーションが、EU法に照らして合法かどうかについては、意見が分かれている。
公的金融機関の債務減免まで俎上に
ギリシャの財政状況がこれほどの危機に瀕しているため、EUとIMFは、やむを得ず「財政の黒字化の達成期限を2016年に延期する」と決定した。2009年以来、ギリシャとEUの間では、同じパターンの交渉が繰り返されている。つまり、融資を受けるために、同国はEUとIMFに対して「しかじかの目標を達成する」と約束をするが、数カ月後には目標達成が不可能であることがわかり、約束が反故になるというパターンだ。この「約束破りの無限連鎖」が今回も起きたわけである。
問題は、2年間の猶予を与えたために、ギリシャ政府に対してさらに320億ユーロ（3兆2000億円）の追加融資を実施する必要が生じたことである。現在ユーロ圏加盟国の財務大臣とIMFが、320億ユーロの追加コストを誰が負担するかについて、激しい議論を繰り広げている。
欧州側は、融資返済期限の延長や、同国が払う利息の軽減を提案している。これに対しIMFは、ギリシャに金を貸しているユーロ圏加盟国の公的機関が債権の一部を放棄する、通称「ヘアカット」を提案している。公的機関というのは、たとえばドイツのKFW（復興融資公社）銀行のような、国営の金融機関のことである。
公的金融機関のヘアカットについて、ドイツのヴォルフガング・ショイブレ財務大臣が猛烈に反対した。理由は、公的金融機関がギリシャへの債権の一部をあきらめることは、ユーロ危機をめぐる支援策の質を大きく変えるからである。
公的金融機関による債務減免は、納税者に直接負担を強いる。今年2月に決まった銀行などの債権の一部放棄とは異なる。EU法は、ユーロ圏の加盟国が他の国の借金を肩代わりすることを禁じている。いわゆるNo Bail-out Clause（非救済条項）だ。これまで欧州委員会は「ギリシャへの援助は融資であり、いずれ債権国に返済されるので、借金の肩代わりではない」と弁解してきた。だが公的金融機関によるヘアカットは、市民が他国の借金を引き受けることになり、非救済条項に完全に違反する行為だ。欧州委員会も、言い逃れはできないだろう。
ドイツ政府は連邦議会の同意を得なくてはならないが、EU法に違反する行為を議会がすんなり承認するとは思えない。
EU法に違反する禁じ手すら、議論の対象にしなくてはならないほど、ギリシャの財政状況は悪化しているのだ。2009年以来の債務危機の展開は、押し寄せる濁流が、ダムを一つ、また一つと決壊させる様子を連想させる。
IMFの苦境
実は、EUと並んでギリシャを援助しているIMFも、立場が微妙になりつつある。本来IMFの融資対象は、「自分の力で借金を返済できる能力がある国」に限られている。IMFは今年2月、ギリシャには返済能力があると判断して融資に同意した。同国が「2020年には債務比率を120％に減らす」と約束したからだ。ところが、トロイカの監査によってこの目標が達成不可能であることがわかり、現在のギリシャには債務の返済能力がないことが確定した。
つまりクリスチーヌ・ラガルド専務理事は、「なぜ借金返済能力がないギリシャに、融資を続けるのか」について、IMFの理事会を納得できる説明をしなければならないのだ。ワシントンにあるIMF内部では、融資の大半がユーロ圏に向けられていることについて、不満の声が上がっている。万一IMFがギリシャ救済パッケージから脱落した場合、ユーロ圏加盟国の負担は大幅に増える。
「ギリシャの破綻はない」？
私が最近注目しているのは、これまでギリシャに対して強硬な意見の持ち主だった政治家や官僚たちの間で、一種の「あきらめ感」が漂っていることだ。
たとえば対ギリシャ強硬派だったドイツのヴォルフガング・ショイブレ財務大臣は、10月中旬にシンガポールでの会議で「ギリシャの破綻はあり得ない」と発言し、金融関係者の注目を集めた。ショイブレ氏はこれまで「私はギリシャがユーロ圏に残留することを望む。しかしギリシャが約束した改革を実行せず、救済のために過剰なコストが生じる場合には、ギリシャの破綻とユーロ圏脱退もあり得る」という姿勢を取ってきた。
その人物が、態度を180度変えてギリシャは破綻しないと断言したのである。金融市場が不安定な状況下で、ギリシャが破綻した場合の悪影響は、計り知れない――こうした危惧が、ドイツ政府部内でも強まっているのだろう。
IMFのクリスチーヌ・ラガルド専務理事も去年、「私はギリシャよりもナイジェリアに同情する。ギリシャ人はきちんと税金を払うべきだ」と厳しい発言をしていた。けれども今年秋には、ギリシャの財政黒字化の期限を2年間延ばすよう提案した。
いくら勉強しても50点しか取れない生徒に、「100点を取るまでは、夕食は食べさせない」と脅したら、子どもは空腹のためにますます勉強しなくなるだろう。「100点を取れ」と要求すること自体、もはや意味がない。ユーロ圏加盟国とIMFは、今日のギリシャ政府が50点しか取れない生徒であることを、ようやく理解したのだろう。
ギリシャについて、いくらコストがかかっても、完全な救済（Bail-out）以外の道はないのかもしれない。つまり、ギリシャの借金を完全に棒引きするか、国債の償還期限が来るたびにEUやIMFが融資を行うのだ。だが、いつになったらギリシャが債務不履行の危機から完全に脱し、自力で借金を返せるようになるのかは未知数だ。ユーロ危機の前途は、海図のない航海である。
まもなくEUとIMFはギリシャに対する新たな支援策を発表するだろう。それがどのような形であるにせよ、国際社会に多大な負担をもたらし、世界経済の不透明感（uncertainty）を高めることだけは間違いない。（続く）
熊谷 徹（くまがい・とおる）
在独ジャーナリスト。1959年東京都生まれ。早稲田大学政経学部経済学科卒業後、日本放送協会（NHK）に入局、神戸放送局配属。87年特報部（国際部）に配属、89年ワシントン支局に配属。90年NHK退職後、ドイツ・ミュンヘン市に移住。ドイツ統一後の変化、欧州の安全保障問題、欧州経済通貨同盟などをテーマとして取材・執筆活動を行う。主な著書に『ドイツ病に学べ』、『びっくり先進国ドイツ』『ドイツは過去とどう向き合ってきたか』『顔のない男―東ドイツ最強スパイの栄光と挫折』『観光コースでないベルリン―ヨーロッパ現代史の十字路』『あっぱれ技術大国ドイツ』『なぜメルケルは「転向」したのか――ドイツ原子力四〇年戦争』ほか多数。ホームページはこちら。ミクシィでも実名で日記を公開中。
http://business.nikkeibp.co.jp/article/world/20121119/239550/?ST=print
JBpress>海外>Financial Times [Financial Times]
ユーロ圏の危機で心配しなくていい問題
2012年11月20日（Tue） Financial Times
（2012年11月19日付 英フィナンシャル・タイムズ紙）
話がややこしくなれば、人の思考は混乱する。確かに、ユーロ圏の危機には心配なことがまだ多い。しかし、何を心配しなくてもよいかを理解しておくことは、それと同じくらい重要だ。
本稿は短いうえに内容も完璧とは言えないが、筆者なりに、現在進行中のユーロ圏の危機をもう少し単純かつ明快に捉え直してみたいと思う。
フランスは「欧州の病人」ではない
英エコノミスト誌は最新号でフランスを特集し、フランスは欧州心臓部の時限爆弾だとする巻頭社説も掲載している〔AFPBB News〕
心配する必要がないことは5つあると筆者は考えている。第1の項目はフランスだ。英エコノミスト誌は先週発行の最新号で、「欧州の病人」という名誉称号をフランスに贈ったようだが、これは間違っていると筆者は思う。
フランス経済は、経済予測に携わる人々や評論家たちの一般的な認識よりも底堅い場合が多く、第3四半期の経済成長が比較的良好だったことはその好例となっている。
今回の危機においてもダメージは比較的小さく、フランスは悲観的な期待、特にこの世界を競争力の観点からしか見ていない評論家たちの期待をたびたび裏切ってきた。
最近流行のフランス叩きは政治的な動機によるものではないかと筆者は思っている。つまり、社会党出身の大統領に対する右派からの反発だ。
もしフランス経済が本当ににっちもさっちもいかない状態だったら、ニコラ・サルコジ政権時代にそうした指摘がほとんどなされなかったのはなぜなのか？ サルコジ氏は一体どんな改革をしたのか？ ちなみに、エコノミスト誌は1999年に「欧州の病人」の称号をドイツに贈呈している。
競争力の差は縮小中
第2の項目は競争力だ。一定の賃金でどれだけ生産したかという定義で見た場合、ドイツが過去10年間で競争力を高めたことは間違いないが、この流れは既に反転している。
欧州のある政府高官によれば、単位労働コストは今年、ドイツでは3％上昇するがギリシャでは8％低下する見通しだ。計11％というなかなか大きな調整だ。スペインでもこのような調整が進んでいる。
極右・極左政党やドイツ拳法裁判所も心配無用
第3に、極右・極左政党も心配は無用だ。もちろん、こうした勢力は実際に存在するし、支持者を増やしている。ギリシャの極右政党「黄金の夜明け」の台頭は、言うまでもなく懸念すべきことだ。しかし、こうした極右・極左勢力がユーロ圏の政治の行方を変えることにはならないと筆者は思う。
オランダで先日行われた総選挙では、深刻な景気後退の最中にもかかわらず中道勢力がその基盤を強化した。フランス大統領選挙では極右政党の国民戦線が善戦したものの、同党党首のマリーヌ・ルペン氏は決選投票に進めなかった。
イタリアでは、コメディアンのベッペ・グリッロ氏率いる反ユーロ圏の政党「五つ星運動」が世論調査で2番目に高い支持率を得ているが、来年4月の総選挙ではあっさり出し抜かれるだろう。ドイツの政界で見られる変化は海賊党の登場だけで、喜ばしいことに彼らはユーロについては沈黙している。
第4の項目はドイツ連邦憲法裁判所だ。ユーロ圏の危機管理にかかわる法的な問題は非常に複雑で、多くの優れた提案が法的な理由で推進できない状態にある。しかし、これらを本当に押しとどめているのは法的な要因ではなく政治的な要因だ。
もしドイツが財政移転や債務減免を拒むとすれば、それは裁判所の判断のせいではなく、政治的な支持が過半数に達していないからだということになるだろう。救済基金の欧州安定メカニズム（ESM）について先日下した判断から分かるように、連邦憲法裁判所は、吠えはするが噛みつきはしない裁判所だ。
お金を見つける実務家の能力を侮るな
そして最後に、筆者はギリシャ向けの次回の融資実行分について心配していないし、それを言えば、その次の融資実行分も心配していない。確かに、ギリシャ情勢を見ていると、ひどく緊張する。ギリシャ救済プログラムの期限の2年間延長には約320億ユーロのコストがかかり、ある高官いわく、「お金を見つける」のはこれからだ。
筆者はブリュッセルに駐在した数年間で、欧州のテクノクラート（実務家）たちのお金を見つける能力を決して過小評価してはならないということを学んだ。彼らは融資を延長し、金利を引き下げ、必要とあらば、極めて複雑で透明性をぼかす特別目的事業体を構成する。
お金が見つからなかったら、半分の期間に必要な半分の資金を見つけ、翌年戻ってきて残りのお金を探す。筆者はこの戦略を大目に見ているわけではなく、むしろ反対だ。ここでは単に、欧州のテクノクラートはお金を見つけると言っているだけだ。
実際に心配すべき3つの問題
心配しなくていいことのリストができた今、筆者が実際に心配していることに専念するのが容易になる。1つ目の最も重要な懸念は、緊縮財政が成長に与えるインパクトだ。2013年はユーロ圏経済にとってひどい1年になるのは確実で、これが現行の戦略を狂わせる恐れが十分にある。
リストの2番目の懸念は、いまだに危機を解決できないことと、将来のギリシャの債務再編に対する公的部門の関与、あるいは直接的な財政移転の必然性を受け入れられずにいることだ。問題の解決を来年9月のドイツ総選挙の先まで先送りすることは、ほとんど正気の沙汰ではない。
そして最後に、銀行同盟はさらに遅延が見込まれ、今では熱意不足に陥っている。銀行同盟は銀行を各国政府と切り離すことはなく、破綻処理の権限も預金保険制度も盛り込まれないため、危機に対するプラス効果を持たない。議論は、誰が何をするのかを巡る典型的な組織間の戦いになってしまった。
お分かりの通り、心配しなくていいことのリストの方が長い。これは楽観論への回帰ではない。その点は心配しなくてもいい。これは本当に重要な数少ない問題に専念するよう求める嘆願だ。
By Wolfgang Munchau
http://jbpress.ismedia.jp/articles/print/36581
ムーディーズ：仏国債を「Ａａ１」に格下げ−見通し弱含み
11月19日（ブルームバーグ）：米格付け会社ムーディーズ・インベスターズ・サービスは19日、フランス国債の格付けを最上級「Ａａａ」から引き下げ「Ａａ１」とした。見通しは引き続き「ネガティブ（弱含み）」とした。経済が低迷する中で財政の信頼性を示したいオランド仏大統領の取り組みに打撃となる。
米スタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）は１月にフランス国債を格下げしていた。ムーディーズの格下げを受け、オランド大統領には欧州２位の経済規模を持つ同国の景気てこ入れ策を求める圧力が強まる。
ムーディーズは格下げとネガティブ見通しの維持を決めたことについて、フランスの長期的な経済成長の先行きが複数の構造的課題から悪影響を受けていることや、経済見通しの悪化に伴う財政見通しの不確実性を反映したものだと説明した。
原題：France Loses Top Rating at Moody’s in Blow to Hollande（抜粋）
更新日時: 2012/11/20 07:50 JST
米国株：大幅続伸、住宅指標を好感−財政協議の見通し楽観も追い風 (07:32)
フランスとスペイン、イタリア、ドイツがギリシャ問題で会合、事前調整−当局者 (23:43)
中古住宅販売：10月は2.1％増の年率479万戸−予想上回る (01:41)
ユーロが下落、ムーディーズがフランス国債格下げ (07:44)
http://www.bloomberg.co.jp/news/123-MDRA1W6JIJV701.html
ユーロ／ドルが一時2週間ぶり高値、ギリシャ支援など楽観視＝ＮＹ市場
2012年 11月 20日 08:18 JST
［ニューヨーク １９日 ロイター］ ニューヨーク外国為替市場では、ユーロが対ドルで約２週間ぶり高値をつけた。ギリシャに対する支援実施見通しや米「財政の崖」問題が解決に向け進展しているとの楽観的見方が広がり、リスク選好度が高まった。
ただ、ユーロ／ドルはその後、ムーディーズ・インベスターズ・サービスがこの日、フランス国債の格付けを引き下げたことから下落した。
終盤の取引でユーロ／ドルは０．５％高の１．２８０４ドルをつけていたが、その後、フランスの格下げを受け１．２７７７ドルに下落した。ニューヨーク市場ではこの日、一時、１１月７日以来の高値となる１．２８１９ドルをつけていた。
関係筋によると、ユーロ圏財務相は２０日の会合で、ギリシャに対する総額４４０億ユーロの緊急融資の実施を暫定的に承認する見通し。支払いは、ギリシャがすべての条件を満たすことを条件に、１２月５日に行われるという。
ギリシャへの支援が確実になれば、市場の不安はある程度和らげられるものの、ギリシャ経済のユーロ圏全体への影響はスペインやイタリアと比較すると小さい。
ストラテジストによると、スペインが支援を要請した場合、ユーロ／ドルは１．３０ドルを突破する可能性がある。
デイリーフォレックスの為替アナリスト、クリストファー・ヴェキオ氏は「ユーロ／ドルが一段高になるには、リスク選好度のかなりの改善が必要だ」とし、スペインへの支援実施や、もしくは米財政問題協議で与野党が早期に妥協できることが重要だ、との見方を示した。
米「財政の崖」をめぐっては、週末にかけて米議会指導部から回避に向けた合意が可能であることを示唆する発言が出た。これを受けリスク選好度が改善、世界的に株価が持ち直している。
ニューヨーク市場終盤の取引で円は対ドルで下落した。日銀の政策決定に注目が集まっている。
フォレックス・ドット・コムの首席為替ストラテジストエリック・ヴィォリア氏は、日銀は追加緩和を見送ると予想しているが、市場は日銀が新政権にどのように対応するかを見極めようとしている、との見方を示した。
ロイターのデータによると、ドル／円は０．１４％高の８１．３８円。
「財政の崖」、米失業率10％超に押し上げも＝フィッチ
［ニューヨーク １９日 ロイター］ 減税失効と歳出の自動削減開始が重なる米「財政の崖」問題について、格付け会社フィッチ・レーティングスは１９日、回避できなければ米経済は再びリセッション（景気後退）に陥り、失業率は１０％を超える可能性があるとの見解を示した。
また、空港など運輸資産への需要が「劇的に影響を受ける」とした。
ただ、「財政の崖」がもたらす「広範な影響」を考慮すれば、急激な緊縮財政が行われる事態を米議会が容認する可能性は低いとし
ＥＣＢ銀行監督権限めぐり譲歩案、英独の主張受け入れ＝内部文書
2012年 11月 20日 07:29 JST
［ブリュッセル １９日 ロイター］ 欧州連合（ＥＵ）加盟国は、ユーロ圏「銀行同盟」構想の下での銀行監督権限について、ドイツと英国の主張を受け入れ、欧州中央銀行（ＥＣＢ）が担う監督権限を弱める方向で検討していることが、ロイターが入手した文書で明らかになった。
ＥＣＢにユーロ圏１７カ国の銀行監督権限を持たせることは、銀行同盟構想の３つ柱のうちの１つで、ＥＵ首脳は年末までの実施を目指すことで合意している。
今回明らかになった譲歩案は、銀行同盟構想の下で各国規制当局に代わってＥＣＢが大きな権限を持つことに懐疑的な姿勢を崩していないスウェーデンやポーランドなどのユーロ非加盟国の懐柔が目的とみられる。
１１月１６日付の同文書は、「ユーロには加盟していないものの、構想に参画する国は、ＥＣＢの決定の拘束は受けないとＥＣＢに告知することができる」としている。
ただ「これを受けＥＣＢは、緊密な提携の中止、もしくは停止を検討する」とし、ユーロ非加盟国にＥＣＢの決定からの除外が認められた場合、銀行同盟から除名される可能性があることが示されている。
またオランダとルクセンブルクが、経営難に陥った銀行の清算に関するＥＣＢの権限を弱めることを提案しているが、同文書ではこうした案も検討事項に挙がっていることが分かった。
同提案によると、清算制度が整って初めてＥＣＢは経営難に陥った銀行を閉鎖する権限を発動することができる。
さらに、各国が代表者を送り込むＥＣＢの監督部門に一段と強い権限を与えること、また銀行資本の積み増しの必要性について各国政府により大きな決定権を与えることも提案されている。
ただ、ＥＣＢはユーロ圏のすべての銀行、および銀行同盟構想に参画するユーロ非加盟国の銀行の監督に関して、最終的な権限をつ。
関係筋の１人は譲歩案について、「ユーロ非加盟国の取り込みに向け動いているようだ」と指摘。また、「各国の監督機関にＥＣＢよりも大きな権限を与えることについても努力が続けられているようだ」と述べた。
別の関係筋は同文書について、「ＥＣＢの権利や権限を縮小するのではなく、加盟各国の権利と権限をより明確に示すことで、加盟国から出ていた不満の解消を目指したものだ」との見方を示している。
これらの案は、２０日の銀行同盟に関する協議で検討される見通し。
ＥＵ銀行同盟の監督権限めぐり異論相次ぐ、協議決裂への懸念も 2012年11月14日
ＥＣＢ総裁、ＥＵ通貨担当欧州委員の権限強化案を支持＝報道 2012年10月29日
ＥＳＭによる銀行への直接資本注入、13年に実施へ＝仏政府筋 2012年10月19日
ＥＳＭによる直接資本注入、13年初めの可能性小さい＝独政府筋 2012年10月19日
仏政府債を「ＡＡ１」に1段階格下げ、見通しネガティブ＝ムーディーズ 2012年11月20日
［２０日 ロイター］ ムーディーズ・インベスターズ・サービスは１９日、フランスの政府債格付けを「ＡＡＡ」から１段階引き下げ「ＡＡ１」とした。格付けの見通しは引き続き「ネガティブ」。
これを受け、モスコビシ仏経済財務相は、今回の格下げは同国の構造改革推進に向けたモチベーションになるとの見解を示した。
また、フランスは引き続き、２０１３年の財政赤字を対国内総生産（ＧＤＰ）比で３％に削減するという目標にコミットしていると述べた。
同相はさらに、フランスのソブリン債は依然として、ユーロ圏の中で最も流動性が高いソブリン債の１つだと語った。
http://jp.reuters.com/
廣澤知子のやさしいマネー講座
2012年11月19日
第296回 新 分散投資
FPという職業柄、投資初心者の方には必ずリスクの話から始めます。 リスクというと「損をする可能性」と考える方がいますが、投資の世界では値上がりも含めて価格変動幅の大きさを指します。そのリスクを小さく抑え、なるべく安定的にリターンを得る手法として「分散投資」の大切さを説いてきました。 ですが最近は分散投資に対し懐疑的な投資家も増えているようです。
リーマンショック以前には、過去数十年の伝統的な資産（国内株式、外国株式、国内債券、外国債券）に対し一定率の分散をしながら年1回の見直し（リバランスおよびリアロケーション）を繰り返せばリターン率を向上できたことが実証されていました。
ところが、バブル後、またはリーマンショック後に投資を始めた方には「負け続き」となってしまっているケースが多数を占めています。
伝統的資産への分散投資が効果的にその力を発揮してきた背景に、それぞれの資産の値動きが逆相関に近く、どれかが値下がりしても他の資産は値上がりすることで損益を相殺し、全体の資産価値を安定させる力が働いていたからです。
世界の市場がボーダーレスとなり、逆相関であるはずの資産が同時同方向に動くことが増え（大きな出来事があれば債券も株も同時急落する）、日本人投資家にとっては自国通貨円の急激な円高への動きで海外資産が目減りし、大きな痛手となりました。
かつて為替市場では通貨の動きはその国の景気状況を反映し、またメジャー通貨のどこかに「拠り所」があったものですが、現在は必要以上の円高や不安定な米ドル、信用不安に揺れるユーロと安心できる受け皿がありません。
FX投資家は早くからその不安定さを逆手に機敏な投資を行っていましたが、長期分散投資派の投資家には、短期売買は「投機的」に映り敬遠していたことと思います。
先週の日経新聞に「リスク・コントロール型分散投資」という記事がありました。 「分散投資」には違いありませんが、これまでのような一定率の配分を維持する分散投資と違い、ポートフォリオ全体のもつリスクを一定化する分散投資で、リスクが一定となるように機動的な配分の見直し＝売買をする必要があるというものです。 リスクが安定すれば、結果として安定的なリターンを得られることにつながります。
記事ではその手法を用いたファンドを紹介していましたが、実際リスクの大きさ（「標準偏差」）を個人投資家が独自に計りコントロールすることは大変難しく、いくつもの市場を同時進行に機動的な売買を繰り返すことはなかなかできることではありませんよね。
それでもリスク・コントロール型分散投資に近づけるには、詳細なリスク計測はできずとも、少なくとも下記には注意しましょう。
・市場を見ながら機動的な売買をする（様々な注文方法をフルに活用）
・リスクの高い金融商品（株式・コモディティなど）の配分比率を小さくする
・海外資産を保有する場合はFX投資を活用するなど「為替ヘッジ」も考える
リターンを高めるためには投資が必要であり、分散投資がやはり重要なのですが、その手法は市場環境に合わせて進化させる必要がありそうです。
廣澤 知子 ファイナンシャル・プランナー
前の記事：第295回 貯蓄ゼロの怖さ −2012年11月12日
http://lounge.monex.co.jp/column/money/2012/11/19.html
】今週のマーケット見通し(今週の為替レート予想レンジ)
───────────────────────────────────
■米ドル/円( 81.600 〜 81.900 )
今週の米ドル/円は、円全面安地合いが継続するか、あるいは調整による円高
となるか注目の週となる。先週は、野田首相による衆院の解散表明を受けて、
総選挙後には自民党が政権に復帰し、日銀への緩和圧力を強めるとの思惑が
広がり、円全面安の展開が続いた。
今週は、19日、20日の日銀金融政策決定会合、20日のユーロ圏財務相会合、
22日から始まるＥＵ首脳会合に注目が集まる。
日銀は9月と10月に連続して、金融緩和政策強化を発表しているため、今月は
据え置きとの見方が多い。したがって、今週も衆院総選挙後に対する思惑的な
動きが中心になりそうだ。ちなみに過去の衆院総選挙では、解散から投票日ま
では株高が続くパターンがあり、12月16日の選挙日までは株高・円安の好連
鎖が期待されやすいとの見方がある。
テクニカル面では、ドル円週足一目均衡表で今年4月以来となる雲を上抜けし
てきた。遅行線も実線を超えて、転換線をも突き抜けそうな状態となってい
る。このままの勢いを持続できれば、当面は昨年4月高値と今年3月高値を結ん
だ抵抗線が位置する83円付近を試す可能性が高くなる。
今週は勢いを持続するための底堅め期間になると予想し、終始小じっかりとし
た展開を見込む。ドル円が80.60円以上で推移する限り、ドル高円安の動きは
今週以降も当面継続すると予想する。
2012年11月19日
円安が続くには〜日銀が、米FRBに見習えばよい〜
衆議院解散が決まった11月14日以降、円安、日本株高の流れが続いている。11月14日、16日レポートでも述べたが、次期政権において日銀による金融緩和が強化されるとの期待が浮上しているためだ。グラフでは米日長期金利差とドル円を比較しているが、11月前半までの円安ドル高は、米日長期金利上昇の後追いで説明できる。ただ、16日レポートで紹介したが、「国会解散言及」以降、長期金利差は動いておらず、日本の要因で円安が進むフェーズに入った。
2012年2月14日に日銀が+1%のインフレ目標を明示した時にも、3月半ばまで約1ヶ月に亘り、長期金利差が横ばいで推移する中で円安が続いた（グラフ参照）。日銀の政策がこれまでと大きく変わるという期待が浮上している点で、当時と現在は同じ構図である。このため、新たな政権が誕生するまであと1ヶ月あるが、少なくとも前回と同じ期間に亘って、日本側の要因で円安地合いが続くことは期待できそうだ。
安倍自民党総裁は、先週「2〜3％のインフレ目標を設けて無制限の金融緩和」などと言及した。実際に16日（金）に自民党が公表した基本方針の中に、「明確な物価目標（2％）を設定し、目標達成に向け日銀法の改正も含め、政府・日銀の連携強化の仕組みを作る」と明記された。そして安倍総裁は、日銀法改正の内容について、「政府とともに物価安定目標をちゃんともっていくこと。雇用に対して責任を負うことだ」（日経新聞）と言及している。
日銀法改正などの自民党の政策案には、「物価安定と雇用最大化」の2つの目標を追い政策運営を行う米FRBと同様、日銀も金融政策を運営すべきとの考えが背景にある。メディアでは一連の政治の動きに対して、「日銀への圧力」など批判的な論調が目につくが、実際には、物価安定に成功している米国を見習い、日銀が政策を運営する仕組みを目指しているわけである。
リーマンショックという激震があったにも関わらず、2％前後の物価の安定に成功している米国に習うという点で現実的と評価できる（グラフ参照）。日銀は、現行日銀法で定められている「物価の安定を図る」という「抽象的理念」によって政策運営を行っている。ただ、実際には「実現すべき経済状況」が曖昧なためか、デフレ克服に必要な大胆な金融緩和を躊躇しているようだ。「+2%の物価安定」と「雇用の最大化」という明確な目標があれば、それを早期に実現するために、大胆な政策発動を行う責任を日銀は持つことになる。
こうした意味で、円高デフレ克服が最優先課題であれば、日銀が「明確なインフレ目標」を持つことが有効なのは明らかである。現在の日銀法に、「プラスインフレでの物価安定」、「雇用最大化への配慮」などの目的は含まれていない。これらの目的が日銀法で定められれば、日銀はデフレ克服に向けてより積極的な政策に踏み出すだろう。
自民党が掲げる政策が実現すれば、日銀が、米FRBのように安定的なプラスの物価安定を実現するために、最大限の政策対応が行えるようになる。そして、金融緩和の強化でデフレ克服が早まれば、長年続いた円高圧力は和らぐ。つまり現在の円安が続くためには、日銀が米FRBに見習える仕組みを、政治が整えればよいわけである。
http://www.monex.co.jp/Etc/00000000/guest/G903/er/economic.htm
広木隆の「僕が見てきたアメリカ株式市場」
2012年11月16日
【第1回】 ブラック・マンデー
「つまり、皆さん、強欲は善だ（Greed is good）ということです。強欲は正しい。強欲は役に立つ。強欲は物事を明確にし、道を開き、進化の精神の神髄をとらえます。すべての強欲さが、生命欲、金銭欲、愛欲、知識欲が、人類の進歩を推し進めてきました。そして強欲さこそが、きっと、テルダー製紙を救うだけでなく、アメリカ合衆国と呼ばれる機能不全に陥った企業を救うのです。ご静聴ありがとうございました。」
（映画「ウォール街」より）
200年以上の歴史がある米国の株式市場。史料にあたれば、その成り立ちから歴史を振り返ることはできるだろう。しかし、それではただの書き写しに過ぎない。やはり僕自身が、リアルタイムで見てきたアメリカの株式市場を語るほうがいい。僕が証券界で働き始めたのはオリバー・ストーン監督の映画「ウォール街」が米国で公開された1987年。そこを起点に話を始めよう。1987年といえばブラック・マンデーがあった年だ。ブラック・マンデーとは1987年10月19日の月曜日に起きた史上最大の株価暴落のこと。ダウ平均は前週末比508ドル安と急落し、この時記録した下落率22.6%は、世界恐慌の引き金となった1929年の暗黒の木曜日（ブラック・サーズデー）の下落率の倍近いものだった。このニューヨーク株式市場の暴落を発端に世界同時株安となったのである。
ブラック・マンデーは、国際協調のきしみが投資家の不安心理を煽ったことが原因とされる。プラザ合意（1985年）でドル安となった米国は、膨張の一途を辿る「双子の赤字」とあいまってインフレ懸念に悩まされていた。一方、日独など他の主要国は通貨高による不況が深刻化していた。そこでG7各国は1987年2月に、世界的な景気後退につながりかねないドル安是正に向けて政策協調を図る。これがルーブル合意である。ところが9月に西ドイツが米国の反対を押し切って利上げしてしまった。このことは国際協調の枠組みに不和が生じたとの印象を市場に与えることとなった。折しも、前任のボルカーからFRB議長の座を受け継いだグリーンスパンは9月初めに3年5カ月ぶりの公定歩合引き上げを実施していた。ドル防衛のため、米国金利にスパイラル的な上昇圧力がかかると市場は身構えるようになった。それがブラック・マンデーの背景である。もちろん、なぜ10月19日という、その日に暴落が起きたのかは分からない。但し、暴落が起きる素地は、そのような背景のなかで醸成されていったということである。付け加えるならば、「ポートフォリオ・インシュランス」という当時流行していた計量的運用手法や、それに基づく「プログラム売買」の活性化なども、下げを加速させた要因であると云われている。
僕が見てきたアメリカ株のマーケットを振り返る過程で、こうした暴落は何度か登場する。その要因や背景を述べるのも重要だけれども、もっと重要なのは、そうした危機に際して米国の金融当局がいかなる対応をとってきたかである。FRB議長に就任して3ヶ月目だったグリーンスパンは即座に「混乱と緊張の沈静化に意味のある流動性を供給する」との緊急声明を発表、この未曾有の大暴落が金融市場や経済に与える悪影響を最小限に食い止めることに成功した。「市場の恐怖--を鎮めるのは迅速かつ大量の流動性供給」というFRBの金科玉条がこの時から脈々と受け継がれていくことになる。
冒頭に引いたのは、マイケル・ダグラス演じるゴードン・ゲッコーが買い占めた会社の株主総会に乗り込んで演説する場面の台詞である。この「Greed Is Good （強欲は善）」という言葉は、非常に有名になり、様々なコンテクストで使われるようになった。ブラック・マンデーを分析した文献にあたると、たいていはここで上述したような国際協調のきしみ等を指摘するものが多い。しかし、本当のところは、この「Greed Is Good （強欲は善）」ということへの行き過ぎた信仰が一番の要因なのではないかと僕は思っている。
https://www.monex.co.jp/Etc/00000000/guest/G2700/usstock/know_3.htm
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