http://www.asyura2.com/11/hasan72/msg/560.html
| Tweet |
もう遅いがトヨタも、もっと早く国内から撤退して海外の生産拠点を増やすべきだった
今後も円高が長期間続くようなら、GMのように自力では存続できず国の援助（税金投入など）で生き延びることになるかもしれないな
http://diamond.jp/articles/-/13365
・高田直芳 大不況に克つサバイバル経営戦略
【第63回】 2011年7月29日 高田直芳 [公認会計士、公認会計士試験委員／原価計算＆管理会計論担当]
自動車業界を海外へ追い立てる「円高の恐怖」と国内雇用を守るトヨタ「一人負けの構図」
今回は、第52回コラム（自動車業界編）以来の「円高の恐怖」を扱う。ツユ明け以降、皇居のお堀に群がるミンミンゼミに負けず劣らず、「エンダカドルヤス、エンダカドルヤス」と、やたらとウルサイ。その鳴き声に慣れる前に、ツユ払いとして「裁定取引」という用語を説明しておこう。
「裁定」などというと、おどろおどろしい表現なので、見た瞬間、腰が引けそうなところがある。金融工学を駆使する外資系トレーダーが使う専門用語 の響きがあり、読者の大半から「オレには関係ない」といわれそうだ。ところが、ビジネスに携わっている人であれば誰もが行なっている行為である、といえ ば、驚かれるだろうか。
『マンキュー経済学Ｉミクロ編』 445ページでは「裁定とは、財をある市場で安く買い、それを他の市場で高く売って、その価格差から利潤を得るというプロセス」とある。オーストラリアの 書店が、アメリカで書籍を安く購入し、それをオーストラリアの読者に販売する例が紹介されていた。要するに、企業の損益計算書に計上されている営業利益や 当期純利益などは、裁定取引の結果を表わしているのだ。
しかし、「言うは易く行うは難し」であり、実際に安く買って、高く売るのは難しい。そのような話を、東京市場で辣腕を振るう外資系トレーダーと話していたら、「難しくはないですよ」と一笑に付されてしまった。
彼がいうには、地域差を利用した裁定と、時間差を利用した裁定があるらしい。地域差とは、先ほどのオーストラリアとアメリカの例が当てはまる。時間差とは、ドルやユーロなどの外国通貨の売買が典型だという。
例えば、〔図表 1〕の「対米ドル相場」を使った裁定取引とは、今日と明日以降の時間差を利用したものだ。さらに〔図表 2〕の「対ユーロ相場」を合わせると、時間差と地域差を利用した裁定になるのだという。当然これらに「先物」も加わると、筆者には異次元の世界だ。
アルゴリズム売買に逆行する
トレーダーのアナログな訓練方法
〔図表 1〕と〔図表 2〕を見比べて明らかなように、2010年は「裁定に生きる」トレーダーとして、腕の見せ所であったという。特に〔図表 2〕の対ユーロ円相場を見ると、東日本大震災のあった11年3月（108円30銭）よりも、10年8月（105円70銭）のほうが、円高ユーロ安がきつ かった。
次のページ>> 円高限界点は上昇傾向に厳しい経営環境に置かれる自動車3社
2010年は、ギリシャ債務問題などが起きた時期だ（ダイヤモンド・オンライン：News&Analysis『なぜユーロ危機は繰り返されるのか』）。大西洋を中心に置いた世界地図で見るならば、11年3月に起きた東日本大震災は「極東」の出来事であったことを思い知らされる。
かのトレーダー氏から〔図表 1〕と〔図表 2〕を示されて、これが円とドルとユーロの「三角貿易だ」と説明されても、筆者は「アヘン戦争と林則徐」の名前くらいしか思い浮かばなかった。人には得手不得手があるということだ。
そうした話の中で面白いな、と感心したのは、彼は毎朝、方眼紙に円相場の「日足チャート」を手書きしているのだという。
〔図表 1〕と〔図表 2〕は、筆者が作成した「週足チャート」である。これを日々展開していったものが「日足チャート」になる。彼は市場が始まる前に、前日までの日足を方眼用 紙にせっせと手書きしている。それによって当日の相場が「何となく読めるようになる」のだそうだ。
株式市場では「アルゴリズム売買」が盛んになり、テレビのアナログ放送も終わったというのに、日足を手書きするとは何ともアナログ的な手法だ。と ころが、昨日までの日足をなぞり、今日の相場観をつかむというのは、昔からよく知られたトレーダーの修練方法らしい。日経平均株価の日足を方眼紙に描く人 もいるとか。
円高限界点は上昇傾向に
厳しい経営環境に置かれる自動車3社
今回は〔図表 1〕と〔図表 2〕を持ち出したので、本連載の第49回（電機業界編）から第52回（自動車業界編）までに取り上げた「為替レートの特異点問題」の話を更新しておこう。自動車業界3社（ニッサン、トヨタ、ホンダ、証券コード順で略称を使用）のデータを用いる。
円高が1円進めば、上場企業の利益はどれくらい吹き飛ぶか、といった「為替レートの感応度分析」の結果もすでに筆者の手許にある。それは次回、ト ヨタ自動車などの自動車業界3社に、日立製作所やパナソニックなどの電機業界8社を交えた内容として紹介する。例えばマスメディアなどでは、トヨタは1円 の円高で「300億円の営業減益」になるとしているが、これは虚報の可能性が高いことを、具体的なデータを使って論証する予定でいる。
その前に今回は「為替レートの特異点問題」を〔図表 3〕で整理しておこう。
〔図表 3〕は筆者オリジナルの分類であり、マスメディアなどで取り上げられる「想定為替レート」などとは異なる手法によって、それぞれの「特異点」を求めようと するものだ。今回は「円安限界点」や「為替レート最適点」については割愛し、〔図表 3〕(1) a.の「円高限界点」を扱う。「為替レート最適点」に興味のある読者は、第50回コラム（自動車産業編）の〔図表8〕を参照していただきたい。
次のページ>> 「円高が進むほど輸出企業の業績が悪化」
• 大きな文字 小さな文字
•
自動車業界を海外へ追い立てる「円高の恐怖」と
国内雇用を守るトヨタ「一人負けの構図」
1
2
3
4
5
6
7
最初に2011年3月期までの分析結果を〔図表 4〕に示す。これは対ドル円相場での円高限界点を、筆者が独自に求めたものだ。
〔図表 4〕のように金額を並べただけでは、どうなっているのかがわからない。グラフで表わしたものが次の〔図表 5〕になる。
〔図表 5〕を見ると、ニッサンは2010年以降、ほぼ一本調子で円高限界点が上昇している。これは円高への耐性が弱まっていることを表わしている。トヨタとホン ダの直近の2四半期は重なり合っており、ほぼ同じ値で推移している。ただし、これにはちょっとしたカラクリがあるので、後述する。
〔図表 1〕を見ると、2010年の後半以降、対ドル円相場は80円台前半で推移している。〔図表 5〕の円高限界点は80円に近づいているのだから、3社とも厳しい経営環境に置かれているといえるだろう。
参考として11年6月時点で各社が公表している「対ドル想定為替レート」を紹介しておくと、ニッサン80円、トヨタ82円、ホンダ80円となっていた。想定為替レートとは、企業活動を行なっていく上で当該企業が前提としているレートをいう。
〔図表 5〕の上方にある80円や82円のラインから円高限界点の推移を見下ろすと、やはり経営環境の厳しさは否めない。11年6月下旬に公表された『財務省貿易統計』によれば、6月の貿易収支は3か月ぶりに黒字に転換したというが、電力需要不足や米欧経済の動向を考慮すると、貿易統計が示す「黒字基調」が続くかどうかは不透明だ。
「円高が進むほど輸出企業の業績が悪化」
円高ドライブ効果と円高限界点
〔図表 4〕や〔図表 5〕の「円高限界点」を求めるにあたっては、次の仮説を立てている。それを図解したものが次の〔図表 7〕だ。
〔図表 7〕において、水色と赤色を合わせた逆Ｓ字カーブの曲線のうち、右上方（水色で染めた部分）を「輸出ドライブ」としている。これは円安が進めば進むほど（横軸を右へ進むほど）輸出型企業に加速度が働き、縦軸の「企業利益」が急増することを表現している。
円高ドライブ効果は、〔図表 7〕では左下方の曲線（赤色で染めた部分）になる。〔図表 7〕の横軸とぶつかったところにある青色の点が「円高限界点」になる。
次のページ>> 営業利益を用いた円高限界点は指標にならない
〔図表 8〕は、〔図表 7〕の縦軸と横軸を入れ替えて、赤色の「円高ドライブ効果」の部分を拡大表示したものだ。これは円高ドライブ効果を指数関数で現わすための、便宜的な手法である。
〔図表 8〕では、赤色で描いた円高ドライブ効果が下に膨らんだ形状になり、縦軸と交わったところで青色の点Aが浮かび上がる。〔図表 7〕の横軸上にあった青色の点と同じものだ。ここが、企業利益がゼロとなる「為替レート限界点」になる。
営業利益を用いた円高限界点は
指標にならない
問題は、〔図表 8〕の横軸の「利益」に何を採用するか、である。例えば、ニッサンの連結損益計算書にある「営業利益」を用いて描いたものが〔図表 9〕になる。
〔図表 9〕を、目をこらしてよぉく見ると、全体の点の並びが右下がりになっている。これでは、〔図表 8〕の「円高ドライブ効果」を表わしていない。また、〔図表 9〕の縦軸に示されている「円高限界点92円79銭」は、指標としての意味をなしていない。
営業利益のほか、経常利益・当期純利益・包括利益などを横軸に設定しても、円高ドライブ効果を観察することはできないし、円高限界点を知ることも できない。徒労に終わることは、筆者が保証する。すなわち、上場企業が四半期ごとに作成している財務諸表というのは、「素」のままではほとんど役に立たな いということだ。
そこで筆者が考案したのが拙著『実践会計講座／原価計算』で提起した「戦略利益」という概念だ。これは拙著『実践会計講座／戦略ファイナンス』や『会計＆ファイナンスのための数学入門』で展開している「SCP分析（タカダ式操業度分析）」の「基準固定費」と「実際操業度率」を基礎に置いて、次の〔図表 10〕の式で算出する。
〔図表 10〕の2行目で、「基準固定費」に「実際操業度率」を乗じたものを「年間利益」に加えるのが特徴だ。この「戦略利益」を用いて、ホンダの円高限界点を求めたのが次の〔図表 11〕になる。
〔図表 11〕では、点の並びが〔図表 8〕で描いた赤い曲線と同じ形状を描いている。これが「円高ドライブ効果」だ。〔図表 9〕の営業利益のようにマイナスにならないのも、戦略利益のメリットだ。
〔図表 11〕では、各点を繋いだ線を縦軸にまで延伸したところに「円高限界点78円38銭」が浮かび上がっている。
次のページ>> 売上高を使った円高限界点でも円高ドライブ効果は観測できるが…
売上高を使った円高限界点でも
円高ドライブ効果は観測できるが…
〔図表 10〕の戦略利益は指数関数を内蔵しているので、〔図表 11〕のように「指数曲線を描くのは当然だ」と感じる人もいるだろう。しかし、指数関数を内蔵していなくても、それなりの円高ドライブ効果を観測すること ができる。例えば次の〔図表 12〕は、横軸を売上高としたケースだ。
〔図表 12〕でもやはり、各点の並びは直線ではなく、少し下に膨らんだ曲線になっている。縦軸の「円高限界点65円31銭」も、そこそこの値といえるだろう。
ただし、「売上高を用いた円高限界点」は、「戦略利益を用いた円高限界点」よりもかなり小さい値を示すようだ。それを証明するために、ニッサンについて調べたものを〔図表 13〕に示す。
〔図表 13〕にある黒色の線は、四半期移動平均の対ドル円相場を示している。その上にある2本の線は、営業利益（茶色）と当期純利益（水色）の円高限界点の推移を描いたものだ。2本とも黒色の線よりも上にあり、円高限界点としての機能を果たしていない。
また、円高の進行とともに、営業利益などの円高限界点が下降する（円高耐性が強まる）のは、どこか奇妙だ。その奇妙な理由については、第49回コラム（東芝編）の〔図表11〕のときに説明した。
黒色の線の下にある2本の線は、売上高（緑色）と戦略利益（赤色）の円高限界点の推移だ。双方の円高限界点は上昇傾向を示しており、ニッサンにつ いては、円高耐性が弱まっていることを示している。なお、緑色の売上高は、赤色の戦略利益よりもかなり下方に位置している点に注意して欲しい。
自動車、電機業界において
「円高が進めば株価は下落する」は本当か
自動車業界と電機業界は、輸出型企業の代表とされる。円高が進めば株価は下落し、円安に戻れば株価は回復する。それは事実なのだろうか。「相場のことは相場に聞け」ということで、トヨタについて、対ドル円相場と株価の関係を〔図表 14〕で描いてみた。
相場に聞くまでもなかったようだ。〔図表 14〕は、見事な比例関係を示している。
次のページ>> 株式市場はもはや、ホンダを輸出型企業とみなさないのか
話をここで終わりにしてもよかったのだが、興味のついでにニッサンについても調べてみたのが〔図表 15〕である。
これはどうしたことだろう。ニッサンの場合、09/6（09年6月期）以降、円高（ドル安）の進行とともに株価が上昇している。赤色の矢印がその方向性を示している。株式市場はニッサンを、輸出型企業とは評価していないかのようだ。
円高ユーロ安とともに株価は上昇
株式市場はもはや、ホンダを輸出型企業とみなさないのか
さらにホンダについて、今度は対ユーロ相場と株価の相関関係を調べてみたのが〔図表 16〕である。
〔図表 16〕では08/12（08年12月期）以降、ジグザグの波形を描きながらも、円高ユーロ安とともに株価が徐々に上昇しているのがわかる。ニッサンもホン ダも、ニッポン国内にはいまだ数多くの工場や研究設備があるにもかかわらず、両社はもはや輸出型企業とはみなされていないようだ。
参考として、11年5月単月の国内生産台数等を調べたところ、次の通りであった。
〔図表 17〕を見ると、ホンダとニッサンは、国内生産台数よりも海外生産台数（黄色で染めた箇所）のほうが圧倒的に多い。ホンダの輸出台数（ピンクで染めた箇所）が極端に少ないのも、大きな特徴だ。
円高はニッサンとホンダに追い風となる
筆者の推測になるが、ニッサンやホンダは2009年以降、日本国内から海外脱出を図っている企業だと、株式市場は「先物評価」しているのだろう。ただし、これには若干、注意が必要だ。
1つめは、両社にとっての円高は、輸出へのブレーキではなく、海外で稼いだ外貨を、円に交換するときの目減りとして働く。これはニッポン国内の投資家にとって、株価の悪材料になる。
2つめは、実際に円へ「交換」しなくとも、円に「換算」する連結財務諸表は、円高によって縮小する。海外の業績拡大よりも円高傾向が強ければ、連結財務諸表は萎むことになるだろう。これも株価の悪材料になるはずだ。
ところが、そうした見方には落とし穴がある。前に「ちょっとしたカラクリがある」と述べたことを思い出してほしい。すなわち、ニッポンという国 は、海外投資家から見れば「極東の外国」であることを忘れてはならない。彼らが、ニッサンやホンダの連結財務諸表を、「円単位」で見ることはないのだ。
次のページ>> 国内雇用の確保ばかりが国益ではない
海外の投資家は、ドルやユーロで表示された数値で業績評価するのだから、ニッサンやホンダは着実に企業業績を拡大しているように見える。「国内生 産分」をドルやユーロで表示した業績は、円高によってさぞや大きく見えることだろう。その追い風が、〔図表 15〕や〔図表 16〕で描いた赤色の矢印の正体なのかもしれない。
それに対して、トヨタは雇用確保のためにニッポン国内にとどまり、輸出型企業の看板を下ろしていない、と株式市場は「現物評価」しているようだ。同社にとっての円高は、輸出へのブレーキが働くと同時に、海外で稼いだ外貨の目減りをもたらす。まさに二重苦だ。
国内雇用の確保ばかりが国益ではない
東日本大震災によって、自動車業界はかなりの被害を受けた。部品メーカーの復旧作業に、筆者も軍手を持参して走り回った。先月から始まった「木金休業」は、心配したほどの混乱はないようだ。
そうした現場を走り回って実感したのは、〔図表 17〕にもある通り、国内生産台数の最も多いトヨタが、最も被害を受けている、ということであった。現場を知らぬ評論家などは、業界を十把一絡げで論じてしまうので、注意が必要だ。
トヨタが国内に踏みとどまって雇用を優先するのは、同社についてしばしば囁かれる「経団連の呪縛」のせいだろうか。ニッサンやホンダにはそれがない。例えばニッサンが11年6月下旬に公表した新中期経営計画「日産パワー88」を見ると、その視線の先にあるのは中国市場だ。自動車業界は2009年以降、「トヨタ」vs.「ニッサン＆ホンダ」とで、異なる道を歩み始めたようだ。
雇用を確保するために国内に踏みとどまっているトヨタに声援を送りたくなるが、だからといって、ニッサンとホンダが海外脱出を図ることを責めるこ とはできない。海外で稼いだ資金が、外国子会社の配当などを通じてニッポン国内へ還流されるのであれば（法人税法23条の2）、それもまた国益にかなうも のだからだ。
人は、同じカネを手に入れるにしても、雇用されて働くより、生活保護で暮らすほうを好む。厚生労働省（中央最低賃金審議会）の報告によると、最低賃金で働くよりも生活保護収入のほうが多い逆転現象が、9都道府県に拡大しているという。
ニッポン人の生活保護を支えている原資はいまや、海外の稼ぎに依存しているのではないか。このコラムを書きながら奥田英朗『無理』を読んでいるとき、世界をマタにかけた「所得再分配策」もあることを知った。
この記事を読んだ人はこんな記事も読んでいます（表示まで20秒程度時間がかかります。）
スパムメールの中から見つけ出すためにメールのタイトルには必ず「阿修羅さんへ」と記述してください。すべてのページの引用、転載、リンクを許可します。確認メールは不要です。引用元リンクを表示してください。
