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米長期金利の３月の上昇というのは予想外の展開。当社ではＦｅｄ（ＦＲＢ、米中央銀行）は来２０１１年の半ばまで利上げはしないという予想だが、長期金利が上がって、ドルが強くなった。

　円に関しては、予想外に弱かった。円が予想外に弱かった理由は２つあって、１つはかなり世界の株価が上昇したこと。株価が上がって、世界中でリスクアピタイト（許容度）が高まると、円をファイナンス通貨として投資する動きが出るので、円安になった。もう１つは海外の円ベア（弱気）センチメントが強い。彼らの投機的な円売りが多い。

　しかし、米国の長期金利はそんなに上がらないと見ている。４％を超えてもうちょっといくかもしれないが、基本的なトレンドは下向き。だからそんなにドルは買われない。

　円に関しては、目先をみると、ヘッジファンドの短期の円ショート（売り）ポジションがすごく膨らんでいる。この巻き戻しを余儀なくされるので、ドルは円に対して下がるだろう。

　海外投資家が円ベアな理由に日本の財政赤字膨張を挙げるが、日本の財政赤字が膨らんでも、円安にはならない。外国人はＪＧＢ（日本国債）のマーケットに入ってきていないので、まったく関係ない。

　もう１つが、日銀の金融政策で円安になるという考え方。しかし、日銀にできることは、もうないに等しい。量的緩和にしても、前回の量的緩和のときを見れば、ドルが円に対して大きく落ちているのがわかるはず。量的緩和で円安になった経験則はない。

　米国の景気はいいかもしれないが、金利は上がらないと思う。需給ギャップが大きすぎるので、成長率（今年は３．４％予想）は高くても、インフレ率が下がる。

　長期金利に関しては、日本の金融危機当時と似てきている。いったん長期金利が反発した後、銀行の預貸ギャップが広がって、銀行がせっせとＪＧＢを買った。最終的にはＪＧＢの１０年債利回りが０.４％まで下がった。米国も今同じことが起きていて、預貸ギャップが広がって、銀行はせっせとトレジャリー（米国国債）を買っている。

　米国はここから長期金利が下がりやすいと思うのは、トレジャリーの半分を外国人が持っているため。だから、リスクプレミアムで金利が高い。それをこれからアメリカの銀行がせっせとトレジャリーを買っていけば国内の保有者の比率が高まる、その結果、リスクプレミアムがいらなくなってアメリカの長期金利が下がる
これまでの経験則から言っても、ＦｅｄのＦＦ金利と１０年債の利回り差が４００ベーシスポイント（４％ポイント）以上開いたことはほとんどない。さすがにイールドカーブが立ちすぎだ。しかも、こんなにイールドカーブ立っていたら、日本から外に為替リスクをとっていくインセンティブはないので、ドルが円に対して上昇するというのは限界がある。

「ＬＩＢＯＲの日米金利逆転でドル高説」はナンセンス

　マーケットでは、ＬＩＢＯＲ（ロンドン銀行間取引金利）の日米金利が逆転したことがドル高要因だといっているが、全然関係ない。ＬＩＢＯＲの３カ月物金利で、米国のほうが高くなったからドル高になるというより、米国のほうが高くなければならない。

　日本は世界第２位の経常黒字国。米国は断トツの経常赤字国。日本は世界最大の対外債権国。米国は世界最大の対外債務国。それで米国は国債の半分を外国人に頼っている。日本はほとんど日本人で賄っている。こんな両極端の国で、金利が同じなら、ドルは円に対して売られるに決まっている。

　過去のＬＩＢＯＲ３カ月物金利の推移をみると、差が１５０ベーシスポイント以上ないと、ドルは円に対してしっかりとした上昇基調をたどっていない。１５０ベーシス以下なら、フラットか下落している。

　ＬＩＢＯＲ３カ月の米国のリスクプレミアムは１５０ベーシスだと思っている。１５０ベーシス以上ないと、ドルは上がらないと思う。

　ユーロ／ドルについては、基本的にドルによって規定されているので、ドルが弱くなれば、ユーロは対ドルで上がる。今までもユーロ圏の経済が米国に対して相対的に弱いからユーロが売られるという法則はなく、むしろ逆相関だった。ユーロ圏経済のほうが弱いときにユーロがドルに対し上昇することもあった。

　今回、ユーロがドルに対して値下がりしている背景は、単純にギリシャの問題があったからでなくて、それによってマーケットがリスク回避モードになったので、ドルが買われた。それでユーロが対ドルで落ちたと理解している。

　ギリシャの問題はそんなに大事にはならないと思う。ギリシャがデフォルト（債務不履行）すると、ドイツやフランスもとばっちりを食らうし、ＥＣＢ（欧州中央銀行）への批判も高まる。それは避けたい。だからギリシャは助けられると思う。
１１年に米利上げが本格開始で１ドル＝１００円へ

　今後３カ月では、ドル／円は８７円くらいまで下がると見ている。タイミングとしては５月末くらい。一番注意すべきは、人民元の切り上げ。切り上げの再開が４月から５月にあると見られ、それが実際に始まるとすると、ドルは対円で一時的にせよ売られるだろう。

　円ショート（売り）ポジションが非常に大きいので、その巻き戻しが起こると思う。米長期金利も上がりすぎと思うので、これが修正されれば、これもドルの下落圧力になる。

　来年に向け、米国の利上げ期待が高まったらドル／円は上がる。Ｆｅｄが来年に本格的に利上げし、それに向けて３カ月物の金利差が１５０ベーシスまで行ったら、ドルは１００円まで上がる。

　今のシナリオでいけば、今年末までは９０円台前半がいいところ。今回の９４円を年後半に上回ることはあるかもしれないが、１００円は難しい。

　ユーロ／円は、円高、円ショートポジションの巻き戻し、人民元の切り上げ再開がユーロ／円を押し下げる（ユーロ安・円高）。もう１回１ユーロ＝１２０円くらいまでいく可能性がある。

　ただ、年後半になると、景気はそれなりにいいし、株価も強いので、円はユーロに対して弱くなる。また１３０円くらいにいくのではと見ている。ざっくりと１２０〜１３０円のレンジと見ていいと思う。

　資源国通貨については、当面は円買いになるので、オージー（豪ドル）／円とか、みんな円に対して下落する。だが、年後半には、景気は安定的、金融政策は緩和的、株価堅調だから、おカネはそっちへいく。オージー／円、カナダドル／円、みんな上昇する（円安）と思う。目先２カ月間の円高の後だ。世界全体のおカネがまたコモデティにいく流れは出ると思う。
（聞き手：中村　稔　＝東洋経済オンライン） 　

コメント
01. 2010年4月21日 05:21:19: hj5sogWyEs 円高は困るんだよな〜 つうかファンダメンタルズが弱いのに通貨が強いのは非常に困る訳で。 基本的に通貨が強くて良いのは米国くらいなもんだろう。 特に日本のように製造業＆輸出で食ってる国は通貨が安い方が良いに決まってる。 戦後の成長曲線見てもそれは明らか。 ニクソンショック、プラザ合意と二度の切り上げがあったがその度に成長曲線は鈍化してる。 特にプラザ合意後の円高期はほぼ0成長。 米の学者も指摘してたが日本のデフレ脱却には1�j130円以上の円安が必要だと。 実力以上の通貨高に苦しむのはプラザ合意以降の内需拡大策から小泉・竹中が国内需要を減少させ極端に外需依存にしたから。 90年代半ばには外需依存率は9％程度だったのに07年には16％程度まで急上昇してしまった。 小泉・竹中改革で国内に利益分配されない仕組みに変えられたのが大きかった。
02. 2010年4月29日 12:03:37: PTsQNee82s 過去数年のレンジで見れば、今後もドル安は顕著。　今後ドル高となる要因が不明。米国経済立ち直りは日本の過去の例を見れば、１０年はかかる。　為替は常に市場心理で変動するが、一時的に９７円くらいまでのドル高に振れても、瞬間的。振り子は８７円に向かってドル安でゆれ続ける。　納得できる。

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