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http://business.nikkeibp.co.jp/article/money/20080319/150620/?P=1
沈む株価、底入れはいつ来る--【世界の市場に2つのシグナル】---(日経NB-ONLINE)
2008年3月21日 金曜日 大豆生田 崇志
○米ベア・スターンズ救済と「3月末」の関係
およそ2年7カ月ぶりに1万1000円台にまで下落した日経平均株価。米国のサブプライム（信用力の低い個人向け住宅融資）ローンに端を発して、米国などの金融機関の信用不安に火が付きそうになると、世界の金融市場にショックが波及する構図が続いている。
いまだに世界の金融市場でマネーの収縮が止まる気配を見せない。とりわけ、この時期に日本の株価が急落する背景には、多くの企業が決算期末を迎える3月末を目前にしている要因もある。
巨額の資金を動かす年金運用者は、世界の株式市場に分散投資して運用成績を上げる。そのため日本の株価が急落すると、日本株への配分している比率が下がってしまうので、本来なら資金配分を元に戻そうと、他の資産を売って日本株に資金を入れて買い増す動きが出てくる。
ところが今回は、世界的に金融市場が収縮してしまっている。しかも年金は、3月20日前後に実務上の運用期末を迎える。
今まさに運用成績を出して、その期末の評価をもとに次回の来年度の資産の配分を決めて投資顧問会社への配分を決める時期だけに、この段階で、なおさら動きづらい。
もう1つ株価の動きに大きな影響を与えるのはヘッジファンドだ。ヘッジファンドに運用資金を与信しているのは投資銀行。さらに投資銀行は、現金を担保に、事業法人などが保有する純投資や持ち合い株を借りてきて、運用者に回している。
なかには、割高な株券を借りて売り建てると同時に割安の株を買い建てて、両者の株価の連動性をもとに利ざやを狙っていた運用者もいた。
ところが、米ベア・スターンズの行き詰まりが物語るように、投資銀行による与信供与そのものに縮小が起きている。こうした取引の決済日が訪れる毎月20日前後に、お金も株券ももとの所有者に返して、取引を中断しなければならない運用者が続出。
しかも金融機関の自己資本比率を算出する際に適用される国際的なルール「新BIS規制（バーゼルII）」によって、投資銀行は自己資本を維持するためにヘッジファンドなどリスクの高い与信先に流れた資金を縮小するよう迫られている。
つまり、企業の収益見通しとは無関係に売られる株が増えているのだ。
○カギは公的資金と商品市況に
今回の世界的な株価下落の特徴は、信用収縮の波がサブプライムに限らず、格付けの高い証券化商品にまで及んでいることだ。先の破綻した大手ファンド、カーライル・キャピタルはこの典型だろう。
市場では、その様子を1990年の日本のバブル崩壊になぞらえる見方も増えてきた。だとすれば、世界の信用収縮が底打ちを迎えるタイミングは、いつ来るだろうか。
米連邦準備理事会（FRB）が3月18日に政策金利のフェデラルファンド（FF）金利の誘導目標を0.75％に引き下げ、欧州中央銀行(ECB)が資金供給しても株安や信用不安は止まらない。
そのため市場では、かつての日本と同様に、海外でも体力の落ちた金融機関への救済合併のほか、政府が金融機関への公的資金を投入を迫られるとの見方が増えている。
日本のバブル崩壊と同じ経過をたどるとすれば、市場の金融不安を払拭するために、早期に財務状況が痛んだ金融機関への公的資金の投入を迫られる時期が来る。
それが底打ちのタイミングではないかというものだ。
もう1つのカギは、現在、最も資金流入が増加していると見られる原油や金などの資源価格や商品（コモディティー）指数の動向だ。
日本経済新聞社が算出する日経国際商品指数（80年平均＝100）は、3月3日に203.327ポイントと最高値を更新した。
ある市場関係者は「日本でもバブル崩壊の最後まで資金が集まったのは不動産。いつか来た道で、最終的に一番好調だった市場も縮小したのだから、資源価格が頭打ちとなる可能性はある」という。
いわば資金流入が続く商品市況の好調が途絶える時が、資金が再び株式市場に向かい、株価の底打ちのタイミングになるのではないかという見方だ。
もちろん原油など資源価格の高騰の背景には、中国などアジアの旺盛な実需もある。さらには原油などの指標となる商品市況はドルベースで評価されることが多いため、ドルの下落を加味すれば実体以上に高くなっている可能性もある。
見かけほど資金が流入しているわけではないというわけだ。
とはいえ商品指数は、中長期的に先進国の消費者物価指数にほぼ連動し、株や債券などとは違った値動きをしやすいという。
株価が下落しやすい景気後退局面の初期に商品指数は上昇する傾向が強く、反対に株価が上昇しやすい景気回復の初期には商品指数は下落しやすいとされる。
世界を駆け巡るマネーがどこに向かうのか。1バレル＝100ドルを超える原油取引などの動向にも目を配る必要がある。
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(コメント)
いずれにしろ、景気後退局面に入った事が明確になりつつある現在、商品市況は下落局面入りになった可能性が高いと思われます。
ヘッジ・ファンドの典型的な手法である「ロング・ショート」が銀行からの与信枠圧縮により解消される局面に入るならば、適切な価格水準への株価の上昇が期待できそうです。
また、公的資金の投入止む無しとなるような大型の破綻が発生した場合はそこが大底となる可能性が高いと見られます。
巷では、株式についてショート(空売り)、商品についてロング(空買い)のポジションを取っている「ヘッジ・ファンド」が多数あるとされており、株式と商品についての裁定取引(アービトラージ)の解消を歓迎する向きも多数あります。
※裁定取引では個別企業の業績や業績予想など関係なしに価格が上下動する結果をもたらす事が多い。(株式市場、商品市場を一方通行の賭博場にしている原因との意見もある。)
※ロング・ショート:::割高な対象を空売りし、割安な対象を買い付け価格差が縮小、もしくは逆転する事により利益を得る方法。
市場の価格裁定作用により長期的には割高な対象が値下がりし、割安な対象が値上がりする事になるので、価格差が縮まったり、逆転する事で利益(利鞘)が稼げる。
売りと買いを両建てしているので、市場全体の価格変動が同じ方向であれば、その影響を受けない。
価格裁定により多額の利益を得る為には銀行からの借入により「レバレッジ(投資額の拡大)」を効かせる必要があり、与信枠の圧縮等が起きると「利ざや」が縮小してしまう。
また市場が突発的な要因(政変、金融危機、デフォルトなど)で大きく動いてしまった場合には「多額の損失」が発生する場合もある。
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